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高速公路企業(yè)大多為國有企業(yè)，控股股東多為省級交通投資集團(tuán)，背靠國資委，國有股權(quán)比例一般高達(dá)70%以上。這些路企有充沛的現(xiàn)金、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，資產(chǎn)良好且估值較低。但在負(fù)債率高企、建設(shè)成本和運(yùn)營成本日益增加的背景下，也都迫切需要通過轉(zhuǎn)型升級來實(shí)現(xiàn)收入增長。

公開年報(bào)顯示，A股高速公路上市公司紛紛開始在收費(fèi)公路運(yùn)營及路衍業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上布局其他行業(yè)，呈現(xiàn)“雙輪驅(qū)動(dòng)”或“一主多元”的發(fā)展趨勢。據(jù)筆者統(tǒng)計(jì)，我國高速公路上市公司開拓“副業(yè)”最常見的當(dāng)數(shù)金融、房地產(chǎn)和廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)。在此過程中，一些公司形成了“主營業(yè)務(wù)+金融”互補(bǔ)遞進(jìn)的運(yùn)營模式，通過發(fā)展金融延伸服務(wù)來解決公司在不同發(fā)展階段面臨的需求和困難，為自身謀求更長遠(yuǎn)的發(fā)展。

路企何以頻頻涉足金融業(yè)務(wù)？

產(chǎn)業(yè)是企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)平臺(tái)，金融可以催化產(chǎn)業(yè)發(fā)展，金融和產(chǎn)業(yè)互動(dòng)可以創(chuàng)造新的價(jià)值。由此看來，高速公路企業(yè)發(fā)展金融業(yè)務(wù)確實(shí)有一定的客觀必要性。

企業(yè)拓寬產(chǎn)業(yè)鏈的需要

經(jīng)濟(jì)全球化時(shí)代，企業(yè)競爭尤其是大型集團(tuán)之間的競爭，不再是某個(gè)產(chǎn)品、技術(shù)或品牌的單一線性競爭，而是其承載的整條產(chǎn)業(yè)鏈之間的系統(tǒng)性競爭，更是多個(gè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)協(xié)同的立體競爭。如果高速公路上市公司僅專注于通行費(fèi)收入的多少，將會(huì)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中逐漸失去創(chuàng)新能力和優(yōu)勢地位。

高速公路企業(yè)不僅要為股東獲得收益，還要承擔(dān)一定的社會(huì)責(zé)任。企業(yè)不但要確保自身發(fā)展具備可持續(xù)性，還必須持續(xù)為公眾出行提供完善的服務(wù)，為社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造穩(wěn)定的條件。

高速公路行業(yè)主要指以高速公路為資產(chǎn)，向社會(huì)提供高效、快捷通行服務(wù)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的行業(yè)，包括公路建設(shè)、公路運(yùn)營和公路養(yǎng)護(hù)三大環(huán)節(jié)。行業(yè)上游為水泥、鋼鐵、機(jī)械等原材料行業(yè)，下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，包括汽車、旅游、房地產(chǎn)等，如圖1所示。

圖1 高速公路產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)疽鈭D

在產(chǎn)能過剩和競爭加劇的壓力下，上游的鋼鐵、水泥等大型企業(yè)早就開始通過并購重組等形式進(jìn)入金融領(lǐng)域。例如寶武鋼鐵集團(tuán)不但是我國第一大鋼鐵集團(tuán)，也是世界頂尖的金融財(cái)團(tuán)，其金融業(yè)務(wù)資產(chǎn)有華寶信托、華寶基金、華寶證券、華寶租賃、互聯(lián)網(wǎng)銀行、期貨公司、財(cái)務(wù)公司等。高速公路下游的汽車金融、房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）、旅游景區(qū)資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新金融產(chǎn)品更是層出不窮。如整車銷售毛利率持續(xù)降低，汽車金融、保險(xiǎn)成為汽車全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的重要補(bǔ)充。上汽集團(tuán)2018年年報(bào)顯示，其整車銷售業(yè)務(wù)毛利率為11.45%，而汽車金融業(yè)務(wù)毛利率則高達(dá)73.28%。

