王哲兵，韓立巖，孫 靜

1 首都經(jīng)濟貿(mào)易大學 會計學院，北京 100070 2 北京航空航天大學 經(jīng)濟管理學院，北京 100191

引言

改革開放40年來，中國的家族企業(yè)已迎來代際傳承的高峰。據(jù)2016年新財富500富人榜的數(shù)據(jù)顯示，中國近四分之一的民營企業(yè)家已60歲以上，50歲以上的民營企業(yè)家接近七成。這意味著近七成的家族企業(yè)正在尋找接班人，近四分之一的家族已處于交接班過程中。然而中國的獨生子女制度導致家族企業(yè)后繼乏人[1]，2015年發(fā)布的《中國家族企業(yè)傳承報告》數(shù)據(jù)顯示，15%的二代明確表示不愿意接班，另有45%的二代對于接班的態(tài)度尚不明確，僅有40%的二代明確表示愿意接班。2016年8月《福布斯》發(fā)表了一篇題為《中國一半以上家族企業(yè)后繼乏人》的文章，稱中國改革最早一批企業(yè)家中的很多人發(fā)現(xiàn)他們的子女無意接管家族企業(yè)。因此，對這些企業(yè)而言，引入職業(yè)經(jīng)理人、建立所有權與經(jīng)營權分離的現(xiàn)代企業(yè)制度迫在眉睫。然而，中國的職業(yè)經(jīng)理人市場歷史短、發(fā)展并不均衡，因此，從理論上研究職業(yè)經(jīng)理人能力和資本市場信息甄別能力與家族企業(yè)代際傳承之間的關系，對于提高中國的職業(yè)經(jīng)理人能力和改善家族企業(yè)繼承的良性社會環(huán)境非常重要。

1 相關研究評述

由于家族企業(yè)具有初創(chuàng)成本低、家族成員可信度高、內(nèi)部凝聚力強等特點，世界上大多數(shù)的私有企業(yè)及部分上市企業(yè)均為家族企業(yè)[2]。但是，當家族企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模時，資源來自家族內(nèi)部的傳統(tǒng)模式將制約家族企業(yè)的發(fā)展。如想突破瓶頸，家族企業(yè)急需吸收家族外部的金融資本和人力資本進行現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型。在轉(zhuǎn)型的過程中，家族企業(yè)的代際傳承問題無疑為其核心問題。遑論企業(yè)如何繼承，單就家族企業(yè)股權結(jié)構(gòu)，ELLUL et al.[3]和TSOUTSOURA[4]的研究表明，若非嚴峻的資金約束或高額的遺產(chǎn)稅，絕大多數(shù)的家族企業(yè)不會出售企業(yè)股份，企業(yè)會竭盡全力將控制權保留在家族內(nèi)部。即使迫于各種壓力，家族企業(yè)會出售企業(yè)股份，但家族可以通過更為復雜的股權結(jié)構(gòu)將企業(yè)控制權保留在家族內(nèi)部。NENOVA[5]認為，家族企業(yè)包括其他性質(zhì)的大股東可以通過金字塔結(jié)構(gòu)、發(fā)行雙級股票、表決權信托、聯(lián)姻甚至收養(yǎng)養(yǎng)子等方式將控制權保留在家族內(nèi)部。然而復雜的股權結(jié)構(gòu)勢必對企業(yè)的經(jīng)營管理產(chǎn)生影響，大量的學者對其經(jīng)濟后果進行研究。李善民等[6]對中國上市的家族企業(yè)進行研究的結(jié)果表明，家族控制和金字塔結(jié)構(gòu)等降低企業(yè)的生產(chǎn)率。除股權結(jié)構(gòu)，國外學者還研究聯(lián)姻或收養(yǎng)養(yǎng)子等方式的經(jīng)濟后果。MEHROTRA et al.[7]的研究表明，由養(yǎng)子繼承的企業(yè)其業(yè)績顯著優(yōu)于由血親繼承的企業(yè)。但家族企業(yè)為何會如此選擇，學術界一般從家族企業(yè)繼承和經(jīng)理人變更兩個層面探討該問題。

關于家族企業(yè)繼承人選擇的內(nèi)在機理，大量學者通過研究分析發(fā)現(xiàn)這一問題受法律制度、社會環(huán)境、傳統(tǒng)文化甚至創(chuàng)業(yè)者的成長經(jīng)歷等多方面的影響。ANSARI et al.[8]考察了家族權威、董事獨立性和股東保護等因素對繼承人選擇的影響，結(jié)果表明相對于其他因素，董事獨立性在繼承人選擇過程中起決定性的作用；GIULIANO et al.[9]的研究表明，個人的成長經(jīng)歷影響人對世界的看法，年輕時經(jīng)歷過經(jīng)濟衰退的人認為自己的成功過程中運氣的因素大于個人努力，因此更偏好支持左翼思想。與西方發(fā)達國家相比較，中國市場化程度較低，相關法律制度尚不健全，故而眾多學者針對中國特殊的外部環(huán)境，研究家族企業(yè)繼承人選擇的內(nèi)在機理和家族企業(yè)治理過程中對外部環(huán)境的替代機制。陳凌等[10]認為當處于市場化程度較低的制度環(huán)境下，企業(yè)會選擇家族涉入和建立政治聯(lián)系等替代機制；BENNEDSEN et al.[11]通過研究中國的家族企業(yè)發(fā)現(xiàn)，中國家族企業(yè)的繼承決策為適應外部機遇和約束條件下的最優(yōu)選擇；呂鴻江等[12]從信任機制匹配的角度將家族企業(yè)治理模式分為親緣型家族企業(yè)治理模式、禮法型家族企業(yè)治理模式、交往型泛家族企業(yè)治理模式、契約型泛家族企業(yè)治理模式。在家族企業(yè)的繼承過程中，家族企業(yè)是繼續(xù)選擇親緣型家族企業(yè)治理模式還是選擇契約型泛家族企業(yè)治理模式，取決于家族與經(jīng)理人之間的信任匹配機制。

