楊 俠 馬 忠

(北京交通大學 經(jīng)濟管理學院，北京 100044)

一、引言

近年來，機構(gòu)投資者對上市公司的治理和監(jiān)督作用受到越來越多的關(guān)注，能否獲得充分有價值的信息，是機構(gòu)投資者發(fā)揮治理作用的關(guān)鍵。為了降低投資者與上市公司之間的信息不對稱程度，證券交易所鼓勵上市公司安排投資者進行調(diào)研，參與調(diào)研的主要為機構(gòu)投資者[1]。調(diào)研向投資者提供了一個進一步了解上市公司經(jīng)營狀況、財務業(yè)績及其他事件的途徑[2]，具體而言，投資者通過調(diào)研能夠獲取的信息優(yōu)勢有：首先，相比于上市公司發(fā)布的定期公告以及中介機構(gòu)不定期發(fā)布的研究報告，投資者在調(diào)研時能夠獲取公司最新的生產(chǎn)經(jīng)營信息[3][4]，保證了信息的及時性；其次，相比于從信息媒介獲取的信息，通過面對面溝通直接從上市公司收集的調(diào)研信息[2]，避免了信息媒介的過濾以及由此導致的信息失真；最后，調(diào)研所獲得的信息內(nèi)容和信息形式往往更加多樣化，投資者不僅可以通過提問或者現(xiàn)場參觀的方式了解公司的戰(zhàn)略和發(fā)展目標、公司文化和員工精神狀態(tài)以及生產(chǎn)經(jīng)營過程和業(yè)務進展情況等，而且，在回復投資者提問時，管理層的肢體語言、語調(diào)語氣、對調(diào)研問題給予積極回應還是避而不答等，也能作為間接信息，促使投資者對上市公司形成新的認識和判斷[4][5]。

內(nèi)部控制一直是學術(shù)界和實務界較為關(guān)注的研究問題，已有研究指出，公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和制度環(huán)境[6]、董事會成員特征以及媒體監(jiān)督等公司特征和治理因素均會影響內(nèi)部控制質(zhì)量[7][8]；近期也有學者開始關(guān)注機構(gòu)投資者與內(nèi)部控制的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)持股能夠發(fā)揮有效的監(jiān)督作用，抑制內(nèi)部控制缺陷的產(chǎn)生[9]。但是，遺憾的是，現(xiàn)有文獻主要從機構(gòu)投資者是否持股、機構(gòu)持股比例等靜態(tài)角度進行分析，對于機構(gòu)投資者行為，如機構(gòu)投資者的調(diào)研行為如何影響內(nèi)控質(zhì)量，鮮有文獻進行探討。機構(gòu)投資者通過調(diào)研能夠獲取信息優(yōu)勢，那么，這種信息優(yōu)勢將如何影響其治理作用的發(fā)揮，進一步地，這種信息優(yōu)勢能否幫助機構(gòu)投資者監(jiān)督上市公司完善其內(nèi)部控制？以往研究并未對這一問題進行解答。

針對以上研究問題，本文以2013～2017年深圳證券交易所的A股上市公司為樣本，探討機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響，研究發(fā)現(xiàn)：機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性；并且，在制造業(yè)公司和信息環(huán)境較差的公司中，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯；進一步的檢驗發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠促使公司規(guī)范其經(jīng)營行為，提高會計信息質(zhì)量，從而促進內(nèi)部控制合規(guī)目標和報告目標的實現(xiàn)。本文的研究貢獻和創(chuàng)新主要體現(xiàn)在：首先，本文基于機構(gòu)投資者調(diào)研行為，研究其對公司內(nèi)部控制有效性的影響，豐富了內(nèi)部控制影響因素的相關(guān)研究。其次，近期文獻雖然關(guān)注了投資者調(diào)研對公司決策和管理層行為的治理作用，但是關(guān)于機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制的影響研究相對欠缺，本文拓展了機構(gòu)投資者調(diào)研的治理效應研究。最后，本文的研究結(jié)論支持了機構(gòu)投資者調(diào)研發(fā)揮的積極作用，為監(jiān)管部門進一步優(yōu)化投資者調(diào)研制度提供了參考。

二、文獻回顧

目前國內(nèi)外關(guān)于內(nèi)控質(zhì)量的影響因素研究，主要圍繞公司特征和內(nèi)外部治理機制展開，具體可以概括為以下四個方面：一是從高管的角度。如池國華等(2014)提出，高管背景特征通過對高管的風險意識、經(jīng)營理念與管理哲學等的影響作用于內(nèi)部環(huán)境，內(nèi)部環(huán)境則通過影響內(nèi)部控制體系中的其他要素，進而影響了內(nèi)部控制質(zhì)量[10]。俞俊利等(2018)研究指出，高管之間尤其是董事長與總經(jīng)理之間的親密“關(guān)系”易使二者產(chǎn)生合謀行為，形成類似兩職合一的治理結(jié)構(gòu)，影響企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督質(zhì)量，進而造成內(nèi)部控制質(zhì)量較低[11]。二是從審計委員會和審計師的角度。有學者研究發(fā)現(xiàn)，當審計委員會不具備財會專業(yè)背景時，公司存在內(nèi)控缺陷的可能性加大[12]。另有文獻從審計師任期以及審計師與公司地理距離的視角，研究發(fā)現(xiàn)，審計師任期越長以及審計師與公司的地理距離越近，越能夠降低企業(yè)出現(xiàn)內(nèi)控缺陷的概率[13]。三是從媒體關(guān)注的角度。如已有研究表明，媒體關(guān)注能夠發(fā)揮監(jiān)督作用，提升企業(yè)內(nèi)部控制有效性[8]。四是從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度。邵春燕等(2015)研究指出，終極控制股東的控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)與內(nèi)部控制缺陷顯著負相關(guān)；控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的兩權(quán)分離度與內(nèi)部控制缺陷正相關(guān)[14]。李越冬和嚴青(2017)研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者持股能夠發(fā)揮有效的監(jiān)督作用，持股比例越高，企業(yè)存在內(nèi)控缺陷的可能性越小[9]。

