董芳

【摘要】金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的本質(zhì)是如何更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，減少空轉(zhuǎn)和體內(nèi)循環(huán)，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的水平和效率?？傮w上，金融要與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相平衡，金融體系內(nèi)部發(fā)展要相協(xié)調(diào)。從切入點(diǎn)看，推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”是深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)。通過擴(kuò)大直接融資比重，加大對服務(wù)業(yè)的供給水平，發(fā)揮政策金融的試水作用，提升商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，強(qiáng)化內(nèi)源式資本補(bǔ)充機(jī)制等方式，加強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平，推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

【關(guān)鍵詞】金融 供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革 思考

一、引言

習(xí)總書記在十九大報(bào)告中指出：當(dāng)前我國的主要矛盾是人民日益增長的美好生活需要與不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾。中國經(jīng)濟(jì)從目前表象上看，是消費(fèi)需求抑制、投資需求缺失造成的內(nèi)需不旺，從本質(zhì)上看則是要素價(jià)格扭曲造成有效供給長期不足，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的長期失衡，企業(yè)自主研發(fā)和創(chuàng)新能力不足，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級動力不足，難以形成有效的投資需求，消費(fèi)傾向普遍下降。從產(chǎn)業(yè)角度理解，這也是2015年以來我國著力推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，增加有效供給，去化落后產(chǎn)能的主要出發(fā)點(diǎn)。作為從經(jīng)濟(jì)“三期疊加”到“新常態(tài)”認(rèn)識的延續(xù)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主要目的是破除長期積累的體制性、機(jī)制性和結(jié)構(gòu)性方面的約束。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革通過把改善供給結(jié)構(gòu)作為主攻方向，對經(jīng)濟(jì)體系結(jié)構(gòu)性失衡進(jìn)行修復(fù)，促進(jìn)供給體系更好地適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)的變化，推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展從數(shù)量到質(zhì)量、從速度到效益、從粗放到集約的高級形態(tài)演進(jìn)，改善經(jīng)濟(jì)管理。作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融行業(yè)的改革也是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要組成部分，金融在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面的本質(zhì)功能是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要動力[1]。

二、金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的切入點(diǎn)

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，不僅要加強(qiáng)生產(chǎn)領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)供給，擴(kuò)大有效供給，促進(jìn)供給體系更好適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)的變化，還需要發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，特別是要注意發(fā)揮金融市場的力量，進(jìn)一步盤活金融資源，引導(dǎo)資金從產(chǎn)能過剩領(lǐng)域流向供給不足領(lǐng)域。完成好供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板這五大重點(diǎn)任務(wù)，金融端的改革任務(wù)也首當(dāng)其沖，有效加大金融支持政策將成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的切入點(diǎn)。

金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，包括自身的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性緯度，也包括與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系緯度，有時(shí)候，這兩個(gè)緯度更像是一枚硬幣的兩面，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)與金融是互生共榮的生態(tài)體系。金融天生具有順周期發(fā)展的特點(diǎn)，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)供給側(cè)平穩(wěn)、需求側(cè)波動的特點(diǎn)明顯，在抵押品價(jià)格和企業(yè)經(jīng)營狀況波動的前提下，金融順周期性有其存在的客觀現(xiàn)實(shí)，金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，首先要向自身的結(jié)構(gòu)性問題動刀，減少周期波動。其次，金融服務(wù)要摒棄需求側(cè)和周期性管理思路，主動檢視供給的有效性和結(jié)構(gòu)性矛盾，否則難有大作為，勢必面臨更加嚴(yán)苛的競爭環(huán)境和生存狀態(tài)。因此，金融機(jī)構(gòu)要下定決心推進(jìn)自身金融服務(wù)的供給側(cè)改革，升級服務(wù)模式，主動調(diào)整結(jié)構(gòu)，提高與經(jīng)濟(jì)的匹配度。

金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的本質(zhì)是如何更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，減少空轉(zhuǎn)和體內(nèi)循環(huán)，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的水平和效率?？傮w上，金融要與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相平衡，金融體系內(nèi)部發(fā)展要相協(xié)調(diào)。從切入點(diǎn)看，推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”是深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)，這也應(yīng)該是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要思路所在。從具體思路看，就是要改善金融在經(jīng)濟(jì)中的錯(cuò)配問題，立足大金融理念，在實(shí)踐中不斷創(chuàng)新和突破。

