(上海海事大學(xué) 上海 200135)

引言

2016 年 4 月 21 日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革 2016 年重點(diǎn)工作任務(wù)的通知》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》)，提出要全面推進(jìn)公立醫(yī)院藥品集中采購(gòu)，優(yōu)化藥品購(gòu)銷(xiāo)秩序，壓縮流通環(huán)節(jié)，綜合醫(yī)改試點(diǎn)省份要在全省范圍內(nèi)推行“兩票制”。2016 年 12 月 26 日，國(guó)務(wù)院醫(yī)改辦等 8 部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于在公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)藥品采購(gòu)中推行“兩票制”的實(shí)施意見(jiàn)(試行)》。2017 年 1 月 24 日，國(guó)務(wù)院辦公廳《關(guān)于進(jìn)一步改革完善藥品生產(chǎn)流通使用政策的若干意見(jiàn)》(國(guó)辦發(fā)〔2017〕13 號(hào))明確指出，推行藥品購(gòu)銷(xiāo)“兩票制”，爭(zhēng)取到 2018 年在全國(guó)推開(kāi)。“兩票制”是指在藥品采購(gòu)環(huán)節(jié)中，藥品從生產(chǎn)企業(yè)到經(jīng)銷(xiāo)商開(kāi)一次發(fā)票，從經(jīng)銷(xiāo)商到醫(yī)療機(jī)構(gòu)再開(kāi)一次發(fā)票，目的是通過(guò)壓縮流通環(huán)節(jié)，減少藥品從出廠到零售過(guò)程中的層層加價(jià)，使流通過(guò)程趨于簡(jiǎn)潔、透明，提高藥品流通行業(yè)的集中度，并對(duì)“走票”、“過(guò)票”等不規(guī)范行為進(jìn)行監(jiān)管。醫(yī)藥流通企業(yè)處于藥品供應(yīng)鏈的中間環(huán)節(jié)，目前國(guó)家實(shí)施“兩票制”已有一段時(shí)間，那么“兩票制”的實(shí)施對(duì)醫(yī)藥流通企業(yè)到底產(chǎn)生了什么樣的影響。事件分析法是研究特定的事件對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生的影響的一種實(shí)證分析方法。我選擇了在滬深A(yù)股板塊上市的醫(yī)藥流通企業(yè)，來(lái)研究?jī)善敝茖?duì)其收益率的影響，從而能夠從中知道兩票制政策對(duì)中國(guó)醫(yī)藥流通企業(yè)產(chǎn)生的挑戰(zhàn)，以及流通企業(yè)應(yīng)如何面對(duì)這些挑戰(zhàn)。

早期研究：自“兩票制”頒發(fā)以來(lái)，國(guó)內(nèi)學(xué)者在這方面的研究已有很多，吳晶晶、鄭慧凌在《藥品采購(gòu)“兩票制”背景下醫(yī)藥流通企業(yè)的發(fā)展》一文中提到“兩票制”實(shí)施后醫(yī)藥流通企業(yè)面臨的問(wèn)題：行業(yè)集中度提高、運(yùn)營(yíng)成本上升、企業(yè)利潤(rùn)壓縮、部分藥品供給短缺、藥價(jià)降低目標(biāo)短期難以實(shí)現(xiàn)等問(wèn)題。他們提出，為實(shí)現(xiàn)企業(yè)更好的生存與發(fā)展，醫(yī)院藥流通企業(yè)應(yīng)該進(jìn)行模式轉(zhuǎn)型，加強(qiáng)基礎(chǔ)建設(shè)，做好配套措施，提高醫(yī)藥流通行業(yè)的集中度。《“兩票制”新政的振動(dòng)效應(yīng)》

