本刊記者劉吉洪

昭衍新藥：業(yè)績(jī)依賴政府補(bǔ)助毛利穩(wěn)定格外蹊蹺

本刊記者劉吉洪

日前，北京昭衍新藥研究中心股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“昭衍新藥”）發(fā)布了IPO招股說(shuō)明書并且成功過(guò)會(huì)。公司擬發(fā)行不超過(guò)2050萬(wàn)股，募集資金4.62億元用于建設(shè)藥物臨床前研究基地項(xiàng)目、建設(shè)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物繁殖基地項(xiàng)目、增建科研實(shí)驗(yàn)用房項(xiàng)目。

股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者通過(guò)研讀招股說(shuō)明書發(fā)現(xiàn)，公司雖然毛利率和凈資產(chǎn)收益率較高，但是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)卻存在不穩(wěn)定因素，從凈利潤(rùn)構(gòu)成來(lái)看，昭衍新藥比較依賴政府補(bǔ)助。此外公司的客戶不穩(wěn)定及報(bào)告期內(nèi)的凈利潤(rùn)增速表現(xiàn)不甚理想，不由得讓人對(duì)其前景多了一分疑問(wèn)。

業(yè)績(jī)有波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

盈利能力是投資者關(guān)注的話題，根據(jù)招股說(shuō)明書披露，2014年-2016年，昭衍新藥歸屬于公司普通股東的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為34.91%、26.82%、22.10%，整體呈現(xiàn)明顯下滑趨勢(shì)。雖然持續(xù)下滑，但是昭衍新藥的凈資產(chǎn)收益率仍然遠(yuǎn)高于可對(duì)比公司泰格醫(yī)藥和博濟(jì)醫(yī)藥。對(duì)比來(lái)看，泰格醫(yī)藥2014年-2016年的凈資產(chǎn)收益率分別為15.44%、17.23%、9.34%，博濟(jì)醫(yī)藥2014-2016年的凈資產(chǎn)收益率分別為18.27%、7.19%、0.48%。在行業(yè)整體下行的情況下，昭衍新藥能否保持高收益率還是未知數(shù)。

目前上市公司中具有臨床前CRO業(yè)務(wù)的企業(yè)為博濟(jì)醫(yī)藥，報(bào)告期內(nèi)，博濟(jì)醫(yī)藥的臨床前研究服務(wù)的毛利率分別為53.29%、58.97%、28.95%，公司的毛利率分別為53.19%、51.53%、50.46%。博濟(jì)醫(yī)藥在2016年毛利率大幅下滑的情況下，公司的毛利率依然保持相對(duì)穩(wěn)定。記者就該問(wèn)題向公司進(jìn)行了采訪，公司表示毛利率變化走勢(shì)與博濟(jì)醫(yī)藥存在較大差異的原因是所從事的具體業(yè)務(wù)不同，博濟(jì)醫(yī)藥提供一站式新藥研發(fā)外包服務(wù)，其提供的臨床前研究服務(wù)涵蓋前期的藥學(xué)研究階段（處方篩選、工藝、理化性質(zhì)、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)定性等服務(wù)）和狹義的臨床前研究階段（藥理、毒理、動(dòng)物藥代動(dòng)力學(xué)等服務(wù)）。昭衍新藥主要從事藥效學(xué)、安全性評(píng)價(jià)、動(dòng)物藥代動(dòng)力學(xué)（即藥理、毒理、動(dòng)物藥代動(dòng)力學(xué)等服務(wù)）等臨床前研究服務(wù)業(yè)務(wù)，安全性評(píng)價(jià)業(yè)務(wù)為公司的核心業(yè)務(wù)，公司并不開展藥學(xué)研究階段的服務(wù)業(yè)務(wù)。公司的毛利率依然保持相對(duì)穩(wěn)定的原因是公司所處的經(jīng)營(yíng)環(huán)境未發(fā)生重大變化，同時(shí)公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和技術(shù)團(tuán)隊(duì)均保持穩(wěn)定。

誠(chéng)然如此，公司卻依然面臨著業(yè)績(jī)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，公司披露，不同營(yíng)業(yè)周期內(nèi)所開展的實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目類型可能存在差異，若當(dāng)期所開展的大額、高毛利、6個(gè)月以上的試驗(yàn)專題占比較大且未能在當(dāng)期結(jié)題，則當(dāng)期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)可能下滑，而下一營(yíng)業(yè)周期的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)可能有所增長(zhǎng)。因此，公司營(yíng)業(yè)周期內(nèi)試驗(yàn)項(xiàng)目類型的差異將會(huì)對(duì)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響，公司存在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

