盧秉卿

摘要：新中國(guó)的股票市場(chǎng)成立于改革開(kāi)放的90年代初。中國(guó)的股票市場(chǎng)從無(wú)到有，從小到大取得了令世人矚目的成就。中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，帶動(dòng)了股市的發(fā)展；同時(shí)，股市的發(fā)展也促進(jìn)了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。但，同時(shí)看到，中國(guó)的股市仍存在一些問(wèn)題。這些問(wèn)題中，突出的是股市的波動(dòng)。如何看待中國(guó)的股市波動(dòng)，這種波動(dòng)是偶然的，還是必然的；是可避免的，還是不可避免，正常嗎？本文認(rèn)為，中國(guó)的股市波動(dòng)是必然的，也是必要的。

Abstract： The stock market of new China was founded from scratch in the early 90s of reform and opening up. China's stock market has grown from nothing to something and has made remarkable achievements. The rapid development of China's economy has led to the development of the equity market. Meanwhile， the development of the share market has improved China's economic development as return. Nevertheless， there are various unsolved problems of which dramatic swinging prices are noticeable and urgent. Can share market fluctuation in China be seen as accident or necessity？ Is it avoidable or unavoidable？ This paper holds that the volatility of China's stock market is inevitable and necessary. The fundamental key to crack those issues is from all investors in this market not only those retail punters but most of fund managers.

關(guān)鍵詞：金融；價(jià)格波動(dòng)；必要性

Key words： finance；price volatility；necessity

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2018）21-0293-03

1 概述

1.1 中國(guó)股市概況

新中國(guó)的股票市場(chǎng)成立于改革開(kāi)放初。1990 年，上海證券交易所成立；1991 年，深圳證券交易所成立。中國(guó)的股票市場(chǎng)從無(wú)到有、從小到大，上市公司數(shù)量和市值快速發(fā)展。截至2016 年底，中國(guó)內(nèi)地上市公司總數(shù)量達(dá)到3052家，是1993年的15倍；股票總市值達(dá)到50.8萬(wàn)億元，是1993年的144倍，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的68.3%。中國(guó)的股票市場(chǎng)在短短的二十多年的時(shí)間里，一躍成為全球第二位，僅次于美國(guó)。從無(wú)足輕重，到舉足輕重。上海證券交易所和深圳證券交易所躋身全球前十大交易所，分列第四、第六位[1]。

中國(guó)股市自身成為獨(dú)立的國(guó)民經(jīng)濟(jì)部門(mén)，在上交國(guó)家稅收，安置就業(yè)，與其它金融部門(mén)，有機(jī)的構(gòu)成國(guó)家金融體系。股市對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到助推作用，這種助推作用體現(xiàn)在：加速和擴(kuò)大企業(yè)投資、優(yōu)化資源配置、在國(guó)企轉(zhuǎn)型中救活了一些企業(yè)[2]。

1.2 中國(guó)股市存在的主要問(wèn)題

中國(guó)的股市是在發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)已有百年歷史，近乎成熟完美階段起步，并與之同行。股票市場(chǎng)是資本主義社會(huì)完全市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)化的產(chǎn)物。而中國(guó)的股票市場(chǎng)是建立在中國(guó)已經(jīng)走過(guò)了半個(gè)世紀(jì)的社會(huì)主義計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，并向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)度，仍帶有許多計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩上建立的，因此，必然存在一些問(wèn)題。歸納大體如下[3]：

1.2.1 與宏觀經(jīng)濟(jì)缺乏聯(lián)系

中國(guó)股市，在某種意義上，是政府為國(guó)企融資催生的產(chǎn)物，更多的關(guān)注是融資，甚至完全以融資為目的，因而忽視了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的整體性。

1.2.2 過(guò)度投機(jī)

中國(guó)股市起步晚，中小投資者缺乏金融、證券方面的知識(shí)和能力，暴富的心理普遍存在，不是理性的分析，而是聽(tīng)消息，盲目跟風(fēng)，追漲殺跌。股市不在是投資而是投機(jī)。

1.2.3 管理不力

中國(guó)的股市，從成立運(yùn)行至今只有短短的28年歷史。從借鑒西方，到摸著石頭過(guò)河，遇到問(wèn)題不斷修正，管理上出現(xiàn)問(wèn)題再所難免。中國(guó)股市管理上的問(wèn)題主要有二。一是監(jiān)管問(wèn)題，二是發(fā)行制度存在弊端。

