劉添琦 侯茂章，2/文

進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)一些制造業(yè)企業(yè)通過(guò)海外并購(gòu)方式提高在全球價(jià)值鏈中的話語(yǔ)權(quán)，并成功邁向全球價(jià)值鏈中高端。海外并購(gòu)是指企業(yè)為了獲得更大的國(guó)際發(fā)展空間，購(gòu)買(mǎi)其他國(guó)家或地區(qū)企業(yè)的部分甚至全部股權(quán)，從而控制被并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。作為并購(gòu)方，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)開(kāi)展海外并購(gòu)存在多方面風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)首先體現(xiàn)于并購(gòu)估價(jià)環(huán)節(jié)。如果沒(méi)有控制好并購(gòu)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，很容易導(dǎo)致并購(gòu)失敗。為了降低企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)需要認(rèn)真審計(jì)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，采用適當(dāng)方法有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，以確保海外并購(gòu)獲得成功。本文從被并購(gòu)企業(yè)和評(píng)估機(jī)構(gòu)等角度分析我國(guó)制造業(yè)海外并購(gòu)中面臨的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)及其成因，建議從組建估價(jià)審計(jì)團(tuán)隊(duì)、掌握充分信息、評(píng)價(jià)估價(jià)方法、復(fù)核估價(jià)結(jié)論等方面加強(qiáng)估價(jià)審計(jì)工作，以有效降低估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，促成并購(gòu)成功。

一、我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)中的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)內(nèi)外大量成功并購(gòu)案例表明，制造業(yè)并購(gòu)估價(jià)環(huán)節(jié)是最終并購(gòu)交易能否達(dá)成的關(guān)鍵，特別是其中估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的分析與審計(jì)很大程度上決定并購(gòu)能否成功。在海外并購(gòu)中，被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)估價(jià)高低主要取決于企業(yè)對(duì)并購(gòu)以后預(yù)期收益多少和時(shí)間長(zhǎng)短。同時(shí)，估價(jià)會(huì)受到信息因素、估價(jià)方法的影響，使估價(jià)結(jié)論不科學(xué)、不合理，估價(jià)過(guò)程中所有的不確定性被稱(chēng)為并購(gòu)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。從現(xiàn)實(shí)情況看，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)開(kāi)展海外并購(gòu)時(shí)面臨以下方面的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

（一）來(lái)自被并購(gòu)企業(yè)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

1.并購(gòu)交易各方的資源互補(bǔ)性帶來(lái)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)制造業(yè)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)的資源互補(bǔ)性存在多個(gè)維度。總體而言，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)開(kāi)展大量海外并購(gòu)主要基于以下目的：①獲得對(duì)方的市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)，加快拓展海外市場(chǎng)，提高國(guó)際市場(chǎng)份額。②獲得對(duì)方的先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)、研發(fā)能力。③擴(kuò)大自身生產(chǎn)能力，以更大規(guī)?；a(chǎn)降低成本。④獲得穩(wěn)定的生產(chǎn)原材料渠道。因此，并購(gòu)交易各方的資源互補(bǔ)性高低，會(huì)影響估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)高低。范黎波等（2018）研究表明，資源互補(bǔ)性適度可以提高制造業(yè)并購(gòu)成功率，而雙方資源互補(bǔ)性越大，意味著并購(gòu)后的資源整合風(fēng)險(xiǎn)越高，使并購(gòu)估價(jià)難度增大，估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)提高，并購(gòu)談判時(shí)間長(zhǎng)、達(dá)成交易困難。

2.被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)信息中存在的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。海外并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自?xún)蓚€(gè)方面：①財(cái)務(wù)報(bào)表的內(nèi)容需要審計(jì)人員準(zhǔn)確判斷，因?yàn)樨?cái)務(wù)報(bào)表信息很可能沒(méi)有反映企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀況。②被并購(gòu)企業(yè)可能存在偷稅漏稅行為，或者以盈余管理方法提高企業(yè)的盈利能力，以此粉飾企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。如果制造業(yè)企業(yè)在海外并購(gòu)時(shí)不能掌握這些信息，很可能出現(xiàn)評(píng)估價(jià)格失真風(fēng)險(xiǎn)。

3.被并購(gòu)企業(yè)所處發(fā)展階段帶來(lái)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。如果被并購(gòu)對(duì)象是處于初創(chuàng)期的企業(yè)，特別是輕資產(chǎn)類(lèi)的中小企業(yè)，其業(yè)務(wù)、團(tuán)隊(duì)、管理模式、盈利模式等不穩(wěn)定，發(fā)展前景不確定，估價(jià)時(shí)存在市盈率偏高情形，對(duì)并購(gòu)企業(yè)不利。如果被并購(gòu)對(duì)象處于穩(wěn)定發(fā)展期，其業(yè)務(wù)、盈利等預(yù)測(cè)比較準(zhǔn)確，估價(jià)比較客觀，對(duì)于并購(gòu)企業(yè)是有利的。