在家族企業(yè)繼承過程中，究竟哪些要素是需要傳承下去的。竇軍生等[13]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)家默會知識、企業(yè)家關系網(wǎng)絡和企業(yè)家精神是家族企業(yè)代際傳承過程中企業(yè)家個體層面需要傳承的三大類要素；吳炯[14]認為家族企業(yè)傳承的中心任務是剩余控制權的傳承，其外在表現(xiàn)是作為剩余控制權載體的股權和經(jīng)營權的傳遞，以及作為剩余控制權支撐基礎的接班人人力資本和社會資本的培養(yǎng)；胡旭陽等[15]認為企業(yè)政治資本因構(gòu)成家族企業(yè)獨特的戰(zhàn)略資源而成為代際傳承要素，企業(yè)家參政議政“代際接力”是中國家族企業(yè)實現(xiàn)企業(yè)政治資本代際轉(zhuǎn)移的重要渠道。與所有權不同，家族企業(yè)的所有權可以直接通過財產(chǎn)繼承完成轉(zhuǎn)移，但是企業(yè)家如何才能實現(xiàn)默會知識和關系網(wǎng)等其他核心資源的代際轉(zhuǎn)移，眾多學者對此進行研究。李新春等[16-17]研究發(fā)現(xiàn)，二代繼承者一個可能的選擇不是簡單地繼承父業(yè)，而是“另創(chuàng)領地”進入其他行業(yè)或領域，這一組合創(chuàng)業(yè)是其面對自身權威合法性不足以及比較期望過高的不利環(huán)境時，構(gòu)建個人權威和顯示其能力合法性的戰(zhàn)略選擇。

針對不同的繼承方式，大量的學術研究探討不同的治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)業(yè)績的影響。陳德球等[18]從CEO變更的視角，考察家族控制和職業(yè)化經(jīng)營特征對不同類型家族企業(yè)治理效率的影響，結(jié)果表明家族控制特征降低職業(yè)化經(jīng)營的家族企業(yè)中的代理問題，加重家族成員擔任CEO的企業(yè)中的代理問題；李歡等[19]考察家族企業(yè)的“去家族化”與企業(yè)價值之間的關系，發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)“去家族化”水平越高，企業(yè)價值就越高，經(jīng)營業(yè)績也更好；劉白璐等[20]研究傳承過程中家族內(nèi)部沖突對企業(yè)業(yè)績的影響，結(jié)果表明傳承沖突越高的家族企業(yè)業(yè)績越差，家族所有權配置效應被削弱。除治理結(jié)構(gòu)外，不同的繼承方式還會影響企業(yè)的管理哲學、企業(yè)戰(zhàn)略和技術創(chuàng)新等。ACHARYA et al.[21]研究不同企業(yè)組織模式對企業(yè)創(chuàng)新的影響，結(jié)果表明外部資本依賴度高的行業(yè)，與家族企業(yè)相比較，非家族企業(yè)在創(chuàng)新方面的表現(xiàn)更為優(yōu)異，然而內(nèi)部資本依賴度高的行業(yè)，家族企業(yè)與非家族企業(yè)在創(chuàng)新方面的表現(xiàn)并無差異；趙晶等[22]探討傳承對企業(yè)戰(zhàn)略的影響，發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)在代際傳承窗口期內(nèi)發(fā)生顯著的戰(zhàn)略變革，選擇更具差異化的企業(yè)戰(zhàn)略，傳承人合法性顯著影響戰(zhàn)略變革幅度；MULLINS et al.[23]研究不同類型企業(yè)CEO的管理哲學，結(jié)果表明非家族企業(yè)的CEO在進行財務決策時以股東財富最大化為目標，但家族企業(yè)的CEO以及企業(yè)的創(chuàng)始人在決策時更關注員工和債權人等利益相關者的利益。

從經(jīng)理人變更視角，中國學者就職業(yè)經(jīng)理人市場發(fā)展水平與繼承人選擇之間的關系進行了大量的研究。由于中國的職業(yè)經(jīng)理人市場并不完善，因此學者早就開始關注職業(yè)經(jīng)理人市場與家族企業(yè)繼承人選擇之間的關系。李新春[24]認為中國職業(yè)經(jīng)理人市場失靈，影響了家族企業(yè)職業(yè)經(jīng)理人的引入；吳應軍等[25]的研究表明，與美國等國家的企業(yè)相比，中國的企業(yè)在實行接班人計劃上顯得很消極，他們認為這是中國企業(yè)在職業(yè)經(jīng)理人市場發(fā)育遲緩的情況下，不得不采用的一種策略性模糊，其用意在于減少對未來接班人的私人信息進行甄別的成本；徐細雄等[26]利用中國家族控股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，實證檢驗經(jīng)理人市場對家族企業(yè)治理轉(zhuǎn)型產(chǎn)生的影響，結(jié)果表明經(jīng)理人市場對家族企業(yè)治理轉(zhuǎn)型有顯著的影響。隨著中國經(jīng)濟的騰飛，中國的職業(yè)經(jīng)理人市場發(fā)展迅速，資本市場也不斷完善，創(chuàng)業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資基金市場的快速發(fā)展對于職業(yè)經(jīng)理人市場起到了積極的推動作用。魏春燕等[27]以創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)為研究對象，研究發(fā)現(xiàn)在家族企業(yè)和包裝費用高的企業(yè)中，更容易出現(xiàn)高管扎堆辭職的現(xiàn)象，并且創(chuàng)業(yè)板市場對高管辭職的反應顯著為負。從“募投管退”的風投模式出發(fā)，對于參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)前期發(fā)展的職業(yè)經(jīng)理人提出巨大需求，對前期資本負責的職業(yè)經(jīng)理的參與也降低了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的代理成本[28-29]。在這一背景下，需要研究家族企業(yè)外部經(jīng)理人市場不完善和動態(tài)改進情況，并考慮資本市場信息甄別能力對于家族企業(yè)繼承人選擇的影響，尤其需要扎實的經(jīng)驗證據(jù)。因此，本研究將家族企業(yè)繼承人選擇問題視為一個實物期權，當職業(yè)經(jīng)理人能力低于二代繼承人時，企業(yè)選擇二代繼任總經(jīng)理；當職業(yè)經(jīng)理人能力高于二代繼承人時，企業(yè)選擇聘任職業(yè)經(jīng)理人。本研究利用期權定價模型探討職業(yè)經(jīng)理人能力和資本市場信息甄別能力對家族企業(yè)繼承人選擇的影響，并提供經(jīng)驗證據(jù)。

