張陽

[摘要]本文以房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為研究對象，對股權(quán)集中度與公司績效之間的關(guān)系進(jìn)行理論分析并提出待檢驗(yàn)假設(shè)，選取合適的股權(quán)集中度衡量指標(biāo)與公司績效評價指標(biāo)，以2015年和2016年我國110家房地產(chǎn)上市公司數(shù)據(jù)為樣本，利用主成分分析和因子分析，對公司績效進(jìn)行綜合評價，利用相關(guān)分析，研究股權(quán)集中度與公司績效之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明：我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的股權(quán)集中度衡量指標(biāo)的前五大股東持股比例之和CR5與綜合績效得分ZF具有正相關(guān)關(guān)系。

[關(guān)鍵詞]股權(quán)集中度；公司績效；因子分析；相關(guān)分析

一、引言

目前國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)集中度與公司績效關(guān)系的研究很多，通過對現(xiàn)有成果進(jìn)行綜述，可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有研究結(jié)論都是大體分為四類：正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、非線性相關(guān)和無關(guān)，在理論界尚未產(chǎn)生統(tǒng)一的觀點(diǎn)。造成這種情況的原因主要有：選擇的衡量股權(quán)集中度的指標(biāo)不盡相同，公司績效的評價指標(biāo)不盡相同，實(shí)證分析選取的樣本數(shù)據(jù)不同，影響公司績效的因素是多方面的等?；诖?，本文在計(jì)算公司績效評價指標(biāo)時，選用了企業(yè)的綜合績效評價方式，本文的研究對象選取的是我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司，將其2015、2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股權(quán)集中度指標(biāo)數(shù)據(jù)作為樣本，通過實(shí)證分析，進(jìn)而得出本文結(jié)論。

二、理論分析

（一）股權(quán)集中度的概念及衡量指標(biāo)

股權(quán)集中度是一個數(shù)量化的指標(biāo)，可以用來衡量因公司的每一位股東所持有股份的比例大小不一樣而產(chǎn)生的股權(quán)是集中的還是分散的水平。股權(quán)集中度可以通過前幾大股東股份之和占比來衡量，這個百分比的大小可以從總體上來衡量出企業(yè)的股權(quán)狀況是屬于集中的還是屬于分散的，企業(yè)股權(quán)集中的程度高低與這個百分比的大小是成正比例的。同時，股權(quán)集中度還可以通過一些結(jié)構(gòu)性的指標(biāo)進(jìn)行衡量。比如說z指數(shù)，它是公司的第一大股東所持有的股份占比同第二大股東所持有的股份占比的比值，表示了企業(yè)的控股股東實(shí)際在企業(yè)里控制力的大小。為了量化上市公司的股權(quán)集中度以便于研究分析，通常采用下面四種指標(biāo)來進(jìn)行衡量，見下表1。

（二）公司績效的概念及其評價體系

公司績效這一概念是一個綜合性的概念，在第一個層面上它指的是在公司運(yùn)營的一段時間當(dāng)中公司的經(jīng)營效益，在第二個層面上它是指公司的經(jīng)營者在經(jīng)營過程中為公司所貢獻(xiàn)出的業(yè)績大小。鑒于第二個層面評價的主觀性，本文中對績效的研究僅限于經(jīng)營效益。

公司績效的評價體系通常有單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)附加值（EVA），TobinQ，上市公司績效的綜合測評四種體系。本文采取上市公司績效的綜合測評這種測評體系對公司績效進(jìn)行測評，即將多個財(cái)務(wù)指標(biāo)通過主成分分析和因子分析法得出度量績效評分的公式，對公司績效進(jìn)行測評。

（三）委托代理理論與股權(quán)結(jié)構(gòu)

