何玉 郭娜

【摘要】文章以內(nèi)部控制為研究視角，考察企業(yè)對(duì)高管實(shí)施激勵(lì)是否能夠發(fā)揮積極作用?；?007-2018年我國(guó)A股上市公司數(shù)據(jù)的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，高管股權(quán)激勵(lì)和薪酬激勵(lì)都有助于企業(yè)內(nèi)部控制的提升，而分析師跟進(jìn)作為一種外部監(jiān)督制度，能夠調(diào)節(jié)高管激勵(lì)與內(nèi)部控制之間的關(guān)系，并且隨著分析師團(tuán)隊(duì)數(shù)的增加，高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的積極作用逐漸減弱。研究結(jié)論證實(shí)了高管激勵(lì)與分析師跟進(jìn)對(duì)內(nèi)部控制影響的替代效應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】高管；股權(quán)激勵(lì)；薪酬激勵(lì)；分析師跟進(jìn)；內(nèi)部控制

【中圖分類號(hào)】F275

一、引言

2019年7月，獐子島由于涉嫌財(cái)務(wù)造假、虛假記載、未及時(shí)披露信息等違規(guī)行為，收到了中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)行政處罰及市場(chǎng)禁入事先告知書。近幾年來(lái)，此類事件層出不窮：欺詐發(fā)行股票的萬(wàn)福生科、299.44億元莫名消失的康美藥業(yè)、自爆財(cái)務(wù)造假虛增利潤(rùn)的神州長(zhǎng)城等，從根本上看，導(dǎo)致這些公司財(cái)務(wù)造假、信息披露質(zhì)量下降的主要原因是內(nèi)部控制失效。由此可見我國(guó)企業(yè)的當(dāng)務(wù)之急就是要加強(qiáng)對(duì)內(nèi)部控制的重視，提升內(nèi)部控制的有效性。

內(nèi)部控制的相關(guān)理論一直以來(lái)都是學(xué)術(shù)界研究的重點(diǎn)方向，現(xiàn)有研究主要圍繞兩個(gè)方面展開，一是內(nèi)部控制的影響因素，主要包括企業(yè)治理結(jié)構(gòu)（程曉陵和王懷明，2008；李育，2011；步磊和范亞東，2014）、企業(yè)特征（徐菁憶等，2014）以及高管團(tuán)隊(duì)特征（Lin等，2014；劉進(jìn)和池趁芳，2016；李端生和周虹，2017）等；二是內(nèi)部控制的經(jīng)濟(jì)后果，即對(duì)企業(yè)績(jī)效（Ashbaugh et al.2006；張川等，2009；白默等，2017）、投資效率（Biddle等，2009；李萬(wàn)福等，2011；Cheng 等，2013；周中勝等，2017）、會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（Lu 等，2011；邱海燕，2018）等產(chǎn)生的影響。[1-16]如何提高企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量也是實(shí)務(wù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。在“安然”“世通”等一系列財(cái)務(wù)丑聞的沖擊下，2002年美國(guó)國(guó)會(huì)通過了《薩班斯——奧克斯利法案》，其中明確了管理層的責(zé)任， 并將內(nèi)部控制作為公司治理的重要組成部分，要求管理層及時(shí)對(duì)內(nèi)部控制報(bào)告進(jìn)行評(píng)估，同時(shí)也強(qiáng)調(diào)了高管在企業(yè)內(nèi)部控制建設(shè)中的積極作用（雷英等，2013）。[17]我國(guó)的上交所和深交所也先后出臺(tái)了《上海證券交易所上市公司內(nèi)部控制指引》《深圳證券交易所上市公司內(nèi)部控制指引》等文件來(lái)加強(qiáng)和規(guī)范內(nèi)部控制的建設(shè)及實(shí)施。我國(guó)《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》中也明確規(guī)定企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立激勵(lì)約束機(jī)制，促進(jìn)內(nèi)部控制的有效實(shí)施。

