張倩 張艷華

〔內(nèi)容提要〕本文采用灰色關(guān)聯(lián)度法，分析了原油供給量、需求量、人民幣匯率、美元指數(shù)等因素對(duì)中國(guó)原油期貨市場(chǎng)價(jià)格的影響，以期為原油期貨市場(chǎng)的各類參與主體的決策提供參考依據(jù)。

〔關(guān)鍵詞〕原油期貨灰色關(guān)聯(lián)度法價(jià)格波動(dòng)

2018年3月26日，以人民幣計(jì)價(jià)標(biāo)的物為中質(zhì)含硫原油的原油期貨在上海能源交易中心上市，原油期貨的上市引起了社會(huì)的高度關(guān)注，距今已經(jīng)過去一年半的時(shí)間了，中國(guó)原油期貨市場(chǎng)總體運(yùn)行狀況良好。同其他市場(chǎng)一樣，原油期貨市場(chǎng)的價(jià)格是各類參與主體最為關(guān)注的因素，因此本文采用灰色關(guān)聯(lián)分析法對(duì)我國(guó)原油期貨的交易價(jià)格影響因素進(jìn)行了實(shí)證分析，以期找出影響我國(guó)原油期貨價(jià)格變化的規(guī)律性。

一、中國(guó)原油期貨的價(jià)格波動(dòng)及影響因素

（一）原油期貨的運(yùn)行態(tài)勢(shì)

中國(guó)原油期貨自上市以來，價(jià)格變動(dòng)幅度不大，相對(duì)比較平穩(wěn)，整體上呈下降趨勢(shì)，下降幅度比較小（見圖1）。

（二）影響我國(guó)原油期貨價(jià)格的因素分析

影響原油期貨價(jià)格的因素有許多，一般來講包括需求因素、供給因素、金融因素及國(guó)際政治因素等。

1.供給因素。原油的根本屬性是商品屬性，商品屬性決定了影響石油現(xiàn)貨及期貨價(jià)格波動(dòng)的基礎(chǔ)是供求規(guī)律，因而供求因素是影響其價(jià)格最直接的因素。由于石油資源的稀缺性及不可再生性，原油供給將對(duì)原油現(xiàn)貨乃至原油期貨的價(jià)格產(chǎn)生重要影響。如果產(chǎn)能上升，加大了全球的原油供給，則會(huì)導(dǎo)致期貨交易者對(duì)預(yù)期價(jià)格的看跌，持有期貨空頭的投資者增加，從而導(dǎo)致原油期貨價(jià)格的下降。

2.需求因素。與供給因素相對(duì)應(yīng)，需求因素也是影響原油期貨價(jià)格的直接因素。一般來講，對(duì)原油需求量的增加會(huì)推升原油期貨價(jià)格上漲。近年來，隨著亞洲經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展，對(duì)能源需求量不斷增加，拉動(dòng)了原油價(jià)格的上升。從需求角度看，中國(guó)是世界上最大的原油進(jìn)口國(guó)，在2017年達(dá)到840萬桶/日，而2017年世界原油總需求量在9700萬桶/日左右，中國(guó)的原油需求量占到世界總需求量的8.7%左右，而且我國(guó)對(duì)原油的需求是逐年遞增的。

3.金融因素。從金融因素方面來看，原油期貨是大宗商品，影響大宗商品價(jià)格的金融因素最主要的就是計(jì)價(jià)體制。國(guó)際原油期貨均以美元計(jì)價(jià)，美元匯率的波動(dòng)會(huì)影響國(guó)際原油期貨價(jià)格的變動(dòng)；從理論上來看，國(guó)際原油期貨價(jià)格與美元指數(shù)呈長(zhǎng)期負(fù)相關(guān)。也就是說，美元指數(shù)上升，意味著美元升值，對(duì)應(yīng)的以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際原油期貨價(jià)格會(huì)下降。反之，美元指數(shù)下降，美元貶值，以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際原油期貨價(jià)格會(huì)上升。我國(guó)原油期貨是以人民幣計(jì)價(jià)，由于美元匯率的波動(dòng)對(duì)人民幣價(jià)值產(chǎn)生影響，因此也會(huì)影響我國(guó)原油期貨價(jià)格的波動(dòng)。一般來講，美元指數(shù)上漲，美元升值，人民幣貶值，人民幣匯率上漲，以人民幣計(jì)價(jià)的原油期貨價(jià)格會(huì)上漲，美元指數(shù)下降，美元貶值，人民幣升值，人民幣匯率下降，以人民幣計(jì)價(jià)的原油期貨價(jià)格會(huì)下降。也就是說，美元指數(shù)與以人民幣計(jì)價(jià)的原油期貨價(jià)格呈正相關(guān)的關(guān)系，人民幣匯率與以人民幣計(jì)價(jià)的原油期貨價(jià)格也呈正相關(guān)的關(guān)系。

