摘要：企業(yè)價值評估在經(jīng)營體制完善的大中型公司備受關注，而在眾多評估指標中，自由現(xiàn)金流量更為準確、全面地體現(xiàn)了企業(yè)價值。像企業(yè)兼并與收購這樣的業(yè)務經(jīng)常發(fā)生，不論是對收購企業(yè)還是對被收購企業(yè)而言，科學合理地評估企業(yè)價值則有著非常重要的意義。

關鍵詞：企業(yè)價值評估;自由現(xiàn)金流量;價值管理

一、自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價值評估中的應用

企業(yè)管理人員的目標，便是將企業(yè)的收益最大化。那么在眾多的評價指標中，自由現(xiàn)金流量無疑是非常重要的。它可以非常直觀、準確地說明一個企業(yè)總的營業(yè)利潤得失和企業(yè)投資項目的價值比對。而市盈率、凈利率和經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量都不能完美的闡述這兩點。可以說，自由現(xiàn)金流量可以很好地說明一個企業(yè)的發(fā)展?jié)摿蛣?chuàng)造潛力。一言概之，自由現(xiàn)金流量評估體系所表明的未來自由現(xiàn)金流量和資本成本，是一個公司在未來的發(fā)展中，可以切實提供給股東和債權人的利益。

二、基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估

（一）自由現(xiàn)金流量的含義與計算

1.自由現(xiàn)金流量的含義

企業(yè)的自由現(xiàn)金流量是指把稅收、必要的資本性支出和營運資本增加扣除以后，然后支付給債權人或股東的現(xiàn)金流量。

2.自由現(xiàn)金流量的計算

自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤+折舊-所得稅-資本性支出-營運資本凈增加=稅后凈營業(yè)利潤-凈投資=債權人自由現(xiàn)金流量+股東自由現(xiàn)金流量

其中：稅后凈營業(yè)利潤=息稅前利潤-所得稅

凈投資=資本性支出+營運資本凈增加-折舊

（二）模型評估公式

在自由現(xiàn)金流量的評估模型中，一般來說，會分為兩個部分。預算期前和預算期后，簡單地說就是企業(yè)在未來的發(fā)展中，有著連續(xù)性的資產(chǎn)變化。在估算期內(nèi)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值與估算期之后的現(xiàn)金流量現(xiàn)值，整合起來就是完整的企業(yè)價值。所以有以下計算公式。

企業(yè)價值=預測期間的現(xiàn)金流量現(xiàn)值+預測期之后的

其中：FCF_t：明確估算期內(nèi)第t年的自由現(xiàn)金流量;

V_t：明確估算期后第t年的自由現(xiàn)金流量;

WACC：企業(yè)加權平均資本成本;

該企業(yè)在確定估算期后它的連續(xù)價值計算為：

其中FCF_t+1：確定預測期后第1年的自由現(xiàn)金流量;

WACC：加權平均資本成本;

g：確定預測期后自由現(xiàn)金流量增長率恒值;

則企業(yè)總價值的計算公式為：

（三）優(yōu)勢與缺陷

1.采用自由現(xiàn)金流量評價企業(yè)價值的優(yōu)勢

自由現(xiàn)金流量在評價企業(yè)價值方面把經(jīng)營現(xiàn)金凈流量、傳統(tǒng)會計利潤等指標的缺陷做了有效的彌補，有下列的優(yōu)勢。

（1）認為的主觀干擾可以相應的有所避免。自由現(xiàn)金流量的核算是基于收付實現(xiàn)制，那么這樣就能完全有效的拋開權責發(fā)生制下也許會存在的弊端，即會造假利潤的風險。自由現(xiàn)金流量是在企業(yè)運營過程中產(chǎn)生的實際利潤額，所能體現(xiàn)的是企業(yè)可以進行使用的流動資金或者企業(yè)所產(chǎn)生的盈余。

（2）在一個公司企業(yè)當中，經(jīng)常有著持續(xù)性的投資，時間不一致，這樣會使得不同時間段的投資，即使資本一樣，但實際投資卻是不同的。可是自由現(xiàn)金流量考慮得比較全面，它將不同時間段的現(xiàn)金整理在同一時間段，可以將企業(yè)不同時間段的收益現(xiàn)金，準確的分配給股東和債權人。真實、客觀地反映了企業(yè)的價值，從而避免了分配不均和弄虛作假。