（二）來(lái)自評(píng)估機(jī)構(gòu)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

1.估價(jià)方法選取不合理導(dǎo)致的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國(guó)制造業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)采用成本法、貼現(xiàn)法、市場(chǎng)法和期權(quán)法等。①成本法包括清算價(jià)值法、重置成本法和歷史成本法，這幾種方法各有優(yōu)劣，需要在評(píng)估中根據(jù)實(shí)際情況做出選擇。如歷史成本法具有簡(jiǎn)便性，但是科學(xué)性不夠，它不能真實(shí)評(píng)價(jià)并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。②貼現(xiàn)法是以合理的貼現(xiàn)率對(duì)被并購(gòu)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流或收益進(jìn)行貼現(xiàn)，以評(píng)估被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。③市場(chǎng)法通過(guò)選取和被并購(gòu)目標(biāo)相近或相同的公司作為參照物，以確定被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。采用此方法需要兩個(gè)前提：在被并購(gòu)企業(yè)是在成熟的市場(chǎng)國(guó)家，市場(chǎng)交易比較活躍；在被并購(gòu)企業(yè)所在市場(chǎng)能夠找到相同或者是相近企業(yè)作為參照物。在實(shí)際海外并購(gòu)操作中，估價(jià)人員要根據(jù)實(shí)際情況從以上估價(jià)方法中做出選擇，盡可能滿足風(fēng)險(xiǎn)控制的要求。

2.估價(jià)人員專(zhuān)業(yè)技能和職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)。制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)資產(chǎn)估價(jià)是專(zhuān)業(yè)性和技術(shù)性很強(qiáng)的工作，不同制造業(yè)類(lèi)別的估價(jià)內(nèi)容也存在差別，對(duì)估價(jià)人員的思想道德水平、專(zhuān)業(yè)知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)技能等素質(zhì)提出了很高要求。如果估價(jià)人員不熟悉與被并購(gòu)企業(yè)相關(guān)國(guó)家或地區(qū)的法律法規(guī)，對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)、產(chǎn)權(quán)、業(yè)務(wù)等資料掌握不全，或?yàn)榱酥\取非法個(gè)人利益故意使估價(jià)偏離應(yīng)有水平等違背法律、職業(yè)道德規(guī)范的行為，會(huì)給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)錯(cuò)誤的估值結(jié)論和估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

二、我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)成因

（一）并購(gòu)交易各方之間的信息不對(duì)稱(chēng)

海外并購(gòu)估價(jià)是交易各方的信息與決策博弈過(guò)程。在海外并購(gòu)中掌握信息多的一方往往具有更多主動(dòng)權(quán)，而信息相對(duì)缺乏方則處在不利位置。獲取被并購(gòu)企業(yè)信息質(zhì)量高低取決于它是否是上市公司及并購(gòu)雙方立場(chǎng)。如果它是上市公司、并購(gòu)雙方是友好的，則比較容易取得高質(zhì)量信息。許多并購(gòu)案例表明，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)中存在大量的信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象，且很多情況下是我國(guó)制造業(yè)企業(yè)處于信息劣勢(shì)方。由于開(kāi)展海外并購(gòu)準(zhǔn)備不足、急于求成，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)真實(shí)情況了解不充分。不少被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量低于預(yù)期，不良資產(chǎn)率、負(fù)債率高且披露不充分，甚至存在故意隱瞞行為，致使我國(guó)制造業(yè)企業(yè)不能準(zhǔn)確評(píng)估被并購(gòu)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值和盈利能力，可能出現(xiàn)估價(jià)過(guò)高、風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足情況，為并購(gòu)失敗或并購(gòu)后整合不成功埋下隱患。

（二）被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)信息的真實(shí)性和局限性

被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表是我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)中的首要依據(jù)。但是，財(cái)務(wù)報(bào)表是由眾多財(cái)務(wù)人員編制的，存在人為控制因素，如果它不能及時(shí)、充分、全面披露所有重要信息，甚至存在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假等行為，將直接降低并購(gòu)估價(jià)的準(zhǔn)確性。因此，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)在并購(gòu)海外企業(yè)時(shí)，要高度關(guān)注被并購(gòu)企業(yè)的重大事項(xiàng)，充分考慮這些因素后做出合理并購(gòu)估價(jià)。

（三）海外并購(gòu)估價(jià)工作復(fù)雜性

我國(guó)制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行海外并購(gòu)的主要目的在于獲得更多市場(chǎng)、技術(shù)、原材料等資源，以提高其在全球價(jià)值鏈中的地位、話語(yǔ)權(quán)。但是，海外并購(gòu)是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，涉及不同國(guó)家或地區(qū)的法律法規(guī)、經(jīng)濟(jì)狀況、企業(yè)文化、風(fēng)俗習(xí)慣、歷史傳統(tǒng)等，要求做好充分的估價(jià)準(zhǔn)備工作。同時(shí)，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)的管理水平、并購(gòu)主要目的、估價(jià)人員的操作風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境和前景等也將直接影響并購(gòu)估價(jià)的準(zhǔn)確性。

