郭一霖

摘 要：隨著區(qū)域性股權(quán)交易中心的不斷成立，給中小企業(yè)的融資提供了便利。區(qū)域股權(quán)交易市場的特殊性，滿足了中小企業(yè)融資的要求，具體包括準(zhǔn)入門檻低、資金配備時(shí)間快，信息披露方式簡單，融資模式多樣性以及融資額度靈活的特點(diǎn)。但是，現(xiàn)階段融資模式依然有著諸多的問題，尤其是股權(quán)交易中心體制不健全，投資者的投資顧慮多，以及融資企業(yè)缺乏投資亮點(diǎn)。所以，強(qiáng)化融資主體的規(guī)范性，才能真正的發(fā)揮出股權(quán)融資的功效。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè);股權(quán)融資;區(qū)域性股權(quán)交易

1 研究背景與文獻(xiàn)綜述

1.1 研究背景

現(xiàn)階段，中國經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型期，國有企業(yè)的改革是經(jīng)濟(jì)市場化改革的主要任務(wù)，同時(shí)完善經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的各項(xiàng)配套設(shè)施，也是經(jīng)濟(jì)市場化改革的重要目標(biāo)。正因如此，扶持中小企業(yè)走向經(jīng)濟(jì)的快車道，幫助中小企業(yè)解決融資困難，成為了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)。銀行貸款是大多數(shù)企業(yè)的融資來源，然很多中小企業(yè)的信用結(jié)構(gòu)不能與銀行風(fēng)險(xiǎn)控制體系完全匹配，最終造成了企業(yè)銀行貸款的路徑被封堵。

1.2 文獻(xiàn)綜述

中小企業(yè)融資難主要表現(xiàn)在，直接融資渠道信息不對稱、間接融資規(guī)模過小等特點(diǎn)，究其原因與企業(yè)自身財(cái)務(wù)問題、信用問題有關(guān)。銀行擔(dān)心結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)有沒有完善的信用與財(cái)務(wù)體系，使得兩者不能得到有效的溝通。很多學(xué)者都嘗試著解決中小企業(yè)的融資問題，并提出了積極有效的解決方案。有的學(xué)者認(rèn)為，可以引入券商參與到股權(quán)交易市場中，也有些學(xué)者從OTC角度出發(fā)，結(jié)合我國多層次及資本市場體系，綜合分析區(qū)域性股權(quán)交易市場。然而，直接從中小企業(yè)融資模式出發(fā)，探討區(qū)域性股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究課題卻很少。筆者從中小企業(yè)如何從股權(quán)交易市場獲得融資的問題出發(fā)，對區(qū)域性股權(quán)交易市場融資模式的有效運(yùn)營機(jī)制進(jìn)行研究。

2 區(qū)域性股權(quán)交易融資及其發(fā)展

所謂的區(qū)域性市場屬于場外交易市場，它是設(shè)立在行政區(qū)域內(nèi)，為中小微企業(yè)提供各種融資服務(wù)的私募市場，具體的融資方式包括，掛牌融資、股權(quán)與債券的轉(zhuǎn)讓服務(wù)、以及股權(quán)質(zhì)押貸款。區(qū)域性市場股權(quán)交易融資有著明顯的特點(diǎn)，最突出特點(diǎn)是準(zhǔn)入門檻低，主板市場主要服務(wù)于大型企業(yè)的融資活動(dòng)，中小創(chuàng)市場主要服務(wù)于“二高六新”企業(yè)，雖然新三板也是全國股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，但卻有著行業(yè)與高新區(qū)的限制，科創(chuàng)板著重于科技研發(fā)。只有區(qū)域性市場，才以本地企業(yè)為主要對象，且對企業(yè)的盈利條件不做限制。