近年來，機構(gòu)投資者的治理效應受到學者們的廣泛關(guān)注，但是現(xiàn)有文獻主要從機構(gòu)持股的角度進行研究，對于機構(gòu)投資者調(diào)研行為如何發(fā)揮治理作用，當前文獻給予的關(guān)注較少，研究成果也相對欠缺。只有少數(shù)學者分別從信息披露質(zhì)量、盈余管理以及公司避稅和創(chuàng)新的角度，研究機構(gòu)投資者調(diào)研的治理效應。如譚勁松和林雨晨(2015)認為，機構(gòu)投資者通過調(diào)研積極參與公司治理，有助于提升公司的信息披露質(zhì)量[2]。王珊(2017)研究發(fā)現(xiàn)，投資者實地調(diào)研活動有效抑制了公司管理層的盈余管理水平；且這種抑制作用在信息環(huán)境較差的公司以及調(diào)研活動有較高聲譽機構(gòu)參加的公司中更明顯[15]。李昊洋等(2018)提出，機構(gòu)投資者調(diào)研可以降低信息不對稱水平，這在一定程度上抑制了管理層通過避稅行為攫取私利的動機，從而能夠減少公司避稅行為[16]。也有學者研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠發(fā)揮治理作用，提升公司創(chuàng)新水平[1]。

綜上所述，內(nèi)控質(zhì)量的影響因素研究已經(jīng)取得了比較豐富的成果，學者們分別從高管、審計委員會和審計師、媒體以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等角度展開分析。但是，關(guān)于機構(gòu)投資者與內(nèi)控的關(guān)系研究，當前文獻還停留在機構(gòu)投資者持股這一靜態(tài)視角，而尚未有文獻關(guān)注機構(gòu)投資者的調(diào)研行為如何影響公司內(nèi)控有效性。為此，本文以這一研究為切入點，進行實證檢驗，并進一步考察在不同行業(yè)特征或信息環(huán)境下，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制影響的差異性，以期豐富機構(gòu)投資者調(diào)研的治理效應文獻。

三、理論分析與研究假設

(一)機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性

內(nèi)部控制會影響企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營、投資、管理的各個方面，與企業(yè)價值創(chuàng)造和投資者權(quán)益息息相關(guān)，因此，不管是已經(jīng)持股的還是潛在的機構(gòu)投資者都會密切關(guān)注公司的內(nèi)控信息。機構(gòu)投資者調(diào)研為內(nèi)控信息的獲取提供了渠道：一方面，機構(gòu)投資者在調(diào)研時可以向管理層詢問公司內(nèi)控的整體建設和運行情況，直接獲取公司的內(nèi)控信息；另一方面，在進行調(diào)研時，機構(gòu)投資者可以獲取公司內(nèi)部環(huán)境、風險評估、業(yè)務活動控制、信息與溝通、內(nèi)部監(jiān)督等方面的碎片化信息，并結(jié)合自身的信息處理和分析優(yōu)勢，以及整合其他渠道來源信息[5]，從而能夠間接地對公司內(nèi)部控制的實際情況形成新的評析和判斷。

首先，從內(nèi)部環(huán)境的角度，通過查閱投資者調(diào)研活動記錄可以發(fā)現(xiàn)，調(diào)研問題涉及企業(yè)文化、公司戰(zhàn)略和定位、治理結(jié)構(gòu)等內(nèi)部環(huán)境信息。而已有研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)文化會增強內(nèi)部控制的有效性[17]；激進的公司戰(zhàn)略會導致內(nèi)控缺陷的發(fā)生[18]；董事會等公司治理結(jié)構(gòu)特征會影響公司內(nèi)部控制質(zhì)量[7]。因此，機構(gòu)投資者通過調(diào)研獲取內(nèi)部環(huán)境信息，有助于其判斷公司是否存在內(nèi)控缺陷。其次，從風險評估的角度，投資者在進行調(diào)研時會詢問公司的發(fā)展前景和經(jīng)營目標[1]，從而能夠了解公司目標設定是否合理以及由此可能導致的風險。如已有研究發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)采取國際化發(fā)展戰(zhàn)略時，如果原有的內(nèi)部控制體系無法滿足當前的發(fā)展目標要求，內(nèi)控存在缺陷的可能性會加大[19]。再次，從業(yè)務活動控制的角度，一方面，在投資者調(diào)研的互動問答環(huán)節(jié)，調(diào)研問題主要圍繞公司近期投融資計劃等資金業(yè)務控制活動，銷售渠道、銷售策略、銷售模式等銷售業(yè)務控制活動，以及研發(fā)能力、研發(fā)投入、研發(fā)布局等研究與開發(fā)控制活動[3]，通過與管理層的溝通交流，有助于機構(gòu)投資者判斷管理層能否有效識別關(guān)鍵風險點以及采取相應的風險控制措施。另一方面，在調(diào)研的現(xiàn)場參觀環(huán)節(jié)，機構(gòu)投資者能夠通過現(xiàn)場參觀了解公司的整體規(guī)模、廠區(qū)分布、最新研發(fā)成果以及各類具有代表性的產(chǎn)品展示、企業(yè)所獲得的榮譽等，這有助于機構(gòu)投資者判斷公司存貨、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等資產(chǎn)管理控制活動是否存在缺陷和漏洞。然后，從信息與溝通的角度，內(nèi)部控制活動需要依托信息系統(tǒng)進行信息的溝通與傳遞，機構(gòu)投資者往往長期關(guān)注多家上市公司[20]，也有專門的信息化人才，其對上市公司的信息系統(tǒng)通常比較熟悉和了解，在進行調(diào)研時，有可能識別出上市公司在信息系統(tǒng)開發(fā)、運行和維護等方面潛在的風險點。同時，在設計調(diào)研提綱時，投資者不僅關(guān)注上市公司自身的發(fā)展狀況，還會重點了解上市公司的關(guān)聯(lián)方，如詢問上市公司的供應商和客戶變化情況、債權(quán)人以及監(jiān)管機構(gòu)情況，以此來獲取更加客觀、真實的信息[21]，這一過程有助于其判斷上市公司與供應商、客戶等外部主體能否保持良好的溝通。最后，從內(nèi)部監(jiān)督的角度，審計委員會是重要的內(nèi)部監(jiān)督機構(gòu)，機構(gòu)投資者從定期公告中通常只能了解審計委員會的設立情況，但是無法獲取其運行方面的詳細信息，而面對面溝通的調(diào)研活動，使機構(gòu)投資者可以直接詢問審計委員會的運行情況，進而判斷其是否發(fā)揮了監(jiān)督作用。此外，管理層也是重要的內(nèi)部監(jiān)督主體，管理層能否對調(diào)研問題給予全面、準確的回復，可以從側(cè)面反映出管理層對公司的了解與監(jiān)督情況，有助于投資者判斷內(nèi)部監(jiān)督主體是否能夠進行有效的監(jiān)督。

