周月明

近年來A股市場(chǎng)出現(xiàn)了不少天價(jià)收購(gòu)后商譽(yù)大幅減值的案例，令投資人對(duì)“商譽(yù)”充滿疑惑，

而在文化長(zhǎng)城收購(gòu)翡翠教育給出的估值中，商譽(yù)估值占比76.63%

跨界轉(zhuǎn)型一直是上市公司們百試不厭的一個(gè)玩法。最近，又有一家做陶瓷的公司大變身，引起了眾多投資者的注意。這家公司就是從中國(guó)瓷都潮州走出來的文化長(zhǎng)城（300089.SZ）。

文化長(zhǎng)城在今年4月份發(fā)布公告稱，打算以15.75億元的價(jià)格收購(gòu)做移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)及數(shù)字游戲動(dòng)漫等領(lǐng)域的IT職業(yè)教育培訓(xùn)的翡翠教育100%股權(quán)，從10月復(fù)牌以后的股價(jià)連續(xù)暴跌來看，這次跨界似乎并不為投資人看好。

那么，文化長(zhǎng)城經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)趺礃樱繛楹芜x擇大轉(zhuǎn)型？其收購(gòu)的標(biāo)的究竟質(zhì)地如何？近日《投資者報(bào)》記者多次致電公司公開電話，但截至發(fā)稿一直未得到回應(yīng)。

靠溢價(jià)猛增凈利潤(rùn)

文化長(zhǎng)城原名長(zhǎng)城集團(tuán)，成立于1996年，2010年6月登陸創(chuàng)業(yè)板，主營(yíng)業(yè)務(wù)是創(chuàng)意陶瓷的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。

但從其前幾年的業(yè)績(jī)來看，創(chuàng)意陶瓷的賺錢路子并不太好走，2011年至2013年，公司凈利潤(rùn)逐年下滑，每年盈利僅幾百萬。2014、2015雖略有增長(zhǎng)，但也只在1000多萬元左右，相比其2015年4.4億元的營(yíng)收規(guī)模，可謂賺到真金白銀很是艱難。

不過，文化長(zhǎng)城2016年?duì)I收雖維持在同一水平，但凈利潤(rùn)卻從1239萬元猛增到1.37億元。這究竟是怎么造成的呢？

早在2015年年初，文化長(zhǎng)城開始玩起了跨界重組。當(dāng)年1月20日，文化長(zhǎng)城發(fā)布公告，與廣東聯(lián)汛教育科技有限公司（下稱為“聯(lián)汛教育”）股東簽訂增資擴(kuò)股協(xié)議，公司以4000萬元人民幣向聯(lián)汛教育增資，認(rèn)繳聯(lián)汛教育新增注冊(cè)資本502.5萬元，增資后公司持有聯(lián)汛教育20%股權(quán)出資額。2015年3月20日，聯(lián)汛教育完成上述增資的工商變更登記。據(jù)此推算，此時(shí)聯(lián)汛教育的估值為2億元。

而到了2016年，文化長(zhǎng)城又通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向聯(lián)汛教育的其他股東購(gòu)買了其合計(jì)持有的聯(lián)汛教育80%的股權(quán)。這次評(píng)估是以2015年10月31日為基準(zhǔn)，聯(lián)汛教育100%股權(quán)估值為7.2億元，增值率為907%。

2016年聯(lián)汛教育凈利潤(rùn)為3749萬元，這也被并入文化長(zhǎng)城的業(yè)績(jī)表中。

而且，文化長(zhǎng)城2015年花費(fèi)4000萬元購(gòu)買的20%股權(quán)，也溢價(jià)了9倍，當(dāng)時(shí)的20%股權(quán)已值1.44億元。在文化長(zhǎng)城2016年的財(cái)務(wù)報(bào)表中，非經(jīng)常性損益中有一欄是“企業(yè)取得子公司、聯(lián)營(yíng)企業(yè)及合營(yíng)企業(yè)的投資成本小于取得投資時(shí)應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值產(chǎn)生的收益”，此收益為9402萬元。也就是說，文化長(zhǎng)城的凈利潤(rùn)里因?yàn)椴①?gòu)公司估值溢價(jià)9倍，而多出了9402萬元。

此外，2016年，文化長(zhǎng)城還收購(gòu)了智游臻龍100%的股權(quán)，智游臻龍主要從事軟件和信息技術(shù)服務(wù)。 其還購(gòu)買了慧科教育1.5%的股權(quán)和參與英盛網(wǎng)的A輪融資。

