樊海峰

摘要：券商同業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，導(dǎo)致券商生存空間擠壓，為了提升效益，亟需擴(kuò)展業(yè)務(wù)邊界，拉長(zhǎng)客戶服務(wù)鏈條，內(nèi)部交叉銷售應(yīng)運(yùn)而生，由此帶來的績(jī)效考核發(fā)生根本變化，尤其是賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)入買賣方市場(chǎng)，輕資產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)入重資產(chǎn)市場(chǎng)，資本金渴求強(qiáng)烈，內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移定價(jià)在資金管理中的作用凸顯，有必要對(duì)內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)進(jìn)行深入探討。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)；證券公司資金管理；應(yīng)用可行性

隨著同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，為了博取較高收益，券商業(yè)態(tài)悄然發(fā)生變化，對(duì)客戶的服務(wù)模式由單一階段性服務(wù)變革為多元的涵蓋了導(dǎo)入（誕生）、成長(zhǎng)、成熟、衰退（死亡）等的全生命周期的服務(wù)，從前端的孵化、財(cái)務(wù)顧問、投資、融資到后端的售后跟蹤，券商的服務(wù)鏈條拉長(zhǎng)，可實(shí)現(xiàn)客戶深度挖掘的交叉銷售也就應(yīng)運(yùn)而生。

所謂交叉銷售即借助數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)，發(fā)現(xiàn)客戶多樣化需求，并通過滿足其需求而銷售多種相關(guān)服務(wù)或產(chǎn)品的一種新興營(yíng)銷方式。面對(duì)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈的生態(tài)，交叉銷售對(duì)證券公司爭(zhēng)攬客戶、提升客戶體驗(yàn)、增強(qiáng)內(nèi)部協(xié)同以及實(shí)現(xiàn)整體利益最大化助益良多。交叉銷售也意味著證券公司的服務(wù)重心由“產(chǎn)品引薦型”向“客戶需求型”轉(zhuǎn)變，若要達(dá)成上述目標(biāo)，傳統(tǒng)商業(yè)模式已不能滿足券商發(fā)展需要，必須打破原有劃分業(yè)務(wù)線設(shè)置組織架構(gòu)及引入證券經(jīng)紀(jì)人的營(yíng)銷模式，積極推進(jìn)線上導(dǎo)流、開戶、交易，結(jié)合線下實(shí)體的強(qiáng)化客戶體驗(yàn)、滿足適當(dāng)性管理需求的功能權(quán)限開通、投資與融資聯(lián)動(dòng)以及運(yùn)用人工智能為客戶畫像進(jìn)而完成引導(dǎo)式成交等的商業(yè)模式。為了形成一體化服務(wù)體系，需要理順前中后臺(tái)的業(yè)務(wù)、職能部門業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)與激勵(lì)機(jī)制，但有效的績(jī)效評(píng)價(jià)和激勵(lì)的前提就是選擇合理的內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)。

一、券商內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)可采取的方法

內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格指企業(yè)內(nèi)部各責(zé)任中心之間由于相互結(jié)算或轉(zhuǎn)賬所使用的價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)。其理論基礎(chǔ)是20世紀(jì)70年代中期英國(guó)里丁大學(xué)的巴克利（P.Buckley）和卡森（M.Casson）及拉格曼（A.Rugman）提出的內(nèi)部化理論。內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格作為一種計(jì)量手段，目的在于確定轉(zhuǎn)移產(chǎn)品或勞務(wù)的價(jià)值量。價(jià)值量的衡定既標(biāo)志著提供產(chǎn)品或勞務(wù)的責(zé)任中心經(jīng)濟(jì)責(zé)任的完成，同時(shí)也標(biāo)志著接受產(chǎn)品或勞務(wù)的責(zé)任中心應(yīng)負(fù)經(jīng)濟(jì)責(zé)任的開始。券商內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格發(fā)生的載體主要包括勞務(wù)服務(wù)交易、資金拆借，進(jìn)而形成內(nèi)部服務(wù)轉(zhuǎn)移價(jià)格、內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移價(jià)格。

資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)就在于價(jià)值發(fā)現(xiàn)，其內(nèi)部產(chǎn)品或勞務(wù)轉(zhuǎn)移存在完全競(jìng)爭(zhēng)的外部市場(chǎng)，因此券商內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格較適宜采取以市場(chǎng)為導(dǎo)向的，或者以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的協(xié)商價(jià)。證券業(yè)務(wù)高度開放的發(fā)展態(tài)勢(shì)需要相應(yīng)的市場(chǎng)化定價(jià)模式助推，市場(chǎng)導(dǎo)向定價(jià)法公平（價(jià)格雙方均有利可圖）、效益（共同努力降低成本）且符合激勵(lì)相容（利于公司對(duì)部門業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)）的特點(diǎn)決定了其良好的適用性。

內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格更多的體現(xiàn)了一種各責(zé)任中心經(jīng)濟(jì)利益的博弈，而資金確認(rèn)以其較服務(wù)定價(jià)難度更大提高了券商操作的復(fù)雜性。本文僅就資金內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)予以探討。

二、資金內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)（FTP）計(jì)價(jià)方式

資金內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格俗稱資本成本，是由企業(yè)投入的不同資本的資金成本加權(quán)計(jì)算而來，即加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC。

WACC=∑（某一資本的資金成本*該項(xiàng)資本所占比重）

從投資者角度出發(fā)，不同資本來源主要有長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期債券、優(yōu)先股、普通股、留存收益。