從滿足產(chǎn)業(yè)鏈上下游客戶需求的角度出發(fā)，高速公路企業(yè)進(jìn)行金融業(yè)務(wù)布局具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。通過從事融資租賃、抵押貸款、保險(xiǎn)、供應(yīng)鏈金融等金融業(yè)務(wù)，與產(chǎn)業(yè)鏈上下游形成戰(zhàn)略協(xié)同，可以有效實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合，獲取豐厚的利潤，進(jìn)而反哺企業(yè)自身發(fā)展。

多年來，我國高速公路一直實(shí)行收費(fèi)制度，收取車輛通行費(fèi)以有效籌措資金，在一定程度上緩解公路建設(shè)資金相對短缺的矛盾。高速公路投資也初步形成以財(cái)政資金為基礎(chǔ)、貸款資金為主體、非國有資本為重要補(bǔ)充的格局。

例如東莞控股持續(xù)深化“產(chǎn)融雙驅(qū)”的發(fā)展戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)高速公路運(yùn)營管理、金融業(yè)務(wù)的協(xié)同發(fā)展，逐漸形成融資租賃、商業(yè)保理、銀行、證券、信托、小貸等多元金融格局。在控股融通租賃和宏通保理之后，東莞控股發(fā)揮上市公司資金優(yōu)勢，支持融資租賃和商業(yè)保理兩大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，共同打造專業(yè)化、多樣化的金融服務(wù)產(chǎn)品，成為公司的另一盈利增長點(diǎn)。2018年，東莞控股金融板塊合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.67億元，營業(yè)利潤1.80億元，凈利潤1.35億元，分別同比增長10.96%、48.30%、48.65%。

企業(yè)多元化戰(zhàn)略的需要

宏觀經(jīng)濟(jì)放緩，行業(yè)競爭加劇，高速公路企業(yè)面臨主營業(yè)務(wù)“天花板”。一方面，收費(fèi)期限有限性和資本永續(xù)性之間的矛盾日益加劇，以通行費(fèi)收入為核心的路企轉(zhuǎn)型壓力越來越大；另一方面，路網(wǎng)逐步成型，新路段建設(shè)和運(yùn)營成本不斷攀升，分流壓力不斷增大，依靠路產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)成長變得困難重重。反觀高速公路企業(yè)進(jìn)行多元化布局，則具有政府支持、資金充裕、路網(wǎng)完善、人力資源等多方面優(yōu)勢。

近年來，我國高速公路上市公司紛紛開始多元化戰(zhàn)略布局。從布局方向來看，涉足基金、保險(xiǎn)等金融投資領(lǐng)域的上市公司數(shù)量最多，其次是地產(chǎn)物業(yè)和廣告?zhèn)髅?。此外，交通科技、交通信息化等業(yè)務(wù)領(lǐng)域正在成為“熱門”，新能源、環(huán)保、文旅等領(lǐng)域也有多家高速公路企業(yè)涉足。

例如，贛粵高速堅(jiān)持產(chǎn)業(yè)運(yùn)營和資本運(yùn)作雙輪驅(qū)動(dòng)的發(fā)展模式，不斷優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，逐步構(gòu)建“以高速公路運(yùn)營為基石，以智慧交通為支撐，以投資業(yè)務(wù)為加速器”的多板塊布局，致力于將公司打造成為以“交通+”為核心的多元化資本投資運(yùn)營領(lǐng)軍企業(yè)。在穩(wěn)固高速公路運(yùn)營、服務(wù)區(qū)、機(jī)電施工等業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，贛粵高速先后參股金融保險(xiǎn)、新能源、廣告?zhèn)髅降阮I(lǐng)域，參與國盛金控、恒邦保險(xiǎn)等公司增資擴(kuò)股，早早進(jìn)行了金融產(chǎn)業(yè)布局。

企業(yè)價(jià)值最大化的需要

企業(yè)價(jià)值最大化是建立在正確處理企業(yè)的各種財(cái)務(wù)關(guān)系及保證企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)之上的。它不僅考慮了股東的利益，而且也充分考慮了其他利害關(guān)系人的利益。

