楊瑛

摘要：管理層盈利預(yù)測(cè)信息披露一直是資本市場(chǎng)的熱點(diǎn)問題，從披露動(dòng)機(jī)、預(yù)測(cè)消息性質(zhì)、披露時(shí)點(diǎn)、形式、偏誤及偏誤性質(zhì)等特征維度來看，上市公司管理層披露盈利預(yù)測(cè)信息的行為是具有選擇性和策略性的。

關(guān)鍵詞：盈利預(yù)測(cè)信息；披露策略；披露動(dòng)因

管理層盈利預(yù)測(cè)是指管理層在對(duì)內(nèi)外部環(huán)境做出綜合的考慮之后，關(guān)于公司在未來一個(gè)或是若干個(gè)會(huì)計(jì)期間內(nèi)的經(jīng)營(yíng)成果所做的預(yù)測(cè)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)后果觀，信息披露具有經(jīng)濟(jì)后果，當(dāng)管理層決定披露盈利預(yù)測(cè)性信息時(shí)，需要考慮采取何種信息披露策略來實(shí)現(xiàn)最大的利益。以下將從披露動(dòng)機(jī)和盈利預(yù)測(cè)信息的消息性質(zhì)、披露時(shí)點(diǎn)、形式、偏誤及偏誤性質(zhì)等特征維度來對(duì)管理層盈利預(yù)測(cè)信息披露策略進(jìn)行分析。

一、披露動(dòng)機(jī)分析

管理層發(fā)布盈利預(yù)測(cè)的動(dòng)機(jī)可以從激勵(lì)和約束兩個(gè)角度來分析。正面的激勵(lì)力量指促進(jìn)管理層自愿地進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)信息披露的動(dòng)機(jī)，如以股權(quán)為基礎(chǔ)的管理層薪酬激勵(lì)計(jì)劃、緩解與投資者之間的信息不對(duì)稱、降低融資成本等。以股權(quán)激勵(lì)為例，Nagar，et al.（2003） 提出股權(quán)激勵(lì)程度較高的管理層會(huì)發(fā)布更加頻繁的預(yù)測(cè)信息來避免公司股價(jià)被錯(cuò)誤定價(jià)從而使他們自身財(cái)產(chǎn)縮水的情況發(fā)生。約束力量下，管理層迫于壓力才會(huì)披露盈利預(yù)測(cè)信息，如訴訟風(fēng)險(xiǎn)、證券分析師的專業(yè)預(yù)測(cè)壓力、公司內(nèi)部的治理結(jié)構(gòu)如董事會(huì)、獨(dú)立董事的監(jiān)督等。管理層披露盈利預(yù)測(cè)信息的頻率越高，精準(zhǔn)度、有用性越高，其面臨的來自與股東的訴訟風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低，機(jī)構(gòu)投資者越多，證券分析師的分析對(duì)公司的分析預(yù)測(cè)越多，獨(dú)立董事的職能作用越大，相應(yīng)地，對(duì)管理層盈利預(yù)測(cè)信息披露的監(jiān)督作用越明顯，管理層在選擇盈利預(yù)測(cè)信息披露策略時(shí)會(huì)更謹(jǐn)慎。以上的激勵(lì)力量和約束力量在管理層進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)信息披露時(shí)會(huì)形成其披露的背景和動(dòng)機(jī)，出于對(duì)自身利益的考慮，管理層需要在這些背景下權(quán)衡自身行為選擇的利益得失，根據(jù)不同情形做出相應(yīng)的利己的披露方式選擇。

