(中央財經(jīng)大學(xué) 北京 100081)

近年來，隨著中國市場經(jīng)濟(jì)的體制與法制建設(shè)不斷完善，企業(yè)的存續(xù)環(huán)境也得到日益改善，各地的企業(yè)也都不斷上市以融到更多資金來更好的發(fā)展。但是，在中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)欣欣向榮的背后，區(qū)域之間的不均衡發(fā)展也是一個不可忽視的事實。眾所周知，我國東中西部的經(jīng)濟(jì)環(huán)境差異是非常大的，這種經(jīng)濟(jì)環(huán)境差異進(jìn)而影響了公司的經(jīng)營環(huán)境，從而使得公司績效也呈現(xiàn)出區(qū)域性的不均衡。

本文就以一些制造業(yè)上市公司的公司管理為切入點，探討公司的管理對于公司績效的影響以及這種影響的區(qū)域性差異

一、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

關(guān)于公司管理的城市差異研究，國外的學(xué)者研究重點在于制度環(huán)境和股權(quán)控制上，一般來說，經(jīng)濟(jì)制度環(huán)境的開放性與公司績效是正相關(guān)的(Fan et al,2012)。這種制度環(huán)境差異通常涉及到國與國之間，對于一個國家內(nèi)的差異，研究較多的對象是美國，因為美國各個州都有著相對較高的經(jīng)濟(jì)自由度。

我國的情況與西方國家不同，首先是我國的市場經(jīng)濟(jì)才上世紀(jì)70年代末才首次提出，好多地方還存在著計劃經(jīng)濟(jì)的影子，資本市場的股票上市交易更是90年代才開始，因此，我國整個資本市場相對于西方發(fā)達(dá)國家都有待成熟和完善，公司績效理論的研究不少還是照搬西方的，研究的方向也主要涉及股權(quán)制度以及委托代理問題。已經(jīng)有研究表明終極控制權(quán)集中能夠降低兩類代理成本，提高上市公司的治理效率，最終提升公司績效(劉芍佳等，2003；羅進(jìn)輝等，2012)。但是對于公司管理的區(qū)域性差異目前的文獻(xiàn)研究的并不多。

二、研究假說

整個公司發(fā)展的推動因素是很復(fù)雜的，公司績效受到多方面因素的影響。相對于金融行業(yè)的特殊性，制造類行業(yè)的公司，績效更穩(wěn)定。從公司管理角度來說，有兩個指標(biāo)對于公司的業(yè)績影響作用比較大，一個是高管薪酬，這個通常認(rèn)為與公司績效是正相關(guān)的，另一個是管理費(fèi)用，學(xué)者們通常采用管理費(fèi)用占銷售收入的比例度量管理者和股東之間的代理成本(Ang et al，2000;甄紅線等，2015)，管理費(fèi)用率越高，意味著管理者通過在職消費(fèi)、索取超額薪酬等的自利行為越嚴(yán)重。這引出本文要驗證的一個假說H1：管理費(fèi)用率與公司績效是負(fù)相關(guān)的。

從城市的宏觀層面來說，GDP某種程度上代表了經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度，GDP越高的城市，會給公司營造一個較好的經(jīng)營環(huán)境，相應(yīng)的公司績效也會很好。但是，GDP這個指標(biāo)也是有缺陷的。一個城市的GDP驅(qū)動因素不一樣，如果一個城市的固定資產(chǎn)投資占GDP的比例很高，一定程度上這個城市的經(jīng)濟(jì)環(huán)境有待提升。因為城市固定資產(chǎn)投資的主要靠國家投入，也就是說，固定資產(chǎn)投資占GDP的比例高這個城市的經(jīng)濟(jì)一定程度上要靠國家輸血。固定投資占比較小的城市，經(jīng)濟(jì)發(fā)展更成熟，公司的經(jīng)營環(huán)境可能也會更好，這就引出本文的第二個假說H2:城市的固定資產(chǎn)投資占GDP的比例越高，城市所屬的制造業(yè)公司的管理費(fèi)用率和高管薪酬對績效的影響越大，高管薪酬對績效的激勵作用越小。