三、金融支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主要方向

（一）降成本：擴(kuò)大直接融資比重，加大對服務(wù)業(yè)的供給水平

習(xí)近平總書記在中央金融工作會議上強(qiáng)調(diào)：要把發(fā)展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎(chǔ)制度扎實(shí)、市場監(jiān)管有效、投資者合法權(quán)益得到有效保護(hù)的多層次資本市場體系。我國直接融資比重一直是G20國家中最低的。從增量看，當(dāng)前我國直接融資比重約為30%，不僅低于美國這樣金融市場主導(dǎo)型國家，也低于傳統(tǒng)的銀行主導(dǎo)型國家的德國和日本（約70%），以及人均收入遠(yuǎn)低于我國的印度和印度尼西亞（60%以上）等國①。

發(fā)展直接融資的重要性，除了降成本的考量外，也與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型有關(guān)。隨著第三產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度的日益提高，融資需求也進(jìn)一步擴(kuò)大，但第三產(chǎn)業(yè)輕資產(chǎn)、高成長性的特點(diǎn)決定了對直接融資的依賴性。部分學(xué)者對國內(nèi)外產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的分析也證明了直接融資對第三產(chǎn)業(yè)的重要性，比如焦成煥、唐凱（2016）利用跨國面板數(shù)據(jù)分析認(rèn)為，第三產(chǎn)業(yè)和直接融資同時(shí)增加時(shí)，經(jīng)濟(jì)增加更快[2]。唐成偉（2017）利用跨省的面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)直接融資相對規(guī)模的擴(kuò)大對第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有階梯形促進(jìn)作用，當(dāng)直接融資規(guī)模與間接融資規(guī)模之比超過臨界值后這種促進(jìn)作用更加明顯，且隨著直接融資比例的不斷提高而進(jìn)一步放大[3]。當(dāng)前，新經(jīng)濟(jì)新動能方興未艾，新經(jīng)濟(jì)的高成長性、高融和性、輕資產(chǎn)性客觀上都要求直接融資業(yè)務(wù)的發(fā)展和創(chuàng)新。

（二）補(bǔ)短板：發(fā)揮政策金融的試水作用，適當(dāng)提高風(fēng)險(xiǎn)容忍度

政策性金融體現(xiàn)“政策性”的更高層次在于“戰(zhàn)略性”，國家宏觀戰(zhàn)略取向落實(shí)為具體的政策措施，也應(yīng)該是政策性金融的切入點(diǎn)和發(fā)力點(diǎn)。國內(nèi)產(chǎn)業(yè)層面上，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)應(yīng)該是政策性金融試水的方向，重點(diǎn)在于產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的介入和支持模式的探索。政策性金融不同于財(cái)政，但也要與商業(yè)性金融相區(qū)別。一些兼具公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品屬性的領(lǐng)域，應(yīng)該充分發(fā)揮政策性金融的試點(diǎn)示范和帶動作用。

當(dāng)前，政策性機(jī)構(gòu)在支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，面臨地方舉債規(guī)范的瓶頸約束，面臨業(yè)務(wù)單一模式的理念約束。在財(cái)政部門政府舉債規(guī)范的基礎(chǔ)上，政策性銀行支持基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目層面面臨無米下鍋的狀態(tài)，貸款額度收縮，特別是在中西部地區(qū)，金融供給不足與供給過剩的結(jié)構(gòu)性矛盾共存：過度的信貸資金（包括政策性機(jī)構(gòu)）追逐少量的合規(guī)政府項(xiàng)目，在市場中金融機(jī)構(gòu)議價(jià)能力偏弱，資金價(jià)格顯著低于東部省份；另一方面，縣域金融供給明顯不足，金融機(jī)構(gòu)偏少，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的一家能力較強(qiáng)，縣域貸款利率顯著高于東部省份。

政策性金融總體屬于專業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，對信息的把握，投資的研判能力顯著強(qiáng)于地方政府，應(yīng)該在規(guī)范地方舉債的基礎(chǔ)上，以市場為導(dǎo)向，創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，探索擴(kuò)大財(cái)政支出與鼓勵(lì)政策性金融機(jī)構(gòu)深度介入相結(jié)合，而非排他性地單一發(fā)債融資。

（三）去產(chǎn)能和去庫存：提升商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，降低順周期的正反饋效應(yīng)

