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        下半年宏觀經(jīng)濟(jì)前瞻

        2019-10-11 03:44:52魯政委
        財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊 2019年14期
        關(guān)鍵詞:企穩(wěn)居民消費(fèi)經(jīng)貿(mào)

        魯政委

        5G

        6月工信部發(fā)放5G商用牌照或加快5G相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施投資2019年信息傳輸與軟件業(yè)投資增速有望延續(xù)高速增長(zhǎng)成為支撐固定資產(chǎn)投資的重要力量。

        當(dāng)前,宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)可謂相當(dāng)復(fù)雜,不過(guò),考慮到逆周期政策持續(xù)起效和潛在空間,以及年初以來(lái)系列調(diào)控政策的成效,面對(duì)外部沖擊,我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)仍然可以保持長(zhǎng)短期兼顧、總量與結(jié)構(gòu)平衡的“從容”。

        預(yù)計(jì)下半年GDP實(shí)際增速將在6.4%左右,且匯率仍將保持大致穩(wěn)定,在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)普遍放緩的大背景下,中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍能從容完成年初確定的增長(zhǎng)目標(biāo)。

        出口放緩

        2019年上半年,中美經(jīng)貿(mào)摩擦是影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主線(xiàn)。一方面,經(jīng)貿(mào)摩擦拖累出口增長(zhǎng),同時(shí)帶動(dòng)高度依賴(lài)出口的制造業(yè)投資活動(dòng)下行;另一方面,為緩沖外部環(huán)境收緊帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)下行壓力,逆周期調(diào)節(jié)政策加碼發(fā)力抬升基建投資增速并穩(wěn)定消費(fèi)增速。

        在政策托底之下,上半年經(jīng)濟(jì)增速在可控區(qū)間內(nèi)小幅下行。展望下半年,經(jīng)貿(mào)摩擦仍將是影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素之一。根據(jù)我們的測(cè)算,美國(guó)對(duì)中國(guó)所有輸美產(chǎn)品加征25%的關(guān)稅將導(dǎo)致中國(guó)對(duì)美出口增速邊際下降25%,繼而導(dǎo)致整體出口增速邊際下降4.6%。中美經(jīng)貿(mào)摩擦加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移,表現(xiàn)在我國(guó)對(duì)越南直接投資大幅增長(zhǎng)且美國(guó)自中國(guó)以外區(qū)域進(jìn)口占比回升。

        此外,美國(guó)以國(guó)家安全為由限制美國(guó)企業(yè)使用對(duì)其國(guó)家安全可能構(gòu)成危險(xiǎn)的公司所生產(chǎn)的電信設(shè)備,經(jīng)貿(mào)摩擦蔓延至以華為為代表的高科技企業(yè),這或?qū)е氯A為產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品對(duì)美國(guó)出口受限,進(jìn)而拉低出口增速。

        隨著收入水平的提高,服務(wù)消費(fèi)在居民消費(fèi)支出中的位置日益重要,僅包含實(shí)物和餐飲消費(fèi)的社會(huì)消費(fèi)品零售已經(jīng)不足以刻畫(huà)居民消費(fèi)的全貌。

        新老基建齊發(fā)力

        固定資產(chǎn)投資領(lǐng)域,經(jīng)貿(mào)摩擦將通過(guò)作用于出口而影響制造業(yè)投資。2019年上半年出口下行疊加經(jīng)貿(mào)摩擦影響企業(yè)投資信心,制造業(yè)投資增速降至歷史低位,成為拖累上半年固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的主要因素。

        展望下半年,外需難見(jiàn)起色或仍將為制造業(yè)投資下行壓力來(lái)源。為對(duì)沖貿(mào)易摩擦帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)下行壓力,政府主導(dǎo)的新老基建或雙箭齊發(fā)。

        傳統(tǒng)基建方面,中交建與中鐵建的合同額增速顯示,下半年交通運(yùn)輸投資增速仍有上升空間,同時(shí)基數(shù)走低也支持交通運(yùn)輸投資增速回升;新基建方面,6月工信部發(fā)放5G商用牌照或加快5G相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施投資。歷史數(shù)據(jù)表明,3G和4G牌照發(fā)放前后,信息傳輸與軟件業(yè)固定資產(chǎn)投資出現(xiàn)快速上升。由此2019年信息傳輸與軟件業(yè)投資增速有望延續(xù)高速增長(zhǎng),成為支撐固定資產(chǎn)投資的重要力量。