2 模型分析和研究假設

在家族企業(yè)的繼承過程中，董事會面臨兩個選擇，即在家族內(nèi)部遴選經(jīng)理人或在外部職業(yè)經(jīng)理人市場聘任合適的經(jīng)理人。因此，可將家族企業(yè)的繼承人選擇問題視為一個期權，當外部職業(yè)經(jīng)理人能力低于家族內(nèi)部繼承人能力時，家族企業(yè)可選擇內(nèi)部繼承模式，即不行權；當外部職業(yè)經(jīng)理人能力高于家族內(nèi)部繼承人能力時，家族企業(yè)可選擇行權，即從外部經(jīng)理人市場聘任一個職業(yè)經(jīng)理人。本研究借鑒HERMALIN[30]和王哲兵等[31]的方法，給出該期權的定價模型，并通過分析模型中各參數(shù)與期權價值之間的關系給出相關推論。

2.1 模型的假設

假設3 在獲得信號y0和y1后，董事會分別更新對p0和p1的估計。通過比較p0的后驗估計值與p1的后驗估計值的高低，決定是否解雇當前經(jīng)理人。

2.2 期權定價模型

=(μ1-μ0)+

(1)

為使表達簡潔，假設

則z服從均值為0、方差為1的標準正態(tài)分布。期權價值為

(2)

其中，V為期權價值，N(·)為標準正態(tài)分布累計密度函數(shù)。

2.3 模型分析

對(2)式的期權定價模型求偏導，可得

(3)

(4)

推論1 外部經(jīng)理人市場候選人能力水平越高，家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大；外部經(jīng)理人市場候選人能力水平越低，家族內(nèi)部成員繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。

求V相對于s1的偏導數(shù)，可得

(5)

證明：詳見附錄A。

推論2 董事會對外部候選人的后驗估計的信息含量或精確度越高，家族企業(yè)在職業(yè)經(jīng)理人市場聘任經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大；董事會對外部候選人的后驗估計的信息含量或精確度越低，家族內(nèi)部成員繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。

2.4 研究假設

基于前文分析，本研究從經(jīng)理人能力和董事會信息甄別能力兩個角度研究家族企業(yè)繼承人選擇問題。但是由于很難直接觀測或測量經(jīng)理人能力和董事會信息甄別能力，本研究參考PETERS et al.[34]和BUSHMAN et al.[35]的研究，為經(jīng)理人能力和董事會信息甄別能力選取代理變量。

關于經(jīng)理人能力的測量，本研究借鑒PETERS et al.[34]的研究，用經(jīng)理人薪酬和同行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目兩個指標間接測量經(jīng)理人能力。PETERS et al.[34]認為，企業(yè)所在行業(yè)的企業(yè)數(shù)目越多，經(jīng)理人人才儲備越充分，相應的經(jīng)理人市場競爭越激烈，在該行業(yè)中聘任到高水平的經(jīng)理人的概率越大；企業(yè)支付給經(jīng)理人的薪酬越高，該職位越具有吸引力，聘任到高水平的經(jīng)理人的概率也越大。因此，同行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目和經(jīng)理人薪酬水平可用于間接測量經(jīng)理人的能力水平。但中國家族企業(yè)薪酬制度并不規(guī)范，由于很多企業(yè)的經(jīng)理人來自家族內(nèi)部，持股收入占家族內(nèi)部成員收入的大部分，薪酬只是象征意義地支付一些，甚至有些企業(yè)經(jīng)理人的薪酬為0，因此很難用家族內(nèi)部成員的薪酬與職業(yè)經(jīng)理人的薪酬直接進行比較。因此，本研究將經(jīng)理人薪酬用于穩(wěn)健性檢驗，僅選用行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目測量經(jīng)理人市場人才儲備狀況，間接測量經(jīng)理人能力水平。由于中國的地區(qū)之間經(jīng)濟發(fā)展不均衡，各地區(qū)之間的人才吸引力不同，一、二線城市人才吸引力大，聘任到高水平經(jīng)理人的概率大，而經(jīng)濟發(fā)展比較落后的五、六線城市人才吸引力小，聘任到高水平經(jīng)理人的概率也比較小。因此，本研究用上市企業(yè)總部所在地的不同來區(qū)分各企業(yè)的人才吸引力水平，間接測量經(jīng)理人水平。基于前文分析，本研究提出假設。

H1a同行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目越多，經(jīng)理人市場人才儲備越充分，家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大；同行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目越少，經(jīng)理人市場人才儲備不足，家族企業(yè)選擇家族內(nèi)部成員繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。

H1b總部處于一、二線等發(fā)達城市的上市企業(yè)，人才吸引力大，選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率大；總部處于較為落后地區(qū)的五、六線城市的上市企業(yè)，人才吸引力較小，選擇家族內(nèi)部成員繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率大。