從投資收益率來看，資本在自身投資收益率下行的壓力下，會(huì)尋求更高投資收益率的行業(yè)并表。研究表明，最近兩年，高速公路板塊的凈投資收益率長期穩(wěn)定在10%左右，上下浮動(dòng)較小，板塊防御性較強(qiáng)。而銀行、券商等金融板塊盈利能力更強(qiáng)，凈投資收益率在多數(shù)時(shí)期均高于高速公路板塊，但受整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大，特別是近兩三年有明顯下滑。由此看來，高速公路行業(yè)資本向金融領(lǐng)域轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象就不難理解。

從估值效益來看，高速公路上市公司發(fā)展金融業(yè)務(wù)有利于降低交易成本，可以有效地將一大部分體外資金變成體內(nèi)循環(huán)資金，節(jié)省對外交易成本，增加企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部利潤，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。公司多元化發(fā)展進(jìn)而組建金融控股集團(tuán)，能夠形成品牌效應(yīng)，提升各個(gè)子業(yè)務(wù)板塊外部融資競爭力，金融業(yè)務(wù)板塊與其他產(chǎn)業(yè)板塊能相互產(chǎn)生產(chǎn)融協(xié)同效益，提升企業(yè)集團(tuán)在資本市場上的估值，因此更容易受到投資方的青睞。此外，與外部金融機(jī)構(gòu)相比，企業(yè)自身發(fā)展金融業(yè)務(wù)可以更了解產(chǎn)業(yè)過程、財(cái)務(wù)情況和金融需求，能夠提供更具個(gè)性化的金融服務(wù)。

路企發(fā)展金融業(yè)務(wù)的三種層次

本刊記者 段友情 攝我國較早規(guī)劃和建設(shè)的往往是交通量較大的高速公路，這些高速公路公司通常具有較強(qiáng)的盈利能力，盈利后，企業(yè)就可以拓寬融資渠道，甚至成為上市公司。

高速公路企業(yè)進(jìn)入金融領(lǐng)域主要是利用金融資本來調(diào)整和優(yōu)化資本構(gòu)成和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。根據(jù)對金融業(yè)熟悉程度、資源掌握程度等因素的不同，高速公路企業(yè)發(fā)展金融業(yè)務(wù)主要有三種層次，即內(nèi)部金融優(yōu)化、產(chǎn)融互促、以融促融。

內(nèi)部金融優(yōu)化

高速公路企業(yè)在發(fā)展初期，金融支持力度不夠，除了自身的內(nèi)部積累外，主要依靠以銀行貸款為主的外部融資渠道注入資金，渠道單一，成本較高，風(fēng)險(xiǎn)較大。在有一定信用基礎(chǔ)上，一些企業(yè)開始尋求多元化的融資平臺(tái)，如發(fā)股、發(fā)債、租賃、擔(dān)保等融資方式，根據(jù)不同業(yè)務(wù)的需求，選擇不同的融資方式或組合。

高速公路企業(yè)根據(jù)自身實(shí)力和現(xiàn)有業(yè)務(wù)特點(diǎn)，也會(huì)選擇金融業(yè)某個(gè)子行業(yè)介入，如投資參股銀行、券商等，支持自身主業(yè)發(fā)展。例如，深高速于2015～2016年分兩次以不超過7.18億元增資貴州銀行4.26億股，成為貴州銀行第四大股東。此舉對于深高速優(yōu)化資產(chǎn)配置、探索產(chǎn)融結(jié)合具有積極意義，并對其后續(xù)在相關(guān)地區(qū)開展基礎(chǔ)設(shè)施投資運(yùn)營業(yè)務(wù)產(chǎn)生良好的協(xié)同效應(yīng)。此外，貴州銀行后續(xù)上市，還將為深高速帶來良好的增值變現(xiàn)效應(yīng)，進(jìn)一步支持公司轉(zhuǎn)型發(fā)展。