對(duì)高管實(shí)施激勵(lì)是否有助于提高企業(yè)的內(nèi)部控制？除企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)因素以外，外部因素是否也能對(duì)內(nèi)部控制產(chǎn)生影響？近年來(lái)，證券分析師行業(yè)發(fā)展迅猛，分析師在市場(chǎng)中的發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用，分析師監(jiān)督是否能夠約束高管的機(jī)會(huì)主義行為，促使高管加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制的建設(shè)？分析師跟進(jìn)是否會(huì)對(duì)高管激勵(lì)與內(nèi)部控制之間的關(guān)系產(chǎn)生影響？本文以我國(guó)2007——2018年A股非金融類上市公司為樣本進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)：對(duì)高管實(shí)施激勵(lì)具有正向的內(nèi)部治理效應(yīng)，分析師也發(fā)揮了較好的外部監(jiān)督作用，都能顯著提升企業(yè)的內(nèi)部控制，并且兩者存在替代效應(yīng)。

本文的研究貢獻(xiàn)在于：（1）驗(yàn)證了分析師在提升企業(yè)內(nèi)部控制方面的積極作用，進(jìn)一步加深了對(duì)分析師外部監(jiān)督作用的認(rèn)識(shí)；（2）與以往大多數(shù)文獻(xiàn)只研究?jī)?nèi)部因素或者外部因素對(duì)內(nèi)部控制的影響不同，本文同時(shí)研究了內(nèi)部高管激勵(lì)與外部分析師監(jiān)督對(duì)內(nèi)部控制的影響，并討論了分析師跟進(jìn)對(duì)高管激勵(lì)與內(nèi)部控制關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，證明了分析師跟進(jìn)和高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制影響的替代效應(yīng)；（3）進(jìn)一步拓展了內(nèi)部控制影響因素和分析師跟進(jìn)經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)理論。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）高管激勵(lì)與內(nèi)部控制

美國(guó)心理學(xué)家赫茲伯格在雙因素理論中指出：提升管理者的積極性必須依靠激勵(lì)因素。激勵(lì)機(jī)制會(huì)影響高管的行為，而企業(yè)內(nèi)部控制制度的設(shè)計(jì)和實(shí)施由高管推動(dòng)、全體員工共同參與（劉啟亮等，2013）。[18]所以，高管激勵(lì)必然會(huì)對(duì)企業(yè)的內(nèi)部控制產(chǎn)生一定的影響。已有研究發(fā)現(xiàn)：有效的薪酬契約能夠促進(jìn)高管對(duì)工作的積極性，減少經(jīng)理人的自利行為，降低企業(yè)的代理成本（Jensen and Murphy，1990）。[19]最優(yōu)契約理論認(rèn)為：薪酬激勵(lì)是企業(yè)為了解決委托代理問題而設(shè)計(jì)實(shí)施的一項(xiàng)利益分配制度。其目的在于用高水平的薪酬激發(fā)高管的經(jīng)營(yíng)積極性，加強(qiáng)企業(yè)的內(nèi)部控制的建設(shè)，增加企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富。同時(shí)，高水平的薪酬能夠增加高管內(nèi)心的滿足程度，有效地緩解薪酬達(dá)不到預(yù)期而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題，實(shí)現(xiàn)良好的內(nèi)部治理?！袄孚呁?yīng)”認(rèn)為給予高管股權(quán)激勵(lì)能夠有效解決由于股東和管理層利益不一致導(dǎo)致的委托代理問題（Jensen 等，1976）。[20]一方面，股權(quán)激勵(lì)賦予了高管雙重身份，使高管與股東的目標(biāo)趨于一致，減少了高管的機(jī)會(huì)主義和短視行為。Warfiel等（1995）認(rèn)為：股權(quán)激勵(lì)會(huì)減弱企業(yè)高管盈余管理的動(dòng)機(jī)，同時(shí)有助于改善企業(yè)的內(nèi)部控制環(huán)境，提高企業(yè)的內(nèi)部控制。[21]另一方面，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后的持股高管和股東將共同承擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和成本，這促使高管有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)提升企業(yè)內(nèi)部控制有效性，降低內(nèi)部控制缺陷對(duì)其股權(quán)價(jià)值產(chǎn)生的不利影響。逯東等（2014）發(fā)現(xiàn)國(guó)有上市公司CEO激勵(lì)有助于內(nèi)部控制有效性的提高，并且CEO激勵(lì)是現(xiàn)階段提高內(nèi)部控制質(zhì)量的關(guān)鍵因素。[22]基于此，本文提出假設(shè)1：