三、樣本選擇和變量選取

本文的研究對象主要是證監(jiān)會分類下制造業(yè)的上市公司，這類上市公司主要集中在我國的三大經(jīng)濟(jì)帶地區(qū)(京津冀、長三角、珠三角)。因此，本文選取沈陽、大連、北京、天津、唐山、石家莊、濟(jì)南、青島、南京、蘇州、上海、杭州、寧波、廣州、深圳15個城市的制造業(yè)上市公司為樣本。此外，在所選取公司中，剔除ST、*ST的公司以及次新股公司。公司總數(shù)一共780家，涉及年份是2012-2015。

本文的因變量為凈資產(chǎn)收益率(取對數(shù)后符號為lROE)；解釋變量為高管薪酬(取對數(shù)后lgx)和管理費(fèi)用率(取對數(shù)后lc)；宏觀變量為固定資產(chǎn)投資占GDP的比例(取對數(shù)后為lgdpl)，其余均為解釋變量①。

四、計量結(jié)果與分析

(一)公司管理對于公司績效的影響

在分析公司層面的時候，本文著重關(guān)注高管薪酬以及管理費(fèi)用率(有些文獻(xiàn)也把它叫作第一類代理成本)這兩個變量。先構(gòu)建面板數(shù)據(jù)，為了剔除個體效應(yīng)采用固定效應(yīng)模型(聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤)，進(jìn)行如下回歸：

lROEit=b1*lgxit+b2*lcit+BXit+uit

(1)

其中，xit代表了控制變量。表1展示了解釋變量回歸結(jié)果：

表1：回歸(1)的結(jié)果

從表1的(a)到(c)列可以看出，高管薪酬與凈資產(chǎn)收益率是顯著正相關(guān)的，這也是符合經(jīng)驗的，薪酬越高，越是能夠激勵高管們更好的為公司服務(wù)，當(dāng)然這里面也有另外一個可能的原因，公司績效越好的公司，盈利能力越強(qiáng)，相應(yīng)的員工薪資水平越高。

管理費(fèi)用率與凈資產(chǎn)收益率也是負(fù)相關(guān)的，這也符合我們的假說，即管理費(fèi)用率越高，意味著管理者通過在職消費(fèi)、索取超額薪酬等的自利行為越嚴(yán)重，但是顯著性比較弱，尤其是加入了所有的控制變量之后，結(jié)果變得不顯著了。(d)和(e)列分別是在加入所有控制變量后，單獨(dú)回歸lgx和lc，結(jié)果顯示，管理費(fèi)用率這一項的系數(shù)依然不顯著，這也可能跟lc的樣本缺失值較多有關(guān)。

(二)公司績效的區(qū)域間差異

為了看出區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境對于公司績效是否有顯著差異，本文考慮了一個指標(biāo)：固定資產(chǎn)投資占城市GDP的比重(gdpl)。根據(jù)這一指標(biāo)，本文統(tǒng)計了選取的15個城市2013年到2015年的平均值，然后根據(jù)這一平均值進(jìn)行分檔排序。

本文按40%和60%為分界線，超過60%的歸入第三檔也就是最差的一檔，小于40%的歸入第一檔，剩下的歸入第二檔。

第一檔包括了北上廣深四個一線城市，gdpl均低于40%；第二檔包括了濟(jì)南、青島、蘇州、杭州、寧波5各城市，gdpl在40%到60%之間；其余城市歸入第三檔，gdpl大于60%。

從分類結(jié)果來看，第一檔中只有北京一個北方城市；第二檔的城市中，有濟(jì)南和青島兩個北方城市，其他3個都是長三角與珠三角城市；第三檔的城市中，則只有南京一個南方城市，其余的全部都是北方城市。gdpl這一指標(biāo)，南方城市要明顯好于北方城市。