認(rèn)為，主營(yíng)業(yè)務(wù)為“倒票”的上千家醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)將關(guān)門(mén)倒閉，醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域的并購(gòu)重組浪潮正風(fēng)起云涌。吳 君、張芳芳在《基于事件分析法的兩票制對(duì)廣東省醫(yī)藥制造業(yè)的影響分析》一文中首次對(duì)兩票制政策對(duì)廣東省醫(yī)藥制造業(yè)的影響進(jìn)行了定量分析，結(jié)果表明，兩票制政策的頒布給滬深A(yù)股板塊上市的廣東省醫(yī)藥制造業(yè)上市公司的市場(chǎng)價(jià)值帶來(lái)了負(fù)向影響，且兩票制制度的頒布對(duì)廣東省醫(yī)藥制造業(yè)的影響是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程。國(guó)內(nèi)學(xué)者多從定性角度來(lái)分析“兩票制”對(duì)醫(yī)藥流通企業(yè)的影響，本文將首次利用事件分析法對(duì)這種影響做出定量分析。

一、事件分析法的基本原理

(一)事件分析法的定義

事件分析法是基于某個(gè)事件衡量其對(duì)企業(yè)影響的重要方法之一，被廣泛應(yīng)用于近代金融市場(chǎng)的實(shí)證研究中。事件分析法的主要目的，是在探討當(dāng)某一事件發(fā)生時(shí)，是否會(huì)引起股價(jià)的異常變動(dòng)，即通過(guò)計(jì)算異常收益率來(lái)檢驗(yàn)?zāi)呈录l(fā)生是否對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了影響。當(dāng)市場(chǎng)為有效市場(chǎng)時(shí)，價(jià)格能夠在短時(shí)間內(nèi)對(duì)事件造成的影響做出反應(yīng)，也可以對(duì)觀測(cè)價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)的變化來(lái)做出判斷。事件分析法假設(shè)除所研究的事件外，事件窗口內(nèi)不存在其他影響價(jià)格的事件發(fā)生，即使有事件發(fā)生，也并未對(duì)價(jià)格產(chǎn)生顯著影響，并且事件對(duì)市場(chǎng)的影響可以通過(guò)異常收益率來(lái)檢驗(yàn)。事件分析法的研究通常分為以下幾個(gè)基本步驟：

1.確定事件和事件窗

進(jìn)行事件研究的第一步就是對(duì)重要事件進(jìn)行定義，并確定該事件涉及到的公司的股票價(jià)格進(jìn)行考察的時(shí)期，這一時(shí)期稱(chēng)為“事件窗”(或事件期)。

2.選取研究樣本

在定義了事件，并確定事件窗口的長(zhǎng)度后，應(yīng)當(dāng)確定樣本的選取標(biāo)準(zhǔn)，具體而言，即決定樣本應(yīng)選擇哪些上市公司用來(lái)研究該事件所產(chǎn)生的影響，同時(shí)還要考慮到樣本數(shù)據(jù)的可獲得性與選樣的偏差等因素。

3.估計(jì)正常收益率并計(jì)算非正常收益率

正常收益率是指假設(shè)在沒(méi)有事件發(fā)生的情況下預(yù)計(jì)獲得的收益。在事件分析法中，需要計(jì)算累積非正常收益率來(lái)評(píng)價(jià)某一事件對(duì)公司股價(jià)造成的影響。非正常收益率是實(shí)際收益率與正常收益率的差。

4.檢驗(yàn)顯著性

得到正常收益率和非正常收益率后，還要檢驗(yàn)非正常收益的均值是否為0，即檢驗(yàn)事件的影響是否是顯著的。

5.解釋實(shí)證結(jié)果

通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)得到結(jié)果以后，對(duì)實(shí)證結(jié)果予以解釋?zhuān)治鼋Y(jié)果并得出結(jié)論，判斷該事件是否對(duì)市場(chǎng)造成了顯著的影響。

(二)事件分析法的常見(jiàn)模型

1.市場(chǎng)模型(market model)

即假定市場(chǎng)收益與股票收益之間存在穩(wěn)定的線性關(guān)系。

Rit=αi+βiRmt+εit

其中Rmt為市場(chǎng)收益率，εit假設(shè)為白噪聲。

2.常量均值模型(Constant Mean Return Model)