4.政治因素。政治事件、突發(fā)事件也會(huì)對(duì)原油期貨價(jià)格產(chǎn)生影響，造成價(jià)格的短期波動(dòng)。國(guó)際原油期貨的價(jià)格以WTI和布倫特原油的價(jià)格為基準(zhǔn)，因此原油的定價(jià)權(quán)一直掌握在美國(guó)和英國(guó)手中。而以人民計(jì)價(jià)原油期貨的成功上市，撼動(dòng)了美元在亞洲大宗商品定價(jià)領(lǐng)域的地位，從而降低美元在亞洲的影響力。對(duì)此，目前國(guó)際原油期貨的定價(jià)者美國(guó)將會(huì)針對(duì)中國(guó)采取一定的措施，而目前的貿(mào)易戰(zhàn)也剛好印證了這一點(diǎn)。當(dāng)前，能夠影響中國(guó)原油期貨價(jià)格的政治事件主要有三件：一是中美貿(mào)易戰(zhàn)；二是英國(guó)脫歐；三是美國(guó)對(duì)伊朗問題。首先看中美貿(mào)易戰(zhàn)。中美貿(mào)易戰(zhàn)截至目前為止，始終沒有達(dá)成一致，致使全球經(jīng)濟(jì)都受到了影響，人民幣的匯率也因此受到了影響，人民幣貶值就會(huì)影響到原油期貨的價(jià)格。再看英國(guó)脫歐問題。英國(guó)無論是協(xié)議脫歐還是無協(xié)議脫歐，英鎊都會(huì)貶值，那么美元就會(huì)升值，從而導(dǎo)致人民幣的貶值，影響中國(guó)原油期貨價(jià)格。如果英國(guó)無協(xié)議脫歐，那么LIBOR利率會(huì)受到影響，LIBOR一亂，各國(guó)經(jīng)濟(jì)都會(huì)受到影響，那么中國(guó)原油期貨價(jià)格也勢(shì)必受到影響。最后再看美國(guó)與伊朗問題。2018年5月美國(guó)退出伊朗核問題全面協(xié)議，對(duì)伊朗恢復(fù)和增加制裁，包括封堵伊朗原油出口，在2019年8月宣布扣押伊朗油輪，美國(guó)的一系列行為，如果伊朗在迫不得已的情況下封鎖霍爾木茲海峽，不再往外運(yùn)出原油，那么從伊朗進(jìn)口原油的國(guó)家將無法繼續(xù)進(jìn)口原油，原油體系會(huì)崩潰，原油期貨價(jià)格也會(huì)受到影響。

二、灰色關(guān)聯(lián)度法的基本原理

（一）灰色關(guān)聯(lián)度法簡(jiǎn)介

灰色關(guān)聯(lián)度法指的是依據(jù)各因素?cái)?shù)列曲線形狀的接近程度做發(fā)展態(tài)勢(shì)的分析，如果兩個(gè)因素變化的態(tài)勢(shì)是一致的，即同步變化程度較高，則可以認(rèn)為兩者關(guān)聯(lián)較大；反之，則兩者關(guān)聯(lián)度較小。灰色關(guān)聯(lián)度分析對(duì)于一個(gè)系統(tǒng)發(fā)展變化態(tài)勢(shì)提供了量化的度量，非常適合動(dòng)態(tài)歷程分析。

（二）灰色關(guān)聯(lián)度法的計(jì)算步驟

1.確定分析序列。確定反映系統(tǒng)行為特征的參考數(shù)列和影響系統(tǒng)行為的比較數(shù)列。

（三）選擇灰色關(guān)聯(lián)度法的依據(jù)

灰色關(guān)聯(lián)分析方法的特點(diǎn)是一部分信息已知，一部分信息未知，在我國(guó)原油期貨價(jià)格的影響因素具有很多的不確定性，正因?yàn)椴淮_定性的存在，選擇應(yīng)灰色關(guān)聯(lián)分析方法來分析對(duì)我國(guó)原油期貨價(jià)格的主要影響因素是比較恰當(dāng)?shù)摹?/p>

三、基于灰色關(guān)聯(lián)度法的中國(guó)原油期貨價(jià)格影響因素的實(shí)證分析

（一）指標(biāo)及數(shù)據(jù)的選取

本文以原油期貨價(jià)格為參考數(shù)列，選取原油的供給量、需求量、美元指數(shù)、人民幣匯率四個(gè)指標(biāo)為比較數(shù)列，考慮到數(shù)據(jù)的可得性和一致性，選取了以上指標(biāo)2018年4月至2019年5月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析。

1.原油期貨的價(jià)格。按照上海能源交易所規(guī)定，中國(guó)原油期貨的交易品種有36個(gè)月以內(nèi)，其中最近1—12個(gè)月為連續(xù)月份合約，12個(gè)月以后為季月合約?？紤]到數(shù)據(jù)的持續(xù)性和交易量指標(biāo)，選取了交易量比較大的期貨品種SC1910的月收盤價(jià)作為中國(guó)原油期貨價(jià)格的月度數(shù)據(jù)。（注：原油期貨價(jià)格數(shù)據(jù)來源于同花順軟件）