三、加強(qiáng)我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)審計(jì)

（一）組建估價(jià)審計(jì)團(tuán)隊(duì)

審計(jì)評(píng)估工作能夠順利開(kāi)展的首要前提是組建審計(jì)團(tuán)隊(duì)。審計(jì)團(tuán)隊(duì)包括以下人才：①具有豐富的海外并購(gòu)工作經(jīng)驗(yàn)的國(guó)際性人才。因?yàn)橹圃鞓I(yè)企業(yè)開(kāi)展海外并購(gòu)涉及多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，并購(gòu)難度更大。②各專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域優(yōu)秀人才。在開(kāi)展估價(jià)審計(jì)工作中，需要財(cái)務(wù)、法律、工程技術(shù)、環(huán)境、財(cái)稅、金融以及與制造業(yè)有關(guān)的人才。非常重要的一點(diǎn)是要求團(tuán)隊(duì)人員具有良好的職業(yè)操守和協(xié)同合作精神，以合理分工和團(tuán)隊(duì)協(xié)作為基礎(chǔ)，提高估價(jià)審計(jì)時(shí)效，并能根據(jù)全部信息對(duì)被并購(gòu)企業(yè)估價(jià)做出合理、準(zhǔn)確結(jié)論。

（二）掌握充分信息與盡職調(diào)查情況

我國(guó)制造業(yè)企業(yè)在海外并購(gòu)中聘請(qǐng)專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)，充分利用各種技術(shù)手段，對(duì)被并購(gòu)海外企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查，包括其財(cái)務(wù)狀況、技術(shù)水平、市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)、公司治理、潛在法律糾紛、重大事項(xiàng)等。充分掌握被并購(gòu)企業(yè)的信息，提高信息質(zhì)量進(jìn)而提高并購(gòu)估價(jià)的準(zhǔn)確性，有效降低并購(gòu)時(shí)掌握的被并購(gòu)企業(yè)的信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)，使我國(guó)企業(yè)在談判中處于有利地位。

審計(jì)人員要了解盡職調(diào)查的主體結(jié)構(gòu)，保證盡職調(diào)查人員的獨(dú)立性、專(zhuān)業(yè)性，審核盡職調(diào)查方案，判斷盡職調(diào)查所收集資料是否真實(shí)、完備，收集的信息是否能夠作為對(duì)被并購(gòu)企業(yè)價(jià)值做出合理判斷的依據(jù)。盡職調(diào)查完成以后，審計(jì)團(tuán)隊(duì)需要對(duì)盡職調(diào)查報(bào)告做出評(píng)價(jià)。

（三）對(duì)并購(gòu)估價(jià)假設(shè)和方法進(jìn)行評(píng)價(jià)

在我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)審計(jì)中，審計(jì)人員應(yīng)評(píng)價(jià)估價(jià)中是否充分考慮貨幣計(jì)量、會(huì)計(jì)主體、會(huì)計(jì)分期、持續(xù)經(jīng)營(yíng)等假設(shè)以及被并購(gòu)企業(yè)的技術(shù)水平、研發(fā)能力、無(wú)形資產(chǎn)、營(yíng)銷(xiāo)渠道等難以貨幣量化的因素。同時(shí)，審計(jì)人員對(duì)估價(jià)方法進(jìn)行評(píng)價(jià)，以確定估價(jià)環(huán)節(jié)是否有效地評(píng)估了被并購(gòu)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。此外，考慮我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)目的、并購(gòu)雙方立場(chǎng)等因素，可建議估價(jià)人員采取兩種或以上估價(jià)方法對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，以綜合全面評(píng)估被并購(gòu)企業(yè)價(jià)值，避免片面考慮某類(lèi)因素而導(dǎo)致估價(jià)偏高。

（四）提出審計(jì)建議

基于對(duì)估價(jià)假設(shè)的充分考慮和多種估價(jià)方法的比較，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)估價(jià)的審計(jì)人員使用科學(xué)方法對(duì)估價(jià)結(jié)論進(jìn)行復(fù)核，評(píng)價(jià)被并購(gòu)企業(yè)價(jià)值是否處于一個(gè)合理的估價(jià)區(qū)間，并確定一個(gè)合理的估價(jià)，使供決策者參考。

本文系湖南省教育廳高?？茖W(xué)研究重點(diǎn)項(xiàng)目“湖南制造業(yè)集群向全球價(jià)值鏈中高端躍升模式研究”（項(xiàng)目編號(hào)：15A203）的部分成果。