H1：其他條件不變的情況下，高管激勵(lì)會(huì)顯著提升企業(yè)的內(nèi)部控制。

（二）分析師跟進(jìn)對(duì)高管激勵(lì)與內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)

證券分析師運(yùn)用豐富的專業(yè)知識(shí)和技能，對(duì)所獲取的企業(yè)信息進(jìn)行整理、加工并對(duì)外報(bào)出，使得除管理層以外的預(yù)期使用者能夠及時(shí)獲取相關(guān)信息。證券分析師具有正向的外部治理效應(yīng)，能夠有效地緩解信息不對(duì)稱和高額代理成本問題 （Jensen 等，1976；Healy and Palepu，2001）。[20，，23]同時(shí)，分析師也能發(fā)揮對(duì)上市公司的監(jiān)督作用，有效約束高管的自利行為。已有研究發(fā)現(xiàn)：分析師的存在能夠?qū)γ笮纬捎行У谋O(jiān)督，從而降低報(bào)告微利的概率和盈余管理的規(guī)模（李春濤等，2014）。[24]在分析師和外部投資者的監(jiān)督之下，企業(yè)的曝光度不斷增加，不規(guī)范行為更難以被掩飾（Chung等，1996）。[25]低質(zhì)量的內(nèi)部控制同時(shí)也意味著薄弱的治理環(huán)境，都將引發(fā)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理過程中的各種問題，而分析師作為外部監(jiān)督者之一，會(huì)對(duì)外傳遞跟進(jìn)過程中獲知的內(nèi)部控制低效等不利于企業(yè)發(fā)展的信息。為了防止這些負(fù)面信息對(duì)企業(yè)價(jià)值的損害，企業(yè)高管迫于壓力會(huì)加強(qiáng)和完善內(nèi)部控制的建設(shè)，提高內(nèi)部控制的質(zhì)量，改善企業(yè)治理水平，以獲取分析師和資本市場(chǎng)的積極回應(yīng)（林鐘高和趙孝穎， 2019）。[26]

本文認(rèn)為分析師跟進(jìn)和激勵(lì)都能對(duì)高管的行為產(chǎn)生影響，能夠促進(jìn)高管對(duì)于提升內(nèi)部控制的積極性。對(duì)于沒有分析師跟進(jìn)的企業(yè)來(lái)說，缺少了分析師的外部監(jiān)督，激勵(lì)機(jī)制對(duì)高管改善內(nèi)部控制的積極性就尤其重要；存在分析師跟進(jìn)的企業(yè)，外部監(jiān)督能夠充分調(diào)動(dòng)高管加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)和實(shí)施的主觀能動(dòng)性，激勵(lì)機(jī)制對(duì)內(nèi)部控制的改善作用就會(huì)被弱化?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)2：

H2：其他條件不變的情況下，高管激勵(lì)與分析師跟進(jìn)在提升企業(yè)內(nèi)部控制時(shí)具有替代效應(yīng)，即：不存在分析師跟進(jìn)的企業(yè)，高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的影響越大。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

由于我國(guó)從2007年開始實(shí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，所以本文選取2007——2018年滬深兩市A股上市公司作為初始研究樣本，并進(jìn)行如下處理：（1）剔除金融保險(xiǎn)類上市公司；（2）剔除ST類上市公司；（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。經(jīng)過以上篩選，最終得到23 333個(gè)有效觀測(cè)值（按照年份和行業(yè)的分布情況如表1所示）。本文內(nèi)部控制數(shù)據(jù)來(lái)自迪博內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理數(shù)據(jù)庫(kù)，其他數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。為了控制異常值對(duì)觀測(cè)結(jié)果的影響，本文對(duì)模型中所有連續(xù)變量按照上下1%進(jìn)行縮尾處理。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量定義