接下來，我們用以下模型來進(jìn)行回歸，同樣是采用固定效應(yīng)模型：

lROEit=b1*lcxit+b2*rcit+BXit+uit

(2)

其中，rcit=lcit*rank

lROEit=b1*rgxit+b2*lcit+BXit+uit

(3)

其中，rgit=lgit*rank

表2給出了解釋變量的回歸結(jié)果

表2：回歸(2)、(3)的結(jié)果

這個是在原來回歸的基礎(chǔ)上，把解釋變量乘以rank作為一個新的解釋變量，進(jìn)行回歸。表2的(a)(b)列，是把lc乘以rank變成新變量rc進(jìn)行回歸，也就是回歸(2)。

回歸(1)中，代理成本對于公司績效的邊際效用為：

回歸公式(2)中，代理成本對于公司績效的邊際效用為：

可以看出，對于考慮了rank的回歸分析中，rank取值越大，代理成本對于公司績效的邊際影響越大。表2中，rc的系數(shù)都是負(fù)的，也就是說b2*rank<0。這說明，rank越靠后的城市(b2*rank絕對值越大)，代理成本對于公司績效負(fù)相關(guān)程度越高。代理成本衡量了管理層的尋租行為，如果一個地方政府的GDP成分并不是很健康，經(jīng)濟(jì)增長要靠中央政府的大量固定資產(chǎn)投資，那么這個地方政府可能本身的尋租行為就比較嚴(yán)重，這會進(jìn)而影響到這個城市的企業(yè)的管理。

表2的(c)(d)列，是把lgdpl乘以rank變成新變量rg進(jìn)行回歸，也就是方程(3)。

高管薪酬對于公司績效的邊際效用在回歸(1)中是：

回歸(3)中，高管薪酬對于公司績效的邊際效用為：

rg的系數(shù)也是負(fù)的，意味著b1*rank<0，也就意味著高管薪酬對于公司績效的作用，會隨著rank的增加減弱②。

五、結(jié)論

本文得出如下主要結(jié)論：第一、公司高管薪酬與公司績效(凈資產(chǎn)收益率)是正相關(guān)的；第二、管理費(fèi)用率與公司績效是負(fù)相關(guān)的；第三、固定資產(chǎn)占GDP比重越高的城市，管理費(fèi)用率給公司績效帶來的負(fù)面效應(yīng)越大，高管薪酬的激勵作用也會越弱。

基于以上結(jié)論，可以看出，區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境差異確實會對公司的管理產(chǎn)生一定影響，區(qū)域經(jīng)濟(jì)較好的城市往往公司的管理也比較健康，高管貪污、尋租行為也越少。而公司運(yùn)營情況越好，也能為城市創(chuàng)造更多的經(jīng)濟(jì)利益，促進(jìn)城市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這是一個正反饋。反過來說，城市經(jīng)濟(jì)環(huán)境越不好的城市，導(dǎo)致公司運(yùn)營不佳，反過來加劇了這種不好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。所以，對于靠固定資產(chǎn)投資拉動經(jīng)濟(jì)的城市，這種經(jīng)濟(jì)增長也許只是一時的，城市還是要找到一條可持續(xù)的發(fā)展道路，改善經(jīng)商環(huán)境，從而帶動城市內(nèi)企業(yè)的健康發(fā)展。

此外，以固定資產(chǎn)占GDP比重這一指標(biāo)衡量一個城市的經(jīng)濟(jì)環(huán)境也有一些問題，因為固定資產(chǎn)占GDP比重高，并不一定意味著經(jīng)濟(jì)可持續(xù)性不好，要靠國家輸血發(fā)展，也有可能是國家在一個經(jīng)濟(jì)發(fā)展好的城市上馬了一些大項目。利用其它經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對城市進(jìn)行分類可能會得出其它的結(jié)果，這有待后續(xù)的分析研究。

【注釋】

① 本文的控制變量包括了期末公司凈資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、營業(yè)收入增長率和總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率。

② 表2中的(b)(d)列加入了所有控制變量。