【摘 要】 本文將機構(gòu)投資者劃分為穩(wěn)定型機構(gòu)投資者與交易型機構(gòu)投資者，選取A股上市公司2007—2016年的數(shù)據(jù)為研究對象，結(jié)果表明：機構(gòu)投資者持股比例與會計穩(wěn)健性顯著負相關(guān)；不同機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性的影響不同，穩(wěn)定型的機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性的影響更加顯著，且在國有企業(yè)中更顯著。

【關(guān)鍵詞】 會計穩(wěn)健性 機構(gòu)投資者 穩(wěn)定型機構(gòu)投資者 交易型機構(gòu)投資者

一、引言

穩(wěn)健性是最基本的一個會計計量原則對收益與損失進行非對稱的確認，并對會計信息質(zhì)量進行衡量（Basu，1997）。Watts在1993年提出會計穩(wěn)健性的概念隨后Basu在1997年提出反向回歸模型，自此會計穩(wěn)健性有了準確的計量方法，相關(guān)的研究也隨之興起。沈永建等（2013）、周瑋和吳聯(lián)生（2015）等從公司治理角度；張子健和陳效東（2013）、邵毅平和黃冰冰（2015）從股東角度分別研究了其對會計穩(wěn)健性的影響。

我國在2013年頒布《關(guān)于進一步加強資本市場中小投資者合法權(quán)益保護工作的意見》，也在強調(diào)會計信息的穩(wěn)健性，機構(gòu)投資者從自身利益考慮有可能對被投資單位的會計信息施加影響。不同類型的機構(gòu)投資者對不同的公司事件反應(yīng)存在差異，在我國機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性有何影響？不同機構(gòu)又對會計信息穩(wěn)健性產(chǎn)生怎樣的影響？企業(yè)性質(zhì)是否也會影響機構(gòu)投資者作用的發(fā)揮？

二、文獻綜述

個人投資者多出于投機動機不會過多的監(jiān)督管理層，機構(gòu)投資者由于持股較多，具有監(jiān)督管理層的動機。Pound（1988）將機構(gòu)投資者的公司治理作用歸類為三種：有效監(jiān)督假說、無效監(jiān)督假說與利益合謀假說，在此基礎(chǔ)上，國內(nèi)外學(xué)者也從不同視角考察了機構(gòu)投資者的公司治理作用。機構(gòu)投資者能夠及時發(fā)現(xiàn)公司的盈余管理并迅速采取應(yīng)對策略，從而抑制管理層的盈余管理行為。但也有學(xué)者得出不同的結(jié)論，Ahmed等（2013）發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者持股并沒有顯著負向調(diào)節(jié)管理者過度自信對于會計穩(wěn)健性的負向影響。對于不同學(xué)者得出了不同的結(jié)論，有學(xué)者指出沒有將機構(gòu)投資者進行分類對比是其原因之一。

前人研究表明不同的機構(gòu)投資者其投資動機和行為也會有所不同。Ramalingegowda等（2012）認為監(jiān)管型機構(gòu)投資者更加重視企業(yè)長遠發(fā)展，需要更加穩(wěn)健的會計信息，Chen等（2007）發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定型機構(gòu)投資者能夠采取積極的監(jiān)督政策；牛建波等（2013）發(fā)現(xiàn)交易型機構(gòu)投資者投資具有投機性，而穩(wěn)定型機構(gòu)投資者對公司自愿性信息披露的影響更加顯著[1]。

薄仙慧和吳聯(lián)生（2009）認為不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對于機構(gòu)投資者的行為也會產(chǎn)生不同的影響。我國國有公司存在三方面治理的弱化——內(nèi)部人控制、債務(wù)約束和政府干預(yù)，Chen等（2008）利用中國獨特的制度背景檢驗產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與會計穩(wěn)健性之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)相比于非國有企業(yè)，國有企業(yè)的會計穩(wěn)健性較好；張繼袖和陸宇建（2007）發(fā)現(xiàn)控股股東持股比例與盈余質(zhì)量成正比，而國有控股降低了會計穩(wěn)健性。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）機構(gòu)投資者與會計穩(wěn)健性

現(xiàn)代公司所有權(quán)與控制權(quán)的兩權(quán)分離是普遍存在的現(xiàn)象，并導(dǎo)致了信息不對稱的問題，合理的會計穩(wěn)健性能夠約束管理層的行為達到保護投資者的目的、降低管理者與外部投資者之間的信息不對稱程度。Watts（2003）認為個人投資者往往處于信息劣勢，也沒有足夠的時間和精力來評價財務(wù)報告的穩(wěn)健性，機構(gòu)投資者與之相比更具有經(jīng)驗和動機去監(jiān)督管理層[2]，楊海燕（2012）認為機構(gòu)投資者在中國證券市場出現(xiàn)較晚，各種法律法規(guī)不夠健全，機構(gòu)投資者發(fā)展在這種大環(huán)境下，會追求自身利益的最大化，未對董事會成員起到監(jiān)督的作用[3]。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)1

