文/安慧，廣西大學(xué)

1 多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本配置效率

多元化戰(zhàn)略是集團企業(yè)資源配置的一種有效方式，但多元化相關(guān)性強弱對集團企業(yè)內(nèi)部資本配置效率是否會產(chǎn)生有力的影響，目前并沒有頗具說服力的結(jié)論。內(nèi)部資本市場配置效率優(yōu)劣直接關(guān)系到集團企業(yè)的核心能力和績效高低，由于社會資本首先通過信貸市場和證券市場等外部資本市場進入企業(yè)，然后再通過企業(yè)內(nèi)部資本市場在分部之間進行分配。因此，研究內(nèi)部資本市場配置效率與多元化的戰(zhàn)略的關(guān)系是非常有益的。

通過查閱大量的文獻，發(fā)現(xiàn)多元化戰(zhàn)略對內(nèi)部資本配置效率的影響還沒有統(tǒng)一的結(jié)論，目前學(xué)者的研究大致可以分為三個方面：

1.1 多元化戰(zhàn)略促進內(nèi)部資本配置效率的提高

多元化經(jīng)營具有分散風(fēng)險和內(nèi)部融資的優(yōu)勢，為降低現(xiàn)金持有成本，企業(yè)傾向于有較少現(xiàn)金，多元化經(jīng)營起到了內(nèi)部資本配置作用。Stulz 認為多元化經(jīng)營企業(yè)構(gòu)建了一個龐大的內(nèi)部資本市場，能夠更多地利用凈現(xiàn)值為正的投資機會，可以緩解外部融資約束，從而有效地解決企業(yè)投資不足問題，有利于提升企業(yè)價值。Matvos 認為運用多元化企業(yè)風(fēng)險可能較低。原因是公司可以在內(nèi)部重新分配資源，提高內(nèi)部資本配置效率。由于企業(yè)管理者可以快速重新平衡各業(yè)務(wù)部門的分配，他們可以保持多樣化的水平，使他們的企業(yè)更少受到風(fēng)險的影響。李焰等通過對中國特色制度下上海復(fù)星集團的案例研究，證明了上海復(fù)星系內(nèi)部資本市場緩解了企業(yè)的融資約束。謝軍對發(fā)現(xiàn)基于雙重代理關(guān)系的企業(yè)集團內(nèi)部資本市場能夠進行資本的有效配置。

1.2 多元化戰(zhàn)略造成內(nèi)部資本配置效率的降低

Bernardo 等認為代理成本可以解釋部分多元化折扣。他們認為，部門經(jīng)理非常善于游說資本。因此，企業(yè)可能會根據(jù)部門經(jīng)理的游說而不是為了多元化的目的來分配資本。此外，部門經(jīng)理可能會浪費資源爭奪資金，而不是努力提高業(yè)績，導(dǎo)致企業(yè)價值下降，內(nèi)部資本配置效率低下。企業(yè)高管會利用多元化經(jīng)營所構(gòu)建的內(nèi)部資本市場能更為靈活地侵占企業(yè)自由現(xiàn)金流。在這種情況下，多元化經(jīng)營戰(zhàn)略成為了高管利益輸送的通道，高管傾向于利用多元化經(jīng)營持有更多的自由現(xiàn)金流以謀取私利，這會引起資本配置效率降低。楊棉之和孫健發(fā)現(xiàn)我國系族企業(yè)中大部份內(nèi)部資本市場在資本配置時都幾乎接近無效，同時企業(yè)大股東為了利益最大化，往往通過內(nèi)部資本市場達到自己侵占中小股東利益的目的。

1.3 多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本配置效率無關(guān)