關于董事會信息甄別能力，外部人員只能觀測到企業(yè)最終選擇的繼承人的信息，并不知所有候選人的面試以及試用情況，因此只能借鑒BUSHMAN et al.[35]的研究，利用資本市場的信息發(fā)現(xiàn)功能，用企業(yè)的個別風險間接測量。由于經(jīng)理人能力影響企業(yè)業(yè)績進而影響企業(yè)股價，因此本研究認為董事會可以通過考察企業(yè)股價來獲得關于經(jīng)理人能力的相關信息。企業(yè)股價可分為兩部分，一部分由宏觀經(jīng)濟環(huán)境和行業(yè)特點等因素決定，另一部分由企業(yè)個體特征決定。經(jīng)理人的決策不能影響行業(yè)特征或宏觀因素，只能影響企業(yè)個體特征，因此可推斷，與經(jīng)理人能力相關的信息包含在企業(yè)股價的個別風險中，即董事會可以通過考察企業(yè)股價的個別風險獲得經(jīng)理人能力的概率分布。也就是說企業(yè)的個別風險越高，其中包含的關于企業(yè)經(jīng)理人能力的信息越多，資本市場的信息甄別能力越強，董事會對經(jīng)理人能力的后驗估計的精確度越高，期權價值越高。換言之，資本市場的信息甄別能力越強或企業(yè)個別風險越高，企業(yè)從外部聘任職業(yè)總經(jīng)理的概率越大，即行權；資本市場的信息甄別能力越弱或企業(yè)個別風險越小，從家族內(nèi)部選取繼承人的概率越大，即不行權?；谇拔姆治觯狙芯刻岢黾僭O。

H2資本市場信息甄別能力高，企業(yè)的個別風險大，企業(yè)從外部聘任職業(yè)經(jīng)理人的概率大；資本市場信息甄別能力低，企業(yè)的個別風險小，企業(yè)偏好選擇家族內(nèi)部成員擔任企業(yè)總經(jīng)理。

3 變量和數(shù)據(jù)

3.1 研究樣本和數(shù)據(jù)來源

本研究中的家族企業(yè)為A股上市民營企業(yè)，借鑒蘇啟林等[36]和賀小剛等[37]對家族企業(yè)的定義，本研究中家族企業(yè)的確定標準為最終控制人為個人或某一家族、最終控制人直接或間接持有企業(yè)股份且為上市企業(yè)第一大股東。鑒于家族企業(yè)的代際傳承是一個漫長的過程，并非一蹴而就。在代際傳承的過程中，有很長的一段時間內(nèi)一代和二代同時在企業(yè)決策層或管理層任職，并沒有一個明確的標志表明企業(yè)已經(jīng)完成了交接班或在何時完成的交接班。尤其是計劃將企業(yè)交給職業(yè)經(jīng)理人的企業(yè)，在一代過世前，很難確定企業(yè)未來是子承父業(yè)還是會交給職業(yè)經(jīng)理人。即使創(chuàng)一代明確表示企業(yè)未來將交給職業(yè)經(jīng)理人管理，也很難確定哪一任的職業(yè)經(jīng)理人為接班人以及企業(yè)在哪一年完成交接班。如東華軟件(002065)創(chuàng)始人薛向東在接受媒體采訪時明確表示兒子更喜歡教育事業(yè)，尊重兒子的選擇，企業(yè)將來不會子承父業(yè)，要學習柳傳志找到像楊元慶一樣的接班人，但是在2004年薛向東卸任企業(yè)總裁后，聘任哪一個職業(yè)經(jīng)理人為他的接班人則很難界定。鑒于此，對于子承父業(yè)的樣本，本研究將二代繼任為企業(yè)董事長或總經(jīng)理定義為家族企業(yè)完成繼承，并將二代繼任董事長或總經(jīng)理的年份定義為接班時間。對于不打算子承父業(yè)的企業(yè)，本研究首先核實媒體資料，若企業(yè)創(chuàng)始人曾公開表示不打算子承父業(yè)，且創(chuàng)始人離任企業(yè)總經(jīng)理或總裁職位，則認為該企業(yè)已完成與職業(yè)經(jīng)理人之間的交接班；對于沒有在媒體上表態(tài)過的企業(yè)，若創(chuàng)始人離任企業(yè)總經(jīng)理或總裁，且二代已進入上市企業(yè)或者控股企業(yè)的董事會、監(jiān)事會或高管層，雖并未出任企業(yè)總經(jīng)理或總裁，也可認為該企業(yè)已完成與職業(yè)經(jīng)理人之間的交接班。如2012年何享健之子何劍峰出任美的電器(000333)董事，同時企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人方洪波為企業(yè)總經(jīng)理。繼承時間以二代進入企業(yè)或者控股企業(yè)董事會、監(jiān)管層或高管層的時間，或職業(yè)經(jīng)理人的聘任時間，二者中后發(fā)生的時間為準。本研究通過深圳國泰安技術有限公司提供的CSMAR民營上市公司數(shù)據(jù)庫，獲取1998年至2016年所有“實際控制人類型”為“自然人或家族”的企業(yè)，剔除PT、ST和一些數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，根據(jù)家族持股比例和企業(yè)歷年高管資料篩選出符合上述條件的企業(yè)，共236家。

3.2 主要變量定義

3.2.1 被解釋變量

家族企業(yè)繼承人選擇，如果在t年選擇家族二代繼任企業(yè)總經(jīng)理或總裁，取值為0；若選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理或總裁，取值為1。對部分未聘任總經(jīng)理或總裁的企業(yè)，盡管家族二代繼任企業(yè)的董事長，但由于企業(yè)總經(jīng)理或總裁缺位，可認為總經(jīng)理的工作由董事長兼任，因此，這類企業(yè)的該變量也取值為0。

3.2.2 解釋變量

(1)人才吸引力

YONKER[38]的研究表明，經(jīng)理人市場存在明顯的地域差異，且中國各地方發(fā)展不均衡，人才大多聚集在一、二線城市，不同地方的人才吸引力也存在巨大差異。因此，本研究用上市企業(yè)總部所在地的不同來區(qū)分企業(yè)的人才吸引力。2013年，《第一財經(jīng)周刊》從《財富》500強企業(yè)和中國100強企業(yè)中抽取285家大企業(yè)進行走訪，考察他們在中國區(qū)域布局和未來戰(zhàn)略重點區(qū)域以及他們對中國城市未來成長性的認識；該雜志還調(diào)查了來自北上廣等傳統(tǒng)一線城市的1 000多名年輕人，考察他們在現(xiàn)工作地之外愿意去工作和落戶的其他城市等數(shù)據(jù)。在這些一手數(shù)據(jù)的基礎上，該雜志按一線品牌進入密度、一線品牌進入數(shù)量、GDP、人均收入、211高校、《財富》全球500強進入數(shù)量、大企業(yè)重點戰(zhàn)略城市排名、機場吞吐量、使領館數(shù)量、國際航線數(shù)量等指標，對中國400個城市進行排名和分類。由于該指標可以很好地反映各城市的經(jīng)濟發(fā)展水平、教育資源和經(jīng)濟活躍度，并且對企業(yè)戰(zhàn)略布局的考察以及年輕人的落戶意向都可以很好地反映出城市對優(yōu)秀人才的吸引力。因此，本研究直接采用2013年《第一財經(jīng)周刊》對一線、二線和三線城市的劃分標準，將家族企業(yè)分為5類。超一線城市人才吸引力最強，賦予5分；一線城市次之，賦予4分；依次類推。具體分類辦法和指標取值參見附錄B。