（3）自由現(xiàn)金流量比其他指標具有更加系統(tǒng)的綜合反映能力。用自由現(xiàn)金流量能披露出企業(yè)的關鍵信息。通過比較各種財務信息的真實性，綜合反映企業(yè)的整體經(jīng)營水平，同時可以對財務信息的失真進行檢測并且去偽存真。

（4）自由現(xiàn)金流量充分考慮到了資本會隨著時間的推移而產(chǎn)生變化。所以它將資本的時間價值也考慮在內(nèi)了。在一個企業(yè)當中，資本是不斷流動的，多年以后的資本如果折算到現(xiàn)在有可能會變得不符合理想中的價值。所以，自由現(xiàn)金流量利用折現(xiàn)率，充分地體現(xiàn)了資本的時間價值。

2.評估模型存在的缺陷

（1）對未來自由現(xiàn)金流量的預測于公司公開的審計信息，這會存在一定的風險。因為財務報告的分析畢竟對其他方面的信息披露比較少，這樣會影響對公司的經(jīng)營成果分析、戰(zhàn)略研究以及存在問題的改進等方面的問題。

（2）撤開自由現(xiàn)金流量模型自身的缺陷不說，它在我國的運用仍然存在著困難。我國資本市場發(fā)展不全面，商品市場不發(fā)達，在價格確定和風險發(fā)現(xiàn)并且有效地利用價格信號引導資源配置方面存在較多的偏差，效率很低。上市公司存在著較為普遍的市場操控行為，公布的財務數(shù)據(jù)真實性有待考慮，并且，我國現(xiàn)在也不具備成熟的評估中介機構。

三、自由現(xiàn)金流量在中小企業(yè)價值評估中的適用性分析

（一）企業(yè)規(guī)模以及會計制度方面

如果要評價一個企業(yè)的企業(yè)價值，那么自由現(xiàn)金流量無疑是最為受到廣泛認可的。但這有一個重要前提，就是公司能夠?qū)ξ磥淼囊恍┵Y本的投資和現(xiàn)金的回報有一個準確的預測，但是就我國目前的情況來看，很多的中小企業(yè)都達不到這么高的標準，因為他們公司的一些會計制度并不完善。

（二）運用自由現(xiàn)金流量法評估的原因分析

在運用自由現(xiàn)金流量法的時候，前提就是必須掌握未來的現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率。尤其注意的是它適用于目前自由現(xiàn)金流量為正的企業(yè)，且未來也能較為準確的進行評估的資產(chǎn)。所以中小企業(yè)的未來的不確定性增加了這種方法的使用。

雖然中小企業(yè)的未來發(fā)展有很大的不確定性，給預測帶來了較大的難題。但是從另一方面來說，中小企業(yè)的涉及的市場范圍比較小，大部分只是在少數(shù)的市場領域經(jīng)營，細分市場比較明確，那么在進行未來資產(chǎn)評估的時候，它的難度就會顯著的降低。一般來說中小企業(yè)會分為兩種：一種是供大于求，公司的生產(chǎn)產(chǎn)量沒有任何問題，但就是苦于沒有市場;另一種就是市場需求很大，但是企業(yè)自身的能力有限，生產(chǎn)量很小，需大于供。所以經(jīng)常會有一些中小型企業(yè)突然飛速增長，正是因為它只要解決一方面的問題，那么它成長的速度將會非?？?。

（三）誤差分析

在上面的分析中，中小企業(yè)成長的速度比較快說明個別的誤差也就不會影響到公司的預算。但是由于大型企業(yè)增長率偏小，很小數(shù)值的偏差都會引起估值的偏離，那么它的預算將會變得比較困難，稍微有所波動，就會引起很大的誤差。

并且我們對中小企業(yè)進行評估的目的，是建立在向它投資盈利的目的上，如果從它的升值空間、盈利方法、管理階層等方面來決定是否投資，整體已經(jīng)決定了投資是否盈虧。而細節(jié)方面則從財務報告來決定股權的價格，進行小幅度的調(diào)整，這樣只是會影響我們所賺錢的多一點或是少一點，出現(xiàn)的一些細小的誤差，也都是會在人們的可接受范圍之內(nèi)。

四、結(jié)論

在企業(yè)價值的評估中，有許多種方法以及指標來衡量，而我們要做的就是選取相對準確的評估方法或者指標去估算企業(yè)的盈利能力，自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價值評估中更能貼切于各種價值理論。更重要的是，它把企業(yè)整體經(jīng)營所創(chuàng)造的現(xiàn)金利潤的價值能更加準確的反映出來。

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作者簡介：

趙勇，唐興天下投資管理（西安）有限責任公司，陜西西安。