何一倩

摘 要 公司治理一直是學(xué)術(shù)界研究的焦點問題，而公司治理中有關(guān)股權(quán)激勵的討論一直不絕于耳。股權(quán)激勵作為上市公司的一種長期激勵機(jī)制，有助于解決股東于經(jīng)營者之間的代理成本問題。本文是以國內(nèi)外有關(guān)股權(quán)激勵理論研究文獻(xiàn)為基礎(chǔ)的文獻(xiàn)綜述，概括和總結(jié)國內(nèi)外對股權(quán)激勵理論的研究方向和研究成果，并對相關(guān)文獻(xiàn)做簡要分析。

關(guān)鍵詞 高管；股權(quán)；激勵

一、引言

股權(quán)激勵最早研究誕生于20世紀(jì)30年代，但是直到20世紀(jì)80年代以后，各個西方公司才普遍采用股權(quán)激勵政策。在我國，自從2006才正式引入。隨著市場的發(fā)展與股權(quán)激勵政策的不斷完善修復(fù)，越來越多的企業(yè)對高管人員采用股權(quán)激勵的政策，這也表明了研究股權(quán)激勵對上市公司的影響非常重要。本文通過國內(nèi)外股權(quán)激勵的文獻(xiàn)進(jìn)行綜合敘述。

二、股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ)

（一）委托代理理論

Micherl Jensen 和Willam. Meekling 提出的委托代理理論，其實就是一個團(tuán)體或者一個人委托另一個團(tuán)體和另一個人來完成某件事。通過委托代理，就使得所有權(quán)和控制權(quán)之間發(fā)生了分離，兩權(quán)分離之后引發(fā)了許多問題，分離之后由于委托者的所有權(quán)與代理人的管理權(quán)之間利益的不一致所導(dǎo)致的問題。

（二）人力資本理論

20世紀(jì)60年代興起了人力資本理論。人力資本依附于每個勞動者身上，通過對勞動者的體力、智力和技能所構(gòu)成的資本進(jìn)行投資。企業(yè)逐漸被看成是物質(zhì)和人力資本的有機(jī)結(jié)合的產(chǎn)物，物質(zhì)資本缺乏主動性，只能轉(zhuǎn)嫁價值而無法創(chuàng)造價值，人力資本則有運作物質(zhì)資本的能力和智慧，在運作物質(zhì)資本的同時創(chuàng)造價值，從而促進(jìn)企業(yè)價值上升。

（三）企業(yè)契約理論

企業(yè)契約理論是由科斯于1937年提出，至今為止已成為西方理論的主流，對我國企業(yè)的改革與發(fā)展也起了重要作用。在企業(yè)的發(fā)展中，企業(yè)的股東與經(jīng)營者之間指定了一定的契約，兩者之間的契約形成相互牽制相互激勵的機(jī)制。

三、國外研究現(xiàn)狀

國外對于股權(quán)激勵的研究大體分為以下幾方面：

（一）研究股權(quán)激勵與企業(yè)業(yè)績的關(guān)系

國外學(xué)者對股權(quán)激勵與經(jīng)營業(yè)績的關(guān)系的研究較多，結(jié)論也存在很大分歧，大體可以分為三個方面的結(jié)論：無關(guān)論、正相關(guān)論和雙重效用論。

早期的學(xué)者認(rèn)為，股東利益和管理人員薪酬激勵之間的聯(lián)系非常微弱，以股票為基礎(chǔ)的薪酬能否起到一定的激勵效果還值得懷疑。Jensen，Murphy（1990）進(jìn)行了對經(jīng)營者股權(quán)激勵的研究，發(fā)現(xiàn)股東利益和管理人員薪酬激勵之間只有一種非常微弱的聯(lián)系。

一部分學(xué)者的研究認(rèn)為，經(jīng)營者股權(quán)激勵和其他的薪酬方式相比，是一種有效的激勵方式，認(rèn)為提高管理層的持股比例能夠?qū)緲I(yè)績起到較好的促進(jìn)作用。

還有一部分學(xué)者的研究認(rèn)為，隨著高管人員的持股比例的提高，會對公司業(yè)績產(chǎn)生兩種完全相反的效應(yīng)：利益趨同效應(yīng)和壕溝防守效應(yīng)。Mork，Shleifer，Vishny（1988）的研究發(fā)現(xiàn)：持股比例介于0～5%之間時，兩者管理層持股比例和公司業(yè)績正相關(guān)；介于5%～25%之間負(fù)相關(guān)；超過25%時又正相關(guān)。

