王予德 劉勝題

摘要：本文首先通過對余額寶收益的機理分析得出上海銀行間拆借利率shibor是影響余額寶收益率的最主要因素，然后選取數(shù)據(jù)建立模型對兩個變量進行回歸分析，最終得出余額寶收益率會受到上一期shibor變化的影響，兩者趨于同向變化的結(jié)論。最后根據(jù)結(jié)論分析提出一些對余額寶的發(fā)展預(yù)測及投資建議。

關(guān)鍵詞：余額寶；收益率；shibor；影響因素

引言

余額寶是2013年6月支付寶推出的余額增值服務(wù)和活期資金管理服務(wù)產(chǎn)品，其最開始借助中國最大的電子商務(wù)平臺淘寶網(wǎng)互聯(lián)網(wǎng)購物的第三方支付模式得到迅速發(fā)展。余額寶不僅可以直接用于購物、繳費、轉(zhuǎn)賬等消費支付，而且每天還可以產(chǎn)生一定的利息收入，因而余額寶在網(wǎng)購呈爆發(fā)式增長的背景下成功吸引了廣大消費者的關(guān)注。余額寶實際上是天弘基金旗下的余額寶貨幣基金（基金代碼000198），是移動互聯(lián)網(wǎng)時代的創(chuàng)新型互聯(lián)網(wǎng)金融理財管理工具。余額寶的出現(xiàn)有益地補充了現(xiàn)有的投資產(chǎn)品，降低理財門檻的同時實現(xiàn)了大眾理財和懶人理財，貫徹了普惠金融的理念。截止到2017年6月底，余額寶已達(dá)到1.43萬億元，超過了招商銀行2016年底的個人活期和定期存款總額，也成為全球規(guī)模最大的貨幣基金。

余額寶成立初期不單依靠操作簡便、交易成本低、流動性強等特點吸引大眾，更重要的是余額寶的利率遠(yuǎn)高于銀行的活期存款利率。成立初期，余額寶的收益率持續(xù)走高，在2014年1月份月平均七日年化率達(dá)到最高的6.5777%。隨后2015年經(jīng)歷了政策上的兩次降息降準(zhǔn)后，余額寶的收益率不斷下降，在2016年9月份月平均七日年化率降至最低的2.3371%。進入2017年以來，余額寶的年化收益率不斷上漲，到5月11日又重新突破了4%。余額寶的月平均七日年化收益率在兩年多的時間里經(jīng)歷了較大幅度的波動，為何余額寶的收益率會有此較大幅度的波動？對于大多持有余額寶份額的簡單投資者來說，理清影響余額寶年化收益率變動的影響因素至關(guān)重要，因此本文研究了影響余額寶收益率變動的主要因素以及進行相關(guān)性分析并得出結(jié)論。

1、余額寶運營模式分析

支付寶是消費者在淘寶網(wǎng)購物時進行支付的工具，消費者可以先把錢充進自身的支付寶賬戶中進行消費。在推出余額寶后，消費者不僅可以把錢充入支付寶余額，也可以直接充入余額寶中，余額寶和支付寶余額一樣可以進行支付、提現(xiàn)等功能。但不同的是，充入余額寶的錢每天會產(chǎn)生一定的利息收入，這是因為兩個賬戶的根本性質(zhì)是不同的。充入余額寶的錢實質(zhì)上是購買了天弘基金旗下的余額寶貨幣基金，創(chuàng)新之處在于消費者持有基金份額的同時可以直接用于消費，也可以迅速轉(zhuǎn)出到綁定的銀行卡或支付寶余額，可以說余額寶是嵌入支付寶的貨幣基金。消費者、支付寶和天弘基金公司三方形成了余額寶的買、承銷和賣的運營模式，全部流程可以直接在電腦或手機移動端完成，操作便捷，并且使消費者不知不覺中變成了投資者。因此在網(wǎng)購興起的背景下，余額寶在短期內(nèi)得到了飛速的發(fā)展。余額寶創(chuàng)新性的運營模式也使互聯(lián)網(wǎng)理財開始進入大眾視野。