一般來講，金融業(yè)的順周期特性比較明顯。研究表明，金融順周期性體現(xiàn)在信貸行為、籌資能力、資本實(shí)力和盈利能力等多個(gè)方面，并受到金融加速器效應(yīng)、信息不對稱和非理性行為等內(nèi)在因素，以及資本監(jiān)管、貸款損失撥備和公允價(jià)值計(jì)算等外在因素的影響。金融與實(shí)體之間的主動和被動正向反饋共同加大了順周期行為：一方面，金融機(jī)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營情況、抵押品價(jià)值周期性有一個(gè)被動的正向反饋，另一方面，由于信貸投放行業(yè)和領(lǐng)域的慣性而形成主動正向反饋。本質(zhì)上，這些正反饋是銀行風(fēng)險(xiǎn)管理水平不足的鏡像，債權(quán)債務(wù)關(guān)系更強(qiáng)調(diào)抵押物和擔(dān)保，而非周期研判、行業(yè)分析和市場考察，比如，近幾年煤炭企業(yè)擔(dān)保鏈引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)問題，另外，部分領(lǐng)域和行業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)的集中暴露也屢見不鮮。商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理水平不足，信貸投放的順周期性進(jìn)一步加劇了產(chǎn)能過剩，延緩了市場出清和僵尸企業(yè)的退出。這是一些銀行風(fēng)險(xiǎn)管理水平低下的最根本體現(xiàn)，地方法人金融機(jī)構(gòu)此類問題尤為突出。

當(dāng)前，去產(chǎn)能與去庫存深入推進(jìn)，基本完成預(yù)定目標(biāo)。需要注意的是，產(chǎn)能和庫存是動態(tài)過程，需求和供給的平衡也是動態(tài)過程，保持未來經(jīng)濟(jì)中的供需平衡是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深層次意義和啟示。今天過剩的產(chǎn)品，明天可能說短缺平，今天稀缺的資源，未來也可能成為過剩領(lǐng)域。所以根本是要提升金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，降低信號的正反饋，熨平周期性波動。當(dāng)然，前提是價(jià)格信號真實(shí)可靠，不存在價(jià)格管制導(dǎo)致的人為“過剩”與“短缺”。市場發(fā)揮資源配置的決定性作用，決定了效率，符合效率原則的前提下，不存在過剩與短缺。因此，一是政府部門要減少價(jià)格管制，二是金融機(jī)構(gòu)要切實(shí)提升自身風(fēng)險(xiǎn)管理水平。

（四）去杠桿：強(qiáng)化內(nèi)源式資本補(bǔ)充機(jī)制

高杠桿是宏觀金融脆弱性的總根源，在實(shí)體部門體現(xiàn)為過度負(fù)債，在金融領(lǐng)域體現(xiàn)為信用過快擴(kuò)張。金融機(jī)構(gòu)，特別是中小金融機(jī)構(gòu)通過同業(yè)等方式擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，加之不良貸款有所上升，侵蝕銀行業(yè)資本金和風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。近幾年商業(yè)銀行盈利能力減弱（資本利潤率近三年降幅較大，由20%以上回落至2018年1季度末的14%），只能通過外部補(bǔ)充資本，對金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營產(chǎn)生一定的影響，也為內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易埋下伏筆，不利于金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營。國際金融危機(jī)發(fā)生后，全球吸取的一個(gè)重要教訓(xùn)就是必須恢復(fù)和保持金融機(jī)構(gòu)的健康，要加快修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表[4]。強(qiáng)化內(nèi)源式資本補(bǔ)充機(jī)制，就是要堵住片面加杠桿沖規(guī)模的旁門，鼓勵(lì)開正門走大道。另外，金融機(jī)構(gòu)在發(fā)展同業(yè)業(yè)務(wù)的過程中，跨市場跨業(yè)態(tài)跨區(qū)域的影子銀行業(yè)務(wù)大興其道，理財(cái)業(yè)務(wù)多層嵌套，資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配，存在隱性剛性兌付。部分金融創(chuàng)新沒有堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的總體要求，空轉(zhuǎn)套利，自我循環(huán)，拉長了資金鏈條，加大了融資成本。

