熊一凡 毛 越

（南京財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，江蘇 南京 210046）

一、以租代購(gòu)汽車(chē)融資方式與行為金融的聯(lián)系

以租代購(gòu)是融資租賃業(yè)務(wù)的其中一種形式，近來(lái)，逐漸被應(yīng)用于汽車(chē)金融市場(chǎng)并展現(xiàn)出蓬勃的發(fā)展態(tài)勢(shì)。它是以客戶長(zhǎng)租車(chē)輛及二手車(chē)車(chē)輛處置為一體的打包業(yè)務(wù)形式為手段從而實(shí)現(xiàn)客戶分期買(mǎi)車(chē)目的的一種汽車(chē)消費(fèi)形式。車(chē)輛以長(zhǎng)租的方式，按逐月支付租金，待租期年限到期后，將車(chē)輛所有權(quán)過(guò)戶給客戶。這種新興的汽車(chē)消費(fèi)形式常常為買(mǎi)賣(mài)雙方共同得利。雖然目前汽車(chē)金融市場(chǎng)有限，無(wú)法與傳統(tǒng)金融行業(yè)相比，但其仍憑借0.54%的超低不良貸款率作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)吸引著投資者的目光。目前業(yè)內(nèi)提供以租代購(gòu)融資服務(wù)的汽車(chē)銷(xiāo)售平臺(tái)良莠不齊，尚存在很大的改進(jìn)空間。

行為金融學(xué)從微觀個(gè)體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理等動(dòng)因來(lái)解釋、研究和預(yù)測(cè)金融市場(chǎng)的發(fā)展。在汽車(chē)金融市場(chǎng)中，除了融資行為本身的內(nèi)在原因，我們發(fā)現(xiàn)這種非理性的行為同樣對(duì)融資行為的決策有巨大的影響。在選擇汽車(chē)融資方式的過(guò)程中，人們相信自己對(duì)于自己熟悉領(lǐng)域的預(yù)測(cè)、注重最近發(fā)生的事、偏好規(guī)避損失而不是擴(kuò)大收益，這些心理都會(huì)對(duì)決策者的最終決斷產(chǎn)生影響，使得實(shí)際決策不同于傳統(tǒng)金融的最優(yōu)決策。

二、行為金融理論對(duì)汽車(chē)以租代購(gòu)融資方式的解讀

（一）DSSW模型

DSSW描述了具有外生有偏信息稟賦的投資者交易行為，并分析了這些噪聲交易者的生存能力。這種模型把市場(chǎng)中的人分成了兩類(lèi)，一類(lèi)為噪聲交易者，他們錯(cuò)誤地認(rèn)為自己有對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)未來(lái)價(jià)格的特殊信息。他們對(duì)這種特殊信息的信心可能是來(lái)自技術(shù)分析方法，經(jīng)紀(jì)商，或者其他咨詢機(jī)構(gòu)的虛假信號(hào)，而他們的非理性之處正在于他們認(rèn)為這些信號(hào)中包含了有價(jià)值的信息，并以此作為投資決策的依據(jù)。另一類(lèi)人被稱(chēng)為反向交易策略者，他們恰恰通過(guò)噪聲交易者這些非理性觀念作為自己賺取利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。在汽車(chē)金融市場(chǎng)中，對(duì)于購(gòu)車(chē)融資方式的選擇人們往往持有不同態(tài)度。包括以租代購(gòu)在內(nèi)的各種新興融資方式的快速滲入使得交易市場(chǎng)上充斥了大量噪聲，決策者往往很難拋開(kāi)噪聲進(jìn)行獨(dú)立地思考分析。汽車(chē)金融融資平臺(tái)魚(yú)龍混雜，其中也不乏利用消費(fèi)者投機(jī)心理故意泄露所謂內(nèi)幕信息從而撮合達(dá)成交易的無(wú)良商家，他們通過(guò)反向交易以達(dá)成超額利潤(rùn)的目的。很多時(shí)候，即使是不存在基本面風(fēng)險(xiǎn)的情況下，僅僅是噪聲交易者的行為也會(huì)讓理性投資者面臨風(fēng)險(xiǎn)，從而增加融資成本限制了效用水平。以租代售包括消費(fèi)者、汽車(chē)銷(xiāo)售公司、融資平臺(tái)、二手車(chē)經(jīng)紀(jì)人等多元參與主體，在這一過(guò)程中很難實(shí)現(xiàn)信息對(duì)稱(chēng)和充分，各主體都在同時(shí)扮演噪聲交易者和反向交易者的角色，噪聲交易者的生存基礎(chǔ)正在于它們通過(guò)自己的資產(chǎn)需求行為給理性投資者帶來(lái)了一種額外的風(fēng)險(xiǎn)，使這些理性投資者的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)變成有風(fēng)險(xiǎn)的，從而形成套利限制，與理性投資者的偏差也會(huì)在相互制衡間縮小。

