【摘要】2010年2月22日，我國股指期貨交易正式啟動。在經(jīng)過了1993年股指風波和2008年金融危機等一系列波折之后，我國再次啟動股指期貨可以說是中國資本市場發(fā)展的一個里程碑。如今，八年時間已經(jīng)過去，市場上出現(xiàn)了越來越多新的股指期貨，市場行為更加有效和交易氛圍日漸活躍，因此本文對我國股指期貨影響因素進行實證分析具有現(xiàn)實意義。

【關鍵詞】滬深300股指期貨 VAR模型

一、股指期貨概述

股票價格指數(shù)期貨（SPIF），是以股票指數(shù)為標的物的標準化期貨合約，是一種較為成熟、級別較高的金融投資工具。股指期貨有三大最基本的功能，一是價格發(fā)現(xiàn)功能，二是對沖股市系統(tǒng)性風險的功能，三是資產(chǎn)配置功能。中國股指期貨的發(fā)行具有里程碑式的意義，這不僅完善了金融投資體系更是促進了多元化金融市場的穩(wěn)定和發(fā)展。

二、我國股指期貨合約價格影響因素分析

（一）股指期貨合約標的物價格

期貨合約的價格都會隨著標的物價格的變動而變動，而且交割時間越近這種變動就越顯著。根據(jù)經(jīng)濟學規(guī)律，股指期貨價格表現(xiàn)為在對應標的股指價格上下波動，兩者呈高度正相關關系。

（二）我國宏觀經(jīng)濟形勢

國家宏觀經(jīng)濟形勢會影響投資者對市場的信心，宏觀經(jīng)濟形勢越好，投資者對市場信心就越足，股指期貨價格就越高；反之，股指期貨價格就會下跌。國家統(tǒng)計局在年末都會向社會公布反映宏觀經(jīng)濟的指標，例如：GDP增長率、CPI、通貨膨脹率等。

（三）國內國際貨幣金融政策

貨幣政策是中央銀行為實現(xiàn)特定經(jīng)濟目標而采取的影響利率、貨幣供應量等變量的方針措施，例如再貼現(xiàn)率、法定存款準備金率、公開市場操作等。無論是國內還是國際貨幣政策，其實施都會對我國股市資金的流動、股指期貨的價格產(chǎn)生影響。

（四）市場中流動資金的供需狀況

投資者的投資能力在一定程度上會受到市場流動資金的影響。當市場流動資金充足時，股市會有大量資金涌入，從而推高股票價格指數(shù)，反之股票價格指數(shù)就會下降。在經(jīng)濟學中通常用廣義貨幣供應量（M2）來體現(xiàn)市場中流動資金。

（五）國際經(jīng)濟金融發(fā)展狀況

隨著經(jīng)濟的發(fā)展，資本在國際間的流動日益自由，經(jīng)濟一體化進程不斷加深。中國作為世界第二大經(jīng)濟體，經(jīng)濟發(fā)展早已經(jīng)不能獨善其身，因此為了研究滬深300股指期貨的走勢，必須充分考慮國際經(jīng)濟金融發(fā)展的狀況。

（六）投資者的非理性心理預期

由于我國證券市場處于半強有效，所以投資者在做出決策的時候會受到各種心里因素的影響而無法做出理性選擇。所以充分考慮投資者的非理性心理預期對于研究股指期貨假的的走勢也是非常必要的。

三、股指期貨數(shù)據(jù)分析及模型的構建與應用

（一）變量、數(shù)據(jù)的選取與來源

根據(jù)上文分析及綜合考慮實證研究過程的簡明、精確，本文構建了一個因變量（滬深300股指期貨）和6個影響因素（滬深300指數(shù)、CPI、貨幣供應量（M2）、人民幣對美元的匯率中間價、工業(yè)增加值增長率、標準普爾500指數(shù)）的VAR模型。以上數(shù)據(jù)選取的時間區(qū)間為2010年4月至2017年12月，且均選自于CHOICE金融終端數(shù)據(jù)庫。

（二）數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗

首先對數(shù)據(jù)進行處理，滬深300期貨合約價格、滬深300指數(shù)、CPI、貨幣供應量（M2）、人民幣兌美元匯率中間價、工業(yè)增加值增長率、SPX500指數(shù)分別命名為Y1、X1、X2、X3、X4、X5、X6。

本文采用ADF來檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，將數(shù)據(jù)輸入Eviews8.0系統(tǒng)結果顯示變量X1、X2、X3、X4、X6的ADF統(tǒng)計量的值大于臨界值，數(shù)據(jù)非平穩(wěn)，因此需要對變量進行一階差分，并將一階差分之后的變量重命名為DY1、DX1、DX2、DX3、DX4、DX5、DX6。將處理后的數(shù)據(jù)重新輸入系統(tǒng)，顯示變量數(shù)據(jù)平穩(wěn)，結果如下表3.1所示。

（三）VAR模型的建立與檢驗

1.VAR模型建立。VAR模型是基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計性質建立模型，其將系統(tǒng)中每一個內生變量作為系統(tǒng)中所有內生變量的滯后值來構造模型，從而把單變量自回歸模型推廣到多元時間序列變量組成的“向量”自回歸模型。

根據(jù)本文探討的內容，建立由一個因變量（滬深300期貨價格，DY1）和六個自變量（滬深300指數(shù)，DX1；CPI，DX2；貨幣供應量，DX3；人民幣兌美元匯率中間價，DX4；工業(yè)增加值增長率，DX5；SPX500，DX6）構成的VAR模型。

2.最優(yōu)滯后項階數(shù)的確定。為了確保構建的VAR模型為最優(yōu)，需要確定最優(yōu)的滯后階數(shù)。根據(jù)表3.2的結果顯示，F(xiàn)PE和AIC兩個準則都選擇滯后階數(shù)為1時VAR模型最優(yōu)。因此最優(yōu)滯后階數(shù)確定為1。

