楊曉彤

1 噪聲交易理論與成因

1.1 噪聲與噪聲交易

在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，噪聲指任何能夠造成證券價(jià)格偏離證券內(nèi)在價(jià)值的，又能給證券價(jià)格造成影響的信息。噪聲交易：一切使得證券價(jià)格偏離其內(nèi)在價(jià)值的交易。噪聲交易理論討論的核心內(nèi)容是金融市場(chǎng)運(yùn)行方式和行為，著重強(qiáng)調(diào)的是證券市場(chǎng)中的非理性行為與因素。

1.2 噪聲交易產(chǎn)生的原因

（1）信息的不對(duì)稱。在對(duì)證券產(chǎn)品進(jìn)行內(nèi)在價(jià)值評(píng)估時(shí)依據(jù)其未來預(yù)期收益率。實(shí)際中要要求市場(chǎng)有很強(qiáng)的有效性才能達(dá)到目的，而信息不對(duì)稱存在于證券市場(chǎng)中就為噪聲交易創(chuàng)造了條件。

（2）盲目投資，缺乏理性分析。在以個(gè)人投資者為主體的市場(chǎng)中，理性投資者的行為尤為重要，我國(guó)證券市場(chǎng)中的個(gè)人投資者普遍缺乏相關(guān)專業(yè)知識(shí)，具有盲從性，容易產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，會(huì)被“噪音”影響，表現(xiàn)出非理性。

（3）上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。在上市公司中的一些國(guó)有大型企業(yè)普遍存在一股獨(dú)大的現(xiàn)象，中小股東沒有選擇的權(quán)利，盲目跟風(fēng)，滋生噪聲交易。

（4）政府過度行政干預(yù)。我國(guó)證券市場(chǎng)演變過程中國(guó)家干涉理所當(dāng)然，但經(jīng)常干預(yù)過度管理，會(huì)讓投資者把揣摩政府的意圖來作為一種投資分析方法，導(dǎo)致噪聲交易的過度發(fā)展。

2 噪聲交易對(duì)證券市場(chǎng)的影響

2.1 噪聲交易對(duì)市場(chǎng)有效性的影響

噪聲交易會(huì)導(dǎo)致證券價(jià)格脫離其內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)，價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動(dòng)正是市場(chǎng)有序發(fā)展的表現(xiàn)，所以說噪聲交易在一定程度上提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性。而過度投機(jī)與內(nèi)幕交易都會(huì)導(dǎo)致證券市場(chǎng)效率的降低。大量噪聲交易者在市場(chǎng)中進(jìn)行交易，會(huì)擾亂證券市場(chǎng)應(yīng)有的功能。

表1 2010-2017年上證平均市盈率與換手率

2.2 噪聲交易對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平的影響

理性投資者會(huì)受噪聲交易影響，面臨噪聲交易風(fēng)險(xiǎn)。具體表現(xiàn)在：當(dāng)市場(chǎng)中存在一定數(shù)量的噪聲交易者時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格會(huì)背離內(nèi)在價(jià)值，甚至長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)不會(huì)回歸它的內(nèi)在價(jià)值。但在長(zhǎng)期來看，證券的價(jià)格最終還是要回歸到它的內(nèi)在價(jià)值的，而受期限限制，理性交易者等不到均衡狀態(tài)，造成實(shí)際交易結(jié)果與預(yù)期收益的不符，這也就是理性交易者因噪聲交易的存在而面臨的噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)。

3 我國(guó)證券市場(chǎng)噪聲交易現(xiàn)狀分析

本文將在這一節(jié)對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)噪聲交易進(jìn)行現(xiàn)狀分析，例如分析證券市場(chǎng)的平均市盈率、換手率、市場(chǎng)波動(dòng)率等指標(biāo)。

3.1 平均市盈率和換手率

在證券市場(chǎng)中通常用市場(chǎng)平均市盈率判斷股票市場(chǎng)是否存在泡沫，反映噪聲交易的程度。股票的換手率代表的成交量與流通量的比值，換手率高表明股市中投機(jī)嚴(yán)重，炒作程度高，說明噪聲交易程度高。采用上海證券交易所年平均市盈率和換手率指標(biāo)反映噪聲交易程度。

從表1顯示來看，上海證券交易所代表的我國(guó)股票市場(chǎng)在2011年至2017年間的平均市盈率呈現(xiàn)出先降后升的趨勢(shì)，最高市場(chǎng)平均市盈率為2010年的21.61；最低市場(chǎng)平均市盈率2013年10.99。成熟市場(chǎng)的平均市盈率一般不會(huì)超過20，而2011年到2017年的上證平均市盈率均值在13以上，在2010年超過了20，表明我國(guó)證券市場(chǎng)噪聲交易現(xiàn)象嚴(yán)重。