在通過調(diào)研獲取內(nèi)控信息的基礎(chǔ)上，機構(gòu)投資者可以利用其所擁有的資金、人員和專業(yè)優(yōu)勢，更加快速、準確地對內(nèi)控信息進行分析和解讀；同時，參與調(diào)研的機構(gòu)投資者可能長期跟蹤、定期走訪和持續(xù)關(guān)注被調(diào)研的上市公司以及行業(yè)內(nèi)與該公司經(jīng)濟業(yè)務類似的其他企業(yè)[20]，通過與其他企業(yè)的對比、分析，從而有助于判斷上市公司是否存在內(nèi)控風險和漏洞。而一旦發(fā)現(xiàn)了潛在的內(nèi)控缺陷，考慮到內(nèi)控缺陷可能帶來的一系列經(jīng)濟后果，如已有研究表明，內(nèi)控缺陷往往伴隨公司經(jīng)營效率的下降[22]，管理層財務報告舞弊概率的增加[23]，甚至導致更高額的審計收費[24]，以及更嚴重的非效率投資等[25]，機構(gòu)投資者為了維護自身利益，有動機要求管理層強化內(nèi)部控制建設，提高內(nèi)部控制質(zhì)量。同時，機構(gòu)投資者也有能力參與公司治理，幫助管理層加強內(nèi)部控制建設。當內(nèi)控缺陷可能損害到投資者權(quán)益時，持股達到一定比例的機構(gòu)投資者可以通過行使股東投票權(quán)，要求管理層改善內(nèi)部控制質(zhì)量，提高公司運營管理水平以及完善公司治理機制[9]；而對于參與調(diào)研的潛在機構(gòu)投資者，存在內(nèi)控缺陷的公司通常意味著其在經(jīng)營管理和風險應對等方面存在一定的不足，從而會影響投資者的投資決策，上市公司為了避免失去潛在的投資者，也會主動完善其內(nèi)部控制。因此，基于以上分析，提出本文的研究假設1：

假設1：機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性。

(二)不同行業(yè)特征下機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性

投資者調(diào)研過程通常包括管理層的介紹環(huán)節(jié)、投資者與管理層的互動問答環(huán)節(jié)以及生產(chǎn)和經(jīng)營活動的現(xiàn)場參觀環(huán)節(jié)[21][26]。在調(diào)研的現(xiàn)場參觀環(huán)節(jié)，機構(gòu)投資者可以直觀地了解企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營過程、資產(chǎn)設備運行狀況、業(yè)務進展情況以及存貨等資產(chǎn)的使用和管理情況等；同時，除了與高層管理人員進行溝通，在現(xiàn)場參觀時，機構(gòu)投資者有機會接觸公司的部門經(jīng)理、中層管理人員和基層員工[3][21]，從而可以了解員工的職業(yè)素養(yǎng)和道德水平，也能觀察諸如員工技能、操作運行的熟練和規(guī)范程度等，這些信息都有助于機構(gòu)投資者對上市公司的內(nèi)部控制情況進行評估和判斷。通過現(xiàn)場參觀，可以做到“眼見為實”，尤其對于制造業(yè)公司，由于擁有更多可觀察的、有形的活動和資產(chǎn)，從而使得對該類公司進行現(xiàn)場參觀能夠獲得更多的實質(zhì)信息[21]。因此，本文預期，對存貨、生產(chǎn)設備以及固定資產(chǎn)等實物資產(chǎn)比重較高的制造業(yè)公司進行調(diào)研，更能夠發(fā)揮現(xiàn)場參觀的優(yōu)勢，有助于機構(gòu)投資者進行監(jiān)督和治理，提升內(nèi)部控制有效性。由此提出如下研究假設：

假設2：相比于非制造業(yè)公司，機構(gòu)投資者調(diào)研對制造業(yè)公司內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯。

(三)不同信息環(huán)境下機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性

機構(gòu)投資者通過調(diào)研獲取有效的內(nèi)控信息，進而能夠發(fā)揮積極的治理作用。那么，當上市公司的信息環(huán)境不同時，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制的影響是否存在差異性？Jiang和Yuan(2018)研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者調(diào)研會提升公司的創(chuàng)新水平，并且對信息環(huán)境較差的公司，這種提升作用更明顯[1]。與之類似，在不同的信息環(huán)境下，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)控有效性的影響也存在差異性，具體而言：在信息環(huán)境較好時，機構(gòu)投資者通過其他渠道也能獲取充分有價值的內(nèi)控信息，并據(jù)此對上市公司的內(nèi)部控制施加影響，因此，在信息環(huán)境較好的情況下，機構(gòu)投資者通過調(diào)研能夠挖掘的增量信息較少[1][3]，相應地，對內(nèi)部控制的治理效果也會較弱；同時，在信息環(huán)境較好時，公司內(nèi)外部治理機制如董事會、審計委員會、審計師以及媒體等也會對管理層披露的內(nèi)控信息進行監(jiān)督，從而上市公司內(nèi)部控制存在缺陷的可能性較小。而對于信息環(huán)境較差的公司，由于受到更少的內(nèi)外部治理機制的監(jiān)督和約束，存在內(nèi)控缺陷的可能性增加，因此，在同等條件下，機構(gòu)投資者對信息環(huán)境較差的公司進行調(diào)研，更能夠發(fā)揮積極的治理作用，提升內(nèi)部控制有效性。基于以上分析，提出本文的研究假設3：