企業(yè)內(nèi)部各方的利益相關(guān)者在信息不對稱的情況下，引發(fā)了在利益上的沖突，如何設(shè)計(jì)制度來約束并激勵管理者，使其以公司價值最大化為目標(biāo)來管理企業(yè)，這是委托代理理論所研究的核心問題。企業(yè)的所有者股東同企業(yè)的管理者因?yàn)槔嫔纤哂械臎_突，就會導(dǎo)致權(quán)益代理成本的出現(xiàn)，影響到公司的業(yè)績。代理成本的大小取決于企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的程度，而股權(quán)的結(jié)構(gòu)關(guān)系著所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)這二者之間分離程度的高低。

當(dāng)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中時，公司的大股東可以用其手中的小部分股權(quán)通過激勵機(jī)制來監(jiān)督代理人。同時，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中的企業(yè)里，大股東的數(shù)量較少，他們更為容易地取得一致的意見，增強(qiáng)對代理人的監(jiān)管力度。然而企業(yè)的小股東卻無法對大股東的行為進(jìn)行有效的監(jiān)督，大股東能夠以其股權(quán)上的優(yōu)勢代理小股東行使權(quán)力，從而侵害小股東的利益。

當(dāng)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散時，每個股東分享的企業(yè)收益被減小，對企業(yè)的控制力量被弱化。單個股東來監(jiān)督管理者的行為所付出的成本會大大降低其收益，他們會更愿意把監(jiān)督工作交給其他股東來做，從而造成監(jiān)督行為被架空。另外，因?yàn)楣蓶|人數(shù)過多，每人都有出于自己利益的考慮，因此，股東很難達(dá)到意見一致，從而降低決策效率。而管理者則有可能鉆監(jiān)管的空子，用其對公司的實(shí)際控制權(quán)來追求自己的最大收益。

根據(jù)現(xiàn)代公司治理的的目標(biāo)，應(yīng)當(dāng)平衡企業(yè)委托人與代理人的關(guān)系，從而解決因所有權(quán)與控制權(quán)分離造成的代理問題。而解決這一問題的根本點(diǎn)在于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的制定，只有科學(xué)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，讓企業(yè)的股權(quán)相對地集中，使得股東能夠有效地監(jiān)督管理者，才能真正的提高公司的績效。

（四）股權(quán)集中度與公司治理

股權(quán)集中度是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的一方面體現(xiàn)，它通過股權(quán)結(jié)構(gòu)來影響公司的治理機(jī)制，從而對公司的績效產(chǎn)生作用。在公司治理中，來自股權(quán)集中度的影響主要有四個方面：對公司內(nèi)部體現(xiàn)在對激勵機(jī)制的影響和對監(jiān)管機(jī)制的影響，對外則體現(xiàn)在對接管市場的影響和對代理權(quán)競爭的影響。不同類型的股東對企業(yè)發(fā)展和管理的監(jiān)管力度不同，因此需要將股權(quán)按集中程度劃分為股權(quán)分散、股權(quán)集中和股權(quán)適中。在股權(quán)分散的企業(yè)中，股東數(shù)目眾多，各個股東間的利益和目標(biāo)不一致，會造成企業(yè)決策的效率下降，從而影響企業(yè)的績效；而在股權(quán)集中公司里，大股東有足夠的收益可以去監(jiān)控管理者的管理行為，從而有利于企業(yè)績效的提升。只有當(dāng)企業(yè)的股權(quán)在一定的集中度范圍內(nèi)時，企業(yè)的前幾位股東能夠?qū)ζ髽I(yè)實(shí)施相對控制，這時他們可以從自己的股份中拿出一小部分對管理層實(shí)施激勵，這樣有利于對管理層的監(jiān)控。

三、房地產(chǎn)上市公司績效綜合評價

（一）數(shù)據(jù)的選取

本文以上證和深證的A股房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為研究對象，原始數(shù)據(jù)采用的是這些房地產(chǎn)行業(yè)上市公司在2015與2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股權(quán)情況數(shù)據(jù)。為了克服個別數(shù)據(jù)對整體研究的影響，對原始數(shù)據(jù)做出如下的篩選：首先，將在2015年和2016年這兩年中任何一年是ST、S或者*ST的公司予以剔除：其次，將其中有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與股權(quán)集中度數(shù)據(jù)不齊的公司從中剔除。endprint

