□文│巫麗莎

在數(shù)字化轉型和新媒體快速發(fā)展的大背景下，我國新聞出版上市公司紛紛搶抓國家大力發(fā)展文化傳媒行業(yè)的機遇，采用投資、并購和重組等手段加快推動公司跨越發(fā)展。[1]出版業(yè)總體發(fā)展態(tài)勢良好，但是仍然有部分公司因防范短期債務風險過度，亦或是未能充分運用財務杠桿，從而在一定程度上影響了上市公司持續(xù)經(jīng)營的能力。本文以上市公司行業(yè)分類結果為標準，選取15家新聞出版上市公司為研究對象，通過對負債指標的數(shù)據(jù)分析，比較其短期償債能力和長期償債能力，通過與行業(yè)中值和標準值的比較發(fā)現(xiàn)問題，提出可持續(xù)性建議。本文的數(shù)據(jù)主要來源于2015年年度報告、2016年上半年財報和巨潮資訊網(wǎng)，數(shù)據(jù)標準參考國資委《2015年企業(yè)績效評價標準值》（見表1）。

表1 國資委《2015年企業(yè)績效評價標準值》摘要（單位：%）

一、資產(chǎn)規(guī)模

圖1 15家新聞出版上市公司的資產(chǎn)總額

在圖1中，15家新聞出版上市公司的資產(chǎn)總額從高到低排列，資產(chǎn)規(guī)模最大的是鳳凰傳媒，最小的是中文在線，行業(yè)中值為皖新傳媒。鳳凰傳媒集團位列2015 年世界出版 50 強第六位，居國內(nèi)第一位，曾在2011年融資金額超過40億元，奠定了其在行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模巨頭的地位。同樣通過融資手段獲得大量資金支持的還有中南傳媒，2010年中南傳媒首次公開發(fā)行股票3.98億股，并在上海證券交易所成功掛牌上市，募集資金總額42.43億元，創(chuàng)造了當時中國傳媒業(yè)史上規(guī)模最大的融資記錄，這使中南傳媒一躍成為中國第一家全產(chǎn)業(yè)鏈整體上市的出版?zhèn)髅烬堫^企業(yè)，總資產(chǎn)規(guī)模與現(xiàn)在的行業(yè)第一鳳凰傳媒所差無幾。

根據(jù)資產(chǎn)負債表，可以了解一個企業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模，但企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模并不能說明企業(yè)的償債能力，最能反映企業(yè)償債能力的指標往往是建立在對企業(yè)的資產(chǎn)、負債和所有者權益關系分析的基礎之上。

二、短期償債能力分析

短期償債能力分析是通過對短期償債能力主要指標的分析，了解企業(yè)的短期償債能力，從而揭示企業(yè)的財務狀況和風險程度。本文選取流動比率、速動比率以及現(xiàn)金比率這3個指標進行分析。

1.流動比率

流動比率是指流動資產(chǎn)與流動負債的比率，表示每一元流動負債有多少流動資產(chǎn)作為償還的保證。通常來說該指標應達到2以上。結合表2中2015年年報數(shù)據(jù)，可以清楚地發(fā)現(xiàn)天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒、皖新傳媒以及博瑞傳播的流動比率值遠高于行業(yè)中值，表現(xiàn)優(yōu)秀，說明這5家公司的償債能力強、短期流動風險小，尤其是天舟文化的流動比率更高達4.28。觀察天舟文化近幾年的年報數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)其流動比率一直遠遠高出行業(yè)均值水平，考慮到天舟文化 2010年年底上市，因此應該是由于大量募集資金尚未使用完，導致其償債指標異常高企。[2]而隨著時間的推移，天舟文化的流動比率和速動比率有所降低，2013年其流動比率已低于5，可見天舟文化自上市以來，一直在適時調整經(jīng)營策略。而新華傳媒、中文在線和浙報傳媒這3家公司的流動比率遠低于行業(yè)中值，企業(yè)償債能力相對較低，存在短期流動風險，需要進一步重視。尤其是浙報傳媒的流動比率僅有1，通常情況下該指標一旦低于1，說明該企業(yè)的償債能力可能出現(xiàn)嚴重的問題。

表2 15家新聞出版上市公司的流動比率

進一步分析可知，流動資產(chǎn)包括了變現(xiàn)能力較差的存貨和不能變現(xiàn)的預付費用，如果存貨中存在超儲積壓物資，會造成企業(yè)短期償債能力較強的假象，[3]也就是說如果企業(yè)存貨積壓，反而會表現(xiàn)出很高的流動比率。因此我們還需要通過速動比率結合存貨規(guī)模以及其周轉速度，分析企業(yè)的短期償債能力?？紤]到出版行業(yè)一般存在較高的存貨規(guī)模，而存貨不僅是流動資產(chǎn)中變現(xiàn)速度較慢的資產(chǎn)，而且其變現(xiàn)價值具有很高的不確定性，容易成為滯銷存貨。[4]由此，我們需進一步分析15家新聞出版上市公司的存貨狀況（見表3）。