        此外,在外部環(huán)境不確定性背景之下,我國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控政策以“穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)預(yù)期”為目標(biāo)。因此,盡管伴隨房地產(chǎn)投資正由高開(kāi)工、低竣工模式轉(zhuǎn)入竣工面積增速回升、拉低施工面積的模式,房地產(chǎn)投資面臨一定下行壓力,但土地市場(chǎng)回暖或使年內(nèi)房地產(chǎn)投資增速大致企穩(wěn)。

        消費(fèi)平穩(wěn)

        消費(fèi)領(lǐng)域,經(jīng)貿(mào)摩擦主要通過(guò)影響居民就業(yè)及收入而影響居民消費(fèi)。與此同時(shí),個(gè)稅改革正優(yōu)化居民收入結(jié)構(gòu),釋放中低收入消費(fèi)群體的消費(fèi)潛力繼而支撐下半年消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)。

        行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域,2019年上半年汽車(chē)消費(fèi)下滑使其成為消費(fèi)增速主要拖累項(xiàng),但一二線(xiàn)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)有所復(fù)蘇疊加低基數(shù)效應(yīng)影響,下半年汽車(chē)消費(fèi)增速有望企穩(wěn)回升。

        展望2019年下半年,居民消費(fèi)有望維持平穩(wěn)。從社會(huì)消費(fèi)品零售來(lái)看,汽車(chē)消費(fèi)下降是導(dǎo)致2018年社零增速回落的重要原因。2019年以來(lái)汽車(chē)零售額同比降幅有所收窄。未來(lái)房地產(chǎn)銷(xiāo)售、信貸環(huán)境和低基數(shù)三項(xiàng)因素有望帶動(dòng)汽車(chē)零售企穩(wěn)。

        一方面,歷史數(shù)據(jù)顯示,汽車(chē)零售增速與房地產(chǎn)銷(xiāo)售增速有關(guān),這或許是由于房產(chǎn)購(gòu)置與車(chē)位購(gòu)置時(shí)間往往同步??紤]到熱點(diǎn)城市的房地產(chǎn)銷(xiāo)售變化對(duì)全國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售有一定的領(lǐng)先性,隨著熱點(diǎn)城市房地產(chǎn)銷(xiāo)售的回暖,汽車(chē)零售增速也有望企穩(wěn)。

        另一方面,由于部分汽車(chē)購(gòu)買(mǎi)者通過(guò)貸款購(gòu)車(chē),汽車(chē)零售額的增速與居民中長(zhǎng)期貸款的增速較為一致。

        因此,信貸環(huán)境的改善將使購(gòu)車(chē)者更容易獲得購(gòu)車(chē)貸款,進(jìn)而提振汽車(chē)消費(fèi)。數(shù)據(jù)表明,3個(gè)月期限的上海同業(yè)拆放利率對(duì)汽車(chē)消費(fèi)有1年左右的領(lǐng)先性,這意味著2018年銀行間流動(dòng)性的改善有望逐漸傳導(dǎo)至貸款端,帶動(dòng)汽車(chē)消費(fèi)企穩(wěn)。

        隨著收入水平的提高,服務(wù)消費(fèi)在居民消費(fèi)支出中的位置日益重要,僅包含實(shí)物和餐飲消費(fèi)的社會(huì)消費(fèi)品零售已經(jīng)不足以刻畫(huà)居民消費(fèi)的全貌。統(tǒng)計(jì)局依據(jù)住戶(hù)調(diào)查發(fā)布的城鄉(xiāng)居民消費(fèi)支出數(shù)據(jù)則可以更為全面地反映居民消費(fèi)支出的變化。

        2019年第一季度,全國(guó)居民人均可支配收入中位數(shù)的增速出現(xiàn)提高,且略超過(guò)了平均數(shù)的增速,反映出在個(gè)稅改革和脫貧攻堅(jiān)戰(zhàn)的影響下,收入分配格局有所改善,或?qū)?dòng)居民消費(fèi)支出增速企穩(wěn)。

        此外,由于教育文娛消費(fèi)支出與科教文體財(cái)政支出增速密切相關(guān),2019年財(cái)政在教育方面的支出可能顯著增長(zhǎng),居民教育文娛消費(fèi)支出增速或?qū)⒏哂?018年。