(2)經(jīng)理人人才儲備

本研究以證監(jiān)會的行業(yè)分類標準為依據(jù)，用樣本所在年度的行業(yè)內(nèi)上市企業(yè)數(shù)目測量行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目，并進一步測量該行業(yè)經(jīng)理人人才儲備狀況。

(3)資本市場信息甄別能力(以下簡稱信息甄別能力)

由于經(jīng)理人能力影響企業(yè)業(yè)績，進而影響企業(yè)股價，因此本研究認為企業(yè)股票收益率中的個別風險包含了關于經(jīng)理人能力的信息，個別風險越大，包含的信息越多，資本市場信息甄別能力越強。本研究借鑒BUSHMAN et al.[35]的研究，用企業(yè)的個別風險測量資本市場信息甄別能力。本研究用企業(yè)繼承前一年股票日收益率數(shù)據(jù)構(gòu)建個別風險，用歷史數(shù)據(jù)估計未來數(shù)據(jù)，剔除股票年度交易日小于100的樣本，采用每家企業(yè)的日收益率數(shù)據(jù)進行回歸，即

ri,t-1=β0+β1rM,t-1+εi,t-1

(6)

其中，ri為第i家企業(yè)的日收益率，t為二代或職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的時間，rM為市場指數(shù)的日收益率，β0為常數(shù)項，β1為回歸系數(shù)，ε為殘差項。回歸方程殘差項的標準差即為個別風險，本研究采用個別風險測量資本市場信息甄別能力。

3.2.3 控制變量

借鑒BUSHMAN et al.[35]和陳德球等[39]的研究，本研究引入的控制變量為：①ROA，企業(yè)總資產(chǎn)回報率；②企業(yè)規(guī)模，企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)；③企業(yè)賬面價值與市值比BTM；④企業(yè)年齡；⑤一代年齡；⑥家族控制權比重；⑦二代性別，以進入企業(yè)或控股企業(yè)董事會或高管層位置最高的二代性別為準，女性取值為1，男性取值為0；⑧家族控制權與現(xiàn)金流量權分離程度(以下簡稱兩權分離程度)，家族控制權是指家族的表決權比例，現(xiàn)金流量權是指家族享有上市企業(yè)的現(xiàn)金流量(收益)權，這主要通過金字塔結(jié)構(gòu)實現(xiàn)；⑨家族繼承者是否為非直系血親(以下簡稱為是否非直系血親)，若為兒女繼承取值為0，若為女婿兒媳等非直系血親取值為1。

4 實證結(jié)果

4.1 描述性統(tǒng)計

表1給出樣本的特征和分布。在家族企業(yè)繼承過程中，家族內(nèi)部繼承仍是主流，但聘任職業(yè)經(jīng)理人的比重也接近半數(shù)，達到44.915%。家族內(nèi)部二代男性仍占主導地位，直接繼承企業(yè)或進入企業(yè)董事會、高管層的二代男性占85.169%。從年齡層面看，大多數(shù)的一代在51歲～70歲之間將企業(yè)交給二代，占88.135%；大多數(shù)的二代在20歲～40歲之間繼承企業(yè)，占78.814%。相對于職業(yè)經(jīng)理人，大多數(shù)的二代在非常年輕時就接管企業(yè)或進入企業(yè)董事會、高管層進行歷練，最年輕的僅22歲。84.746%的二代接受過高等教育，學歷在本科以上，其中研究生以上學歷的二代占50.424%。有77.966%的樣本企業(yè)為成立了10年以上的成熟企業(yè)，且82.203%樣本企業(yè)屬于制造業(yè)企業(yè)。

表2給出樣本的描述性統(tǒng)計結(jié)果。1998年至2016年完成交接班的樣本企業(yè)共236家企業(yè)，其中有37家企業(yè)的繼承發(fā)生在企業(yè)上市3年前，由于財務報表數(shù)據(jù)缺失，本研究僅有199家樣本企業(yè)的匹配財務數(shù)據(jù)。這其中，由于計算賬面價值與市值比需要用股價數(shù)據(jù)，有8家企業(yè)僅有財務報表數(shù)據(jù)而沒有股價數(shù)據(jù)，因此匹配股價數(shù)據(jù)后，僅剩191個樣本企業(yè)。進一步計算企業(yè)個別風險時，又有8家企業(yè)交接班前一年的股票交易天數(shù)小于100天，因此被剔除，即僅有183家樣本企業(yè)能夠計算出信息甄別能力。由表2可知關鍵變量的均值和標準差，需要說明的是：①在統(tǒng)計一代年齡時，有5位企業(yè)創(chuàng)始人已過世，對過世者的年齡并未統(tǒng)計在內(nèi)，因此一代年齡的樣本量為231個；②有5家企業(yè)的控制權與現(xiàn)金流量權分離程度數(shù)據(jù)不可得，因此該數(shù)據(jù)樣本量為194個；③經(jīng)理人薪酬數(shù)據(jù)剔除缺失數(shù)據(jù)和零薪酬樣本后，樣本量僅為142個。

表3給出解釋變量的相關性分析，結(jié)果表明，除信息甄別能力與企業(yè)的賬面價值與市場價值之比之間的相關系數(shù)的絕對值較大，達到0.460，并且皮爾森檢驗比較顯著外，其他變量之間的相關系數(shù)的絕對值并不大，均在可容忍范圍內(nèi)。因此，回歸方程并不存在顯著的多重共線性問題。