假設3：在信息環(huán)境較差時，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯。

四、研究設計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2013～2017年的深交所A股上市公司作為研究樣本。在原始數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，剔除ST公司、金融行業(yè)、資產(chǎn)負債率大于1以及存在數(shù)據(jù)缺失的樣本公司，共得到7564個觀測值；并對所有連續(xù)變量在上下1%水平上進行縮尾處理。其中，機構(gòu)投資者調(diào)研數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫和同花順數(shù)據(jù)庫，內(nèi)部控制和公司財務數(shù)據(jù)來源于迪博數(shù)據(jù)庫、同花順數(shù)據(jù)庫和CSMAR數(shù)據(jù)庫，并進行手工篩選和整理。本文使用Excle和Stata 14.0對數(shù)據(jù)進行處理和分析。

(二)變量定義

1.內(nèi)部控制有效性(ICdum)

借鑒已有研究[9][27]，如果上市公司當年不存在內(nèi)控缺陷，則表明公司內(nèi)部控制有效，ICdum取值為1，否則為0。內(nèi)控缺陷的認定標準見表1。

2.機構(gòu)投資者調(diào)研

以當年參與該公司調(diào)研的不同類型機構(gòu)投資者數(shù)量進行度量[2][15][16]，具體計算方法為：(1)參與調(diào)研的機構(gòu)投資者整體數(shù)量加1取自然對數(shù)(Investigate)；(2)參與調(diào)研的基金公司數(shù)量加1取自然對數(shù)(Fund)；(3)參與調(diào)研的證券公司數(shù)量加1取自然對數(shù)(Securities)；(4)參與調(diào)研的陽光私募數(shù)量加1取自然對數(shù)(Private)。

3.控制變量

參考相關(guān)文獻[9][10]，本文加入了如下控制變量：公司規(guī)模(Size)、機構(gòu)投資者持股(Institution)、獨立董事比例(Indratio)、存貨比率(Inva)、企業(yè)性質(zhì)(State)、股權(quán)集中度(Top1)、股權(quán)制衡度(Top10)、公司年齡(Age)、資產(chǎn)收益率(Roa)、財務杠桿(Levb)、公司成長性(Growth)，同時控制了行業(yè)和年度的影響。具體變量定義見表1。

(三)模型設計

為了檢驗研究假設，本文構(gòu)建如下回歸模型：

ICdum=β0+β1Investigate/Fund/Securities/Private+β2Size+β3Institution+β4Indratio+

β5Inva+β6State+β7Top1+β8Top10+β9Age+β10Roa+β11Levb+β12Growth+

β13∑Ind+β14∑Year+ε

(1)

表1變量定義表

模型(1)中，ICdum為虛擬變量，在模型估計中使用穩(wěn)健標準誤進行Logit估計。針對假設1，直接采用模型(1)來檢驗機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響。針對假設2，借鑒已有研究[21]，依據(jù)證監(jiān)會2012年修訂的行業(yè)分類指引，將上市公司分為制造業(yè)公司和非制造業(yè)公司分組進行回歸，比較在不同行業(yè)特征下，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的影響。針對假設3，以深圳證券交易所發(fā)布的上市公司信息披露考評結(jié)果來衡量上市公司的信息環(huán)境，將考評結(jié)果為優(yōu)秀(A)的樣本定義為信息環(huán)境較好組，其余樣本定義為信息環(huán)境較差組[15]，比較在不同信息披露水平下，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制影響的差異性。具體變量定義見表1。

五、實證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計分析

表2報告了機構(gòu)投資者調(diào)研的分年度描述性統(tǒng)計結(jié)果。首先，從全樣本來看，Investigate的均值為2.133，標準差為1.638；Fund的均值為1.217，標準差為1.202；Securities的均值為1.472，標準差為1.191；Private的均值為0.923，標準差為1.067。從中可以看出，參與調(diào)研的證券公司(Securities)數(shù)量最多，其次是基金公司(Fund)，陽光私募(Private)較少參與調(diào)研，相對來說，證券公司進行調(diào)研的積極性更高。其次，從分年度樣本來看，2013年參與調(diào)研的機構(gòu)投資者數(shù)量最少，其他年度均比2013年有不同程度的增加，表明近幾年機構(gòu)投資者參與調(diào)研的積極性明顯提高。

表2機構(gòu)投資者調(diào)研分年度描述性統(tǒng)計

本文還對其他變量進行了描述性統(tǒng)計分析(限于篇幅，未予列示)，結(jié)果顯示，樣本公司內(nèi)部控制有效性(ICdum)的均值為0.614，表明61.4%的公司內(nèi)控是有效的，不存在內(nèi)控缺陷。其他主要控制變量：公司規(guī)模的均值為21.906；State的均值為0.245，表明國有企業(yè)只占樣本的24.5%，民營企業(yè)樣本量較多；財務杠桿的均值為0.39，說明樣本公司整體負債率較低；公司成長性較好，均值為22.7%。此外，還計算了各變量的相關(guān)系數(shù)和方差膨脹因子VIF值，各控制變量的VIF值均小于2，表明不存在嚴重的多重共線性問題。

表3機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性

注：***、**和*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著，括號內(nèi)為z值；由于篇幅所限未列示非核心變量的回歸結(jié)果，留存?zhèn)渌?。下表同?/p>