即假定某一股票的平均收益率不隨時(shí)間的改變而改變。

Rit=ui+ξit

其中ξit依然假設(shè)為白噪聲。

二、實(shí)證分析

(一)事件和事件窗的確定

從2016年以來(lái)，國(guó)家總共頒發(fā)了三個(gè)文件，按時(shí)間順序，分別將2016 年 4 月 21日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2016年重點(diǎn)工作任務(wù)的通知》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》)，2016 年 12 月 26 日，國(guó)務(wù)院醫(yī)改辦等8部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于在公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)藥品采購(gòu)中推行“兩票制”的實(shí)施意見(jiàn)(試行)》，2017 年 1 月 24 日，國(guó)務(wù)院辦公廳頒發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步改革完善藥品生產(chǎn)流通使用政策的若干意見(jiàn)》(國(guó)辦發(fā)〔2017〕13 號(hào))定義為事件一、事件二和事件三。并將政策頒布前后14個(gè)交易日[-14，14]，共29個(gè)交易日作為事件窗口，同時(shí)取政策頒布前60至前45個(gè)交易日[-60，-45]，共16個(gè)交易日作為估計(jì)窗口。

(二)樣本的選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文的樣本選擇為滬深A(yù)股板塊醫(yī)藥流通企業(yè)上市公司。第一，因在滬深 A 股板塊已經(jīng)規(guī)定了公司規(guī)模等，可以有效剔除規(guī)模對(duì)股票價(jià)格變動(dòng)的影響；第二，滬深A(yù)股上市的公司涵蓋了中國(guó)主要醫(yī)藥流通企業(yè)，范圍較全，其實(shí)證結(jié)果具有一定的普遍性。按照以上原則，最終選擇了在滬深 A 股板塊上市的 12 家公司為樣本，本文采用 12 家滬深 A 股板塊公司的股票以及滬深 A 股綜指的收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。其中，各公司 2016 年至 2017 年股價(jià)數(shù)據(jù)及滬深 A 股板綜指來(lái)源于國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)，股價(jià)收益率及滬深 A 股綜指收益率數(shù)據(jù)通過(guò)國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)的數(shù)據(jù)計(jì)算而來(lái)。

(三)模型的建立

本文將采用市場(chǎng)模型對(duì)事件窗內(nèi)的非正常收益率進(jìn)行計(jì)算，假設(shè)整個(gè)事件期內(nèi)參數(shù)值α和β保持穩(wěn)定，事件窗內(nèi)個(gè)股預(yù)期收益率與市場(chǎng)收益率存在線性關(guān)系，以估計(jì)窗的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以 OLS 建立單個(gè)樣本之間的回歸模型：

Rit=αi+βiRmt+εit,t=t1,…,tm;i=1,…,n

(2.1)

(四)實(shí)證結(jié)果與分析

通過(guò)以上的分析步驟，在Excel中處理數(shù)據(jù)并在Python軟件中實(shí)現(xiàn)。圖1是事件一(《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2016年重點(diǎn)工作任務(wù)》)的平均非正常常收益率(AR)和累積平均超非正常收益率(CAR)的波動(dòng)情況。從圖中可以看到政策頒布前14個(gè)交易日內(nèi)和后14個(gè)交易日內(nèi)，平均非正常收益率沒(méi)有出現(xiàn)異常的波動(dòng)，而累積平均非正常收益率存在穩(wěn)定上漲的趨勢(shì)，也沒(méi)有出現(xiàn)波動(dòng)性較大的情況，說(shuō)明中國(guó)醫(yī)藥流通企業(yè)在這一時(shí)間段內(nèi)收益較好，并且第一次的兩票制政策并沒(méi)有給醫(yī)藥流通企業(yè)帶來(lái)顯著性的影響。