其中，IC為內(nèi)部控制，用DIB數(shù)據(jù)庫(kù)中用來(lái)評(píng)價(jià)和反映公司內(nèi)部控制質(zhì)量的內(nèi)部控制指數(shù)表示，該指標(biāo)越大，說明內(nèi)部控制越好，在多元線性回歸分析中，為了使系數(shù)更加協(xié)調(diào)，本文將內(nèi)部控制指數(shù)除以100表示；高管激勵(lì)分為股權(quán)激勵(lì)MS和薪酬激勵(lì)Pay，股權(quán)激勵(lì)用高管持股比例來(lái)衡量，等于高管持股數(shù)量與總股數(shù)的比值（周仁俊和高開娟，2012；徐寧和任天龍，2014），[27，28]薪酬激勵(lì)用前三名高管的薪酬總額的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示（李延喜等，2007；吳育輝和吳世農(nóng)，2010）；[29，30]Cov表示企業(yè)是否有分析師團(tuán)隊(duì)跟進(jìn)，若有賦值為1，否則賦值為0，為了控制其他因素對(duì)內(nèi)部控制質(zhì)量的影響，本文參考已有研究（逯東等，2014；池國(guó)華等，2014）控制了資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、盈利能力（ROA）、公司規(guī)模（SIZE）、公司年齡（Age）、公司成長(zhǎng)性（Growth）、獨(dú)立董事比例（Indep）、兩職合一（Dual）。此外，本文還控制了年度和行業(yè)的固定效應(yīng)。[22，31]各變量的具體定義及計(jì)量方式見表2。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

各變量的分布情況如表3所示。企業(yè)內(nèi)部控制（IC）的均值是6.456，最大值為9.046，最小值為0，可以看出我國(guó)上市企業(yè)的內(nèi)部控制存在明顯差異；高管股權(quán)激勵(lì)（MS）的最大值為0.586，最小值為0，中位數(shù)為0.000，平均來(lái)看，我國(guó)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的強(qiáng)度并不大，存在股權(quán)激勵(lì)不足的現(xiàn)象。從分析師跟進(jìn)（Cov）的均值0.752可以看出我國(guó)有超過半數(shù)的上市公司有分析師團(tuán)隊(duì)進(jìn)行跟進(jìn)。資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、盈利能力（ROA）的均值分別為0.443、0.042，反映了我國(guó)上市公司總體的負(fù)債水平低于企業(yè)凈資產(chǎn)以及盈利能力較低等現(xiàn)象。

（二）相關(guān)性分析

表4報(bào)告了Pearson相關(guān)性分析和Spearman相關(guān)性分析的結(jié)果，高管股權(quán)激勵(lì)（MS）和薪酬激勵(lì)（Pay）與企業(yè)內(nèi)部控制（IC）均在1%的水平上顯著正相關(guān)，初步驗(yàn)證了本文的假設(shè)1，說明給予高管激勵(lì)能夠促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部控制的提升。分析師跟進(jìn)（Cov）與內(nèi)部控制（IC）在也1%的水平上顯著正相關(guān)，說明分析師能夠發(fā)揮外部監(jiān)督作用，有利于提高企業(yè)的內(nèi)部控制有效性。各變量之間相關(guān)系數(shù)的最大值為0.475，說明各變量之間不存在多重共線性。

（三）多元回歸分析

高管激勵(lì)與內(nèi)部控制之間的關(guān)系如表5所示，第1列的結(jié)果顯示：高管股權(quán)激勵(lì)（MS）的系數(shù)為0.654，說明股權(quán)激勵(lì)（MS）與內(nèi)部控制（IC）在1%的水平上顯著正相關(guān)，即股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越大，企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量越高；第2列顯示了加入控制變量后的結(jié)果，可以看出股權(quán)激勵(lì)仍然會(huì)對(duì)內(nèi)部控制產(chǎn)生正向影響。第3列報(bào)告了高管薪酬激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制回歸的結(jié)果表明：高管薪酬激勵(lì)（Pay）與內(nèi)部控制（IC）在1%的水平上顯著正相關(guān)；同樣，加入了控制變量后的結(jié)果仍支持前面的結(jié)論。以上結(jié)果表明，高管激勵(lì)能夠促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部控制的提升，本文假設(shè)1得到驗(yàn)證。此外，企業(yè)規(guī)模（SIZE）、盈利能力（ROA）等與內(nèi)部控制（IC）顯著正相關(guān)，企業(yè)年齡（Age）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）等與內(nèi)部控制顯著負(fù)相關(guān)。