有了一定積累的高速公路企業(yè)，金融化不斷加深，開始逐步擴(kuò)大范圍介入多個(gè)子領(lǐng)域，形成多個(gè)內(nèi)部成員企業(yè)。內(nèi)部金融優(yōu)化就是成立綜合性金融機(jī)構(gòu)作為資金、資本集中運(yùn)作平臺(tái)，多以財(cái)務(wù)公司的形式出現(xiàn)。通過財(cái)務(wù)公司運(yùn)營，可以優(yōu)化內(nèi)部資金配置和效率，降低企業(yè)融資成本和單個(gè)業(yè)務(wù)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。例如，多數(shù)省份的交通投資集團(tuán)下都成立了財(cái)務(wù)公司，以加強(qiáng)集團(tuán)內(nèi)部資金管理和提高集團(tuán)資金使用效率為目的，實(shí)現(xiàn)面向集團(tuán)成員單位的資金集中管理、資金結(jié)算、資金融通、金融服務(wù)等功能，在推進(jìn)產(chǎn)融結(jié)合、促進(jìn)集團(tuán)業(yè)務(wù)多元化發(fā)展等方面做出了積極貢獻(xiàn)。

產(chǎn)融互促

產(chǎn)融互促是指企業(yè)既可以借助金融資源和手段促進(jìn)集團(tuán)的主業(yè)發(fā)展，也可以借助主業(yè)資源和優(yōu)勢促進(jìn)金融業(yè)務(wù)獲取投融資收益。一方面，通過金融服務(wù)，即金融工具、金融產(chǎn)品、金融信息、金融人才等服務(wù)于產(chǎn)業(yè)，利用金融資本的咨詢服務(wù)等功能，改造產(chǎn)業(yè)資本，使產(chǎn)業(yè)資本與金融資本連接更為緊密有效；另一方面，企業(yè)必須為上、下游提供金融和信用支持，特別是當(dāng)經(jīng)濟(jì)景氣度下降時(shí)，為全產(chǎn)業(yè)鏈及相關(guān)行業(yè)提供供應(yīng)鏈金融、融資租賃等綜合性金融服務(wù)，將產(chǎn)業(yè)鏈變成價(jià)值鏈。

具體來看，高速公路企業(yè)通過成立創(chuàng)投、并購、產(chǎn)業(yè)基金等形式，依托國有企業(yè)身份為背書，以一定的出資比例，撬動(dòng)社會(huì)資本，來對其自身產(chǎn)業(yè)鏈及上下游進(jìn)行投資或資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，從而強(qiáng)化其產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，最后還可以通過資本市場退出或回售獲取高投資收益。目前，據(jù)筆者了解，除個(gè)別幾家堅(jiān)持高速運(yùn)營主業(yè)的公司外，大多數(shù)高速公路上市公司均成立了投資公司或與其他資本共同成立投資平臺(tái)、基金管理公司等，聚焦智能交通、科技、新能源等產(chǎn)業(yè)，提前深入布局，支持企業(yè)轉(zhuǎn)型。

以融促融

為應(yīng)對宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)周期性、國家戰(zhàn)略調(diào)整等因素影響，越來越多的大型企業(yè)從戰(zhàn)略層面整合所掌握的金融資源，統(tǒng)一協(xié)調(diào)、共同發(fā)展，金融業(yè)務(wù)逐漸成為企業(yè)的獨(dú)立核心業(yè)務(wù)。以融促融就是企業(yè)通過在金融業(yè)全方位布局和運(yùn)作來推動(dòng)業(yè)務(wù)增長，金融業(yè)務(wù)之間協(xié)作和對外服務(wù)進(jìn)一步促進(jìn)整個(gè)金融業(yè)發(fā)展。

以融促融要求高速公路企業(yè)從整體管控、組織架構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)管理等多個(gè)維度進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級，發(fā)展金融板塊，成為“全牌照金融集團(tuán)”或打造“金融服務(wù)生態(tài)圈”。筆者認(rèn)為，高速公路上市公司目前基本都停留在產(chǎn)融互促的階段，還沒有達(dá)到以融促融的階段，甚至一些交通投資集團(tuán)可能由于戰(zhàn)略定位等原因，也并沒有達(dá)到這個(gè)層次。以前面提到的東莞控股為例，其“產(chǎn)融雙驅(qū)”的發(fā)展戰(zhàn)略，雖然已經(jīng)形成了租賃、保理、信托、證券、小貸、銀行等多元金融格局，但從收入構(gòu)成來看，其通行費(fèi)收入占比依然高達(dá)75%以上，金融板塊與之相比還有很大差距。