本文主要從國泰安數(shù)據(jù)庫獲取研究的原始數(shù)據(jù)，通過按照上述兩點(diǎn)要求對數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選和剔除，最后選取了房地產(chǎn)行業(yè)共計(jì)110家上市公司進(jìn)行研究分析。本文對數(shù)據(jù)的整理和計(jì)算是通過Excel軟件與統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0來進(jìn)行的。

（二）上市公司績效指標(biāo)選擇

本文所研究的公司績效單指公司的經(jīng)營效益，而經(jīng)營者業(yè)績在這里不做探討。目前，學(xué)術(shù)界對于公司的經(jīng)營效益有很多評價標(biāo)準(zhǔn)，本文根據(jù)我國市場經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)，選擇了綜合績效評價作為公司績效來考察。綜合績效評價是通過從企業(yè)的償債能力、營運(yùn)能力、盈利能力、發(fā)展能力這四個方面來選取指標(biāo)，通過因子分析來得出績效的綜合得分用以衡量公司的績效狀況。

（三）綜合績效得分

把所選取的110家房地產(chǎn)上市公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)導(dǎo)入統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0，選擇分析，降維，然后選擇因子分析選項(xiàng)，根據(jù)統(tǒng)計(jì)軟件給出的分析結(jié)果，計(jì)算得到公司績效計(jì)算公式。公司績效的綜合得分以ZF來代表，綜合績效計(jì)算公式如下所示：

ZF=（20.716%F1+17.032%F2+12.904%F3+12.707%F4+10.256%F5）/73.615%

四、房地產(chǎn)行業(yè)上市公司股權(quán)集中度與公司績效實(shí)證研究

（一）研究假設(shè)

在本文的第二章著重介紹了委托代理理論與股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)集中度與公司治理的相關(guān)理論，根據(jù)這些理論本文作出如下假設(shè)：我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的某項(xiàng)股權(quán)集中度指標(biāo)與ZF之間存在正相關(guān)關(guān)系。

（二）實(shí)證研究中選取指標(biāo)的說明

本文的指標(biāo)選取如下：股權(quán)集中度的衡量指標(biāo)采用的是CR1、CR5、H1、H5與Z指數(shù)：公司績效的評價指標(biāo)采用的是在第三章中通過因子分析算出的績效綜合得分ZF。

（三）房地產(chǎn)行業(yè)上市公司股權(quán)集中度與公司績效的相關(guān)分析想要確定前面章節(jié)中選取的股權(quán)集中度指標(biāo)同綜合績效得分之間是否具有性、就需要對這二者進(jìn)行相關(guān)分析。將要分析的兩組數(shù)值通過皮爾遜相關(guān)分析可以得出確定的數(shù)值來準(zhǔn)確得出它們之間的相關(guān)程度的高低。皮爾遜相關(guān)系數(shù)的大小介于正負(fù)1之間，正數(shù)表示正相關(guān)，負(fù)數(shù)表示負(fù)相關(guān)，絕對值越接近于1相關(guān)性越強(qiáng)；越接近于0，相關(guān)性越差。通過SPSS16.0統(tǒng)計(jì)軟件對我國110家房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的股權(quán)集中度指標(biāo)與其績效綜合得分進(jìn)行相關(guān)分析，結(jié)果表2。從表2中，可以得出綜合績效得分ZF分別與股權(quán)集中度的5個衡量指標(biāo)之間的相關(guān)性：

ZF與CR1、H1、H5、Z之間由于P值大于0.05，所以不存在顯著的相關(guān)性；ZF與CR5之間P值為0.011，皮爾遜相關(guān)系數(shù)為0.17，所以正相關(guān)。

五、研究結(jié)論

通過上述的分析，可以得出，中國房地產(chǎn)行業(yè)的上市公司CR5與ZF之間存在正相關(guān)關(guān)系，提出的研究假設(shè)被驗(yàn)證。endprint