其中：長(zhǎng)期借款資金成本=借款利率*（1-所得稅率）/（1-籌資費(fèi)率）

長(zhǎng)期債券資金成本=債券利率*（1-所得稅率）/（1-籌資費(fèi)率）

優(yōu)先股資金成本=股息/（股票價(jià)格*（1-發(fā)行費(fèi)率））

普通股（或留存收益）資金成本=無風(fēng)險(xiǎn)利率+系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)*（市場(chǎng)平均回報(bào)率-無風(fēng)險(xiǎn)利率）（以資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAMP計(jì)算）

以上的募集方式中，尤其是債權(quán)類的募資，無論是公開市場(chǎng)募集、還是向銀行、資管公司或股東等私募募集，基本都是圍繞SHIBOR價(jià)格而波動(dòng)，因此充分體現(xiàn)了當(dāng)前市場(chǎng)資金的余黜、流動(dòng)性、市場(chǎng)化元素。

三、資金內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)在券商資金管理的具體應(yīng)用

為了提高資金使用效率和效益，國(guó)內(nèi)券商大多以結(jié)算中心的模式進(jìn)行資金的集中管控，證券公司內(nèi)部建立虛擬資金池，所有募集資金均先進(jìn)入資金池，需使用資金的由資金池內(nèi)轉(zhuǎn)出。以公司統(tǒng)一的內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移價(jià)格（簡(jiǎn)稱FTP），從資金籌集部門買入資金，并將資金賣給資金運(yùn)用部門，資金成本實(shí)行收支兩條線，充分發(fā)揮利率的杠桿作用。

通常以計(jì)算的WACC價(jià)作為基準(zhǔn)價(jià)或中間價(jià)，加上一定的BP作為買入價(jià)向資金供應(yīng)部門購(gòu)入，買入價(jià)與中間價(jià)的差額記作供應(yīng)部門的利潤(rùn)；結(jié)算中心加上一定的BP作為賣出價(jià)提供給資金需求部門，如果結(jié)算中心不作為利潤(rùn)中心考核，則賣出價(jià)扣除中間價(jià)其差額記作總部留存利潤(rùn)；如果結(jié)算中心作為利潤(rùn)中心考核，則確定一個(gè)分成比例，一部分作為結(jié)算中心的利潤(rùn)，一部分作為公司留存利潤(rùn)。將結(jié)算中心作為利潤(rùn)中心去考核，有利于發(fā)揮結(jié)算中心在公司整體資金管控中的作為，提升公司整體效益。同時(shí)，買入價(jià)的加價(jià)部分建議無需考量外購(gòu)價(jià)格的高低對(duì)買入價(jià)的影響，這樣做的目的在于當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)資金緊張而整體供應(yīng)價(jià)格高企時(shí)，不因調(diào)整加價(jià)給予資金供應(yīng)部門積極性的打擊而最終影響資金的募集。

但是市場(chǎng)波動(dòng)、風(fēng)險(xiǎn)因子對(duì)FTP的計(jì)量的影響建議通過賣出價(jià)來調(diào)整，這樣做可使得資金需求部門站在公司整體角度去平衡業(yè)務(wù)銷售價(jià)格和業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與公司資本規(guī)模、承受能力的匹配。

比如說，券商開展的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，假定累計(jì)通過發(fā)行次級(jí)債、公司債等方式募集的資金計(jì)算的FTP為5.2%/年化，其中包括本期公司唯一一筆投行部門發(fā)行年化5.5%債券募集的資金，假設(shè)公司確定的買入價(jià)加價(jià)為50BP，則本期投行部門因?yàn)楣灸假Y獲得的資金利潤(rùn)為50BP；本期信用業(yè)務(wù)部門需要資金供應(yīng)，則結(jié)算中心按照股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子加價(jià)100BP、市場(chǎng)近期資金流動(dòng)性狀況加價(jià)30BP，則本期結(jié)算中心提供給信用業(yè)務(wù)部門的賣出價(jià)為6.5%/年化（FTP+風(fēng)險(xiǎn)因子100BP+流動(dòng)性因子30BP），結(jié)算中心作為利潤(rùn)中心考核，假定與公司確定的分成比例為5：5，這130BP中有65BP記作結(jié)算中心利潤(rùn)；信用業(yè)務(wù)部門將從資金池中獲取的資金以7%/年化銷售給客戶，則差價(jià)50BP屬于信用業(yè)務(wù)部門的利潤(rùn)（7%-6.5%/年化）。具體每一品種需嵌入風(fēng)險(xiǎn)管理因子的計(jì)價(jià)，券商可以結(jié)合自身資本實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)偏好、流動(dòng)性做出調(diào)整。

四、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)需要引入對(duì)資金成本考核的必要性

券商在對(duì)責(zé)任中心評(píng)價(jià)時(shí)，目前大多采用以平衡記分卡（BSC），其中選取的關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）又以利潤(rùn)、業(yè)務(wù)規(guī)模為主，但是隨著券商由輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)入重資產(chǎn)行業(yè)，對(duì)資本的消耗增加，資本對(duì)業(yè)績(jī)的撬動(dòng)明顯，績(jī)效評(píng)級(jí)不再僅僅追蹤會(huì)計(jì)利潤(rùn)而應(yīng)著力經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，理由如下：

（一）利潤(rùn)表未考慮現(xiàn)金收支的時(shí)間價(jià)值；

（二）利潤(rùn)表不能體現(xiàn)最終分配給投資者股息之后的真實(shí)經(jīng)營(yíng)成果，唯有分紅之后的留存收益才是企業(yè)可以真正可用的資源，傳統(tǒng)的收益分析并未關(guān)注企業(yè)支付資金成本后的財(cái)務(wù)成果。

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