2、余額寶收益機理分析

余額寶實質(zhì)上是在支付寶平臺上針對支付寶用戶進行直銷的貨幣基金，由基金經(jīng)理集中后主要投資于銀行存款、國債等短期金融工具。根據(jù)天弘余額寶貨幣2017年季度報告中的投資組合報告可以得到：到2017年9月30日，債券投資占總體資產(chǎn)配置的7.87%，買入返售金融資產(chǎn)僅占4.87%，而銀行存款和結(jié)算備付金合計占到了總體資產(chǎn)配置的87.11%。下面（表1）整理了2017年余額寶資產(chǎn)配置的變化情況：

對比前兩個季度的數(shù)據(jù)可以看出2017年以來余額寶在資產(chǎn)配置方面加大了銀行存款的配置比例，因此可以說明余額寶的收益主要來自于基金和商業(yè)銀行的協(xié)定存款利率，協(xié)定存款利率越高，余額寶的收益就越高，協(xié)定存款利率越底，則余額寶的收益就越低。協(xié)定存款利率以中央銀行規(guī)定的基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)。一般來說，當(dāng)貨幣政策或者其他原因?qū)е率袌隽鲃有匀笔зY金面緊張的時候，協(xié)議存款利率相對較高，理論上來講接下來余額寶的收益率也應(yīng)該較高。在我國，能夠直接反映市場資金面緊張程度的數(shù)據(jù)為上海銀行間同業(yè)拆放利率shibor，因此本文將著重研究余額寶收益率變動和shibor變動之間的關(guān)系，將選取2016年6月30日以來的余額寶每周末的七日年化收益率和上一期期末的shibor人民幣同業(yè)拆借1周利率進行線性回歸分析。

圖1為2016年6月30日到2017年12月15日的每周末余額寶七日年化收益率和shibor同業(yè)拆借一周利率的走勢對比圖，縱軸為利率（%），橫軸為時間跨度。其中上方為余額寶七日年化收益率走勢曲線，下方為shibor同業(yè)拆借一周利率走勢曲線。下面將建立模型，運用r語言對兩個變量進行線性回歸分析并得出結(jié)論。

3、建立實證模型

變量的選取。本文通過貨幣基金的收益機理分析，選取余額寶七日年化收益率和上一期的shibor同業(yè)拆借一周利率為兩個假設(shè)的相關(guān)變量。

數(shù)據(jù)來源。余額寶七日年化收益率可以從天天基金網(wǎng)收集得到，shibor的同業(yè)拆借一周利率數(shù)據(jù)來自shibor的官方網(wǎng)站，本文選取了從2016年6月30日到2017年12月15日的余額寶七日年化收益率以及相對應(yīng)的上一周期shibor同業(yè)拆借一周利率，共76組數(shù)據(jù)，已在上文圖1中體現(xiàn)。

建立模型?；谏鲜鲎兞拷⒁话憔€性回歸模型，以上一周期末的shibor同業(yè)拆借一周利率作為自變量，以本周期末的余額寶七日年化收益率作為因變量，模型為Y=AX+B。將數(shù)據(jù)輸入R中，得到如下結(jié)果（圖2）：

其中x表示了余額寶七日年化收益率和上一周期的shibor一周利率之間的關(guān)系系數(shù)，也就是模型中的A值?？梢钥闯瞿Ｐ偷玫降膒值 p-value<2.2e -16處于0和0.001之間，因此可以得到余額寶七日年化收益率與上一周期的shibor一周利率之間存在長期顯著性關(guān)系的結(jié)果。R-squared為0.7249表示余額寶七日年化收益率的72.49%可以由上一周期的shibor一周利率來解釋。x為0.86805表示上一周期末的shibor一周利率與余額寶七日年化收益率同向變動，并且shibor一周利率變化1個百分點會引起余額寶七日年化收益率變化0.86805個百分點?；仡檰为氉兞康拇笾纶厔?，在選取的時間跨度中，shibor一周利率的走勢向右上方傾斜，總體上來看處于緩慢上升的階段。余額寶的七日年化收益率走勢同樣向右上方傾斜，總體上來看也處于緩慢上升的階段，兩個變量的趨勢對比符合實證模型所得到的結(jié)果。