表1 樣本特征Table 1 Sample Characteristics

注：樣本數(shù)為236。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果Table 2 Results for Descriptive Statistics

注：薪酬的單位為元人民幣，下同。

表3 相關系數(shù)Table 3 Correlation Coefficients

注：***為在1%水平上顯著，**為在5%水平上顯著，*為在10%水平上顯著，下同。

4.2 數(shù)據(jù)分析和假設檢驗

本研究采用Stata 13.0進行數(shù)據(jù)處理，以檢驗前文假設，運用Logit回歸方程檢驗家族企業(yè)繼承人選擇與反映經(jīng)理人能力和資本市場信息甄別能力的相關指標之間的關系。

表4給出以家族企業(yè)繼承人選擇為因變量，以經(jīng)理人人才儲備、人才吸引力和信息甄別能力為自變量的回歸結(jié)果。模型1和模型2分別給出人才吸引力和人才儲備與家族企業(yè)繼承人選擇之間的關系，回歸結(jié)果表明，企業(yè)所在地的人才吸引力越大，企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大；經(jīng)理人人才儲備越充足，企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。H1a和H1b得到驗證。模型3的解釋變量為資本市場信息甄別能力，回歸結(jié)果表明，家族企業(yè)繼承人選擇與資本市場信息甄別能力之間存在顯著的正相關關系。說明家族企業(yè)繼承前一年企業(yè)股票的個別風險越高，即資本市場信息甄別能力越強，家族企業(yè)在職業(yè)經(jīng)理人市場聘任總經(jīng)理的概率越大；反之，資本市場信息甄別能力越弱，家族企業(yè)選擇家族成員繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。H2得到驗證。模型4同時將經(jīng)理人市場人才儲備、人才吸引力和資本市場信息甄別能力代入回歸模型，回歸結(jié)果表明，企業(yè)所在地的人才吸引力和信息甄別能力與家族企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人的概率顯著正相關，但是經(jīng)理人市場人才儲備與企業(yè)繼承人選擇的相關關系并不顯著。由表3可知，人才儲備和企業(yè)信息甄別能力之間存在顯著的相關關系。這說明行業(yè)內(nèi)企業(yè)競爭越激烈，信息越透明，企業(yè)對經(jīng)理人的信息甄別能力越強。因此，信息甄別能力與人才儲備之間存在一定的替代關系，但人才吸引力與二者之間沒有顯著的替代關系。

表4回歸結(jié)果表明，二代性別顯著影響家族企業(yè)繼承人選擇。因此，表5給出二代性別不同的情況下，人才吸引力、經(jīng)理人市場人才儲備和資本市場信息甄別能力對繼承人選擇的回歸結(jié)果，模型5的自變量為人才吸引力，模型6的自變量為人才儲備，模型7的自變量為信息甄別能力?；貧w結(jié)果表明，當二代為男性時，模型5和模型7的回歸結(jié)果再次驗證了H1a和H2，即企業(yè)所在地的人才吸引力越高，資本市場信息甄別能力越強，企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人的概率越大。模型6的回歸結(jié)果不顯著，即人才儲備與繼承人選擇之間的關系并不顯著。但上述模型中二代為女性時回歸結(jié)果都不顯著，無法驗證前文假設。

查找原始數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，二代為女性的樣本僅有34家企業(yè)，其中能夠匹配財務數(shù)據(jù)的企業(yè)僅30家，占全部樣本比重的12.712%(本研究的二代性別選取在企業(yè)任職的二代中職位最高者的性別)，而二代為男性的樣本有161家。是什么原因?qū)е露詷颖具^低，考慮到二代非獨生子女且女兒非長女的可能，本研究通過查找企業(yè)年報以及利用百度等搜索引擎工具，試圖將二代成員中有女兒的樣本全部找出。結(jié)果能夠追蹤多個子女狀況的企業(yè)僅有14家，占樣本企業(yè)總量不足6%，并且這14個樣本數(shù)據(jù)中，僅有5家企業(yè)的二代是兒女雙全，其他樣本企業(yè)都是多個兒子。這樣的信息對排除二代非獨生子女且非長女的可能沒有太大的幫助，因此本研究換一個視角，除兒女外，將女婿和兒媳也列入到繼承人的候選人范疇中。這樣，無論二代是否為獨生子女，在候選人的選擇過程中，二代候選人的數(shù)量在性別上是對等的。結(jié)果表明，選擇女婿為繼承人的樣本企業(yè)有8家，選擇兒媳為繼承人的企業(yè)僅有1家。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上可以發(fā)現(xiàn)，家族企業(yè)似乎更偏好男性繼承人。

表4 人才吸引力、人才儲備、信息甄別能力 與繼承人選擇的回歸結(jié)果Table 4 Regression Results for Talent Attractiveness, Talent Reserve, Information Identification Capacity and the Choice of Successor

注：括號內(nèi)數(shù)據(jù)為z檢驗值，下同。

但是當二代有女兒時，家族企業(yè)會如何選擇繼承人?，F(xiàn)有數(shù)據(jù)表明，二代成員中有女兒的企業(yè)僅有45家，占樣本企業(yè)總數(shù)的19.068%。其中有5家企業(yè)的二代是非獨生子女，但是這5家企業(yè)僅有1家企業(yè)選擇女兒繼任企業(yè)總經(jīng)理，還有1家企業(yè)選擇女婿繼任總經(jīng)理，另外3家企業(yè)均聘任職業(yè)經(jīng)理人。另外40家企業(yè)中有8家企業(yè)選擇女兒繼任企業(yè)總經(jīng)理，有7家企業(yè)由女婿繼任企業(yè)總經(jīng)理，有25家企業(yè)選擇聘任職業(yè)經(jīng)理人。