(二)多元回歸分析

1.機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性

表3報告了對假設1的檢驗結(jié)果。其中，第(1)～(4)列分別是參與調(diào)研的機構(gòu)投資者整體(Investigate)、基金(Fund)、券商(Securities)和私募(Private)對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響，從中可以看出，機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，各列的系數(shù)分別為0.081、0.076、0.109和0.095，且均在1%的水平上顯著，這表明，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性，驗證了假設1。機構(gòu)投資者調(diào)研能夠?qū)ι鲜泄緝?nèi)部控制產(chǎn)生積極的治理效應，其主要原因在于：一方面，機構(gòu)投資者在進行調(diào)研時，既可以直接向管理層詢問公司內(nèi)部控制的建設、運行以及完善情況，也可以通過了解公司內(nèi)部環(huán)境、風險評估、業(yè)務活動控制、信息與溝通以及內(nèi)部監(jiān)督等方面的間接信息來評估內(nèi)部控制的實際情況，當發(fā)現(xiàn)可能存在內(nèi)控缺陷時，已經(jīng)持股的機構(gòu)投資者可以要求管理層提升內(nèi)部控制質(zhì)量，或者利用自身的專業(yè)優(yōu)勢幫助上市公司加強內(nèi)部控制建設；另一方面，存在內(nèi)控缺陷的公司通常意味著其在經(jīng)營管理和風險應對等方面存在一定的不足，從而會影響投資者的投資決策，上市公司為了避免失去潛在的投資者，也會主動完善其內(nèi)部控制。因此，實證結(jié)果和理論分析均表明，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性，支持了假設1。

進一步地，考慮機構(gòu)投資者異質(zhì)性的影響。表3的第(2)列和第(3)列中基金公司調(diào)研(Fund)和證券公司調(diào)研(Securities)的估計系數(shù)分別為0.076和0.109，并且均在1%的水平上顯著，但是在進行系數(shù)差異化檢驗時發(fā)現(xiàn)，證券公司與基金公司調(diào)研對內(nèi)部控制的影響存在顯著差異(P值為0.012)，并且證券公司調(diào)研的估計系數(shù)大于基金公司的估計系數(shù)，這說明，證券公司調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用大于基金公司。之所以會存在這一差異，主要是由于證券公司進行調(diào)研不僅是為了自身投資決策考慮，也是作為信息中介，以投資分析報告的形式將上市公司信息傳遞給資本市場上的其他信息需求者[16]，從而使得其他利益相關(guān)者也能利用相關(guān)信息對上市公司的內(nèi)部控制進行監(jiān)督和治理，因此，相比于主要為了自身投資決策而參與調(diào)研的基金公司而言，證券公司調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯。

2.機構(gòu)投資者調(diào)研對不同行業(yè)上市公司內(nèi)部控制有效性的影響

表4報告了對假設2的檢驗結(jié)果。其中，第(1)～(4)列是在制造業(yè)公司中，機構(gòu)投資者調(diào)研(Investigate、Fund、Securities、Private)對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響，各列的回歸系數(shù)分別為0.091、0.090、0.127、0.113，且均在1%的水平上顯著，表明機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯提升制造業(yè)公司的內(nèi)部控制有效性。第(5)～(8)列是非制造業(yè)公司的回歸結(jié)果，與制造業(yè)公司相比，不管是系數(shù)大小還是顯著性，機構(gòu)投資者調(diào)研對非制造業(yè)公司內(nèi)部控制有效性的影響均明顯弱于制造業(yè)公司，分組回歸的結(jié)果支持了假設2。產(chǎn)生以上結(jié)論的原因是:機構(gòu)投資者調(diào)研的其中一個環(huán)節(jié)是現(xiàn)場參觀，通過現(xiàn)場參觀可以了解企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營過程、資產(chǎn)設備運行狀況、業(yè)務進展情況、存貨或固定資產(chǎn)的管理和控制情況等，同時，也有機會與基層員工進行溝通交流，實地考察員工的工作技能、工作規(guī)范和工作理念等，這些信息都有助于機構(gòu)投資者對上市公司的內(nèi)部控制情況進行評估和判斷；而制造業(yè)公司擁有更多的存貨、固定資產(chǎn)等有形或者實物資產(chǎn)，在調(diào)研時更能夠發(fā)揮現(xiàn)場參觀的優(yōu)勢，獲取更多有價值的內(nèi)控信息，從而使得機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯。

表4機構(gòu)投資者調(diào)研、行業(yè)特征與上市公司內(nèi)部控制有效性

3.不同信息環(huán)境下機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響

假設3的檢驗結(jié)果見表5。其中，第(1)～(4)列是在信息環(huán)境較差時，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)控有效性影響的回歸結(jié)果，各列的回歸系數(shù)分別為0.068、0.072、0.090、0.080，均在1%或5%的水平上顯著，表明在信息環(huán)境較差時，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性。第(5)～(8)列是在信息環(huán)境較好時，機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司內(nèi)部控制的影響，各列的回歸系數(shù)雖然均為正，但是并沒有通過顯著性檢驗。出現(xiàn)該差異的原因是：在信息環(huán)境較好時，機構(gòu)投資者通過其他渠道也能獲取充分有價值的內(nèi)控信息，并據(jù)此對上市公司的內(nèi)部控制施加影響，因此，在信息環(huán)境較好的情況下，機構(gòu)投資者通過調(diào)研能夠挖掘的內(nèi)部控制增量信息減少，相應地，調(diào)研對內(nèi)部控制的治理效應也會減弱；而對于信息環(huán)境較差的公司，由于受到更少的內(nèi)外部治理機制的監(jiān)督和約束，存在內(nèi)控缺陷的可能性較大，因此，在同等條件下，機構(gòu)投資者對信息環(huán)境較差的公司進行調(diào)研，更能發(fā)揮積極的治理作用，提升內(nèi)部控制有效性。以上結(jié)果表明，相比于信息環(huán)境較好的公司，在信息環(huán)境較差時，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯，支持了假設3。