值得注意的是，在選取的數(shù)據(jù)中，第26、55、56組數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化殘差落在了置信區(qū)間（-2，2）之外，其概率小于等于0.05，因此可在95%置信度將其判斷為異常實驗數(shù)據(jù)，不參與回歸擬合。下面（圖3）為實驗過程中得到的數(shù)據(jù)殘差正態(tài)分布：

4、結(jié)論、預(yù)測與建議

結(jié)論：通過上述實證模型可以看出余額寶七日年化收益率確實會受到上一周期末shibor一周利率的影響，兩者呈正相關(guān)變化?？梢哉fshibor利率的變化是影響余額寶收益率的重要因素，而shibor直接反映了市場的資金面的緊張程度，因此也可以說市場資金面的緊張程度是影響余額寶收益率的重要因素。當(dāng)市場資金較為緊張、缺乏流動性時，shibor利率較高，導(dǎo)致余額寶的收益率升高；當(dāng)市場資金面較為寬松、流動性較好時，shibor利率較低，進而導(dǎo)致余額寶的收益下降。回顧余額寶的歷史收益率也可以驗證這一結(jié)論：在2014年1月份余額寶的七日年化收益率達(dá)到最高時，市場正面臨錢荒的局面，shibor利率也達(dá)到了短期內(nèi)的高點。在2015年經(jīng)歷了兩次降息降準(zhǔn)后，余額寶的收益率降到了歷史最低點。

預(yù)測：根據(jù)以上結(jié)論，我們可以通過關(guān)注市場資金面的緊張程度來預(yù)計余額寶收益率的變化情況，進而進行投資決策。在短期內(nèi)貨幣市場會受到各種因素影響，資金流動性難以預(yù)測，但是長期來看可以通過關(guān)注中央政府的貨幣政策和宏觀調(diào)控來把握貨幣市場的流動性情況。在剛剛結(jié)束的2017年底的中央經(jīng)濟工作會議中，強調(diào)了要在未來保持穩(wěn)健中性的貨幣政策，適應(yīng)貨幣方式供應(yīng)的新變化，再加上經(jīng)濟的下行壓力有所緩解，因此可以預(yù)計在2018年難以出現(xiàn)像2015年兩次降息降準(zhǔn)后余額寶收益率大幅下降的情況。此外，美國經(jīng)濟逐漸好轉(zhuǎn)處于加息縮表的周期，逐步緊縮貨幣，對我國有一定的加息壓力，間接對貨幣基金的收益率有一定的正向影響。因此，可以預(yù)測2018年余額寶的收益率應(yīng)該會平穩(wěn)中略有提升，不太可能出現(xiàn)類似2015年收益率大幅下降的局面。

建議：目前由于余額寶凈資產(chǎn)體量過大，天弘基金分別兩次下調(diào)了單個支付寶賬戶的余額寶最高額度，并且限制每日轉(zhuǎn)入不得超過兩萬元。天弘基金主動控制資產(chǎn)規(guī)模以防范流動性風(fēng)險的措施對于余額寶的持有者無疑是利好的消息。相對于其他收益率可能稍高的寶寶類貨幣基金來說，鑲嵌在支付寶里的余額寶具有將投資收益馬上轉(zhuǎn)化為消費效用的強大流動性，同時余額寶的投資收益率又遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行的活期存款，因此對于我們大多數(shù)普通投資者來說，繼續(xù)持有或適度增持余額寶份額仍然是一個不錯的選擇。另一方面對于基金管理者來說，需要更加合理地優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，尋找收益率與風(fēng)險的平衡的其他投資替代品，降低銀行協(xié)議存款利率對余額寶的影響程度，提升余額寶的市場競爭力以吸引更多投資者的關(guān)注。

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作者簡介：

王予德，上海理工大學(xué)管理學(xué)院碩士在讀，研究方向：金融學(xué)；

劉勝題，上海理工大學(xué)管理學(xué)院副教授，碩士生導(dǎo)師，研究方向：金融服務(wù)法、國際銀團貸款等。