當(dāng)前，區(qū)域性股權(quán)市場不需要各種審核，也沒有上市審核與等待期，掛牌交易時(shí)間大約在3個(gè)月，相比主板市場1至2年的審核期而言，區(qū)域性股權(quán)市場大大的降低了融資耗時(shí)，使企業(yè)不會(huì)錯(cuò)過發(fā)展良機(jī)。中小企業(yè)提供的申請材料相對比較簡單，很大程度上降低了企業(yè)搜索咨詢的成本。融資模式多樣性，也給企業(yè)發(fā)展帶來便利，企業(yè)可以根據(jù)自身的發(fā)展，通過增發(fā)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)質(zhì)押等方式進(jìn)行融資活動(dòng)。靈活的融資額度，滿足了企業(yè)多次融資的需求。

3 區(qū)域性股權(quán)交易融資的運(yùn)行機(jī)制

3.1 區(qū)域性股權(quán)交易融資的參與主體

區(qū)域性股權(quán)融資的參與主體包括，中小企業(yè)、投資者、交易所、中介機(jī)構(gòu)四個(gè)方面，交易所是融資模式的組織者也是規(guī)則的制定者，起到了協(xié)調(diào)中小企業(yè)與投資方的需求，同時(shí)也要接受當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)部門的監(jiān)管。中介機(jī)構(gòu)為中小企業(yè)掛牌提供財(cái)務(wù)與法律的咨詢服務(wù)。投資者一定要符合國家的相關(guān)規(guī)定，其中包括了個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者。中小企業(yè)是融資方，同時(shí)也是創(chuàng)造市場價(jià)值的主體，在中介機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)下，健全企業(yè)的財(cái)務(wù)、制度、管理結(jié)構(gòu)等，進(jìn)而吸引更多的投資者。

3.2 區(qū)域性股權(quán)交易融資的基本流程

區(qū)域省級(jí)政府負(fù)責(zé)股權(quán)交易中心的設(shè)立，盡管具體的運(yùn)作方式并不一致，但基本流程也不會(huì)有太大的出入。因此由中小企業(yè)提出融資申請，股權(quán)交易中心組織中介機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供咨詢服務(wù)，中介機(jī)構(gòu)評(píng)估企業(yè)價(jià)值后，擬寫投資價(jià)值分析報(bào)告與融資方案，并推薦給在交易所注冊的投資方，投資方根據(jù)自身的偏好、投資風(fēng)險(xiǎn)、投資收益等綜合評(píng)定，確定是否進(jìn)行該項(xiàng)投資，股權(quán)交易中心負(fù)責(zé)股權(quán)的等級(jí)與托管，并將投資者的資金劃轉(zhuǎn)到中小企業(yè)。

3.3 區(qū)域性股權(quán)交易融資的利潤分配

各個(gè)參與主體的互惠互利，是區(qū)域性股權(quán)交易融資模式的設(shè)立初衷，股權(quán)交易所在運(yùn)營的過程中，不僅得到了會(huì)員單位的會(huì)費(fèi)還能在企業(yè)發(fā)展壯大后的轉(zhuǎn)板過程中獲取收益。中介機(jī)構(gòu)在融資模式中，不僅實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的客源還增加了新的收入點(diǎn)，尤其是對優(yōu)質(zhì)企業(yè)的深度挖掘，有利于企業(yè)發(fā)展壯大后的轉(zhuǎn)板過程積累客源。受益最大的莫過于中小企業(yè)，實(shí)現(xiàn)了對資金的迫切需求，投資者在議價(jià)過程中占據(jù)了主動(dòng)的地位，可以通過科學(xué)的方式，合理的獲取較低成本的企業(yè)股權(quán)，在日后的股轉(zhuǎn)再次轉(zhuǎn)讓過程中獲取高額差價(jià)。