1.2.3.1 監(jiān)管不力

股市中監(jiān)管不力，主要表現(xiàn)在對(duì)上市公司的增發(fā)，信息發(fā)布和對(duì)基金的管理等方面。對(duì)上市公司的增發(fā)沒(méi)有相應(yīng)的嚴(yán)格的約束條件，從而使有的上市公司跌破增發(fā)價(jià)。這當(dāng)然與有的公司為了增發(fā)前有欺騙行為有關(guān)。增發(fā)前說(shuō)的如此好，增發(fā)后原形畢露，股價(jià)下落，甚至下落嚴(yán)重。盡管股票增發(fā)難以避免股票下跌，但有了嚴(yán)格的監(jiān)管，至少可以減少，或者避免大幅度下跌。

1.2.3.2 發(fā)行制度存在弊端

目前，滬、深兩市的上市公司中真正優(yōu)秀公司數(shù)量并不如人意，甚至存在所謂垃圾公司。有的上市公司，上市一年就虧損，有的上市幾天股價(jià)就跌破發(fā)行價(jià)。而有的真正的優(yōu)秀企業(yè)，苦苦不能上市，而在境外上市很快變成優(yōu)秀上市公司，成為股市的印鈔機(jī)。上述情況的存在，除對(duì)上市公司的審查把關(guān)不嚴(yán)外，顯然也與發(fā)行制度存在弊端有關(guān)。

2 股市的波動(dòng)

股市波動(dòng)。波動(dòng)一詞在中國(guó)學(xué)界，有兩種不同的詮釋。一種解釋為在股票市場(chǎng)中，股價(jià)的合理的正常上下的浮動(dòng)。例如，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)的溫順凱博士。他認(rèn)為“股票市場(chǎng)的基本功能是引導(dǎo)資源合理配置，這一功能得以發(fā)揮，依賴于不斷發(fā)生的股票價(jià)格波動(dòng)”。顯然，這里他把股票的正常漲跌定義為波動(dòng)，而股市的暴漲，暴跌稱為“異常波動(dòng)”。正常的股市是個(gè)隨機(jī)事件，每天都在變，很少有兩天相同的點(diǎn)，即便相同，行成的方式也不同。相當(dāng)一部分文章稱“異常的波動(dòng)”或暴漲暴跌稱為波動(dòng)，本文亦稱這種異常的波動(dòng)，或暴漲暴跌稱為波動(dòng)[4]。

2.1 中國(guó)股市的波動(dòng)

中國(guó)的股市成立以來(lái)，大體經(jīng)歷了十次波動(dòng)：

第一次牛市：1990年12月19日～1992年5月26日（96.05～1429）+1380%

第一次熊市：1992年5月26日～1992年11月17日（1429～386）-73%

第二次牛市：1992年11月17日～1993年2月16日（386～1558）+303%

第二次熊市：1993年2月16日～1994年7月29日（1558～325）-79%

第三次牛市：1994年7月29日～1994年9月13日（325～1052）+223%

第三次熊市：1994年9月13日～1995年5月17日（1052～577點(diǎn)）-45%

第四次牛市：1995年5月18日～1995年5月22日（582～926）+59%

第四次熊市：1995年5月22日～1996年1月19日（926～512）-45%

第五次牛市：1996年1月19日～1997年5月12日（512～1510）+194%

第五次熊市：1997年5月12日～1999年5月18日（1510～1025）-33%

第六次牛市：1999年5月19日～2001年6月14日（1047～2245）+114%

第六次熊市：2001年6月14日～2005年6月6日（2245～998）-55.5%

第七次牛市：2005年6月6日～2007年10月16日（998～6124）+513%

第七次熊市：2007年10月16日～2008年10月28日（6124～1664）-73%

第八次牛市：2008年10月28日～2009年8月4日（1664～3478）+109%

第八次熊市：2009年8月4日～2012年12月4日（3478～1949）-39%

第九次牛市：2012年12月4日～2013年2月18日（1949～2444，+23.56%）

第九次熊市：2013年2月18日～2013年6月25日（2444～1849）-19%

第十次牛市：2013年6月25日～2013年9月12日（1849～2270）+15%

第十次熊市：2013年9月12日～2014年3月12日（2270～1974）-11%

（數(shù)據(jù)來(lái)源：網(wǎng)易財(cái)經(jīng)http：//money.163.com/15/0603/19/AR75OGSG00254IU1.html）

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十次波動(dòng)的基本特征是，股價(jià)指數(shù)大致兩三年上漲到位，隨之而來(lái)的是快速下跌，然后在底部盤(pán)停留很長(zhǎng)一段時(shí)間[5]。

2.2 全球典型的股市波動(dòng)