多元化戰(zhàn)略是一種經(jīng)營戰(zhàn)略和管理方式，本身并無優(yōu)劣之分，如果具有成熟的內(nèi)部條件和外部環(huán)境，多元化經(jīng)營就會成功，否則將會失敗，即多元化本身與內(nèi)部資本配置效率無關(guān)。Shin 發(fā)現(xiàn)多元化企業(yè)總部對各部門在總體上是相似的，內(nèi)部資本市場并沒有發(fā)揮有效配置資金的作用，而且多元化企業(yè)中部門的發(fā)展更多的依賴于自有資金。Mansi 和Reeb 研究發(fā)現(xiàn)多元化減少股東價值，增加債權(quán)人價值，綜合考慮影響，發(fā)現(xiàn)多元化與超額企業(yè)價值無顯著性相關(guān)。王建軍認為內(nèi)部資本配置效率和多元化是不相關(guān)的。

1.4 文獻述評

通過以上分析，可以看出目前國內(nèi)外在多元化與內(nèi)部資本配置效率關(guān)系方面存在著三種觀點：多元化會提升內(nèi)部資本配置效率、多元化戰(zhàn)略會降低內(nèi)部資本配置效率、內(nèi)部資本配置效率和多元化無關(guān)。在多元化戰(zhàn)略和內(nèi)部資本配置效率方面還沒有統(tǒng)一的結(jié)論。另外，在這方面的研究很少，并且還主要集中于個別案例分析，而且在實證研究方面很少。而研究多元化戰(zhàn)略與企業(yè)績效關(guān)系方面的文獻較多，但也是沒有統(tǒng)一結(jié)論。多元化戰(zhàn)略是通過直接影響內(nèi)部資本配置效率而間接影響企業(yè)績效和價值。因此，要想得到企業(yè)績效與多元化戰(zhàn)略的關(guān)系，主要還是要研究多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本配置效率的關(guān)系。所以，研究多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本市場配置效率是非常必要的。

2 多元化戰(zhàn)略的動因研究

2.1 多元化戰(zhàn)略的內(nèi)部動因

（1）代理理論

Muller 最早運用代理理論的基本思想分析企業(yè)多元化的動因。他認為由于管理者得到的金錢與非金錢報酬都與企業(yè)的增長緊密相關(guān)，因此管理者為了自身利益會偏離企業(yè)的最優(yōu)投資量，產(chǎn)生過度投資問題，在這種情況下企業(yè)追求的是增長最大化而非企業(yè)價值最大化。Jesen 和Stulz 利用自由現(xiàn)金流理論來解釋企業(yè)多元化的出現(xiàn)，他認為經(jīng)理可以從管理一個更加多元化的企業(yè)中獲取更多的私人利益。韓月輝,王婭認為經(jīng)理人開展多元化經(jīng)營，通常會選擇與自己能力匹配的領(lǐng)域，以增加公司對自己特殊才能的需要。除此之外，經(jīng)理人選擇投資于多個經(jīng)營領(lǐng)域可以降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和破產(chǎn)率，由此也降低自身的管理風(fēng)險。多元化經(jīng)營的企業(yè)，組織結(jié)構(gòu)更為復(fù)雜，加大了經(jīng)理人和股東的信息不對稱性，經(jīng)理人的權(quán)力也能獲得進一步增加，可以控制更多的企業(yè)資源，進而個人利益也增加。

（2）資源富裕理論

資源富余理論最早是Penrose 于1959年提出。企業(yè)進行多元化的動因是為了充分利用企業(yè)的富余資源。競爭壓力沒有得到充分利用的生產(chǎn)性服務(wù)是企業(yè)多元化的必要條件。只要多元化能夠能有效的利用現(xiàn)有的生產(chǎn)性服務(wù)，企業(yè)就有激勵進行多元化；反過來，在企業(yè)多元化擴張的過程中，又會產(chǎn)生新的沒有得到充分利用的生產(chǎn)性服務(wù)，為下一步擴張?zhí)峁┛臻g。Teece 認為，剩余資源導(dǎo)致多元化經(jīng)營的前提是市場是非常有效的，在有效的市場上，企業(yè)會出售剩余資源，因為單業(yè)務(wù)的企業(yè)比多元化的企業(yè)更有效。而初期的多元化經(jīng)營就是源于對現(xiàn)有技術(shù)設(shè)備、管理資源和購銷資源的利用；但是，當(dāng)行業(yè)生命周期接近衰退期、受到競爭威脅或面臨有限的需求彈性時，對現(xiàn)有業(yè)務(wù)的再投資會降低價格和利潤。當(dāng)要素市場和金融市場失靈時，也很難獲得其應(yīng)有的價格，于是追逐利潤的企業(yè)將選擇多元化來充分利用過剩的資源和能力。資源學(xué)派的另一觀點是，公司的贏利水平和業(yè)務(wù)范圍取決于擁有資產(chǎn)的數(shù)量和性質(zhì)。專用性強的資源可能因這種特性創(chuàng)造出更大的價值，導(dǎo)致公司在專業(yè)化的領(lǐng)域越做越深；而通用性強的資源很容易被模仿、替代，只能產(chǎn)生較低的經(jīng)濟租金，使得公司只有通過開展較寬的業(yè)務(wù)活動來獲取公司價值最大化。因此，通用性強的靈活性資源可以使多元化走向更高層次。

