陳子龍

【摘 要】在現(xiàn)代的公司治理結(jié)構(gòu)中，債權(quán)人做為公司資金的提供者，具有到期收取本金和利息的固定權(quán)利，其財務(wù)風(fēng)險是源自于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，由于不完全契約和信息不對稱，債權(quán)人承擔(dān)了與其收益不匹配的財務(wù)風(fēng)險，治理權(quán)后置是導(dǎo)致債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險的直接原因；而信息不對稱是根本原因。債權(quán)人對財務(wù)風(fēng)險的管理關(guān)鍵獲得一部分剩余控制權(quán)，讓債權(quán)人擁有更多的經(jīng)營信息，實現(xiàn)股權(quán)和債權(quán)共同治理。

【關(guān)鍵詞】公司治理；財務(wù)風(fēng)險；信息不對稱

一、財務(wù)風(fēng)險的含義

從企業(yè)管理者和所有者的角度看，財務(wù)風(fēng)險是指公司財務(wù)結(jié)構(gòu)不合理、融資不當(dāng)使公司可能喪失償債能力而導(dǎo)致投資者預(yù)期收益下降的風(fēng)險。負(fù)債經(jīng)營是現(xiàn)代企業(yè)應(yīng)有的經(jīng)營策略，在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比重大，償債能力弱，則財務(wù)風(fēng)險大，反之，債務(wù)資本比重小，償債能力強，則財務(wù)風(fēng)險小?；谄髽I(yè)管理者和所有者的角度，財務(wù)風(fēng)險主要表現(xiàn)有企業(yè)無力償還到期債務(wù)導(dǎo)致訴訟或破產(chǎn)的財務(wù)危機，利率變動風(fēng)險，再籌資風(fēng)險。

二、債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險分析

債權(quán)人作為要素所有者將資金借給企業(yè)后，即與企業(yè)經(jīng)營者形成了委托代理關(guān)系，根據(jù)大家對風(fēng)險的研究我們可以知道，占在債權(quán)人的角度，風(fēng)險是事件的不確定性引起的，由于對未來結(jié)果予以期望所帶來的無法符合期望結(jié)果的可能性也就是說，風(fēng)險是結(jié)果差異引起的結(jié)果偏離，即期望結(jié)果的可能偏離。因此，如果債權(quán)人和公司所簽訂的合約是完全的，合約詳細(xì)規(guī)定了經(jīng)理人在所有的外部狀態(tài)中的行為以及利潤的分配情況并進(jìn)行風(fēng)險披露，則債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險問題也就不復(fù)存在，因為根據(jù)風(fēng)險與收益均衡的原理，債券人的這一部分收益波動實在其本身的預(yù)料之中的，在簽訂契約的時候就已經(jīng)考慮到了‘并目有相應(yīng)的風(fēng)險收益去補償它。

或者我們從VAR風(fēng)險：計量的角度去理解它。也可以認(rèn)為這部分的收益波動是在債券人本身控制的范圍之內(nèi)。只要沒超過這個界限，都不算風(fēng)險損失。

但是在通常情況下，公司和債券人之間的契約是不完全的，一個完全的契約準(zhǔn)確描述了與交易有關(guān)的所有未來可能出現(xiàn)的狀態(tài)，以及每一種狀態(tài)下契約各方的權(quán)利和責(zé)任。契約的不完全性是由現(xiàn)實生活的不確定性和交易成本的存在決定的，正是因為現(xiàn)實的不確定和契約的不完全，企業(yè)經(jīng)營才會存在不確定性和風(fēng)險。又由于現(xiàn)代的公司治理結(jié)果中，債權(quán)人作為資金提供者一般不參與公司的經(jīng)營活動，我們的資本市場也還沒有達(dá)到強勢有效，因此，在信息不對稱的情況下，債券人往往承擔(dān)由公司經(jīng)營風(fēng)險轉(zhuǎn)化而來的額外風(fēng)險，并且這種風(fēng)險是沒有在契約中同種風(fēng)險收益的方式加以補償?shù)模菍儆趥鶛?quán)人的期望之外，屬于真正的風(fēng)險。由于公司的經(jīng)營環(huán)境千變?nèi)f化，從而公司的經(jīng)營風(fēng)險也是變化的，這些風(fēng)險由于信息不對稱都可能會轉(zhuǎn)化為債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險。