從換手率來看，在2010-2017年間呈現(xiàn)出先下降后上升的規(guī)律，在2015年換手率達(dá)到峰值289.23%，2016年迅速下降；在2012年達(dá)到最小值53.75%。一般的證券市場(chǎng)換手率在20%-50%之間，很明顯2010-2017年我國(guó)股票市場(chǎng)中充斥著噪聲交易。

3.2 市場(chǎng)波動(dòng)性

在我國(guó)股票市場(chǎng)中最直接最直觀的市場(chǎng)波動(dòng)率就是上證指數(shù)的波動(dòng)率，對(duì)2010-2017年上海證券交易所股票指數(shù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2。

2010-2017年的上證指數(shù)波動(dòng)較大，這與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況相關(guān)聯(lián)。上證指數(shù)自2010年的30%左右開始下降，到2014年突然上揚(yáng)達(dá)到59.76%，在2015年增長(zhǎng)到71.95%，在2017年回落到13.98%。表明我國(guó)股票市場(chǎng)缺乏穩(wěn)定因素，整體價(jià)格波動(dòng)較大，揭示出我國(guó)股票市場(chǎng)的噪聲交易現(xiàn)象普遍存在。

3.3 泡沫系數(shù)

泡沫系數(shù)就是衡量泡沫程度的指標(biāo)，又稱噪聲系數(shù)，是指股票市值增長(zhǎng)率與名義GDP的比值。泡沫系數(shù)過高和過低都不利于經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，過高說明股市中炒作成分較多，過低反映了股市流動(dòng)性偏差。表3測(cè)算了2010-2016年間我國(guó)股票市場(chǎng)的泡沫系數(shù)。

表2 2010-2017年上證指數(shù)波動(dòng)率

表3 2010-2016年上證指數(shù)泡沫系數(shù)

從表 3看出，2010-2016年間，除2015年，噪聲系數(shù)均不在合理可接受范圍內(nèi)。2010-2013年間噪聲系數(shù)低于正常水平，股票市場(chǎng)流動(dòng)性過低，噪聲交易現(xiàn)象比較嚴(yán)重；2014年噪聲系數(shù)最高為6.67，股票的市值遠(yuǎn)超過GDP增長(zhǎng)帶來的效果，表明噪聲交易現(xiàn)象的存在。

4 對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)噪聲交易影響的對(duì)策建議

4.1 加強(qiáng)投資者教育，提高投資者素質(zhì)

降低噪聲交易最直接也最簡(jiǎn)單的方法就是減少噪聲交易者的數(shù)量，提高理性投資者的比例，抑制過度投機(jī)與噪聲交易者盲目跟風(fēng)，提高市場(chǎng)的有效性。加強(qiáng)投資者的教育，從根本上在市場(chǎng)中樹立良好的投資理念與價(jià)值觀念。

4.2 繼續(xù)深化信息披露機(jī)制，解決信息不對(duì)稱

信息不對(duì)稱是噪聲交易充斥證券市場(chǎng)的最直接的原因。對(duì)證券產(chǎn)品的價(jià)值評(píng)估要建立在有效的信息披露的基礎(chǔ)上。因此，解決信息不對(duì)稱，相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該充分發(fā)揮其監(jiān)督職能，完善監(jiān)督機(jī)制，從傳播途徑中入手提高信息質(zhì)量，保證投資者能夠接收到真實(shí)有效的信息。

4.3 轉(zhuǎn)變政府思維方式，減少政府過度干預(yù)

任何國(guó)家和地區(qū)的證券市場(chǎng)的穩(wěn)固運(yùn)行都離不開市場(chǎng)自身發(fā)展規(guī)律，投資者自然能夠清楚明了的觀察到市場(chǎng)運(yùn)行性狀態(tài)的變化，做出正確的決策，降低噪聲交易程度。政府要選擇好參與的角色與參與的時(shí)機(jī)，以強(qiáng)有力的立法保證證券市場(chǎng)的合法有序。

4.4 改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，提高上市公司質(zhì)量

改善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮股東會(huì)的治理作用，改觀“一股獨(dú)大”，讓上市公司健康發(fā)展，減少噪聲的產(chǎn)生；制定中小股東保護(hù)機(jī)制，制定符合上市公司發(fā)展?fàn)顩r的運(yùn)行機(jī)制和披露制度，提高上市公司的質(zhì)量。

[1]武龍.信息不對(duì)稱、噪聲交易與IPO首日收益[J].管理評(píng)論,2011,23(07):43-52.

[2]陳娜娜.噪聲交易理論在中國(guó)證券市場(chǎng)的應(yīng)用研究[D].西北農(nóng)林科技大學(xué),2010.

[3]張群.中國(guó)股票市場(chǎng)噪聲交易行為研究[D].中國(guó)科學(xué)技術(shù)大學(xué),2009.

[4]呂勇.我國(guó)股票市場(chǎng)噪聲交易實(shí)證分析[D].北方工業(yè)大學(xué),2009.