（二）BSV模型

BSV模型認(rèn)為人們?cè)谕顿Y決策過(guò)程中有兩種錯(cuò)誤傾向。一種是過(guò)分注重近期數(shù)據(jù)變化特征而忽略數(shù)據(jù)總體的變化態(tài)勢(shì)，稱(chēng)為選擇性偏差；另一類(lèi)不能根據(jù)及時(shí)的數(shù)據(jù)變化態(tài)勢(shì)而調(diào)整整體預(yù)測(cè)模型，稱(chēng)為保守性偏差。在面對(duì)涉及到統(tǒng)計(jì)的決策時(shí)，人們往往會(huì)產(chǎn)生反應(yīng)過(guò)度或者反應(yīng)不足。在汽車(chē)金融市場(chǎng)中，新生事物不斷涌現(xiàn)。傳統(tǒng)的汽車(chē)金融融資方式包括全款購(gòu)車(chē)和按揭購(gòu)車(chē)，在以租代購(gòu)等新模式引入后，一部分人關(guān)注到事物的典型性而反應(yīng)過(guò)度，更偏向以租代購(gòu)而摒棄傳統(tǒng)融資方式。另一部分人因?yàn)椤板^定”而反應(yīng)不足，不能注意到以租代購(gòu)對(duì)傳統(tǒng)融資帶來(lái)的變化。事實(shí)上，在汽車(chē)融資市場(chǎng)逐漸多元化后，傳統(tǒng)按揭已經(jīng)有所反應(yīng)出現(xiàn)利率下降的趨勢(shì)，而以租代購(gòu)也并不全像宣傳所述的那樣親民，其年化利率甚至要高于傳統(tǒng)融資。

（三）DHS模型

DHS模型描述了人們?cè)谕顿Y決策中存在兩種偏差，其一投資人對(duì)于未來(lái)的預(yù)期有著過(guò)度的自信，其二，其往往低估了他的估計(jì)誤差。他們過(guò)高地信任私人渠道獲取地信息、過(guò)低地相信公開(kāi)渠道獲取地信心。過(guò)度自信使私人信號(hào)比先驗(yàn)信息具有更高的權(quán)重，從而使投資人在選擇汽車(chē)融資方式時(shí)往往愿意偏信私人咨詢，而選擇性忽視公開(kāi)信息。汽車(chē)金融融資市場(chǎng)規(guī)模較小但形式卻復(fù)雜多樣，普通消費(fèi)者很難分清各種融資方式的優(yōu)缺點(diǎn)，這使得多數(shù)交易的發(fā)生建立在私人信息上，過(guò)度自信也為噪聲交易提供了相當(dāng)程度的生存空間，使得最終決策偏差于理性決策。

（四）HS模型

HS模型把研究重點(diǎn)放在不同作用者的作用機(jī)制上，而不是作用者的認(rèn)知偏差方面。該模型把作用者分為“觀察消息者”和“動(dòng)量交易者”兩類(lèi)。觀察消息者根據(jù)已有信息對(duì)未來(lái)價(jià)值信息進(jìn)行預(yù)測(cè)，但是其局限于完全不依賴當(dāng)前或過(guò)去的價(jià)格;“動(dòng)量交易者”則完全依賴于過(guò)去的價(jià)格變化，但是他們的預(yù)測(cè)必須是過(guò)去價(jià)格歷史的簡(jiǎn)單函數(shù)。在上述假設(shè)下，該模型將反應(yīng)不足和過(guò)度反應(yīng)統(tǒng)一歸結(jié)為關(guān)于基本價(jià)值信息的逐漸擴(kuò)散，而不包括其他的對(duì)投資者情感刺激和流動(dòng)性交易的需要。這兩種都不是傳統(tǒng)金融領(lǐng)域的理性人，他們都是有限理性的。在汽車(chē)融資的選擇上，動(dòng)量交易者只關(guān)注當(dāng)前融資利率水平條件，汽車(chē)價(jià)格，而忽略未來(lái)融資利率水平變化趨勢(shì)、汽車(chē)工業(yè)發(fā)展水平，因此并不能做出理性決策；觀察消息者只關(guān)注未來(lái)利率價(jià)格水平走勢(shì)而忽略當(dāng)前的融資條件，也會(huì)使其決策偏離理性決策。