表5機構(gòu)投資者調(diào)研、信息環(huán)境與上市公司內(nèi)部控制有效性

(三)擴展性檢驗

內(nèi)部控制的目標是對企業(yè)經(jīng)營合法合規(guī)、財務報告真實可靠、資產(chǎn)安全完整等提供合理保證[28]，本文在前面的實證分析部分已經(jīng)證實了機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性，那么，隨之而來的問題是，機構(gòu)投資者調(diào)研如何影響內(nèi)控目標的實現(xiàn)：機構(gòu)投資者調(diào)研能否促進內(nèi)控合規(guī)目標的實現(xiàn)，降低公司違規(guī)風險?機構(gòu)投資者調(diào)研能否提高財務報告信息質(zhì)量，促進內(nèi)控“報告目標”的實現(xiàn)？為了研究以上問題，本部分將進一步從公司違規(guī)和訴訟、財務報告信息可靠性和及時性的角度，檢驗機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制目標實現(xiàn)的影響，并據(jù)此判斷機構(gòu)投資者調(diào)研影響內(nèi)部控制的作用機理。

1.機構(gòu)投資者調(diào)研與內(nèi)部控制的合規(guī)目標

已有研究在評價內(nèi)部控制合規(guī)目標的實現(xiàn)水平時，以公司違法違規(guī)行為的發(fā)生、罰款金額、未履行債務等作為評價指標[28]，借鑒該研究，本文以公司是否存在違規(guī)和訴訟來反映內(nèi)部控制合規(guī)目標的實現(xiàn)程度?；诖?，為了研究機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制合規(guī)目標發(fā)揮的治理作用，設計檢驗模型(2)：

Legal=β0+β1Investigate/Fund/Securities/Private+β2Size+β3Institution+β4Indratio+

β5Inva+β6State+β7Top1+β8Top10+β9Age+β10Roa+β11Levb+β12Growth+

β13∑Ind+β14∑Year+ε

(2)

模型(2)中，因變量(Legal)代表內(nèi)控合規(guī)目標的實現(xiàn)程度，如果公司當年不存在違規(guī)以及重大訴訟，則表示公司經(jīng)營合法合規(guī)，內(nèi)控的合規(guī)目標實現(xiàn)，Legal取值為1；否則取值為0。其他控制變量和模型(1)一致。

針對模型(2)，同樣采用Logit估計，回歸結(jié)果如表6所示，參與調(diào)研的機構(gòu)投資者整體(Investigate)、基金(Fund)、券商(Securities)和私募(Private)的估計系數(shù)分別為0.076、0.088、0.104、0.098，且均在1%的水平上顯著，表明機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯促進內(nèi)控合規(guī)目標的實現(xiàn)，降低公司違規(guī)和訴訟風險。其原因是，上市公司如果發(fā)生違規(guī)以及被起訴，將會面臨高額的違規(guī)和訴訟成本，影響公司正常的經(jīng)營管理活動，損害投資者的利益，因此，持股的機構(gòu)投資者有強烈的動機對上市公司的不合規(guī)行為進行監(jiān)督[29]。而投資者調(diào)研為其提供了監(jiān)督渠道，一方面，在進行調(diào)研時，機構(gòu)投資者能夠獲取公司最新的生產(chǎn)、經(jīng)營、財務和管理狀況信息，減少了投資者與上市公司之間的信息不對稱程度，而隨著信息透明度的提升，上市公司違規(guī)行為被發(fā)現(xiàn)的概率大幅增加；當識別出可能的違規(guī)行為信號時，持股的機構(gòu)投資者可以通過行使股東投票權(quán)要求上市公司停止不合規(guī)行為，或者通過大量拋售所持股票遠離存在違規(guī)和訴訟風險的公司，管理層為了避免失去這些投資者，也會主動規(guī)范其經(jīng)營行為。另一方面，證券交易所要求上市公司及時披露調(diào)研活動記錄，這就使得包括監(jiān)管機構(gòu)、外部審計師、媒體等在內(nèi)的外部監(jiān)督者，也能利用調(diào)研信息對上市公司的不合規(guī)行為進行監(jiān)督和治理，增加了公司的違規(guī)和訴訟成本，從而能夠抑制其違規(guī)傾向。因此，以上實證結(jié)果和理論分析均說明，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯促進內(nèi)部控制合規(guī)目標的實現(xiàn)，使公司經(jīng)營更加合法合規(guī)。

表6機構(gòu)投資者調(diào)研與內(nèi)部控制的合規(guī)目標

2.機構(gòu)投資者調(diào)研與內(nèi)部控制的報告目標

內(nèi)部控制的報告目標，是指內(nèi)部控制要對財務報告信息的真實完整提供合理保證[28]。財務報告及其相關(guān)附注是投資者了解上市公司的重要渠道，財務報告信息的真實可靠和及時披露與投資者決策密切相關(guān)，因此，合理保證財務報告的可靠性和及時性是實現(xiàn)內(nèi)部控制報告目標的基礎(chǔ)?；诖?，本文從財務報告可靠性和及時性的角度進行研究，如果財務報告信息是可靠的，并且披露較為及時，則表示公司財務報告質(zhì)量較高，內(nèi)部控制的報告目標實現(xiàn)。公司財務重述是對以前年度的報告進行補充、更正等，往往意味著前期財務報告質(zhì)量不高、可信度和可靠性下降，因此，是否發(fā)生財務重述行為可以作為財務報告可靠性的判斷依據(jù)[30]。此外，標準無保留的審計意見也能為財務報告的可靠性提供保證[28]。關(guān)于財務報告的及時性，較為普遍的評價標準是上市公司能否及時披露定期報告[30]，因此，本文以上市公司的年報披露及時性來考察?；谝陨戏治?，本文將進一步研究機構(gòu)投資者調(diào)研對財務報告可靠性和及時性的影響，從而有助于判斷機構(gòu)投資者調(diào)研能否促進內(nèi)部控制的報告目標實現(xiàn)。為此，本文分別設計模型(3)和模型(4)來檢驗機構(gòu)投資者調(diào)研對財務報告可靠性和及時性的影響。

Reliable=β0+β1Investigate/Fund/Securities/Private+β2Size+β3Indratio+β4State+β5Age+

β6Roa+β7Levb+β8Growth+β9∑Ind+β10∑Year+ε

(3)