二、預(yù)測(cè)信息傳遞的消息性質(zhì)與披露時(shí)點(diǎn)分析

盈利預(yù)測(cè)傳遞出的消息包括三種：超過市場(chǎng)預(yù)期的盈利預(yù)測(cè)傳遞出的是好消息，未達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期是壞消息，支持市場(chǎng)預(yù)期的盈利預(yù)測(cè)是確認(rèn)消息，也稱中性消息。管理層在披露盈利預(yù)測(cè)信息時(shí)會(huì)根據(jù)預(yù)測(cè)信息的消息性質(zhì)和自身的需求來選擇不同的時(shí)點(diǎn)來披露好消息和壞消息。一般情況下，管理層不會(huì)如實(shí)地披露其所擁有的信息，更傾向于披露好消息而保留壞消息。在時(shí)點(diǎn)的選擇上比如好消息在交易時(shí)間披露的較多或者是提前披露，而壞消息通常選擇在證券市場(chǎng)休市時(shí)披露的較多或者是延遲披露。研究表明管理層披露好消息可以刺激公司股價(jià)走高，披露好消息也可以改善公司業(yè)績(jī)從而提高薪酬，減少公司價(jià)值被低估的可能性。Givoly and Palmon（1982）直接指出，管理層受到一定程度的激勵(lì)時(shí)會(huì)刻意操縱信息披露的時(shí)間，壞消息通常會(huì)被延遲披露。之所以選擇延遲或者在休市時(shí)披露壞消息是因?yàn)楣芾韺诱J(rèn)為這些時(shí)點(diǎn)受到的關(guān)注程度較低，投資者注意力不高，可以降低股價(jià)的巨大波幅。另外，管理層延遲發(fā)布?jí)南⒁矠榱俗屚顿Y者在未知的等待中調(diào)整股價(jià)至一個(gè)較高的水平上以抵消壞消息發(fā)布對(duì)股價(jià)造成的負(fù)面影響。Trueman（1990）認(rèn)為管理層延遲發(fā)布?jí)南⒌膭?dòng)機(jī)是等待整個(gè)行業(yè)的壞消息發(fā)布來減小自己發(fā)布?jí)南⒌膿p失，釋放壓力。

三、披露形式分析

盈利預(yù)測(cè)信息披露的形式也稱作披露精確度，可分為點(diǎn)預(yù)測(cè)、閉區(qū)間預(yù)測(cè)、開區(qū)間預(yù)測(cè)和定性預(yù)測(cè)。一般認(rèn)為定量預(yù)測(cè)信息的精確度整體高于定性預(yù)測(cè)，而定量預(yù)測(cè)中精確度從高到低依次是點(diǎn)預(yù)測(cè)、閉區(qū)間預(yù)測(cè)、開區(qū)間預(yù)測(cè)。根據(jù)預(yù)測(cè)信息傳遞的消息性質(zhì)的不同，管理層會(huì)采取不同精確度進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)，通常負(fù)面消息與較差的預(yù)測(cè)精確度相關(guān)。當(dāng)管理層掌握了對(duì)公司不利的消息時(shí)，管理層會(huì)選擇相對(duì)不精確的披露形式或者采取較長(zhǎng)的預(yù)測(cè)區(qū)間，一方面引導(dǎo)投資者的預(yù)期變得模糊，另一方面也間接地降低預(yù)測(cè)與實(shí)際情況不符的概率，從而降低名譽(yù)受損或受到訴訟的風(fēng)險(xiǎn)。Skinner（1994）的研究指出管理層對(duì)好消息更傾向于使用點(diǎn)值或范圍值的方式，而壞消息更傾向于用定性陳述的方式。管理層的利益是與公司的利益尤其是股票價(jià)格是緊密相關(guān)的，管理層策略性地選擇盈利預(yù)測(cè)信息披露的形式主要是為了達(dá)到強(qiáng)化好消息，弱化壞消息，欲蓋彌彰的目的。影響盈利預(yù)測(cè)精確度的因素除了預(yù)測(cè)信息傳遞的消息性質(zhì)外，還包括管理者的過度自信、公司的治理水平、公司規(guī)模等因素。管理層過度自信，越有可能發(fā)布精確度高的預(yù)測(cè)如點(diǎn)預(yù)測(cè)和區(qū)間預(yù)測(cè)；管理層公司治理的水平越高，其發(fā)布的盈利預(yù)測(cè)的精確度越高，一般而言，預(yù)測(cè)形式越精確反映出管理層對(duì)公司未來的發(fā)展越確定、越有信心；相反公司規(guī)模則與盈利預(yù)測(cè)的精確度水平負(fù)相關(guān)，大公司面臨的市場(chǎng)環(huán)境和財(cái)務(wù)情況也比小規(guī)模的公司要復(fù)雜，同時(shí)規(guī)模大的公司發(fā)布的盈利預(yù)測(cè)會(huì)對(duì)其所在行業(yè)甚至是整個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生影響，所以其在預(yù)測(cè)時(shí)會(huì)更謹(jǐn)慎，其進(jìn)行精確預(yù)測(cè)的難度較大。