（3）內(nèi)部資本市場論

經(jīng)濟學(xué)家R.Coase 提出內(nèi)部市場理論源于交易成本理論，他認為企業(yè)在進行外部交易時，由于信息不對稱的存在，往往會承擔(dān)較高的成本，而內(nèi)部資本市場容易獲取相對全面的信息，從而使內(nèi)部市場具有更高效率的資源配置和大幅度的降低交易成本。多元化經(jīng)營企業(yè)不同業(yè)務(wù)之間能夠在資金、產(chǎn)品和人才上互相交換，形成一個內(nèi)部市場，多元化經(jīng)營創(chuàng)造的企業(yè)內(nèi)部資本市場為低成本融資提供了條件。有效地解決了企業(yè)投資不足的問題，使企業(yè)可以抓住更多凈現(xiàn)值為正的投資機會，從而提高企業(yè)的價值。因此，在外部資本市場不發(fā)達情況下，企業(yè)進行多元化的目的是為了形成內(nèi)部資本市場。

2.2 多元化戰(zhàn)略的外部動因

多元化戰(zhàn)略的外部動因包括政府政策理論和制度學(xué)派理論。政府政策學(xué)派認為政府制定的相關(guān)政策與企業(yè)的多元化選擇有著密切的關(guān)系。制度學(xué)派認為，在新興經(jīng)濟和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟的國家，雖然市場機制發(fā)揮了一定的作用，但是企業(yè)的發(fā)展很大程度上還是依賴于非市場機制獲取資源，制度因素對于企業(yè)多元化選擇的影響至關(guān)重要。Khanna 和Palepu 認為多元化戰(zhàn)略的選擇，應(yīng)依據(jù)市場機制的健全與否來確定。在市場機制健全的環(huán)境下，企業(yè)應(yīng)采用集中化戰(zhàn)略，而若市場機制不健全，企業(yè)應(yīng)采用多元化戰(zhàn)略。

張敏和黃繼承考察了政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)多元化程度及股票市場風(fēng)險的影響，發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)企業(yè)的多元化程度要顯著高于非政治關(guān)聯(lián)企業(yè)，表明企業(yè)多元化戰(zhàn)略可能與政府的干預(yù)有關(guān)。薛有志,馬雯考察了不同控制權(quán)類型對多元化經(jīng)營公司績效的影響。研究發(fā)現(xiàn),國有上市公司多采用自建方式實施多元化戰(zhàn)略,采用自建方式的國有上市公司績效優(yōu)于采用并購方式的上市公司。鄭建明認為，政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)的多元化存在正相關(guān)關(guān)系。

2.3 文獻述評

在多元化動因方面的研究中，西方學(xué)者提出了諸多理論，學(xué)者們依據(jù)了多種不同的理論進行了研究，有代理理論、資源富裕理論、內(nèi)部市場理論、政府政策理論和制度學(xué)派理論。依據(jù)不同理論，對多元化動的動因的解釋也不盡相同。在我國的制度背景下，政治因素是企業(yè)進行多元化選擇的一個重要因素。另外在多元化戰(zhàn)略選擇中，還應(yīng)關(guān)注我國政府出臺相關(guān)政策，調(diào)整戰(zhàn)略以適應(yīng)政策變化。通過分析文獻，發(fā)現(xiàn)影響多元化戰(zhàn)略選擇的動因很多，國內(nèi)在這方面的研究近幾年較少，尤其是在市場失靈與企業(yè)多元化選擇關(guān)系的研究方面，可以從這個角度出發(fā)研究市場失靈對多元化戰(zhàn)略選擇的影響。