高速企業(yè)產(chǎn)融發(fā)展的實(shí)用策略

厘清主業(yè)與金融關(guān)系

高速公路企業(yè)主業(yè)投資是為了項(xiàng)目收益最大化，持續(xù)經(jīng)營獲取穩(wěn)定回報(bào)，而金融投資是為了資本最大化，其目的是為了后續(xù)通過資本市場退出。兩種投資模式之間應(yīng)該是協(xié)同關(guān)系，而非一味地做大金融板塊。高速公路企業(yè)應(yīng)在遵循國家戰(zhàn)略與自身定位的基礎(chǔ)上，建立內(nèi)部市場化的交易機(jī)制。例如，高速公路企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈兩端發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商或客戶企業(yè)，可以交由金融板塊進(jìn)行運(yùn)作，建立產(chǎn)業(yè)基金或參股目標(biāo)企業(yè)；同時(shí)，金融板塊在與外部金融機(jī)構(gòu)合作中如果發(fā)現(xiàn)與主業(yè)相關(guān)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，也可以進(jìn)行聯(lián)合評估后交由主業(yè)板塊持續(xù)運(yùn)營。

調(diào)整業(yè)務(wù)與管控模式

隨著越來越多的企業(yè)布局金融行業(yè)，三種遞進(jìn)層次演變越來越快。在現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整過程中，高速公路企業(yè)不能一味追求業(yè)務(wù)擴(kuò)大，應(yīng)綜合衡量企業(yè)戰(zhàn)略和資本實(shí)力來發(fā)展金融板塊。在管控模式方面，應(yīng)注意從資產(chǎn)向資本的轉(zhuǎn)變，針對主業(yè)和金融板塊設(shè)立差異化管控手段。在集中重大戰(zhàn)略決策的基礎(chǔ)上，應(yīng)該賦予金融板塊一定的靈活自主權(quán)，并進(jìn)行相應(yīng)支持和推動(dòng)。

提升資本運(yùn)作能力

資本運(yùn)作是指利用市場法則，通過對資本本身的技巧性運(yùn)作或資本的科學(xué)運(yùn)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值、效益增長的一種經(jīng)營方式。高速公路企業(yè)大多有國資背景，要把精力放在國有資本的投向和增值上，促進(jìn)國有資本流動(dòng)，優(yōu)化國有資本布局。同時(shí)，在瞬息萬變的金融市場，可以靈活運(yùn)用杠桿收購、兼并重組、資產(chǎn)置換、債轉(zhuǎn)股等資本運(yùn)作方式，強(qiáng)化企業(yè)投資分析能力，提高企業(yè)項(xiàng)目決策水平。只有這樣，才能在激烈的資本市場中求得生存和發(fā)展。

加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理意識

金融服務(wù)的核心是風(fēng)險(xiǎn)管理和定價(jià)能力。高速公路企業(yè)涉足金融領(lǐng)域，除了經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)之外，還會(huì)面臨許多金融風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)風(fēng)險(xiǎn)。比如，金融系統(tǒng)內(nèi)部的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳遞，追逐短期利益損害產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)相互轉(zhuǎn)移。因此，企業(yè)需要建立健全的風(fēng)險(xiǎn)隔離和管控機(jī)制，保障企業(yè)資金的安全性和穩(wěn)健性。此外，不同發(fā)展階段也對高速公路企業(yè)提出了不同的要求，如在“內(nèi)部金融優(yōu)化”層次，要求企業(yè)具有健全的內(nèi)控能力；在“產(chǎn)融互促”層次，要注重融資風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)傳遞；在“以融促融”層次，對風(fēng)險(xiǎn)管控的要求更高，需要企業(yè)建立跨業(yè)務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系。