世界上第一家股票交易所是在1602年，荷蘭的阿姆斯特丹成立。其后是1773年，英國(guó)的第一家證券交易所在“喬納森咖啡館”成立，1802年獲得英國(guó)政府的正式批準(zhǔn)。再后來(lái)是1790年，美國(guó)第一家證券交易所——費(fèi)城證券交易所宣布成立，從事政府債券等有價(jià)證券的交易活動(dòng)。

事實(shí)上，中國(guó)證券市場(chǎng)在解放前就已產(chǎn)生。1914年，北洋政府頒布《證券交易所法》。1918年，經(jīng)北洋政府批準(zhǔn)，成立了“北平證券交易所”，這是全國(guó)第一家由中國(guó)人創(chuàng)辦的證券交易所。1946年5月，國(guó)民黨政府成立了上海證券交易所。

自世界上第一家股票交易所成立起，幾乎每一個(gè)擁有股市的國(guó)家和地區(qū)都發(fā)生過(guò)股市波動(dòng)。以下列出世界上幾次影響大的股市波動(dòng)：

法國(guó)密西西比大的股市波動(dòng)：

1720年，法國(guó)爆發(fā)世界股市史上第一次大的股市波動(dòng)。起因是市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)密西西比公司股票，最終導(dǎo)致密西西比公司股票暴跌引起的，故稱法國(guó)密西西比股災(zāi)。

英國(guó)南海股市波動(dòng)：

1711年的南海公司夸大業(yè)務(wù)前景及進(jìn)行舞弊的情況下被外界看好。1720年，南海公司更通過(guò)賄賂政府，向國(guó)會(huì)推出以南海股票換取國(guó)債的計(jì)劃，促使南海公司股票大受追捧，掀起全民瘋狂炒股。

為了制止泡沫公司”膨脹，英國(guó)頒布《泡沫法案》，自此，公眾開(kāi)始清醒，開(kāi)始拋售南海股票，南海股價(jià)很快一落千丈，泡沫破滅。

美國(guó)股市波動(dòng)：

1929年，美國(guó)股市波動(dòng)是由經(jīng)濟(jì)大蕭條引起的。美國(guó)從1929年10月持續(xù)至1932年7月。這次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，是美國(guó)歷史上影響最大、危害最深的經(jīng)濟(jì)事件，影響波及西方國(guó)家乃至整個(gè)世界。全球進(jìn)入了長(zhǎng)達(dá)十年的經(jīng)濟(jì)大蕭條時(shí)期。

日本股市波動(dòng)：

日本的股市波動(dòng)是從1989年開(kāi)始的，起因是日本的泡沫經(jīng)濟(jì)。日本的股市從1989年5月開(kāi)始急劇上漲，到1989年的年底達(dá)到最大值。隨著日本經(jīng)濟(jì)神話的破滅。從1990年起，日本股票的價(jià)格開(kāi)始急劇下跌，到1990年底，日本股市徹底崩盤(pán)。

全球股市波動(dòng)：

1987年全球股市波動(dòng)是有美國(guó)引起的。1987年10月19日，是星期一，道指開(kāi)盤(pán)暴跌，后來(lái)稱這一天”黑色星期一“。轉(zhuǎn)眼間，賣(mài)盤(pán)涌起，指數(shù)一路下瀉。股市與期市的相互驅(qū)動(dòng)導(dǎo)致股價(jià)和期指跌速加快，交易量猛增。直到16時(shí)收市，跳水才被迫停止。

全球金融一體化的發(fā)展，使其他國(guó)家股票市場(chǎng)難以幸免。“黑色星期一”這一天，全球主要股市均有不同程度的下跌，形成全世界范圍內(nèi)的股市波動(dòng)[6]。

3 中國(guó)股市波動(dòng)的必然性和必要性

3.1 中國(guó)股市波動(dòng)的必然性

中國(guó)的股票市場(chǎng)最引人關(guān)注的不是取得了多少成績(jī)，和中國(guó)足球一樣不是足球本身，而是輸球，股票市場(chǎng)也不是股票本身而是股票的波動(dòng)。中國(guó)的股市在短短的二十年的時(shí)間里，一躍成為世界第二大市場(chǎng)等所取得的成績(jī)的聲音是那么的弱，而各類(lèi)的批評(píng)文章隨處可見(jiàn)，甚至有的著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家也用尖刻的語(yǔ)言批評(píng)。

那么，應(yīng)該用怎樣的視覺(jué)，客觀地看待中國(guó)的股票市場(chǎng)股價(jià)的波動(dòng)？像有的文章提出的，完善制度，加強(qiáng)管理的套話就可以避免這中波動(dòng)？本文的結(jié)論是，這種波動(dòng)不可避免，也就是說(shuō)，中國(guó)股市的波動(dòng)是必然的。理由如下：