4 區(qū)域性股權(quán)融資模式的不足與原因分析

4.1 市場定位不明確引起同質(zhì)惡性競爭

對企業(yè)業(yè)績、法律形態(tài)、融資方式、融資規(guī)模的不限制，成就了低門檻的掛牌制度，而且融資主體也可以突破行政區(qū)域的限制，只要當(dāng)?shù)卣c企業(yè)所在地政府有效溝通后，辦理相關(guān)證明就可以跨區(qū)域掛牌。因?yàn)槊總€(gè)區(qū)域性股權(quán)交易所的掛牌條件不盡相同，所以中小企業(yè)會(huì)選擇符合自身企業(yè)特點(diǎn)的交易所掛牌，進(jìn)而加劇了行業(yè)的競爭。

同時(shí)，市場定位不明確的前提條件下，造成了同區(qū)域內(nèi)建立多家股權(quán)交易中心，直接導(dǎo)致了資源閑置的現(xiàn)象發(fā)生，企業(yè)融資需求與服務(wù)過剩，是引起同行業(yè)競爭的根本原因。例如，京津冀地區(qū)有3家股權(quán)交易所，盡管可以從區(qū)域發(fā)展規(guī)模與企業(yè)數(shù)量方面進(jìn)行解釋，但具有主導(dǎo)性的股權(quán)交易中心只有一家，同時(shí)也說明了另外兩家的資源處于閑置狀態(tài)，進(jìn)而造成了服務(wù)資源的浪費(fèi)。

4.2 交易方式不靈活，缺乏價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制

隨著股權(quán)交易所的不斷建立，極大程度的拓展了企業(yè)的融資渠道，然而真正獲得融資的企業(yè)卻為數(shù)不多，實(shí)現(xiàn)掛牌到股權(quán)轉(zhuǎn)讓的企業(yè)更是為數(shù)不多。其中，天津股權(quán)交易所是成交量最大的，有將近九成的掛牌企業(yè)都真正實(shí)現(xiàn)了有效融資，緊接著是齊魯股權(quán)交易中心。盡管前海股權(quán)交易中心與上海股權(quán)托管交易中心掛牌數(shù)量遙遙領(lǐng)先，但卻缺少股權(quán)交易記錄，這也說明了現(xiàn)階段我國股權(quán)交易市場各方面都要提升，尤其是運(yùn)作效率方面需要進(jìn)一步提升的。

4.3 會(huì)員單位的職業(yè)素養(yǎng)良莠不齊

現(xiàn)階段，大多數(shù)的股權(quán)交易所的推薦會(huì)員中，只有少數(shù)的知名券商與銀行，絕大多數(shù)都是不知名的投資管理公司等，專業(yè)服務(wù)會(huì)員也多為本地企業(yè)，進(jìn)而造成業(yè)務(wù)水平的良莠不齊。甚至有些會(huì)員單位，為了獲取更多的客戶資源，鋌而走險(xiǎn)，選擇與中小企業(yè)合謀期盼投資者，造成了投資者投資積極性不高，亦或者會(huì)員單位與投資者合謀低價(jià)買進(jìn)高估值的企業(yè)資產(chǎn)，為企業(yè)帶來了損失。

4.4 業(yè)務(wù)單一，未能體現(xiàn)多種融資方式

多數(shù)的股權(quán)交易所都設(shè)有股權(quán)、債券轉(zhuǎn)讓，定向增發(fā)，權(quán)益質(zhì)押以及私募債等多元化融資服務(wù)，然而現(xiàn)實(shí)中各股權(quán)交易中心業(yè)務(wù)卻呈現(xiàn)了單一的狀態(tài)，通過相關(guān)數(shù)據(jù)顯示截至目前為止，只有天津交易所的業(yè)務(wù)體現(xiàn)出了多種融資方式，其他絕大部分都處于單項(xiàng)業(yè)務(wù)，或者單項(xiàng)活躍業(yè)務(wù)狀態(tài)。造成這種現(xiàn)象的原因主要有以下幾方面：一是企業(yè)自身問題，二是中介未能發(fā)揮業(yè)務(wù)水平，三是投資者偏好，四是交易所發(fā)展過程主要一項(xiàng)業(yè)務(wù)，比較單一。