3 多元化戰(zhàn)略與行業(yè)特征

產(chǎn)業(yè)組織理論認為同種資源能力在不同行業(yè)所具備的戰(zhàn)略價值是不同的，資源能力與產(chǎn)業(yè)環(huán)境匹配程度決定了該資源能力戰(zhàn)略價值。因此，產(chǎn)業(yè)環(huán)境在一定程度上對具有超額資源和能力的優(yōu)勢企業(yè)采用相關(guān)或不相關(guān)業(yè)務(wù)多元化戰(zhàn)略具有激勵作用，尤其在行業(yè)具有市場化程度低、行業(yè)經(jīng)營狀況不佳和行業(yè)退出壁壘高等特點時。Bartlett 等認為，行業(yè)特征會影響企業(yè)跨區(qū)域多元化與當(dāng)?shù)仨憫?yīng)這一矛盾中的戰(zhàn)略選擇和協(xié)調(diào)機制網(wǎng)。企業(yè)選擇跨區(qū)域多元化戰(zhàn)略也會受到所處行業(yè)環(huán)境的激勵，這種激勵體現(xiàn)在行業(yè)對企業(yè)發(fā)展具有獨特的要求時:“一體化”、各地“標準化”或者“整合”。顯然，行業(yè)特征對于企業(yè)多元化戰(zhàn)略具有影響，并主要通過改變資源能力與戰(zhàn)略選擇之間關(guān)系而產(chǎn)生作用。

楊鑫等認為行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟影響著多元化戰(zhàn)略的選擇。市場中企業(yè)數(shù)量較多且增速較快的行業(yè)，意味著行業(yè)的進人壁壘較低，而在這樣的行業(yè)中，由于企業(yè)眾多，競爭必然十分激烈，因此，企業(yè)必須采取積極的競爭策略以保障自己的優(yōu)勢。同時從長遠可持續(xù)發(fā)展的角度考慮，企業(yè)可能的戰(zhàn)略就是通過多元化戰(zhàn)略向其它行業(yè)領(lǐng)域進行擴張，減小由于眾多新企業(yè)參與行業(yè)競爭而帶來的巨大壓力。因此，當(dāng)行業(yè)規(guī)模快速擴張，即總產(chǎn)量顯著增加、行業(yè)企業(yè)數(shù)量較多且增速較快時，企業(yè)將提高自身的多元化水平以緩解其面臨的市場競爭壓力。

4 結(jié)論

本文分析了多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本配置效率、動因、行業(yè)特征的關(guān)系，并進行了評述。國外學(xué)者對多元化戰(zhàn)略選擇方面的研究更為廣泛和深入。在內(nèi)部資本配置效率方面，存在著三種觀點，并沒有統(tǒng)一結(jié)論，可能是由于在樣本、研究方法、行業(yè)特征方面不同，在這一領(lǐng)域還需要更為詳細的研究以得出更可靠的結(jié)論。就我國而言，企業(yè)選擇多元化發(fā)展戰(zhàn)略較晚，相關(guān)的研究也起步較晚。在研究方法和研究范圍上都與西方研究存在著較大的差距。另外，我國學(xué)者可以結(jié)合中國的制度背景以及政策變化，研究上述提到的缺乏研究的領(lǐng)域，如多元化戰(zhàn)略與內(nèi)部資本配置效率的關(guān)系，而不是大量的去研究多元化戰(zhàn)略與企業(yè)業(yè)績的關(guān)系；多元化戰(zhàn)略動因；行業(yè)特征作為自變量與多元化戰(zhàn)略的關(guān)系。