假設(shè)1：機構(gòu)投資者持股比例與會計穩(wěn)健性之間存在負相關(guān)關(guān)系。

（二）機構(gòu)投資者異質(zhì)性與會計穩(wěn)健性

一部分學(xué)者認為機構(gòu)投資者具有信息等方面的優(yōu)勢能有效監(jiān)督管理層；還有學(xué)者認為機構(gòu)投資者具有羊群效應(yīng)，大規(guī)模的持有或者拋售股票引發(fā)資本市場的暴漲暴跌。牛建波等（2013）發(fā)現(xiàn)爭議的原因是我國機構(gòu)投資者類型較多，其對會計穩(wěn)健性的影響不同，監(jiān)管型的機構(gòu)投資者會對公司會計穩(wěn)健性產(chǎn)生更多的需求，交易型機構(gòu)投資者多是出于投機目的很少能積極參與公司治理，而穩(wěn)定型機構(gòu)投資者出于自身利益考慮能主動監(jiān)督企業(yè)管理層。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)2

假設(shè)2：穩(wěn)健型機構(gòu)投資者相比于交易型機構(gòu)投資者，其對會計穩(wěn)健性的影響更加顯著。

（三）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與會計穩(wěn)健性

我國大部分企業(yè)是轉(zhuǎn)制而來，這為我們的研究帶來了新視角。相對于非國有公司來說，國有公司能夠從政府手中獲得許多財務(wù)和政治方面的幫助。我國國有公司普遍存在以下幾個問題：一所有者缺位、二債務(wù)軟約束問題。國有公司很少受到監(jiān)督，給管理層的自利行為提供了可能，降低了會計穩(wěn)健性；非國有公司往往受到很多的約束，因此為了獲得資金公司往往會采取穩(wěn)健的會計政策[4]。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3a：持有國有股份的機構(gòu)投資者有助于推動會計穩(wěn)健性；

假設(shè)3b：在國有企業(yè)中穩(wěn)定型機構(gòu)投資者持股與會計穩(wěn)健性的關(guān)系強于交易型機構(gòu)投資者。

四、研究設(shè)計

（一）研究模型與變量定義

為檢驗假設(shè)1，本文選取Ball和Shivakumar的模型并加入機構(gòu)投資者持股比例得到模型（1）：

為檢驗假設(shè)2，加入了虛擬變量機構(gòu)投資者的穩(wěn)定性，得到模型（2）：

對于機構(gòu)投資者的劃分參考牛建波等（2013），從時間和行業(yè)兩個維度衡量投資者的異質(zhì)性。變量的具體定義見下表1。

（二）樣本選取與描述性統(tǒng)計

本文選取2012—2016年上市公司為研究樣本并對原始樣本做了如下篩選：（1）剔除金融類上市公司（2）剔除ST、*ST的公司（3）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終得到7707個公司年觀測值，機構(gòu)投資者的數(shù)據(jù)來自RESSET數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。同時本文對全樣本以及分類后的子樣本進行行業(yè)分類分析，發(fā)現(xiàn)全樣本中制造業(yè)（C）的占比最高，達到65.21%，且全樣本中交易型機構(gòu)投資者占比49.70%；穩(wěn)定型機構(gòu)投資者占比50.30%，兩個子樣本的行業(yè)分布比較一致，其中制造業(yè)、交通運輸與服務(wù)業(yè)位居前三。

表2的顯示了穩(wěn)定型機構(gòu)投資者與交易型機構(gòu)投資者相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)兩類機構(gòu)投資者在應(yīng)計利潤（ACC）、持股比例（Share）以及（Soe）的差異在1%的水平上顯著，說明有必要分別將機構(gòu)投資者分為不同的類型進行考察其對會計穩(wěn)健性的影響。

五、實證結(jié)果分析

假設(shè)1的檢驗結(jié)果見表3，我們看到（1）（2）（3）列R2均在50%左右說明模型整體擬合度還可以，回歸具有參考價值。第（1）列報告了基本應(yīng)計現(xiàn)金流模型的回歸結(jié)果，經(jīng)營活動現(xiàn)金流與應(yīng)計利潤之間顯著負相關(guān)；DCFO*CFO與應(yīng)計利潤之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，說明當經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為負數(shù)時，弱化了經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流與應(yīng)計利潤之間的負相關(guān)關(guān)系，說明樣本公司是存在會計穩(wěn)健性的；第（2）列加入了機構(gòu)投資者持股比例，第（3）列加入控制變量企業(yè)性質(zhì)、資產(chǎn)負債率和市帳率對假設(shè)1進行檢驗，第（2）列DCFO*CFO的系數(shù)為0.620（在1%的水平上顯著）Share*DCFO*CFO，的系數(shù)為-1.990（1%的水平上顯著），說明機構(gòu)總體持股比例與會計穩(wěn)健性呈負相關(guān)關(guān)系，即隨著持股比例的上升，上市公司會計穩(wěn)健性下降，第（3）列加入控制變量后，Share*DCFO*CFO的系數(shù)依然是在1%水平上顯著為負，說明機構(gòu)投資者降低了會計穩(wěn)健性，因此證實本文假設(shè)1。同時本文將企業(yè)分為國有和非國有子樣本進行分別回歸結(jié)果見第（3）和第（4）列，國有企業(yè)中Share*DCFO*CFO的系數(shù)為-1.688（在1%的水平上顯著），非國有企業(yè)Share*DCFO*CFO的系數(shù)為-2.444（在1%的水平上顯著），相對于持有非國有上市公司股份而言，持有國有股份的機構(gòu)投資者有助于推動會計穩(wěn)健性，即在國有控股公司中，機構(gòu)持股與會計穩(wěn)健性的負相關(guān)關(guān)系較小，因此假設(shè)3a的部分得到驗證

