張樂(lè)

近年來(lái)中資企業(yè)海外發(fā)債不斷提速擴(kuò)容。

5月27日，中國(guó)國(guó)儲(chǔ)能源化工集團(tuán)股份公司宣布，由國(guó)儲(chǔ)能源全資子公司發(fā)行、國(guó)儲(chǔ)能源擔(dān)保的美元債未能按時(shí)償還本金，已構(gòu)成技術(shù)性違約。此批債券于5月11日到期，本金3.5億美元，票息5.25%。該公司表示此次債券違約主要是因?yàn)閲?guó)內(nèi)“信貸環(huán)境的收緊”。

本次事件已觸發(fā)交叉違約，該公司計(jì)劃暫停2021年到期、票息為5.55%美元債券（4億美元）及2022年到期、票息為6.3%港元票據(jù)（2.55億美元）利息支付。國(guó)儲(chǔ)能源目前正尋求出售資產(chǎn)和進(jìn)行債券重組來(lái)緩解企業(yè)緊張的現(xiàn)金流。

“海外發(fā)債的主體仍然受制于國(guó)內(nèi)主體信貸與債券融資的可得性影響，過(guò)去的多起案例也表明，海外主體與國(guó)內(nèi)主體相互影響。比如，如果國(guó)內(nèi)的一些主體目前面臨著融資壓力，那么涉及到海外主體也會(huì)受到影響?！敝行抛C券固定收益首席分析師明明在接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者采訪時(shí)說(shuō)。

近年來(lái)中資企業(yè)海外發(fā)債不斷提速擴(kuò)容，其中發(fā)行的美元債占據(jù)相當(dāng)大的比例。美元債市場(chǎng)上違約早已是常態(tài)，國(guó)儲(chǔ)能源子公司發(fā)行的美元債也不是首只違約的中資美元債。

海外發(fā)債

截至2017年12月末，我國(guó)全口徑（含本外幣）外債余額為17106億美元，其中債務(wù)證券類外債余額為3379億美元，比2016年末增長(zhǎng)1079億美元，對(duì)外債總規(guī)模增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率約為38%。

2017年國(guó)內(nèi)企業(yè)共發(fā)行美元債430只，規(guī)模達(dá)到2125億美元，分別同比增長(zhǎng)63%和80%，發(fā)行主體上，金融行業(yè)占據(jù)半壁江山，其次是能源、工業(yè)、政府平臺(tái)、房地產(chǎn)等。

深圳華科金控集團(tuán)董事長(zhǎng)宋杰表示，海外發(fā)債有兩大優(yōu)勢(shì)：一是限制條件少，企業(yè)海外發(fā)債相比內(nèi)地發(fā)債更為寬松，企業(yè)只需滿足基本財(cái)務(wù)要求、完成信息披露即可。二是海外發(fā)債時(shí)間短、效率高。

一位從事境外債券發(fā)行的資深律師告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者，中資企業(yè)海外發(fā)債與國(guó)內(nèi)發(fā)債的審批機(jī)制和流程有很大不同，沒(méi)有可比性。“我們參與的境外債券發(fā)行，一般短的項(xiàng)目四到六周完成，長(zhǎng)的項(xiàng)目三、四個(gè)月做完。境外發(fā)債要考慮到發(fā)改委的備案要求，這一項(xiàng)是不可控的。如去年一些企業(yè)希望在市場(chǎng)資金充裕的月份發(fā)債，但是由于發(fā)改委未能及時(shí)給予備案，而是到年底很多備案出來(lái)，導(dǎo)致年底多數(shù)企業(yè)密集發(fā)行債券。在密集發(fā)行時(shí)，市場(chǎng)上資金有限，由于在希望的利率水平募集不到需要的資金量，很多家企業(yè)的債券去年都沒(méi)有發(fā)行成功。”該資深律師表示。

浦銀國(guó)際跨境業(yè)務(wù)部高級(jí)副總裁尹哲表示，美元債市場(chǎng)上，不少低評(píng)級(jí)發(fā)行人也能順利完成債券募集發(fā)行。而境外金融機(jī)構(gòu)敢于持有此類低評(píng)級(jí)、高收益?zhèn)Ｍ赓Y產(chǎn)管理市場(chǎng)不斷完善和發(fā)展，不少資金方愿意委托管理人去投資高收益?zhèn)黄涠?，?guó)際評(píng)級(jí)在B+以下的高收益?zhèn)释哌_(dá)9%，只要投資組合中大部分債券完成兌付，投資經(jīng)理就可保證債券組合投資不受損失。

2016年央行發(fā)布《關(guān)于在全國(guó)范圍內(nèi)實(shí)施全口徑跨境融資宏觀審慎管理的通知》，統(tǒng)一了國(guó)內(nèi)企業(yè)的本外幣外債管理，允許中國(guó)境內(nèi)成立的非金融企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)通過(guò)“全口徑”模式從境外融資，其中非金融企業(yè)不包括政府融資平臺(tái)和房地產(chǎn)企業(yè)。

2017年1月13日，《關(guān)于全口徑跨境融資宏觀審慎管理有關(guān)事宜的通知》出臺(tái)，進(jìn)一步完善本外幣一體化的全口徑跨境融資宏觀審慎管理框架，進(jìn)一步提高了境內(nèi)企業(yè)的跨境融資額度，便利了企業(yè)的跨境融資手續(xù)，為境外發(fā)債提供了更廣闊的空間。