四、政策建議

（一）發(fā)揮多業(yè)態(tài)金融體系對經(jīng)濟(jì)的支持力度

進(jìn)一步發(fā)揮市場作用，積極引導(dǎo)私募資金、保險(xiǎn)直投等直接融資方式的市場和價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能。比如，各地政府的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償資金和擔(dān)保資金不僅要撬動銀行信貸，也適宜通過入股、獎勵(lì)、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)确绞?，探索與私募資金等市場力量的合作，嘗試一定比例的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，既體現(xiàn)地方政府的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃引導(dǎo)，也注重發(fā)揮市場的決定性作用。二是加大對第三產(chǎn)業(yè)企業(yè)上市融資和發(fā)行債券的支持力度，積極研究推廣對輕資產(chǎn)企業(yè)的信貸支持模式，完善無形資產(chǎn)估值評價(jià)體系。三是地方政府要注意用活產(chǎn)業(yè)基金、投融資平臺，通過股權(quán)投資的形式，加強(qiáng)引導(dǎo)示范作用，通過政府背景資金的投入，有效提升輕資產(chǎn)類型新興產(chǎn)業(yè)的融資能力。

（二）加大對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和重點(diǎn)領(lǐng)域的支持力度

金融支持“補(bǔ)短板”就是要加大對第三產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、科技創(chuàng)新領(lǐng)域等先進(jìn)生產(chǎn)力的資金投入，以及對民營經(jīng)濟(jì)、脫貧開發(fā)、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)等社會經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)的精準(zhǔn)支持[5]。支持戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)要著力加強(qiáng)信貸產(chǎn)品創(chuàng)新，一是對于國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和薄弱領(lǐng)域、重點(diǎn)環(huán)節(jié)，政策性金融應(yīng)該加大產(chǎn)品研發(fā)和支持力度，不局限于投資回報(bào)率低且回收期限長的基建領(lǐng)域，可以適當(dāng)提高利率以覆蓋風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，對試點(diǎn)和探索中的領(lǐng)域要有適當(dāng)?shù)拿庳?zé)和糾偏機(jī)制，適度提高風(fēng)險(xiǎn)的容忍度。二是要嘗試在政府項(xiàng)目貸款利率定價(jià)上建立自律機(jī)制，減少地方政府的道德風(fēng)險(xiǎn)。目前，一些政府項(xiàng)目成為信貸資金競相追逐的“香餑餑”，由于政府和國企項(xiàng)目議價(jià)能力較強(qiáng)，缺少對接銀團(tuán)貸款的主動性，多頭競爭壓價(jià)授信普遍存在，一方面擠壓金融機(jī)構(gòu)利潤空間，另一方面，從以往經(jīng)驗(yàn)看，過度信貸介入的領(lǐng)域蘊(yùn)藏金融風(fēng)險(xiǎn)的概率越高。三是政策性銀行開展政策性投資銀行業(yè)務(wù)，通過自有資金、對接并購基金等方式，對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)企業(yè)開展股權(quán)投資，投貸聯(lián)動，加大金融支持力度。

（三）提升商業(yè)銀行投研水平

一是加大商業(yè)銀行自身分析研究水平，提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力。特別是地方法人金融機(jī)構(gòu)，要從機(jī)制上和組織架構(gòu)上加強(qiáng)形勢研判和市場分析，把信貸資源“好鋼用在刀刃上”，切實(shí)增強(qiáng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率和水平。二是加大與市場研究機(jī)構(gòu)的合作，引資引智，既注重資金資本的硬約束，也關(guān)注智力資本的可續(xù)航，從激勵(lì)機(jī)制創(chuàng)新上增強(qiáng)對本地區(qū)重點(diǎn)行業(yè)的形勢預(yù)判和潛在比較優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)篩選發(fā)掘。

（四）強(qiáng)化商業(yè)銀行內(nèi)源式高質(zhì)量的增長

貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱框架的提出，將宏觀審慎提到非常高的程度，金融機(jī)構(gòu)必須更加重視內(nèi)源式的高質(zhì)量增長，而不是簡單的外延式規(guī)模擴(kuò)張。所謂內(nèi)源式高質(zhì)量，一是回歸主業(yè)，把支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)放在首位，而不是拼規(guī)模、拼通道、拼混業(yè)；二是注重風(fēng)險(xiǎn)防范，在技術(shù)和業(yè)務(wù)創(chuàng)新時(shí)更要重視對風(fēng)險(xiǎn)的防范；三是更加重視自身利潤對資本的補(bǔ)充，增強(qiáng)內(nèi)源式的資本積累，提升風(fēng)險(xiǎn)管控能力。

注釋

①數(shù)據(jù)來源：證監(jiān)會網(wǎng)站研究文章http：//www.csrc.gov.cn/pub/newsite/yjzx/sjdjt/zbsczdjcyj/201505/t20150514_276935.html。

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