Reportlag=β0+β1Investigate/Fund/Securities/Private+β2Size+β3Indratio+β4State+β5Age+

β6Roa+β7Levb+β8Growth+β9∑Ind+β10∑Year+ε

(4)

其中，模型(3)中，Reliable表示財務報告的可靠性，若公司當年沒有發(fā)生財務重述，并且財務報表被出具了標準無保留的審計意見，則表示公司財務報告信息可靠，Reliable取值為1；否則取值為0。模型(4)中，Reportlag代表年報披露時滯，借鑒已有研究[31]，以上市公司年度財務報告所涉及的會計年度結(jié)束日至年報實際披露日之間間隔的實際天數(shù)來表示；Reportlag的值越大，表示年報披露時滯越長，財務報告的及時性越差。模型(3)和模型(4)分別采用Logit估計和OLS估計，并加入了如下控制變量：公司規(guī)模(Size)、獨立董事比例(Indratio)、企業(yè)性質(zhì)(State)、公司年齡(Age)、資產(chǎn)收益率(Roa)、財務杠桿(Levb)、公司成長性(Growth)，同時控制了行業(yè)和年度的影響。

回歸結(jié)果如表7所示，其中，第(1)～(4)列是機構(gòu)投資者調(diào)研對財務報告可靠性的影響，各列的回歸系數(shù)分別為0.081、0.077、0.117、0.087，且均在1%或5%的水平上通過了顯著性檢驗，表明機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯提升財務報告信息的可靠性。第(5)～(8)列是機構(gòu)投資者調(diào)研對財務報告及時性的影響，機構(gòu)投資者調(diào)研與年報披露時滯(Reportlag)均在1%的水平上顯著負相關(guān)，表明機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯縮短年報披露時滯，提升年度財務報告披露的及時性。

可能導致財務報告可靠性下降的原因有：一是管理層為了個人私利進行舞弊、財務重述或者其他盈余操縱行為，降低了財務報告信息的可靠性；二是上市公司為了在資本市場上進行再融資，需要達到一定的盈利目標，為此，可能會采取財務重述的手段進行盈余操縱[32]。而在上述實證分析中，回歸結(jié)果證實了機構(gòu)投資者調(diào)研能夠提高財務報告的可靠性，那么，該結(jié)論背后隱含的機理解釋是：一方面，機構(gòu)投資者通過調(diào)研能夠獲取信息優(yōu)勢，從而有助于識別管理層出于私利動機而進行的盈余操縱和財務重述行為，并及時地采取監(jiān)督和治理措施來約束管理層的盈余管理行為，進而能夠提高會計信息的可靠性；另一方面，機構(gòu)投資者調(diào)研使得上市公司與投資者能夠進行及時有效的溝通，有助于投資者了解公司投資項目的風險和收益情況，及時做出投資決策，降低了上市公司的融資難度和融資成本，削弱了上市公司為了達到融資標準而進行財務重述的動機，從而也提高了財務報告信息的可靠性。而對于財務報告的及時性，機構(gòu)投資者調(diào)研對年報及時性的影響體現(xiàn)在：一是投資者通過調(diào)研對公司經(jīng)營活動和管理層行為進行監(jiān)督，會促使上市公司主動規(guī)范其生產(chǎn)經(jīng)營以及會計核算和信息披露行為，從而能夠降低審計師面臨的審計風險，縮短審計師對財務報告的審計時間，使得上市公司能夠及時披露財務報告；二是投資者調(diào)研通常意味著投資者對該公司的關(guān)注度較高，上市公司為了吸引潛在投資者，也會更有動機及時地披露財務報告，為公司樹立良好形象。因此，結(jié)合以上分析以及上述實證結(jié)果，均表明機構(gòu)投資者調(diào)研能夠提高財務報告信息的可靠性和及時性，促進內(nèi)部控制的報告目標實現(xiàn)。

表7機構(gòu)投資者調(diào)研與內(nèi)部控制的報告目標

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了驗證上述實證結(jié)果的可靠性，本文進行了如下穩(wěn)健性檢驗①：

1.內(nèi)部控制有效性的替代變量

本文使用內(nèi)部控制有效性的其他度量方法重新進行檢驗，借鑒李越冬等(2014)[33]、王治等(2015)[34]的研究，采用虛擬變量ICdum1和ICdum2作為內(nèi)部控制有效性的替代變量，具體變量定義見表8。替換內(nèi)部控制有效性的代理變量之后，本文的研究結(jié)論依然不變。

表8內(nèi)部控制有效性的替代變量

2.內(nèi)生性問題

上文研究表明，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性，但是該結(jié)論可能存在內(nèi)生性問題，例如機構(gòu)投資者更可能調(diào)研那些盈利能力更強、市場占有率更高或者位置更靠近經(jīng)濟中心的公司[3]，這說明，存在一些變量會同時影響機構(gòu)投資者調(diào)研和公司內(nèi)部控制質(zhì)量。為了解決由此可能導致的內(nèi)生性問題，選擇合適的工具變量進行2SLS回歸：(1)以上市公司所在地到深圳的地理距離作為第一個工具變量[15]，地理距離越遠，機構(gòu)投資者進行調(diào)研的可能性越小，但是地理距離又不會直接影響內(nèi)部控制有效性；(2)以機構(gòu)投資者調(diào)研的行業(yè)平均數(shù)作為第二個工具變量[16]，如果上市公司所在的行業(yè)被頻繁的調(diào)研，那么該公司被調(diào)研的可能性也會加大，但是機構(gòu)投資者調(diào)研的行業(yè)平均數(shù)與單一公司的內(nèi)部控制有效性并不存在直接關(guān)系；(3)選擇機構(gòu)投資者調(diào)研的一階滯后項作為第三個工具變量[2]，緩解可能存在的反向因果關(guān)系導致的內(nèi)生性問題。

