菲利普·科根

近創(chuàng)紀(jì)錄的持續(xù)牛市可能因何止步

有句老話提到了把磚頭放在橡皮筋上拉扯的危險。你可以一直扯很久也沒事，但扯得太用力的話，磚頭就可能彈起來砸中你的臉。

這一幕未來也可能在金融市場上演。2009年以來市場受到央行大幅干預(yù)措施的提振;短期利率降至創(chuàng)紀(jì)錄低位，而購買資產(chǎn)的行為則導(dǎo)致債券收益率低迷。盡管偶爾出現(xiàn)震蕩，各股票市場還是穩(wěn)步走高;據(jù)美國銀行表示，到2017年秋季，美國股市已經(jīng)歷了史上第二長的持續(xù)牛市（僅次于1987年-2000年）。

現(xiàn)在央行開始慢慢撤回它們提供的刺激措施。整個過程小心翼翼;央行并不想將橡皮筋扯得太猛。美聯(lián)儲在2015年12月首先加息;現(xiàn)在剛開始縮減其資產(chǎn)負(fù)債表。歐洲央行也計劃在2018年減少每月資產(chǎn)購買量。

取消貨幣刺激措施反映了對世界經(jīng)濟(jì)良好運行的信心，國際貨幣基金組織（IMF）預(yù)測2018年GDP增幅將達(dá)3.7%。本十年初期大宗商品價格下挫給新興市場帶來不少麻煩，但未來新興市場將引領(lǐng)增長。因此最重要的問題是離開了央行支持，經(jīng)濟(jì)增長是否還能持續(xù)。

這在很大程度上取決于中國。中國政府正在精心策劃縮減制造產(chǎn)能，轉(zhuǎn)向較低增速的增長曲線，同時避免陷入金融困境。

在美國政策方面，特朗普在2017年1月上任以來，樂觀派希望他的減稅方案和基建投資將提振經(jīng)濟(jì)增長，而悲觀派則擔(dān)憂他的保護(hù)主義傾向會阻礙經(jīng)濟(jì)增長。但實際上他在兩個方向都沒有取得什么進(jìn)展。2018年11月將會舉行國會中期選舉，共和黨人可能有壓力去實現(xiàn)一些措施來鞏固選民基礎(chǔ);打擊移民或貿(mào)易都不會受到投資者歡迎。羅伯特·米勒（Robert Mueller）牽頭的對2016年總統(tǒng)選舉的司法部調(diào)查也可能帶來一些變數(shù)。

地緣政治也可能導(dǎo)致市場異動。如伊朗和朝鮮的核計劃、中國與鄰國的海島問題爭端、以及敘利亞和也門的長期戰(zhàn)爭，這些都可能成為沖突爆發(fā)的焦點。在歐洲，英國脫歐談判存在雙方交惡的危險，而意大利選舉可能讓反歐元政黨上臺。馬琳·勒龐（Marine Le Pen）在2017年5月法國大選中落敗，部分投資者認(rèn)為這標(biāo)志著高漲的民粹主義已經(jīng)消退，但奧地利和德國秋季選舉則表明這種看法并不成熟。從1990年以來，投資者似乎認(rèn)定了政治因素雖可能短期內(nèi)膨脹，但隨后總會平息;然而隨后十年的歷史說明這絕非定律。

狄更斯風(fēng)格的一年

金融市場每年都面對一堵“憂慮之墻”，在2018年或許還會再次成功翻越，但未來將變得更難逾越。總有一天債券收益率將會開始上升、債券價格下跌，為公司債務(wù)市場構(gòu)成潛在問題;投資者已經(jīng)大舉涌入這個市場尋求收益，但該市場的流動性或許不足以讓其全身而退。按周期調(diào)整市盈率計算，美國市場目前的估值水平已經(jīng)達(dá)到20世紀(jì)20年代末期和90年代的高位（見圖表）。而上述兩次均以市場崩盤告終。特別是在首次代幣發(fā)行市場已經(jīng)出現(xiàn)過度繁榮的跡象，這是一種新型投資形式，根據(jù)不可篡改分布式賬本或區(qū)塊鏈技術(shù)發(fā)行代幣。

2018年的看漲理據(jù)是全球經(jīng)濟(jì)增長還將持續(xù);央行不會認(rèn)為通脹威脅足以導(dǎo)致大幅收緊政策;而公司盈利仍然豐厚。法國興業(yè)銀行分析師預(yù)測2018年上半年標(biāo)普500指數(shù)公司的年利潤將增長10%。投資者很可能帶著樂觀情緒進(jìn)入2018年，但估值水平表明他們寄望過高。把狄更斯筆下米考伯先生（Mr. Micawber）的口頭禪換個說法：“事情總會變糟的。（譯者注：狄更斯《大衛(wèi)·科波菲爾》中的米考伯債務(wù)纏身，但總是樂觀地說“事情總會變好的”。）”

（翻譯：張凌，審譯：康娟）endprint