總之，由于債權(quán)人一般不具有公司治理權(quán)以及信息不對稱，公司管理者接受股東的委托運用全部資本進(jìn)行經(jīng)營，息稅前利潤EBIT的變異性代表了壘部資本承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險，在這個層面上不存在債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險的問題EBIT扣減固定的資本成本利息后，再減去所得稅即為凈利潤，凈利潤的變異性可視為公司承擔(dān)的風(fēng)險，而債權(quán)人依合同約定取得固定利息。但是，由于存在著契約不完全和信息不對稱，債權(quán)人的財務(wù)風(fēng)險源白于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，債權(quán)人承擔(dān)了不該屬于自身的財務(wù)風(fēng)險。并且，隨著契約的不完全性和信息不對稱的程度加深，債權(quán)人承擔(dān)的風(fēng)險越大。

三、基于公司治理的債權(quán)人財務(wù)風(fēng)險管理

按照期權(quán)理財風(fēng)險管理的思想，債權(quán)人可以通過在投資時進(jìn)行權(quán)力義務(wù)的分離來達(dá)到分離風(fēng)險的目的，即通過支付一定的期權(quán)費將未來的不確定性轉(zhuǎn)化為現(xiàn)在的確定性，從二對未來不確定性進(jìn)行一定程度的規(guī)避，比如現(xiàn)在的可轉(zhuǎn)換公司債券就是可以看作是一種方式，通過購買可轉(zhuǎn)化公司債券，實際上就相當(dāng)于購買了一項公司看漲期權(quán)，在公司超額盈利的情況下債權(quán)人可以轉(zhuǎn)化以低于市價的條件購買公司股票，實際上債權(quán)人可以通過價差收入來獲得這部分超過其債券收益的報酬，它可以看作是對債權(quán)人承擔(dān)的公司額外風(fēng)險的補償基于上面?zhèn)鶛?quán)人財務(wù)風(fēng)險是經(jīng)營風(fēng)險的轉(zhuǎn)移的認(rèn)識，我認(rèn)為債券人可以從衍生金融品德角度去進(jìn)行自己的風(fēng)險控制，對于不同經(jīng)營風(fēng)險的公司以及自己對風(fēng)險的承受態(tài)度，應(yīng)該采取不同的風(fēng)險規(guī)避方法，其核心可以參考期權(quán)理財權(quán)將未來不確定性轉(zhuǎn)化為現(xiàn)在的確定性，從而將權(quán)力義務(wù)相分離的思想。

但同時我們應(yīng)該注意到，像可轉(zhuǎn)換公司債券這類的衍生品，同樣是在現(xiàn)行的市場環(huán)境以及信息不對稱條件下公司與債權(quán)人博弈的結(jié)果，只能從債權(quán)人的角度去控制自己的風(fēng)險，而不能從根本去解決債券人的弱勢地位，因此我們應(yīng)該從公司治理的角度去思考債權(quán)人的財務(wù)鳳險管理。

（1）強化債權(quán)人在公司治理中的作用。隨著我們資本市場的補斷發(fā)展，股權(quán)與債權(quán)性質(zhì)將原來越模糊，債券人作為公司資金的提供者應(yīng)該加大其對管理者的監(jiān)督力度，比如債權(quán)人同樣可以在達(dá)到一定的資金規(guī)模情況下參與公司監(jiān)事會等機構(gòu)，雖然其不決定公司的生產(chǎn)經(jīng)營過程，但可以使其了解更多的公司信息起到保護(hù)自己債權(quán)的目的

（2）加強公司的信息披露，加強公司的信息披露可以減少管理者與債權(quán)人之間的信息不對稱，債權(quán)人根據(jù)合同的規(guī)定，定期進(jìn)行實地調(diào)查及時了解企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、財務(wù)狀況、經(jīng)營成果、借入資金的使用等各方面的詳細(xì)信息，監(jiān)督企業(yè)嚴(yán)格執(zhí)行借款合同契約規(guī)定的相關(guān)條款，尤其是限制性條款。同時，規(guī)范和完善企業(yè)信息的披露制度，以滿足債權(quán)人對相關(guān)信息的需求。

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