圖 1 事件一的平均非正常收益率和累計(jì)平均非正常收益率

圖2是事件二2016 年 12 月 26 日，國(guó)務(wù)院醫(yī)改辦等8部委頒發(fā)的《關(guān)于在公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)藥品采購(gòu)中推行“兩票制”的實(shí)施意見(jiàn)(試行)》的平均非正常常收益率(AR)和累積平均超非正常收益率(CAR)的波動(dòng)情況。在事件窗口內(nèi)，醫(yī)藥流通企業(yè)的平均非正常收益率有正有負(fù)，沒(méi)有顯著增大或者減小的趨勢(shì)，但是明顯的事件二發(fā)生后非正常收益率的波動(dòng)比事件前的波動(dòng)要大，而且累積非正常收益率波動(dòng)性也增大了，說(shuō)明事件二的發(fā)生對(duì)中國(guó)醫(yī)藥流通企業(yè)帶來(lái)了一定的影響。

圖2 事件二的平均非正常收益率和累計(jì)平均非正常收益率

圖3是事件三2017 年 1 月 24 日，國(guó)務(wù)院辦公廳頒發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步改革完善藥品生產(chǎn)流通使用政策的若干意見(jiàn)》的平均非正常收益率和累積平均非正常收益率的波動(dòng)曲線。由圖 3 可以看出，無(wú)論是平均非正常收益還是累計(jì)平均非正常收益率，在事件前其波動(dòng)是比較大的，并且在事件后均有一個(gè)明顯的下降過(guò)程，說(shuō)明事件三的發(fā)生中國(guó)醫(yī)藥流通企業(yè)產(chǎn)生了顯著的負(fù)面影響。

圖 3 事件三的平均非正常收益率和累計(jì)平均非正常收益率

三、結(jié)論與建議

(一)結(jié)論

研究結(jié)果表明，“兩票制”的確對(duì)中國(guó)的醫(yī)藥流通企業(yè)產(chǎn)生了一定的影響，并且隨著制度的深入，影響也越來(lái)越大。在2017年1月24日國(guó)務(wù)院辦公廳頒發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步改革完善藥品生產(chǎn)流通使用政策的若干意見(jiàn)》確定正式實(shí)施“兩票制”后，醫(yī)藥流通企業(yè)的平均收益率出現(xiàn)了顯著下降的趨勢(shì)并都是負(fù)的。“兩票制”對(duì)醫(yī)藥流通企業(yè)的影響是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程。因?yàn)?016 年 4 月“兩票制”政策第一次頒布，只是一個(gè)試行的方案，因此并未對(duì)醫(yī)藥流通企業(yè)產(chǎn)生什么影響。但是當(dāng) 2016 年 12 月開(kāi)始進(jìn)一步的政策頒布，此時(shí)醫(yī)藥流通企業(yè)的股價(jià)已經(jīng)有了負(fù)反饋，開(kāi)始受到政策沖擊。當(dāng) 2017 年 1 月兩票制政策的全面試行頒發(fā)后，企業(yè)的股價(jià)出現(xiàn)了顯著性下降。這說(shuō)明兩票制政策的頒布使市場(chǎng)得到了一個(gè)負(fù)的反饋。

(二)建議

由于中國(guó)的醫(yī)藥流通企業(yè)整體呈現(xiàn)企業(yè)數(shù)量多、規(guī)模小、分布散、效益差的局面且藥品采購(gòu)流通環(huán)節(jié)較多，導(dǎo)致藥品價(jià)格虛高，為了控制藥價(jià)，規(guī)范醫(yī)藥流通市場(chǎng)，“兩票制”的實(shí)施是大勢(shì)所趨。而通過(guò)我的分析，兩票制顯然會(huì)對(duì)流通企業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響，會(huì)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)成本上升等等挑戰(zhàn)，為了應(yīng)對(duì)這些挑戰(zhàn)，企業(yè)一可以進(jìn)行模式轉(zhuǎn)型，找到一種新的經(jīng)營(yíng)模式如藥品配送或者電子商務(wù)模式，二可以?xún)?yōu)化重組，在此之前一定要加強(qiáng)基礎(chǔ)建設(shè)，做好配套措施。