假設(shè)2的檢驗結(jié)果見表4，第（1）列單獨加入機構(gòu)投資者類型進行回歸，發(fā)現(xiàn)Stable、Stable*DCFO、Stable*CFO系數(shù)均不顯著，也只是在5%的水平上顯著，而在第（2）列加入控制變量后我們發(fā)現(xiàn)所有的系數(shù)都在1%的水平上顯著，這再一次說明了不同類型的機構(gòu)投資者性質(zhì)不同其對會計穩(wěn)健性的影響有所不同。第（2）列DCFO*CFO的系數(shù)為-0.700（在1%水平上顯著），Stable*DCFO*CFO的系數(shù)為0.239（在1%的水平上顯著），說明在經(jīng)營活動現(xiàn)金流為負（企業(yè)經(jīng)營狀況不好時）穩(wěn)定型機機構(gòu)投資者能夠減弱經(jīng)營活動現(xiàn)金流CFO與應(yīng)計利潤ACC之間的負相關(guān)關(guān)系，即與交易型機構(gòu)投資者相比，穩(wěn)定型機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性的影響更加顯著，增強了企業(yè)的會計穩(wěn)健性，因此假設(shè)2得到驗證。同時Soe*DCFO*CFO系數(shù)為0.438（在1%的水平上顯著），聯(lián)系Stable*DCFO*CFO的系數(shù)0.239（在1%的水平上顯著），說明機構(gòu)投資者持有國有股，穩(wěn)定型機構(gòu)投資者相比于交易型機構(gòu)投資者更能促進企業(yè)的會計穩(wěn)健性，因此文中假設(shè)3b得到驗證。

六、穩(wěn)健性檢驗

1、本文借鑒Ramalingegowda和Yu的基本思路，考慮到機構(gòu)投資者與會計穩(wěn)健性之間的內(nèi)生性的影響，在計算時考慮滯后一期機構(gòu)投資者持股對會計穩(wěn)健性的影響，并將其按照以上兩個模型進行回歸，其結(jié)果支持原來結(jié)論。

2、本文還借鑒Elyasiani等的做法，采用五年的時間窗口重新考量機構(gòu)投資者的穩(wěn)定性，按照文中第（3）個模型對假設(shè)2和假設(shè)3b進行穩(wěn)健性檢驗，與之前檢驗得出結(jié)論一致。

七、結(jié)論

本文以2012——2016年滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究了機構(gòu)投資者持股與會計穩(wěn)健性之間的關(guān)系，結(jié)果表明：（1）機構(gòu)投資者持股比例與會計穩(wěn)健性負相關(guān)，分析原因是我國機構(gòu)投資者晚于歐美等資本市場，還沒有起到積極監(jiān)督管理層的作用；（2）機構(gòu)投資者的類型不同其對會計穩(wěn)健性的影響不同，穩(wěn)定型機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性水平需求更高，因此能夠發(fā)揮監(jiān)督職能；（3）進一步研究發(fā)現(xiàn)，在國有控股企業(yè)中，相比于交易型機構(gòu)投資者，穩(wěn)健型機構(gòu)投資者更能促進企業(yè)的會計穩(wěn)健性。

自2000年提出“超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者”來調(diào)整資本市場投資結(jié)構(gòu)以來，機構(gòu)投資者得到了快速的發(fā)展，其是否能夠?qū)局卫懋a(chǎn)生積極的作用一直以來備受爭議，本文的研究結(jié)論得出的是機構(gòu)投資者持股比例與會計穩(wěn)健性之間存在負相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)論在一定程度上支持了機構(gòu)投資者和企業(yè)管理層合謀，損害中小股東利益的說法，因此也間接表明了機構(gòu)投資者并沒有發(fā)揮積極治理的作用，因此需要相關(guān)部門出臺法律規(guī)范來指引機構(gòu)投資者向健康、良好的趨勢發(fā)展。另外，我國國有企業(yè)存在一些所有者缺位、債務(wù)軟約束等問題，更需要通過機構(gòu)投資者持股來發(fā)揮監(jiān)督作用。

【參考文獻】

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[4] 王震.機構(gòu)投資者持股與會計穩(wěn)健性[J].證券市場導(dǎo)報，2014（5）：14-19.

作者簡介：張迪迪，廣西大學(xué)商學(xué)院財務(wù)管理專業(yè)，研究方向：公司治理.