依賴政府補(bǔ)助

昭衍新藥表示，臨床前CRO行業(yè)的發(fā)展主要依賴于醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)投入尤其是創(chuàng)新藥物研發(fā)投入的增加，以及醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)將研發(fā)外包的意愿。近年來(lái)在國(guó)家政策支持和社會(huì)分工專業(yè)化背景下公司業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，但是如果未來(lái)政策、經(jīng)濟(jì)周期等原因使得藥品研發(fā)投入增長(zhǎng)放緩或減少，公司業(yè)務(wù)將受到影響，且公司的大客戶由于內(nèi)部調(diào)整、研發(fā)政策變化也可能對(duì)公司業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。

昭衍新藥對(duì)政府的依賴從非經(jīng)常性損益就能反映出來(lái)。昭衍新藥及子公司蘇州昭衍是高新技術(shù)企業(yè)，也是國(guó)家鼓勵(lì)建設(shè)的非臨床安全性評(píng)價(jià)實(shí)驗(yàn)室，報(bào)告期內(nèi)收到國(guó)家及地方政府大量資金支持，2014年-2016年，公司的非經(jīng)常性損益分別為1426.24萬(wàn)元、980.74萬(wàn)元、715.29萬(wàn)元，非經(jīng)常性損益占當(dāng)期凈利潤(rùn)的比重分別為29.11%、19.94%、13.84%。一旦未來(lái)國(guó)家及地方政府對(duì)公司的資金支持減少或者停止補(bǔ)助，對(duì)公司的發(fā)展將產(chǎn)生很大的影響。

發(fā)展前景存疑問(wèn)

昭衍新藥指出，公司是國(guó)內(nèi)具有核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的臨床前CRO企業(yè)，公司業(yè)務(wù)開拓依賴于品牌、行業(yè)口碑等優(yōu)勢(shì)，主要客戶來(lái)源分為老客戶、客戶介紹客戶以及客戶主動(dòng)上門這三種形式，但是仔細(xì)比對(duì)報(bào)告期各年度公司主要客戶的情況，股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者發(fā)現(xiàn)公司的老客戶也并不穩(wěn)定。2014年，華蘭生物、海正藥業(yè)、麗珠集團(tuán)這三家上市公司出現(xiàn)在公司前五大客戶名單中，一年后的2015年，華蘭生物和海正藥業(yè)從公司前五大客戶名單中消失，而2014年對(duì)華蘭生物的銷售額達(dá)到了1282萬(wàn)元，對(duì)海正藥業(yè)也有729萬(wàn)元的銷售額。麗珠集團(tuán)在2016年也退出前五大客戶名單，2014年第三大客戶深圳龍瑞藥業(yè)有限公司也在2015年后便不出現(xiàn)在名單中。除麗珠集團(tuán)外，2015年新進(jìn)前五的第四大客戶天津合美、第五大客戶BeiGeneAus PtyLtd.也未出現(xiàn)在2016年的前五大客戶當(dāng)中。報(bào)告期內(nèi)始終出現(xiàn)在前五大客戶中的只有關(guān)聯(lián)方舒泰神。公司既然具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，為何客戶卻那么不穩(wěn)定？

公司表示我國(guó)CRO行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，臨床前CRO的市場(chǎng)規(guī)模從2007年-2014年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)30%，到2015年、2016年我國(guó)臨床前CRO行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)到131億元和154億元，且未來(lái)該市場(chǎng)規(guī)模仍有望持續(xù)提升。我國(guó)CRO行業(yè)面臨較好的市場(chǎng)環(huán)境和政策環(huán)境，預(yù)計(jì)在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，我國(guó)CRO行業(yè)仍將保持較快增長(zhǎng)。昭衍新藥的凈利潤(rùn)增速卻差強(qiáng)人意。公司2014-2016年凈利潤(rùn)分別為4899.72萬(wàn)元、4917.49萬(wàn)元和5169.27萬(wàn)元，同比僅小幅增長(zhǎng)0.36%、0.51%。公司的凈利潤(rùn)表現(xiàn)顯然與行業(yè)高景氣度發(fā)展不相吻合。

客戶的不穩(wěn)定及凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)不理想情況下，公司的未來(lái)前景如何我們要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。