5 完善區(qū)域性股權(quán)交易融資模式的對策

5.1 統(tǒng)一的掛牌制度和多層次市場相結(jié)合

解決同行惡性競爭的最好辦法是統(tǒng)一掛牌制度，并結(jié)合多層次市場，具體可以通過如下四個(gè)方面來解決。首先，按照區(qū)域方位內(nèi)市場容量確定交易中心數(shù)量，類似交易所進(jìn)行合并處理，降低市場運(yùn)營成本。其次，各個(gè)股權(quán)交易中心信息共享，統(tǒng)一企業(yè)掛牌制度，規(guī)避市場亂象。再次，在區(qū)域市場內(nèi)，按照企業(yè)信息披露與監(jiān)管要求，設(shè)立不同層級(jí)的掛牌制度，滿足不同水平的企業(yè)掛牌。最后，完善市場間轉(zhuǎn)板制度，對符合要求的企業(yè)進(jìn)行升級(jí)，對不符合要求的企業(yè)進(jìn)行降級(jí)。

5.2 完善交易制度，加快股權(quán)與資金的流動(dòng)性

引進(jìn)做市商制度能激發(fā)股權(quán)交易市場的活性，但我國現(xiàn)有法律束縛了做市商制度的建立，間接的降低了股權(quán)的流動(dòng)性與市場活躍度。因此，國家要加快修改《證券法》與《公司法》的不合理?xiàng)l例，解除對區(qū)域性市場股權(quán)持有人的限制，改善市場環(huán)境，加快股權(quán)與資金的流動(dòng)性、

5.3 加強(qiáng)會(huì)員 單位的管理和引導(dǎo)

服務(wù)會(huì)員的形象充分體現(xiàn)在職業(yè)素質(zhì)與業(yè)務(wù)素質(zhì)上，因此提升推薦會(huì)員等服務(wù)會(huì)員的業(yè)務(wù)素質(zhì)，交易中心要定對會(huì)員機(jī)構(gòu)進(jìn)行培訓(xùn)，確保職業(yè)素養(yǎng)，并設(shè)立相關(guān)的獎(jiǎng)罰機(jī)制。對服務(wù)會(huì)員采取分層級(jí)管理，設(shè)定相應(yīng)的考核標(biāo)準(zhǔn)，隨掛牌企業(yè)的升降而升降等級(jí)，讓會(huì)員市場充滿競爭，有競爭才會(huì)有更好的服務(wù)，才會(huì)督導(dǎo)服務(wù)會(huì)員加強(qiáng)自身管理。

5.4 合并價(jià)值性的交易所，活躍各種融資方式

談化行政干預(yù)，強(qiáng)化市場作用，打破常規(guī)，按市場要求重組交易所，對價(jià)值小的交易所進(jìn)行充分合并。交易所內(nèi)的服務(wù)會(huì)員要根據(jù)企業(yè)的自身特點(diǎn)，為其科學(xué)打造融資方式，掙脫單一融資模式的禁錮，避免融資企業(yè)錯(cuò)失良機(jī)。同時(shí)，交易所積極引入券商、銀行、私募投資基金以及集合信托計(jì)劃等投資者，增強(qiáng)市場的活躍度，促進(jìn)中小企業(yè)融資的發(fā)展。

6 結(jié)論

綜上所述，中小企業(yè)融資問題始終是經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的重點(diǎn)問題，只有解決企業(yè)融資困難，才能真正的實(shí)現(xiàn)整體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)性發(fā)展。區(qū)域性股權(quán)交易融資模式的出現(xiàn)，給中小企業(yè)融資帶來了便利，盡管交易所在發(fā)展過程中會(huì)出現(xiàn)各種問題，但隨著不斷改進(jìn)與提升，最終一定會(huì)實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)需求與資金流動(dòng)的完美結(jié)合，促進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)高效發(fā)展。

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