（二）股權(quán)激勵與經(jīng)營者投資的關(guān)系

管理層的規(guī)避風(fēng)險策略意味著回避風(fēng)險時就回避了收益，對這方面的研究，Hangen認(rèn)為，經(jīng)營者若擁有股票期權(quán)，他們更愿意接受較高的投資風(fēng)險.。Agrawal，Mandel等人的也研究證明經(jīng)營者報酬中期權(quán)比例較大時，他們的投資決策往往顯得更為積極進(jìn)取。

（三）股權(quán)激勵與效率的關(guān)系

對于股權(quán)激勵與管理者效率之間的關(guān)系如何，國外的研究如Harrey，Janmes，Holmaster（1994）的研究指出，在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中，激勵合同才足、是最優(yōu)的。但同時一些學(xué)者如Lambert，Larker，Verrechia通過研究指出，讓經(jīng)營者承擔(dān)風(fēng)險的報酬（如股票期權(quán)）成本較不讓經(jīng)營肯承擔(dān)風(fēng)險的報酬成本要高。

四、國內(nèi)研究現(xiàn)狀

國內(nèi)關(guān)于股權(quán)激勵的研究情況要比國外復(fù)雜得多，因為我國目前上市公司還未形成健全的公司治理結(jié)構(gòu)，尚未建帶完善的股權(quán)激勵制度。學(xué)者們大致從以下幾方面對股權(quán)激勵展開研究。

（一）上市公司實施股權(quán)激勵動機(jī)

呂長江等研究發(fā)現(xiàn)，我國上市公司實施的股權(quán)激勵計劃具有兩類動機(jī)：激勵型動機(jī)和福利型動機(jī)（或非激勵型動機(jī)）。一方面馮星（2014）引入Black-Scholes 模型對實施股權(quán)激勵動機(jī)的強(qiáng)弱加以衡量，從公司治理、成長性和公司性質(zhì)三個層面實證分析了上市公司選擇股權(quán)激勵的動機(jī)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國上市公司主要基于激勵動機(jī)實施股權(quán)激勵計劃。

另一方面，遲衛(wèi)娜（2011）認(rèn)為不完善的公司治理結(jié)構(gòu)使得許多公司股權(quán)激勵計劃的行權(quán)門檻很低，高管可以輕松到達(dá)行權(quán)條件，因而股權(quán)激勵變相演化成了為高管自已謀福利的工具。

（二）股權(quán)激勵機(jī)制影響因素

鄭宇梅（2011）、陳國民等（2013）、盧馨等（2013）均認(rèn)為上市公司基本特征和公司治理機(jī)制（如控股股東屬性、股權(quán)集中度與控股股東控制權(quán)、股權(quán)制衡度等）等因素，均從不同層面對其股權(quán)激勵行為的產(chǎn)生影響。

（三）股權(quán)激勵效應(yīng)

目前我國關(guān)于股權(quán)激勵效應(yīng)的研究分為以下三個方面：

（1）股權(quán)激勵與公司績效不相關(guān)、負(fù)相關(guān)。

史金平等（2014）經(jīng)過定量分析得出結(jié)論中小板的上市公司股權(quán)激勵對于業(yè)績的影響效果不顯著，并且出現(xiàn)了負(fù)相關(guān)的趨勢。黃倩倩（2012）也發(fā)現(xiàn)實施股權(quán)激勵與中小板上市公司的業(yè)績并不存在著正相關(guān)關(guān)系。

（2）股權(quán)激勵與公司績效正相關(guān)。

劉佑銘（2012）認(rèn)為股權(quán)激勵制度有助于減少上市公司管理者的超額消費、過度投資以及閑置資金等利益侵占行為，在實施股權(quán)激勵方案后，上市公司績效平均值有一定程度上升。

（3）股權(quán)激勵與公司績效的非線性關(guān)系。

楊恒莉（2013）選取中小板企業(yè)作為數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行實證研究，得出的結(jié)論是我國中小板上市公司的股權(quán)激勵與公司績效呈U 型關(guān)系，并且總體效果不顯著。

五、國內(nèi)外文獻(xiàn)評述

從股權(quán)激勵的發(fā)展及國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)激勵的研究來看，股權(quán)激勵經(jīng)過50多年的發(fā)展，已經(jīng)形成了完整的理論體系，但是單就我國為言，我國還沒有形成嚴(yán)格意義上的股權(quán)激勵模式，而且股權(quán)激勵的應(yīng)用也還沒有廣泛普及。通過研究國內(nèi)外有關(guān)股權(quán)激勵的相關(guān)文獻(xiàn)我們發(fā)現(xiàn)， 中國對股權(quán)激勵的相關(guān)研究應(yīng)該借鑒西方國家研究的思維， 但也要充分了解我國企業(yè)所面臨的問題，因地制宜的實施股權(quán)激勵。