從以上數(shù)據(jù)可知，上述45家樣本企業(yè)中選擇女兒接班的企業(yè)僅有9家，女婿接班的有8家，選擇聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的企業(yè)有28家，占比高達62.222%。遠高于總樣本中55.085%的內(nèi)部繼承比重。似乎有女兒的企業(yè)家更愿意聘任職業(yè)經(jīng)理人。這一結(jié)論在一定程度上與CRONQVIST et al.[40]的結(jié)論有些相似。CRONQVIST et al.[40]認為，有女兒的CEO在進行決策時愿意承擔更多的社會責任。上市的家族企業(yè)已經(jīng)是一家公眾企業(yè)，要按照公眾企業(yè)要求自己，建立規(guī)范、透明的法人治理結(jié)構(gòu)和嚴格的內(nèi)控體系，減少關聯(lián)交易，引入職業(yè)經(jīng)理人，解決企業(yè)接班人問題。本研究數(shù)據(jù)表明，有女兒的家族企業(yè)似乎更愿意遵從這樣一種準則，聘任職業(yè)經(jīng)理人，解決企業(yè)的交接班問題。

2008年1月1日中國開始實施《勞動合同法》，2009年8月27日中國修訂了原有的《勞動法》，這標志著中國的勞動力市場已日漸成熟。經(jīng)理人市場作為一種特殊的勞動力市場，也受到《勞動合同法》和《勞動法》的監(jiān)管和保護，伴隨著勞動力市場的發(fā)展，經(jīng)理人市場也日漸成熟。因此，本研究將《勞動法》修訂后的第2年即2010年設為窗口期，2010年經(jīng)理人市場狀況會影響企業(yè)下一年的繼承人選擇問題。本研究將2011年以前完成代際傳承的企業(yè)歸為一組，將2011年以后的歸為另一組。表6給出按時間分組討論人才吸引力、經(jīng)理人市場人才儲備和資本市場信息甄別能力與家族企業(yè)繼承人選擇之間的回歸結(jié)果，以檢驗各因素對家族企業(yè)繼承人選擇的影響是否隨時間的推移而改變。模型8的自變量為人才吸引力，模型9的自變量為經(jīng)理人市場人才儲備，模型10的自變量為資本市場信息甄別能力。由于樣本量過少，2011年以前人才吸引力、經(jīng)理人市場人才儲備情況和資本市場信息甄別能力與繼承人選擇之間的關系無法獲得回歸結(jié)果，因此無法在表中列示回歸結(jié)果。查找原始數(shù)據(jù)本研究發(fā)現(xiàn)，2011年以前完成代際傳承工作的樣本僅58家企業(yè)，其中能夠匹配財務與股價數(shù)據(jù)的企業(yè)僅21家，因此，2011年以后的樣本量為170家，而以信息甄別能力為自變量的模型10的樣本量僅為163家。這58家樣本企業(yè)中僅有3家企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理，其他企業(yè)均選擇內(nèi)部繼承。然而2011年以后，中國家族企業(yè)的繼承人選擇與企業(yè)所在地的人才吸引力和資本市場信息甄別能力呈顯著的正相關，該結(jié)論與H1a和H2一致。因此，本研究可以推斷，2011年以來，隨著時間的推移，中國的職業(yè)經(jīng)理人市場逐漸形成，但發(fā)展并不均衡，不同的地區(qū)和不同的行業(yè)之間存在顯著的差異，并且該差異顯著影響家族企業(yè)繼承人選擇問題。同時，資本市場信息甄別能力也有相應的改善。

表5 人才吸引力、人才儲備、信息甄別能力與繼承人選擇：按二代性別分組回歸結(jié)果Table 5 Talent Attractiveness, Talent Reserve, Information Identification Capacity and the Choice of Successor: Regression Resutls for Grouped by the Gender of Second Generation

5 穩(wěn)健性檢驗

本研究用家族企業(yè)繼承前后總經(jīng)理薪酬水平的變化檢驗經(jīng)理人能力與繼承人選擇之間關系的穩(wěn)健性。經(jīng)理人薪酬水平在一定程度上可以反映經(jīng)理人的能力，薪酬越高聘任到高水平的職業(yè)經(jīng)理人的概率越大。由于家族企業(yè)總經(jīng)理的薪酬機制并非由市場機制決定，一部分家族內(nèi)部任命的總經(jīng)理在上市企業(yè)領取的年薪為0，因為家族內(nèi)部成員在利益相關企業(yè)領取年薪或依賴股權分紅獲得報酬，因此無法用繼承前的薪酬數(shù)據(jù)預測繼承人選擇問題，但可以用繼承后的后驗數(shù)據(jù)對該問題進行穩(wěn)健性檢驗。由于薪酬水平與經(jīng)理人能力成正比，若家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人，為吸引高水平的經(jīng)理人，家族企業(yè)會提供高于行業(yè)平均水平的薪酬；若家族企業(yè)選擇家族內(nèi)部成員繼任總經(jīng)理，則薪酬水平會低于行業(yè)平均水平。

本研究以家族企業(yè)繼承發(fā)生年為t年，通過比較繼承前((t-1)年)與繼承后((t+1)年)總經(jīng)理薪酬水平的變化與可比年份的行業(yè)平均變化幅度，檢驗經(jīng)理人能力與繼承人選擇之間的關系。檢驗結(jié)果見表7，家族企業(yè)繼承發(fā)生前，無論是選擇內(nèi)部繼承，還是選擇聘任職業(yè)經(jīng)理人，家族企業(yè)總經(jīng)理的薪酬水平與行業(yè)平均水平之間并沒有顯著的差異。但繼承后，當家族企業(yè)選擇二代成員擔任企業(yè)總經(jīng)理時，平均年薪下降了110 826.500元人民幣，顯著低于總經(jīng)理薪酬的行業(yè)平均上漲幅度136 943.670元人民幣；當企業(yè)在職業(yè)經(jīng)理人市場聘任總經(jīng)理時，平均年薪上漲329 759.750元人民幣，顯著高于總經(jīng)理薪酬的平均上漲幅度114 905.690元人民幣。后驗數(shù)據(jù)表明，家族企業(yè)選擇聘任職業(yè)經(jīng)理人時，為吸引有能力的職業(yè)經(jīng)理人會給出高于行業(yè)平均水平的薪酬。