        不過(guò),穩(wěn)定的消費(fèi)離不開(kāi)穩(wěn)定的就業(yè),而我國(guó)的制造業(yè)就業(yè)與外需密切相關(guān)。2019年前4個(gè)月PMI指數(shù)中新出口訂單出現(xiàn)企穩(wěn)回升的跡象,有助于支持制造業(yè)就業(yè)和收入增長(zhǎng),但我們還需警惕外部環(huán)境變化致使外需再度回落、進(jìn)而抑制消費(fèi)的風(fēng)險(xiǎn)。

        貨幣政策“不松不緊”

        我國(guó)有足夠的逆周期調(diào)節(jié)的政策空間。貨幣政策方面,2019年一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告認(rèn)為:“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速與潛在增速相近,產(chǎn)出缺口接近為零……”產(chǎn)出缺口為零意味著經(jīng)濟(jì)既不過(guò)熱、也不過(guò)冷,相應(yīng)地,貨幣政策既不需要大幅放松,也難以顯著收緊。

        在此背景之下,貨幣政策更可能在“不松不緊”的基調(diào)下穩(wěn)住總量、調(diào)整結(jié)構(gòu)、穩(wěn)妥推進(jìn)利率并軌。

        從總量看,為了保持宏觀杠桿率的穩(wěn)定,廣義貨幣與社融增速的改善將是溫和的。考慮到下半年P(guān)PI中樞可能低于上半年,宏觀杠桿率有進(jìn)一步上升的風(fēng)險(xiǎn)。這客觀上要求貨幣政策保持穩(wěn)健,引導(dǎo)M2與社融增速維持在適度的水平。

        從結(jié)構(gòu)看,貨幣政策在操作的時(shí)點(diǎn)選擇和對(duì)象構(gòu)成上都將體現(xiàn)出“精耕細(xì)作”的特點(diǎn):操作時(shí)點(diǎn)方面,公開(kāi)市場(chǎng)操作和信貸投放節(jié)奏可能依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)與外部環(huán)境的變化靈活調(diào)整;操作對(duì)象方面,結(jié)構(gòu)性貨幣政策將繼續(xù)發(fā)力。

        匯率方面,2019年以來(lái)隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)弱,美國(guó)10年期國(guó)債利率下行,美中利差對(duì)人民幣匯率的壓力減輕。金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放步伐加快也有助于支持國(guó)際收支均衡穩(wěn)定。然而,貿(mào)易形勢(shì)的變化可能給人民幣匯率帶來(lái)不確定性。

        目前我國(guó)已經(jīng)基本形成“宏觀審慎+微觀監(jiān)管”的跨境資本流動(dòng)管理框架。面對(duì)外部不確定性,離岸央票等逆周期調(diào)控手段或?qū)⒗^續(xù)發(fā)力,促使人民幣匯率水平與基本面運(yùn)行情況相匹配。

        財(cái)政支出增速或放緩

        財(cái)政政策方面,2019年上半年我國(guó)個(gè)稅收入增速大幅下降,但增值稅收入增速有所回升。這是由于個(gè)稅納稅以年度收入為計(jì)算基礎(chǔ),個(gè)人年度收入隨月份的推移逐漸累加,使每年較早的月份納稅基數(shù)較低。

        但隨著月份的推移,個(gè)^年度總收入將上升,納稅基數(shù)和適用的稅檔可能提高,可能使納稅額呈現(xiàn)前低后高的變化。因此,下半年個(gè)人所得稅收入增速或?qū)⒚黠@回升。

        同時(shí)從信用利差的變化來(lái)看,下半年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速可能企穩(wěn)回升帶動(dòng)增值稅收入回升。需要關(guān)注的是,盡管下半年財(cái)政收入增長(zhǎng)的壓力將有所減輕,但從財(cái)政收支差額占當(dāng)年財(cái)政赤字的比例來(lái)看,2019年前4個(gè)月財(cái)政收支累計(jì)差額與全年財(cái)政赤字目標(biāo)之比顯著低于歷史同期水平。因此下半年財(cái)政支出增速可能出現(xiàn)放緩。

        此外,政府性基金方面,土地溢價(jià)率對(duì)地方政府國(guó)有土地出讓收入增速有6個(gè)月左右的領(lǐng)先性。在土地市場(chǎng)回暖的背景下,國(guó)有土地出讓收入可能止跌回升,起到充實(shí)地方財(cái)源的作用。

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