分析師跟進(jìn)對(duì)高管激勵(lì)與內(nèi)部控制之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用如表6所示。第1列和第2列結(jié)果中分析師跟進(jìn)的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明分析師跟進(jìn)有助于內(nèi)部控制的提升。交互項(xiàng)（Cov×MS/Cov×Pay）的系數(shù)分別為-1.000和-0.224，并且都在1%的水平上顯著，說明相比有分析師跟進(jìn)的企業(yè)，沒有分析師跟進(jìn)的企業(yè)給予高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的提升作用更大。以上結(jié)果表明：分析師跟進(jìn)與高管激勵(lì)在影響內(nèi)部控制時(shí)存在替代效應(yīng)，兩者都能提升內(nèi)部控制，分析師跟進(jìn)會(huì)削弱高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的提升作用，假設(shè)2得到驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)論的可靠性，本文還進(jìn)行了如下的穩(wěn)健性檢驗(yàn)：

1.變量替換

（1）采用高管是否持有公司股份來(lái)衡量股權(quán)激勵(lì)，如果高管持有公司股份則取值為1，否則為0；（2）借鑒尹美群等（2018）的做法，[32]用董事、監(jiān)事及高管年薪總額作為薪酬激勵(lì)的替代變量；（3）借鑒李丹蒙等（2015）的做法，[33]用1+分析師跟進(jìn)團(tuán)隊(duì)數(shù)后取自然對(duì)數(shù)表示分析師跟進(jìn)。上述穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果如表7所示，與本文研究結(jié)論完全一致。

2.內(nèi)生性檢驗(yàn)

考慮到潛在的內(nèi)生性問題對(duì)結(jié)論的影響，本文將高管股權(quán)激勵(lì)（MS）、薪酬激勵(lì)（Pay）和分析師跟進(jìn)（Cov）滯后一期作為工具變量，用兩階段最小二乘法（2SLS）對(duì)模型重新進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果如表8所示，與前文結(jié)論完全一致。

五、結(jié)論

本文以2007——2018年深滬兩市A股非金融類上市公司為樣本，考察了高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的影響以及分析師跟進(jìn)對(duì)這一影響的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：（1）高管激勵(lì)有助于企業(yè)內(nèi)部控制的提升，并且高管激勵(lì)強(qiáng)度越大，內(nèi)部控制質(zhì)量越高；（2）分析師跟進(jìn)能夠提高企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量，有效地發(fā)揮外部監(jiān)督作用；（3）分析師跟進(jìn)與高管激勵(lì)在對(duì)內(nèi)部控制產(chǎn)生影響時(shí)存在替代效應(yīng)，沒有分析師團(tuán)隊(duì)跟進(jìn)的企業(yè)中，高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的影響更大，并且隨著分析師團(tuán)隊(duì)數(shù)的增加，高管激勵(lì)對(duì)內(nèi)部控制的積極作用逐漸減弱。

基于上述研究結(jié)論，本文認(rèn)為：我國(guó)企業(yè)應(yīng)該完善內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制，加大激勵(lì)的強(qiáng)度來(lái)激發(fā)高管對(duì)于提升企業(yè)內(nèi)部控制的積極性，同時(shí)也應(yīng)重視分析師作為提高企業(yè)內(nèi)部控制的外部替代機(jī)制，強(qiáng)化分析師的外部監(jiān)督作用，尤其是在高管激勵(lì)程度低的企業(yè)。具體而言：企業(yè)在加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)和實(shí)施，提升內(nèi)部控制有效性時(shí)，應(yīng)該考慮發(fā)揮外部監(jiān)督機(jī)制——分析師跟進(jìn)的作用，以及高管激勵(lì)機(jī)制與分析師跟進(jìn)的替代效果，企業(yè)在設(shè)計(jì)具體激勵(lì)計(jì)劃時(shí)，可以將分析師跟進(jìn)納入考慮，制定出符合企業(yè)自身發(fā)展的激勵(lì)機(jī)制。另外，國(guó)家應(yīng)該完善外部監(jiān)管機(jī)制，重視分析師在資本市場(chǎng)上的作用，使其充分發(fā)揮優(yōu)化證券市場(chǎng)資源配置和公司層面監(jiān)管體系的功能。

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