表6 人才吸引力、人才儲備、信息甄別能力 與繼承人選擇：按時間分組的回歸結(jié)果Table 6 Talent Attractiveness, Talent Reserve, Information Identification Capacity and the Choice of Successor: Regression Resutls for Time-grouped

為了檢驗資本市場信息甄別能力與家族企業(yè)繼承人選擇之間的關系，本研究用行業(yè)指數(shù)重新計算信息甄別能力，以信息甄別能力為自變量，回歸結(jié)果見表8。在全樣本的回歸模型中，資本市場信息甄別能力與家族企業(yè)繼承人選擇之間存在顯著的正相關關系，與H2一致。但無論是綜合指數(shù)還是行業(yè)指數(shù)計算資本市場信息甄別能力，都是用歷史數(shù)據(jù)估計未來，會有一定的偏差。該結(jié)論需要尋找更為合適的代理變量進行進一步檢驗。

表7 家族企業(yè)繼承前后總經(jīng)理平均薪酬水平Table 7 Average Salary Changes of CEOs before and after the Succession of Family Firms

表8 信息甄別能力與家族企業(yè)代際傳承： 行業(yè)指數(shù)模型Table 8 Information Identification Capacity and the Succession of Family Firms:Industry Index Model

6 結(jié)論

本研究將家族企業(yè)的繼承問題視為一個實物期權，用期權定價模型研究中國家族企業(yè)繼承過程中職業(yè)經(jīng)理人能力對家族企業(yè)繼承人選擇的影響。以1998年至2016年上市的家族企業(yè)為研究樣本，實證檢驗理論模型推導得到的結(jié)論。通過對期權定價模型的邊際分析，研究結(jié)果表明，職業(yè)經(jīng)理人能力越強，家族企業(yè)在外部聘任職業(yè)經(jīng)理人繼承企業(yè)的概率越大。董事會獲得的關于經(jīng)理人能力的信息越精確，家族企業(yè)在外部聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。實證研究結(jié)果表明，企業(yè)所在地的人才吸引力越大，職業(yè)經(jīng)理人的能力越強，企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率大。但是經(jīng)理人市場儲備與家族企業(yè)繼承人選擇之間關系并不顯著。企業(yè)股票的非系統(tǒng)風險越高，其中包含經(jīng)理人能力的信息越多，即資本市場信息甄別能力越強，企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率越大。

進一步研究發(fā)現(xiàn)，在家族企業(yè)繼承過程中，二代性別不同時，企業(yè)的選擇有所不同。分組回歸結(jié)果表明，二代性別為男性時，實證結(jié)果支持理論模型的結(jié)論，即職業(yè)經(jīng)理能力和資本市場信息甄別能力強時，家族企業(yè)聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理的概率大。然而，二代性別為女性時，上述結(jié)果并不成立。若二代為女性，企業(yè)更偏好聘任職業(yè)經(jīng)理人繼任企業(yè)總經(jīng)理。按時間分組回歸結(jié)果表明，2011年以前，中國絕大多數(shù)的家族企業(yè)選擇家族內(nèi)部成員繼任企業(yè)總經(jīng)理。2011年以后，家族企業(yè)開始考慮在外部聘任職業(yè)經(jīng)理人，而且該決策與企業(yè)所在地的人才吸引力和資本市場信息甄別能力等因素顯著正相關。

本研究的政策啟示是，完善中國職業(yè)經(jīng)理人市場，促進職業(yè)經(jīng)理人的良性流動，提高經(jīng)理人的商業(yè)能力，改善資本市場環(huán)境，提高資本市場信息甄別能力，有助于確立現(xiàn)代企業(yè)制度，促進企業(yè)控制權的良性演化，促進民營企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。

本研究的不足之處是，①在第四次工業(yè)革命和產(chǎn)業(yè)升級的大背景下，新技術的周期因素、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷和企業(yè)研發(fā)能力對于繼承人選擇產(chǎn)生何種作用，需要案例分析和實證研究進行檢驗；②由于中國股市的新興市場特點，上市且經(jīng)歷過代際傳承的家族企業(yè)數(shù)量有限，而且企業(yè)對家族二代的信息披露并不完整，關于二代是否是獨生子女以及全部二代成員性別對企業(yè)繼承問題的影響還需更深入的檢驗。

附錄A：

證明：

附錄B：

(1)超一線城市為1類，取值為5，包括北京、上海、廣州、深圳；

(2)一線城市為第2類，取值為4，包括重慶、天津、沈陽、南京、武漢、成都、大連、杭州、無錫、青島、濟南、廈門、福州、西安、長沙共15個；

(3)二線城市為第3類，取值為3，包括寧波、合肥、南寧、太原、揚州、大慶、淮安、桂林、包頭、昆明、哈爾濱、溫州、珠海、貴陽、佛山、呼和浩特、中山、嘉興、鄭州、常州、南昌、蘇州、東莞、威海、鎮(zhèn)江、臨沂、長春、煙臺、石家莊、南通、徐州、洛陽、濰坊、咸陽、泉州、惠州共36個；

(4)三線城市為第4類，取值為2，包括三亞、金華、泰安、榆林、舟山、贛州、慈溪、南陽、聊城、?？?、東營、淄博、漳州、保定、滄州、丹東、宜興、紹興、唐山、潮州、襄陽、江陰、營口、衡陽、郴州、鄂爾多斯、泰州、義烏、宜昌、汕頭、大同、鞍山、湘潭、鹽城、馬鞍山、襄樊、長治、日照、常熟、安慶、吉林、烏魯木齊、蘭州、秦皇島、德陽、新鄉(xiāng)、肇慶、西寧、濱州、臺州、廊坊、邢臺、株洲、綿陽、雙流、平頂山、龍巖、銀川、蕪湖、晉江、連云港、張家港、錦州、岳陽、長沙縣、濟寧、邯鄲、江門、昆山、柳州、九江、紹興縣、運城共73個；

(5)其他城市為第5類，取值為1。