興業(yè)研究宏觀部總經(jīng)理郭嘉沂在接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者采訪時(shí)表示，未來(lái)中資企業(yè)海外發(fā)債大趨勢(shì)向好，政府也鼓勵(lì)企業(yè)合規(guī)利用海外市場(chǎng)以降低融資成本?！叭欢?，海外發(fā)債行為受到國(guó)內(nèi)外利率、匯率、信用等多重影響，發(fā)行規(guī)模會(huì)隨市場(chǎng)環(huán)境變化出現(xiàn)波動(dòng)。在此過(guò)程中，中資企業(yè)需要合理利用各類金融市場(chǎng)工具做好風(fēng)險(xiǎn)管理?！?/p>

強(qiáng)化監(jiān)管

2018年4月19日，外匯管理局發(fā)言人王春英表示，外管局強(qiáng)化了對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)行業(yè)借用外債的管理，例如除有特殊規(guī)定外，房地產(chǎn)企業(yè)、地方政府融資平臺(tái)不得借用外債；銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)外匯結(jié)匯需要經(jīng)過(guò)外匯局批準(zhǔn)等。

2018年5月，發(fā)改委、財(cái)政部?jī)刹课l(fā)布《關(guān)于完善市場(chǎng)約束機(jī)制嚴(yán)格防范外債風(fēng)險(xiǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》。通知嚴(yán)禁企業(yè)以各種名義要求或接受地方政府及其所屬部門為其市場(chǎng)化融資行為提供擔(dān)?；虺袚?dān)償債責(zé)任，切實(shí)做到“誰(shuí)用誰(shuí)借、誰(shuí)借誰(shuí)還、審慎決策、風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”。

“《通知》并非總量限制，而是結(jié)構(gòu)優(yōu)化。從債務(wù)主體、資金用途等方面規(guī)范企業(yè)舉債行為，以防范市場(chǎng)及信用風(fēng)險(xiǎn)?！惫我时硎荆谫Y本開(kāi)放大背景下，完善跨境風(fēng)險(xiǎn)管理及監(jiān)測(cè)體系不可或缺。

明明表示，“總體來(lái)看，接下來(lái)國(guó)內(nèi)中低等級(jí)資質(zhì)發(fā)行人面臨著下半年集中到期壓力，仍可能會(huì)有一些流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)事件，不過(guò)從總體的宏觀政策層面，流動(dòng)性逐步改善，其他多種結(jié)構(gòu)性政策也正在路上，我們認(rèn)為目前信用的問(wèn)題是中國(guó)債務(wù)與杠桿處置的關(guān)鍵，政策保障平穩(wěn)過(guò)度。未來(lái)仍需關(guān)注銀行間市場(chǎng)到對(duì)企業(yè)的信貸市場(chǎng)傳導(dǎo)的時(shí)滯。”

違約處置

“中資企業(yè)海外發(fā)債出現(xiàn)違約，其后續(xù)處置的程序和國(guó)內(nèi)發(fā)債有所差異?！鄙虾Ｊ蟹▽W(xué)會(huì)銀行法律與實(shí)務(wù)研究中心主任陳勝在接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者采訪時(shí)表示，境外債權(quán)人向境內(nèi)債務(wù)人追償債券本息的相關(guān)程序，要看債券發(fā)行文件的約定，包括適用的法律和爭(zhēng)議解決方式。準(zhǔn)據(jù)法是外國(guó)法還是中國(guó)法、爭(zhēng)議解決方式是訴訟還是仲裁、訴訟是在國(guó)內(nèi)的法院還是國(guó)外的法院、仲裁是在國(guó)外仲裁還是在國(guó)內(nèi)仲裁機(jī)構(gòu)等規(guī)定都會(huì)不同。

“如果通過(guò)訴訟解決爭(zhēng)端，尤其是在國(guó)外針對(duì)中國(guó)的債務(wù)人提起訴訟。如果中國(guó)的債務(wù)人輸了，那么判決書(shū)能否得到中國(guó)法院的認(rèn)可，還要看中國(guó)和訴訟發(fā)生地法院所在國(guó)家是否有雙邊民商事司法協(xié)助協(xié)定。如果是仲裁解決，要看仲裁地點(diǎn)是在中國(guó)、第三國(guó)還是在債權(quán)人所在地的國(guó)家，以及這些國(guó)家是否為紐約公約成員國(guó)。如果是紐約公約成員國(guó)，相互是承認(rèn)仲裁裁決的。”陳勝進(jìn)一步表示。

“境外的債券發(fā)行文件比較齊全，涉及條款豐富，有各種情況下具體的處理規(guī)定。國(guó)內(nèi)的債券文件相對(duì)欠缺，如沒(méi)有交叉違約等條款，境內(nèi)投資人可能不能及時(shí)提出訴求、權(quán)益不能得到及時(shí)地保護(hù)?！鼻笆鲑Y深律師表示，境內(nèi)的債券市場(chǎng)也在改變，如2016年交易商協(xié)會(huì)推出的《投資者保護(hù)范例》，債券條款也有相應(yīng)的增加，給予投資者一定的保障。“境內(nèi)債券違約是最近幾年的事情，很多案例都集中在法院，從法院的實(shí)踐看到，債券市場(chǎng)上很多體制方面的問(wèn)題有待解決。”