四、偏誤及偏誤動(dòng)因分析

管理層盈利預(yù)測(cè)信息披露的最直接后果就是其準(zhǔn)確與否，預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度是指盈利預(yù)測(cè)值與實(shí)際財(cái)務(wù)報(bào)告值的偏差程度，其在事后反映了預(yù)測(cè)信息披露的質(zhì)量特征。預(yù)測(cè)與實(shí)際偏差小則準(zhǔn)確度高，具有可靠性，反之則準(zhǔn)確度低，不具有可靠性。Daily（1971）提出預(yù)測(cè)類信息具有很強(qiáng)的決策有用性，但前提應(yīng)該是預(yù)測(cè)信息是準(zhǔn)確可靠的。預(yù)測(cè)值小于實(shí)際值的偏誤稱為悲觀偏誤，相反則為樂觀偏誤。

研究發(fā)現(xiàn)不同時(shí)期的盈利預(yù)測(cè)相對(duì)實(shí)際盈利的偏誤方向有所不同。我國股市近年來呈現(xiàn)出悲觀偏誤為主的現(xiàn)象，唐小蘭（2014）選取2007至2012年我國滬深兩市A股上市公司的年度業(yè)績(jī)預(yù)告為研究樣本進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)平均65%左右的盈利預(yù)測(cè)值是低于實(shí)際值的，表明上市公司管理層在披露盈利預(yù)測(cè)時(shí)更傾向于低估盈利，與徐宗宇（1998）得出的上市公司的盈利預(yù)測(cè)表現(xiàn)出“穩(wěn)健”的特征的結(jié)論相一致。根據(jù)印象管理理論，管理層可能為了達(dá)到甚至超過盈利預(yù)期的盈余管理行為，其試圖使用盈利預(yù)測(cè)作為一種引導(dǎo)市場(chǎng)盈利預(yù)期的工具，使市場(chǎng)參與者調(diào)低對(duì)公司盈利的期望值，從而給投資者塑造出謹(jǐn)慎穩(wěn)健的形象。Matsumoto（2002）也指出在發(fā)布傳遞壞消息的盈利預(yù)測(cè)后，就為下一時(shí)期的實(shí)際盈利發(fā)布前設(shè)立了一個(gè)容易達(dá)到或超越的標(biāo)桿。上市公司傾向于穩(wěn)健保守的盈利預(yù)測(cè)，以免高估預(yù)期導(dǎo)致真實(shí)盈利公布后投資者們喪失信心，避免股價(jià)的大起大落，同時(shí)管理層也面臨來自股東的壓力，如果實(shí)際盈利未達(dá)到預(yù)測(cè)值，管理層很可能面臨股東的訴訟和問責(zé)，嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)斜怀仿毜娘L(fēng)險(xiǎn)。管理層出于印象管理、穩(wěn)定股價(jià)、避免擔(dān)責(zé)等動(dòng)機(jī)可能會(huì)低估盈利，造成預(yù)測(cè)的悲觀偏誤。

預(yù)測(cè)值大于實(shí)際值的偏誤稱為樂觀偏誤。高估盈利在很大程度上與管理層自身特征相關(guān)，Hribar and Yang（2006）認(rèn)為是管理者的過度自信而導(dǎo)致發(fā)布了有樂觀偏誤的預(yù)測(cè)，管理層對(duì)公司前景預(yù)測(cè)過于樂觀或者對(duì)自己的個(gè)人技能過分看重而忽視了許多不確定的風(fēng)險(xiǎn)因素，更容易高估盈利。另外從管理層的管理動(dòng)機(jī)來看，管理層有通過主動(dòng)的印象管理來達(dá)到盈利預(yù)測(cè)信息披露自我服務(wù)的意圖。樂觀的盈利預(yù)測(cè)效益是明顯的，尤其是在發(fā)展尚不成熟，信息不對(duì)稱的中國資本市場(chǎng)上，比如有融資需求時(shí)，管理層會(huì)披露樂觀的盈利預(yù)測(cè)信息吸引投資者的注意，以便公司能以較低的資金成本獲得足額的資金；披露良好的盈利預(yù)測(cè)也有助于公司樹立正面的形象。管理層過度自信、印象管理等都容易形成管理層預(yù)測(cè)出現(xiàn)樂觀偏誤的動(dòng)因。

經(jīng)過上述分析，管理層披露盈利預(yù)測(cè)信息的行為是具有選擇性和策略性的，文章通過對(duì)整體上而言的管理層披露行為軌跡和規(guī)律的分析和理解來更好地把握管理層披露預(yù)測(cè)性盈利信息的策略。

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（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）endprint