運用工具變量進行2SLS回歸：首先，通過過度識別檢驗判斷地理距離、機構(gòu)投資者調(diào)研的行業(yè)平均數(shù)和一階滯后項是否滿足外生性，檢驗結(jié)果顯示P值為0.412②，由此判斷這三個工具變量均為外生變量。其次，判斷所選擇的工具變量是否有效，即能否對機構(gòu)投資者調(diào)研具有較好的解釋力，在第一階段的回歸結(jié)果中可以看出，地理距離與機構(gòu)投資者調(diào)研在1%的水平上顯著負相關(guān)，機構(gòu)投資者調(diào)研與其行業(yè)平均數(shù)以及一階滯后項均在1%的水平上顯著正相關(guān)，而且第一階段回歸的F統(tǒng)計量為709.123(超過10)，說明工具變量與內(nèi)生變量具有顯著的相關(guān)關(guān)系，不存在弱工具變量的問題。最后，以工具變量擬合的機構(gòu)投資者調(diào)研變量進行第二階段回歸，得出的結(jié)論依然是，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性。因此，在考慮內(nèi)生性問題以后，本文的研究結(jié)論依然穩(wěn)健。

3.考慮樣本選擇的問題

將樣本公司分為國有企業(yè)和民營企業(yè)，進一步探討不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的影響。分組回歸結(jié)果顯示，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠明顯提升國有企業(yè)和民營企業(yè)的內(nèi)部控制有效性；同時，進行組間系數(shù)差異檢驗發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制的影響在國企和民營企業(yè)中不存在顯著差異。這說明，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制的治理作用并不會因為產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而存在明顯差異。

以下兩點原因可以解釋這一結(jié)果：一方面，從投資者調(diào)研的治理角度進行分析，以往研究認為，國有企業(yè)由于受到更多的政府行政干預，導致機構(gòu)投資者的治理作用受到限制，從而使得機構(gòu)投資者對國有企業(yè)內(nèi)部控制的影響弱于民營企業(yè)[9]。但是，該類研究主要從機構(gòu)持股的角度來分析其治理作用，持股的機構(gòu)投資者并不完全是積極參與公司治理的股東，也存在一些用腳投票的消極股東[35]，所以，機構(gòu)投資者對國有企業(yè)和民營企業(yè)內(nèi)部控制影響的差異，可能并非源于國有企業(yè)的行政干預，也可能是因為機構(gòu)投資者本身并沒有積極參與到公司治理活動中。而本文以機構(gòu)投資者調(diào)研行為作為研究對象，是機構(gòu)投資者積極參與公司治理的一種體現(xiàn)，對國有企業(yè)和民營企業(yè)均能發(fā)揮積極的治理作用，因此，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制的影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)之間并不存在顯著差異。另一方面，從內(nèi)部控制的重要性角度來看，不管是對國有企業(yè)還是民營企業(yè)，內(nèi)部控制都發(fā)揮著重要的作用，一旦公司內(nèi)部控制存在缺陷，將會給企業(yè)經(jīng)營管理帶來諸多負面影響[22][23][24][25]，因此，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，都會十分重視內(nèi)部控制的建設和完善情況。當機構(gòu)投資者通過調(diào)研對內(nèi)部控制進行監(jiān)督時，國有企業(yè)和民營企業(yè)均會積極提升其內(nèi)部控制的有效性。

六、研究結(jié)論與政策啟示

本文以2013～2017年深圳證券交易所的A股上市公司為樣本，實證考察了機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司內(nèi)部控制有效性的影響，結(jié)果顯示：機構(gòu)投資者調(diào)研能夠顯著提升上市公司內(nèi)部控制的有效性；并且，在制造業(yè)公司和信息環(huán)境較差的公司中，機構(gòu)投資者調(diào)研對內(nèi)部控制有效性的提升作用更明顯；進一步的檢驗發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠促使公司規(guī)范其經(jīng)營行為，提高會計信息質(zhì)量，從而促進上市公司內(nèi)部控制合規(guī)目標和報告目標的實現(xiàn)。本文的研究結(jié)論在使用內(nèi)部控制有效性的替代變量、考慮內(nèi)生性問題以及樣本選擇問題之后依然成立。

本文的研究啟示有：首先，機構(gòu)投資者通過調(diào)研參與公司治理，能夠促使上市公司改善內(nèi)部控制質(zhì)量，提升內(nèi)部控制有效性，該結(jié)論體現(xiàn)了機構(gòu)投資者調(diào)研發(fā)揮的積極作用，為投資者調(diào)研制度的引入提供了依據(jù)。其次，本文研究發(fā)現(xiàn)，證券公司、基金公司、陽光私募調(diào)研均能顯著提升內(nèi)部控制有效性，而目前在企業(yè)的經(jīng)營實踐中，參與調(diào)研的主要為證券公司和基金公司，其他類型的機構(gòu)投資者較少參與調(diào)研，因此，應該多鼓勵其他類型的機構(gòu)投資者參與到調(diào)研活動中。再次，在鼓勵投資者進行調(diào)研時，需要考慮上市公司的行業(yè)特征以及信息環(huán)境，對于有形資產(chǎn)比重較高的制造業(yè)公司或者自身信息環(huán)境較差的公司，投資者通過調(diào)研獲取的信息優(yōu)勢更明顯，也更能夠發(fā)揮調(diào)研行為的治理作用，因此，應該更加鼓勵機構(gòu)投資者對此類公司進行調(diào)研。最后，機構(gòu)投資者調(diào)研不僅能夠從整體上提升企業(yè)的內(nèi)部控制有效性，而且能夠促進公司經(jīng)營合法合規(guī)，提高會計信息質(zhì)量，這為如何降低公司違規(guī)風險以及約束管理層的會計信息操縱行為提供了實踐參考。

注釋：

①由于篇幅限制，本文未報告穩(wěn)健性檢驗結(jié)果，數(shù)據(jù)資料留待備索。

②此部分列示的P值和F統(tǒng)計量均是以Investigate為內(nèi)生變量計算得出的，此外，本文還對Fund、Securities以及Private進行了內(nèi)生性檢驗，結(jié)論依然穩(wěn)健，限于篇幅，未在正文中列示，備索。