各種并表令文化長(zhǎng)城凈利潤(rùn)猛增，從1000多萬元增到1.37億元。

其股價(jià)也在2015年年初并購(gòu)開始時(shí)，一直攀升，出現(xiàn)4倍漲幅。不得不承認(rèn)，“并購(gòu)轉(zhuǎn)型”在A股市場(chǎng)的影響就是這么大。

但是，好景不長(zhǎng)，據(jù)文化長(zhǎng)城2017年半年報(bào)顯示，營(yíng)收2.2億，凈利潤(rùn)又回落到1458萬元。

再次收購(gòu)股價(jià)跌停

不知道是否因?yàn)榭缃绮①?gòu)嘗到了甜頭，文化長(zhǎng)城在今年4月份又發(fā)布公告稱，打算以15.75億的價(jià)格收購(gòu)做移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)及數(shù)字游戲動(dòng)漫等領(lǐng)域的IT職業(yè)教育培訓(xùn)的翡翠教育100%股權(quán)，10月份復(fù)牌。但此次復(fù)牌并未令其股價(jià)飛漲，反而在復(fù)牌當(dāng)天跌停，并一路下跌40%左右。這也意味著此次并購(gòu)市場(chǎng)并不看好。

首先，從公司公布的翡翠教育財(cái)報(bào)來看，其業(yè)績(jī)數(shù)字并不太好看。2015年至2017年前4個(gè)月，翡翠教育凈利潤(rùn)分別為2039萬元、1260萬元與虧損715萬元。2017年已經(jīng)出現(xiàn)虧損，文化長(zhǎng)城還將其100%收購(gòu)，令投資者深感疑惑。文化長(zhǎng)城在其公告中解釋稱，“翡翠教育2016年業(yè)績(jī)下滑的原因是，受確認(rèn)股份支付費(fèi)用等非經(jīng)常性損益的影響，扣除非經(jīng)常性損益后，翡翠教育凈利潤(rùn)為5715萬元。而2017年前4個(gè)月的虧損是因?yàn)榧竟?jié)性，受春節(jié)等傳統(tǒng)節(jié)假日影響，報(bào)名的學(xué)員少。”

而對(duì)于未來，翡翠教育做出的業(yè)績(jī)承諾是2017年度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9000萬元、2017年至2018年共計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)20700萬元、2017年至2019年共計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)35910萬元。從虧損700多萬到掙9000萬元，這個(gè)目標(biāo)實(shí)在有些“壓力山大”。

翡翠教育除了業(yè)績(jī)問題，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也出現(xiàn)了矛盾。在文化長(zhǎng)城公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，翡翠教育2015年、2016年和2017年1～4月營(yíng)業(yè)收入分別為7340萬元、2.91億元和7981萬元。但翡翠教育官網(wǎng)宣稱營(yíng)業(yè)額為5億元，這與并購(gòu)草案不符。

此外，翡翠教育官網(wǎng)宣傳在職員工有1500余人，但根據(jù)并購(gòu)草案中支付員工的薪酬這一項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來算，若有1500名員工，則人均工資在2900元左右，這與翡翠教育所在的一線城市人均收入非常不符。對(duì)此，有投資者對(duì)翡翠教育的實(shí)際經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)存在疑問，也對(duì)資質(zhì)表示擔(dān)憂。

文化長(zhǎng)城的買買買，也令其商譽(yù)暴漲。之前收購(gòu)聯(lián)汛教育已產(chǎn)生8.67億元商譽(yù)，此次完成對(duì)翡翠教育的收購(gòu)之后，商譽(yù)將猛增超過20億元。要知道，截至2017年4月30日，文化長(zhǎng)城的總資產(chǎn)為43.7億元，凈資產(chǎn)才僅為26億元，商譽(yù)占比已達(dá)到80%。

而翡翠教育估值15.75億元，商譽(yù)12.07億元，占比76.63%。而且，翡翠教育的估值，一部分也是靠其不斷的重組并表完成的。兩年前，翡翠教育被天舟文化收購(gòu)時(shí)估值僅5億元多，如今卻高達(dá)15.75億元，在此期間，翡翠教育也不斷在買買買，僅2015年就收購(gòu)11家公司的股權(quán)。

不過，通過文化長(zhǎng)城此次復(fù)牌股價(jià)表現(xiàn)來看，投資者對(duì)文化長(zhǎng)城的收購(gòu)前景信心不足。文化長(zhǎng)城是否能真正在教育領(lǐng)域做出一番成績(jī)，還需進(jìn)一步觀察。