2.原油的供給量。在本文中，原油的供給量由三部分組成，一是我國(guó)原油進(jìn)口量；二是我國(guó)原油產(chǎn)量；三是原油的當(dāng)期庫(kù)存。其中，產(chǎn)量數(shù)據(jù)在中商情報(bào)網(wǎng)中，1月和2月的數(shù)據(jù)是算在一起的，所以本文取了1月和2月總產(chǎn)量的平均值分別作為1月和2月的產(chǎn)量數(shù)據(jù)。上海能源交易所中的庫(kù)存周報(bào)數(shù)據(jù)單位為桶，為了單位統(tǒng)一，按照1噸=7桶的換算公式，將庫(kù)存數(shù)據(jù)換算成單位為萬噸的數(shù)據(jù)，將月初的庫(kù)存數(shù)據(jù)作為當(dāng)期庫(kù)存數(shù)據(jù)。（注：原油進(jìn)口量來源于中商情報(bào)網(wǎng)；國(guó)內(nèi)產(chǎn)量來源于中商情報(bào)網(wǎng)；當(dāng)期庫(kù)存來源于上海國(guó)際能源交易所）

3.原油期貨的需求量。在本文中，需求量同樣由三部分組成。一是我國(guó)原油出口量；二是國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量；三是期末庫(kù)存量。其中，由于國(guó)內(nèi)消費(fèi)量缺少2019年2月份國(guó)內(nèi)消費(fèi)量數(shù)據(jù)，因此用其他月份的消費(fèi)量均值代替。期末庫(kù)存量為月末原油期貨庫(kù)存數(shù)據(jù)。（注：原油出口量來源于中商情報(bào)網(wǎng)；國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量來源于中國(guó)煤炭資源網(wǎng)；期末庫(kù)存來源于上海國(guó)際能源交易所）

4.人民幣匯率。人民幣匯率選自同花順離岸人民幣匯率水平數(shù)據(jù)，選取每月月底收盤價(jià)作為人民幣匯率的月數(shù)據(jù)。

5.美元匯率。美元指數(shù)數(shù)據(jù)同樣選自同花順，同樣選取每月月底收盤價(jià)作為美元指數(shù)的月數(shù)據(jù)。

（二）計(jì)算過程

1.每個(gè)因素對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度分析。將以上數(shù)據(jù)導(dǎo)入灰色系統(tǒng)建模軟件，計(jì)算灰色關(guān)聯(lián)度（見表1）。從表1中可以看出，人民幣匯率對(duì)原油期貨價(jià)格的影響程度是最大的，其次是美元指數(shù)，再次是供給量，最后是需求量。在供需因素中，對(duì)我國(guó)原油期貨價(jià)格影響程度相對(duì)較大的是供給量。在金融因素中，對(duì)我國(guó)原油期貨價(jià)格影響程度相對(duì)較大的是是人民幣匯率。由于供給量和需求量分別由三個(gè)因素構(gòu)成，對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度分析進(jìn)一步細(xì)化，找出供給量、需求量中對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度最大的因素。

2.供給因素對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度分析。將原油期貨價(jià)格作為參考數(shù)列，選擇進(jìn)口量、產(chǎn)量和月初庫(kù)存量為比較數(shù)列，導(dǎo)入灰色系統(tǒng)建模軟件（見表2）。由表2可知，進(jìn)口量、原油產(chǎn)量、月初庫(kù)存量與原油期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)度分別為0.6460、0.6800、0.4812，關(guān)聯(lián)度都不太高，產(chǎn)量與原油期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)度相對(duì)比較高。也就是說，在供給量中對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度最大的是原油產(chǎn)量。

3.需求因素對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度分析。將原油期貨價(jià)格作為參考數(shù)列，選擇出口量、國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量和月末庫(kù)存量為比較數(shù)列，導(dǎo)入灰色系統(tǒng)建模軟件（見表3）。由表3可知，出口量、國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量、月末庫(kù)存量與原油期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)度還是比較高的。其中與原油期貨價(jià)格關(guān)聯(lián)度最大的是國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量。也就是說，在需求因素中對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度最大的是國(guó)內(nèi)原油消費(fèi)量。

四、研究結(jié)論

在不考慮政治因素的前提下，通過以上研究可以得出如下結(jié)論：一是對(duì)我國(guó)原有期貨價(jià)格影響程度從大到小的排序依次為：人民幣匯率、美元指數(shù)、原油的供給量、原油的消費(fèi)量。二是在原油供給量中，原油產(chǎn)量對(duì)原油期貨價(jià)格影響程度最大。三是在原油需求量中，國(guó)內(nèi)原油的消費(fèi)量對(duì)原油期貨價(jià)格的影響程度最大。

（作者單位：沈陽(yáng)理工大學(xué)）