李士華 楊廣彬 宋振寶

摘 要： 多層次資本市場的有效互動不僅可以促進資本的有效循環(huán)，且為企業(yè)提供寬松的融資環(huán)境，進一步促進經(jīng)濟的良性運行。研究多層次市場機制的困境，可以發(fā)現(xiàn)多層次市場運行建設與運行的不足，從而促進多層次資本市場的建設。

關鍵詞： 多層次資本市場;互動;互動機制;困境

中圖分類號： F23????? 文獻標識碼： A????? doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.13.053

1 多場資本市場層次的不足

中國多層次資本市場層次間的劃分不明顯。首先，資本市場各層次間差異很小，上市需要滿足的條件和審批步驟基本相同。而且在主板內遺留了很多因為各種問題已經(jīng)無法達到主板上市條件，但因降板制度的缺失無法進行降板的企業(yè)。在創(chuàng)立初期，很多企業(yè)會在中小板上市以謀求資金支持，但已經(jīng)在中小板上市的公司即使發(fā)展到符合主板上市標準，也會因為機制的缺失無法進行升板，到主板市場進行交易。創(chuàng)業(yè)板市場運行機制存在一些問題，也未能形成相當?shù)囊?guī)模，有待相關制度和政策因素的進行進一步完善?？梢姡m然中國資本市場形式上已經(jīng)具備了多個層次，但是無論從整個板塊的規(guī)模還是各個板塊的規(guī)模均不能夠有效解決企業(yè)通過IPO上市融資的需要。目前中國還沒有建立有效的轉板機制，以及多層次資本市場互動機制;還未建立完整的退市機制，相關的制度和政策尚待完善。

2 多層次資本市場升級轉板法律制度的不完善

目前，中國證券市場還沒有有效地開展從低層次的資本市場轉向高層次資本市場的制度環(huán)境和實踐。即使部分科技型企業(yè)通過新三板實現(xiàn)在中小企業(yè)板以及創(chuàng)業(yè)板上市，但是其并非通過有效的轉板機制來實現(xiàn)上市融資。2008年，“蘇寧電器”準備通過深市中小企業(yè)板轉板升至深市主板，信息剛剛披露，就一起估價大幅度波動，最終未能達成目的。在場外交易市場上市的公司也沒有合適的途徑進入場內交易。2004年，證監(jiān)會雖發(fā)布《關于股份有限公司終止上市后續(xù)工作的指導意見》，明確了關于退市公司申請再次上市的條件和審核程序，但是仍然沒有通過轉板機制實現(xiàn)重新上市的案例。

3 多層次資本市場降級轉板法律制度的約束

在分析轉板法律制度問題的同時，還需要多退市與轉板降級加以區(qū)別對待。退市是已上市股票退出證券交易市場。退市是由于不符合上市條件或違反相關法規(guī)而造成的主動型的退市;降級轉板由于已上市公司不符合上市條件或違反相關法規(guī)而造成的被動型降級。降級轉板相關法律制度的約束，影響了證券市場整體上的良性運行。在主板市場摘牌的企業(yè)本身是具有市場價值的，而降板機制的缺失，使得這些有退出主板市場風險的企業(yè)無緩沖的余地，不能實現(xiàn)資源的有效配置，影響了區(qū)域經(jīng)濟的有效地良性運行。

4 退市制度存在的約束

制度的變遷是一個長期性的過程，退市制度的建立和完善需要上層建筑以及下層金融企業(yè)以及管理部門的不斷博弈，才能形成較為合理的退市制度。因為退市制度的約束，不可能短期內建立有效的轉板機制。證監(jiān)可參照《證券法》、《公司法》相關法律而擁有一定的行政立法權，而根據(jù)《立法法》，證監(jiān)會不具備向下一層級的授權立法權。證監(jiān)會頒布的《IPO股票并在創(chuàng)業(yè)板上市暫行辦法》51條指出，“證券交易所應當建立適合創(chuàng)業(yè)板特點的上市、交易、退市等制度”。明顯看出證券交易所具備退市監(jiān)管權，以及一定職能范圍的公權，行使權力的監(jiān)管職能，但是因證券交易所不具備立法權而使該規(guī)則存在法律缺陷。另外，過度的行政干預以及政府的隱性擔保問題，最終導致市場化的退市制度失靈。

5 結束語

根據(jù)中國多層次資本市場發(fā)展以及互動機制存在的問題，完善中國多層次資本市場互動對接的基本原則應該是，強制與自愿相結合、分階段分層次對接。需要建立便捷的、和切實可行的制度環(huán)境，激勵創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)便于升板至中小企業(yè)板進行交易，適度快速擴大中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板的市場規(guī)模，鞏固兩個市場根基，改善中國資本市場結構。吸收和借鑒美國等較為發(fā)達的資本市場轉板的先進經(jīng)驗，完善多層次資本市場轉板機制的相關制度環(huán)境，創(chuàng)造適合中國本土企業(yè)轉板的有效機制。另外，鑒于轉板機制建立的長期性以及轉板環(huán)節(jié)的不確定性的風險，可以借鑒建立創(chuàng)業(yè)板市場的經(jīng)驗（10年的建設期），創(chuàng)新構建新的為不同層次的科技型企業(yè)服務的科技板塊。

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