籍承

《紅周刊》：藥明康德成功過會，因其發(fā)行市盈率預(yù)期將高達(dá)50倍左右，引發(fā)市場熱議，小徐如何看呢？

小徐：定位確實(shí)不低，但看了兩項(xiàng)數(shù)據(jù)之后，我覺得藥明康德是一家令人尊重的企業(yè)，不過這僅代表我個(gè)人的看法，不代表對其未來股價(jià)走勢的任何判斷。

《紅周刊》：這我就好奇了，看了哪兩項(xiàng)數(shù)據(jù)，居然讓你對一家公司肅然起敬？

小徐：首先是銷售費(fèi)用率低，2017年1～9月，藥明康德在營業(yè)收入高達(dá)56.78億元的情況下，銷售費(fèi)用僅為2.10億元。

《紅周刊》：銷售費(fèi)用率低的上市公司有很多啊，藥明康德有何特別？

小徐：全因同行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)的襯托，才顯出藥明康德等公司的“另類”。以某制藥上市公司為例，該上市公司2016年?duì)I業(yè)收入123.21億元，銷售費(fèi)用高達(dá)令人瞠目的68.50億元，其中“市場及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)”超過60億元。至于醫(yī)藥類企業(yè)的“市場及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)”的真實(shí)面目是什么，你自己上網(wǎng)腦補(bǔ)一下，不難明白。

《紅周刊》：雖說都是藥企，但藥明康德主營CRO服務(wù)、CMO、CDMO業(yè)務(wù)，不同于正常的制藥企業(yè)，實(shí)際上二者也沒太多的可比性吧？

小徐：確實(shí)如此，但是我想說的是，大量傳統(tǒng)的制藥企業(yè)憑借所謂的巨額“市場及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)”來生存，我們?yōu)槭裁床欢嗳リP(guān)注憑真本事不斷壯大的CRO、CMO、CDMO企業(yè)呢？

《紅周刊》：那另一項(xiàng)讓你關(guān)注的數(shù)據(jù)是什么？

小徐：截至2017年9月30日，藥明康德員工人數(shù)合計(jì)14341名，其中研發(fā)專業(yè)人員11549名，碩士及以上學(xué)歷5699人，600余人擁有海外博士學(xué)位或?yàn)閾碛?0年以上海外新藥研發(fā)工作經(jīng)驗(yàn)的資深海外歸國人士。

《紅周刊》：這項(xiàng)數(shù)據(jù)說明像藥明康德這類的CRO、CMO、CDMO企業(yè)，注重的是研發(fā)，而不是憑借巨額的廣告費(fèi)以及所謂的“市場及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)”來壯大自己，對嗎？

小徐：就是這個(gè)道理。2017年與藥明康德主業(yè)類似的凱萊英、昭衍新藥、泰格醫(yī)藥三家上市公司的凈利潤均實(shí)現(xiàn)不同程度的上漲，而藥明康德2017年1～9月的凈利潤約為10.63億元，已超過2016年全年凈利潤，公司2017年凈利潤增長已成定局。對于一個(gè)整體增長的行業(yè)，高定位無可厚非。

《紅周刊》：那究竟多少倍市盈率定位為合理呢？

小徐：綜合同行業(yè)上市公司的情況來看，按2017年凈利潤計(jì)算，55倍的定位較為合適。

《紅周刊》：我恰好看到一家制藥類上市公司的年報(bào)，靈康藥業(yè)2017年凈利潤同比增長4.6%，公司市盈率約30倍左右，雖說公司屬傳統(tǒng)的制藥企業(yè)，但難道30倍的市盈率不比50多倍的市盈率更具關(guān)注價(jià)值嗎？

小徐：靈康藥業(yè)的2017年年報(bào)頗具代表性，我們暫不去分析其估值是否合理，而是通過其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來分析究竟是估值偏高的CRO、CMO、CDMO企業(yè)值得關(guān)注，還是估值偏低的傳統(tǒng)制藥企業(yè)值得關(guān)注。

《紅周刊》：愿聞其詳。

小徐：靈康藥業(yè)2017年凈利潤雖說只增長了4.6%，但營業(yè)收入從上年的4.79億元大增至10.05億元，增幅達(dá)110.01%。而其三項(xiàng)主導(dǎo)產(chǎn)品抗感染類藥品的毛利率由上年的45.59%增長至76.08%，消化系統(tǒng)類藥品的毛利率由上年的81.45%增長至91.81%，腸外營養(yǎng)藥品的毛利率由上年的50.05%增長至70.51%。

《紅周刊》：這就奇怪了，產(chǎn)品毛利率大幅增長，營業(yè)收入倍增，那靈康藥業(yè)的凈利潤至少應(yīng)該增長150%以上才合理啊，怎么才增長了4.6%呢？

小徐：很簡單，公司的銷售費(fèi)用從上年的0.54億元爆炸式增長至5.39億元。用公司自己的話來解釋，其銷售費(fèi)用增長是因?yàn)?017年隨著國家“兩票制”政策的實(shí)施，公司加強(qiáng)了自主學(xué)術(shù)推廣及銷售終端開發(fā)的力度，導(dǎo)致市場營銷服務(wù)費(fèi)等費(fèi)用有比較大的增長。

《紅周刊》：國家實(shí)施“兩票制”，為的是進(jìn)一步降低藥品虛高價(jià)格，減輕群眾負(fù)擔(dān)。從靈康藥業(yè)銷售費(fèi)用和產(chǎn)品毛利率雙雙增長來看，似乎大相徑庭啊。

小徐：真正值得投資的藥企靠的是研發(fā)，而不是所謂的“學(xué)術(shù)推廣”，這也是我更看好高估值的CRO、CMO、CDMO企業(yè)的原因。

《紅周刊》：版面有限，藥企的事以后接著談，這周有什么好公司與大家分享？

小徐：有家以陶瓷纖維為主業(yè)的上市公司，目前產(chǎn)品供不應(yīng)求，業(yè)務(wù)最淡的一季度業(yè)績大增180%～230%，較旺季時(shí)的凈利潤毫不遜色，值得中線關(guān)注。