3.VAR模型的平穩(wěn)性檢驗。使用得到的最優(yōu)滯后階數(shù)1輸入Eviews8.0，重新建立VAR模型，得到簡化方程式為：

DY1=-0.312761*DY1（-1）+0.915125*DX1（-1）+0.067499*D X2（-1）-3.279514*DX3（-1）-0.044920*DX4（-1）-0.127958*DX5（-1）+0.681468*DX6（-1）+0.013880

這里值得說明，由于本模型變量有限，所以上述方程需要與后述分析結合來看，不能直接將方程系數(shù)作為度量滬深300股指期貨合約價格的依據(jù)。

上文通過ADF方法對所有變量進行了平穩(wěn)性檢驗，重新建立VAR模型之后需要對模型的平穩(wěn)性進行檢驗。

由表3.3可以看出模型具有7個特征根且所有的特征根都小于1，說明模型不存在一個或多個特征根，即模型穩(wěn)定。

基本模型建立之后，便可進一步進行VAR模型的應用，即探討每一個影響因素對應變量的影響及影響程度。

（四）VAR模型的應用

1.格蘭杰因果檢驗。將DY1分別和DX1、DX2、DX3、DX4、DX5、DX6進行格蘭杰因果檢驗，來判斷自變量與因變量是否互為因果，結果如表3.4所示：

表3.4中的數(shù)據(jù)表示接受假設的概率，數(shù)字越小，說明自變量與因變量的因果關系越強。由此可見，滬深300指數(shù)（DX1）、工業(yè)增加值增長率（DX5）是滬深300股指期貨價格（DY1）的格蘭杰原因。其他變量與滬深300股指期貨之間的格蘭杰因果關系并不顯著，但不能因此說明其之間確定沒有因果關系，造成這種現(xiàn)象的原因可能是變量之前進行了一階差分的處理，因為格蘭杰因果檢驗比較偏向于相互因果關系比較顯著的變量，如果本身因果關系就不是很顯著，再進行一階差分，其結果就會更不顯著。

2.脈沖響應函數(shù)分析。脈沖響應函數(shù)分析的是自變量的變動對應變量的影響及影響程度。

從上圖可以看出，在6個影響因素中，DX1（滬深300指數(shù)）對滬深300股指期貨的影響力度最大，影響時間也最長，當DX1給一個正向的沖擊，DY1馬上就有反應且在第2期就達到峰頂，到第6期影響才逐漸消失；另外DX2（CPI）、DX3（M2）、DX5（工業(yè)增加至值）、DX6（SPX500指數(shù)）對滬深300股指期貨都有不同程度的影響；DX4（人民幣兌美元匯率的中間價）對滬深300股指期貨的影響非常微弱。

3.方差分解分析。方差分解是通過分析不同變量的沖擊強度對總變化的貢獻大小，從而確定各影響因素對研究結果影響力的大小，由此可分析VAR模型中任意一個變量沖擊對于因變量的相對重要性。

從表3.5可以看出，滬深300指數(shù)、CPI、貨幣供應量、匯率中間價、SPX500指數(shù)化及工業(yè)增加值增長率對滬深300股指期貨價格變動的影響力均在逐漸增大。其中，影響力較大的兩個因素分別是滬深300指數(shù)和貨幣供應量，滬深300指數(shù)的沖擊強度對滬深300股指期貨價格方差的相對貢獻度經(jīng)過10期從0穩(wěn)定在18.699%，貨幣供應量的沖擊強度對滬深300股指期貨價格方差的相對貢獻度經(jīng)過10期從0穩(wěn)定在5.3%。其余四個變量的解釋力度均較小，對滬深300股指期貨價格方差的相對貢獻度經(jīng)過10期之后依次保持在1.32%、0.13%、2.39%、0.69%的穩(wěn)定水平上。

四、實證檢驗結果

（一）本文的實證結果分析

總的來說，根據(jù)上文實證檢驗的結果可以看出，六個影響因素都會對我國滬深300股指期貨價格產(chǎn)生影響，只是影響的程度和時期不同。對我國滬深300股指期貨價格變動沖擊最大的當屬滬深300指數(shù)的變動，所以對于投資者而言，要想把握滬深300股指期貨的走勢就必須密切關注對應標的物滬深300指數(shù)的走勢情況，同時也要關注我國宏觀市場的資金流動情況、國內外的股指期貨發(fā)展態(tài)勢。掌握了這幾個主要因素，并做出合理分析，對于指導股指期貨的投資操作具有非常重要的意義。

（二）研究結果的啟示

對于投資者而言，無論是在股指期貨市場做套期保值還是做純粹的投機，首先要能夠掌握其對應標的股指的價格走向，與此同時，若能實時關注我國市場貨幣流動情況、國內外宏觀經(jīng)濟態(tài)勢，再對發(fā)達國家股指期貨市場狀況也有一定的了解，那相對就能更加準確的預測我國股指期貨的走勢，也就能在市場上更好的達成自己的預期。

其次，對于我國股指期貨市場而言，雖然我國股指期貨市場發(fā)展已有8年之久，但市場制度依然有待完善，尤其是要加強期貨市場與股票市場的聯(lián)動，加快貨幣市場與資本市場的良性互動。同時，相關金融監(jiān)管部門也要相互配合，保證資本市場信息更加透明化，也只有這樣才能保證我國股指期貨市場得到長效穩(wěn)定的發(fā)展。

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作者簡介：王康（1992-），男，漢族，湖北黃岡人，四川大學經(jīng)濟學院碩士研究生，研究方向：銀行業(yè)務與管理。