中國(guó)的股市市場(chǎng)是借鑒西方成熟股市市場(chǎng)，在中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上建立的。雖然我們還無(wú)法完全套用西方完全成熟的東西，但是，西方股市主要的表現(xiàn)，一定在中國(guó)市場(chǎng)有所體現(xiàn)[7]。前面限于篇幅，只列了全球幾例股票市場(chǎng)波動(dòng)事件，到目前為止，還沒(méi)有發(fā)現(xiàn)，哪個(gè)國(guó)家的股市沒(méi)有波動(dòng)。中國(guó)的股市是個(gè)巨量體，西方股市波動(dòng)的折射，怎么能避免不在中國(guó)出現(xiàn)。

其次，我們必須承認(rèn)，國(guó)內(nèi)大多數(shù)的投資者無(wú)論是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)投資者，多數(shù)是以投機(jī)心態(tài)走進(jìn)股市。他們是理性的還是非理性的，是投機(jī)，還是投資都不重要。重要的是恰恰是這些有著不健全投資知識(shí)的投資者是中國(guó)股市的主力軍。股市的買(mǎi)與賣(mài)，是個(gè)人行為，而股價(jià)是個(gè)人買(mǎi)賣(mài)集體行為的總和。個(gè)人投機(jī)行為的集體表現(xiàn)是不規(guī)則的，體現(xiàn)在股票上就是股票的波動(dòng)。當(dāng)然，這種波動(dòng)，會(huì)受外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化而加劇。

中國(guó)股市波動(dòng)頻次高在某種意義也是一種客觀存在，其理由，一是個(gè)人投資者為主組成的日內(nèi)參與者，存在不確定因素增多，情緒波動(dòng)極大變?yōu)槌B(tài)，沒(méi)有完善的交易計(jì)劃和策略。其中最值得關(guān)注的就是投資者的投資理念。[8]這種問(wèn)題不僅僅出現(xiàn)在個(gè)人投資者中，它也顯現(xiàn)在一些機(jī)構(gòu)公司里，許多基金經(jīng)理會(huì)受到月或季的業(yè)績(jī)壓力，這迫使他們追漲殺跌。

廣義上講，我們可以把全球股市理解為兩個(gè)股市；一個(gè)股市是西方股市；另一個(gè)股市中國(guó)股市。西方股市二百多年，中國(guó)二十多年。如果把西方股市的時(shí)間軸，從二百年壓縮到二十年，或把中國(guó)的股市從二十年拉伸到二百年，再看中國(guó)股市波動(dòng)的頻次會(huì)是另一樣。

3.2 中國(guó)股市波動(dòng)的必要性

中國(guó)的股市有兩種人，一是股市的管理者，二是參與者。股市的管理者和投資者的關(guān)系，完全不同于企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者和企業(yè)職工的關(guān)系，沒(méi)有任何約束力。如果說(shuō)一定有關(guān)系，那就是服務(wù)。股市健康發(fā)展取決于整體投資者的素養(yǎng)。提高股民素養(yǎng)最好的途徑之一，就是股市本身。中國(guó)未來(lái)股市路漫長(zhǎng)，短短二十年股市波動(dòng)路，是中國(guó)股市最好的教材，是生動(dòng)的一課，也是必要的一課。然而，這堂課也是一門(mén)很難“及格”的課。

4 結(jié)束語(yǔ)

中國(guó)的股市比起西方，仍處于幼年期，他們自身需要完善，需要修復(fù)。當(dāng)然，社會(huì)也應(yīng)該給他們時(shí)間，給予理解，給予支持，而不是抱怨。同時(shí)，更為重要的是，所有參與其中的投資者，要有不斷提高自身投資理念和知識(shí)層次的積極意識(shí)。

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[3]劉少波.中國(guó)股市發(fā)展的問(wèn)題與思考[J].金融與財(cái)稅，1995， 8（38）.

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[5]張祚賓.對(duì)中國(guó)股市暴漲暴跌的冷思考[J].時(shí)代金融，2016， 6（628）.

[6]盤(pán)點(diǎn)世界歷史上最嚴(yán)重的幾次股災(zāi).金融界http：//stock.jrj.com.cn/invest/2015/01/19145318726048.shtml.

[7]Wei Sun China's A-Share， B-Share， and H-Share Stock Markets and the World Financial Markets： A Cointegration and Causality Analysis[J] Journal of Applied Business and Economics vol. 2014，16（2）.

[8]華丁 G & 克里斯多夫 S. 盤(pán)口解讀技術(shù)[M].李書(shū)路，譯.廣東：經(jīng)濟(jì)出版社有限公司，2013：55-61.