表3 我國15家新聞出版上市公司2015年存貨狀況表

由國資委《2015年企業(yè)績效評價標準值》 （表1）可知，2015年出版業(yè)存貨周轉率的行業(yè)均值為3.5，良好值為7.9，優(yōu)秀值為18.6。根據(jù)表3數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)除了出版?zhèn)髅胶网P凰傳媒，其余企業(yè)的存貨狀況均表現(xiàn)良好。出版?zhèn)髅胶网P凰傳媒的存貨占比流動資產(chǎn)相對較大，而且存貨周轉率分別為1.77和2.69，遠低于行業(yè)均值。出版?zhèn)髅娇偣镜拇尕涃Y產(chǎn)占流動資產(chǎn)的29.07%，由于該公司的運營方式為全渠道進貨后分發(fā)，[5]所以存貨占比較高，周轉率差。而鳳凰傳媒這幾年在不斷拓寬業(yè)務路線，包括影視和網(wǎng)絡教育方面等，在教輔教材這些方面銷售收入大幅下降，存貨比重高和周轉率低應該有自身發(fā)展戰(zhàn)略的原因。因此，出版?zhèn)髅胶网P凰傳媒這2家企業(yè)需要注意防范存貨滯銷的情況。

縱向對比2015年年報數(shù)據(jù)和2016年上半年財報數(shù)據(jù)，從流動比率的變化來看，有9家公司的流動比率減少，整個行業(yè)的短期償債能力有下降趨勢。特別是浙報傳媒的流動比率從1下降至0.79，原因是該公司募集資金19.50 億元，全部投入互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心項目中，導致貨幣資金總額下降了62.24%，償債能力進一步下降，債務危機等財務風險發(fā)生的可能性增大。根據(jù)表2數(shù)據(jù)，華媒控股與天舟文化的流動比率的下降值較大，分別為0.81和0.67。其中，天舟文化在2016 年上半年進行了一系列的投資并購，收購人民今典、設立人民天舟、并購游愛網(wǎng)絡，有效整合產(chǎn)業(yè)資源。財報顯示，天舟文化貨幣資金總額減少了41.6%，是該公司在不影響短期償債能力的基礎上擴大對外投資，為公司持續(xù)的經(jīng)營與效益的提高創(chuàng)造條件。而華媒控股于2015年年底，通過增資成為杭州文化產(chǎn)權交易所第一大股東，貨幣資金總額下降了39.44%，但由于流動比率已下降至1.42，可能對公司短期償債能力有一定影響。

2.速動比率

速動比率是指速動資產(chǎn)(流動資產(chǎn)中扣除存貨)對流動負債的比率，是衡量企業(yè)流動資產(chǎn)中可以立即變現(xiàn)用于償還流動負債的能力。[6]速動比率以扣除變現(xiàn)能力較差的存貨和預付費用作為負債的基礎，它彌補了流動比率的不足。由國資委《2015年企業(yè)績效評價標準值》（表1）可知，2015年出版業(yè)速動比率的行業(yè)均值為138.7%，較低值為83.5%，良好值為117.5%，優(yōu)秀值為167.4%。通過表4中2015年年報數(shù)據(jù)橫向對比可知，天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒等10家公司的速動比率均處于行業(yè)優(yōu)秀值范圍。除了浙報傳媒的速動比率較低，僅為98%，逼近行業(yè)較低值，其余14家公司的速動比率均高于行業(yè)良好值。

表4 15家新聞出版上市公司的速動比率（%）

然而在速動比率的應用中還隱含著一個十分重要的假設，應收賬款可以如期收到并且沒有壞賬準備，因此我們還需要結合應收賬款的規(guī)模、周轉速度和其他應收款的規(guī)模，以及它們的變現(xiàn)能力進行綜合分析。由國資委 《2015年企業(yè)績效評價標準值》 （表1）可知，2015年出版業(yè)應收賬款周轉率的行業(yè)均值為8.1，較差值為3.1，較低值為5.3，良好值為22.4，優(yōu)秀值為39。根據(jù)表5數(shù)據(jù)所示，結合應收賬款占流動資產(chǎn)比率，中文在線、華媒控股、時代出版和博瑞傳播這4家企業(yè)不僅應收賬款規(guī)模較大，而且應收賬款周轉率較低，即應收賬款變現(xiàn)能力差。盡管這4家公司速動比率很高，但如果企業(yè)存在著應收賬款不能如期收回或存在壞賬損失，會影響企業(yè)的流動資產(chǎn)立即變現(xiàn)用于償還流動負債的能力，因此，需要從現(xiàn)金比率進一步進行短期償債能力分析。

表5 我國15家新聞出版上市公司應收賬款狀況表

縱向對比表4中2016年上半年財報數(shù)據(jù)與2015年年度數(shù)據(jù)來看，速動比率行業(yè)中值僅下降了1%，整個行業(yè)沒有什么變化，仍處于穩(wěn)健的狀態(tài)。其中華媒控股、天舟文化是下降最多的兩家公司，分別下降79%和72%，都是以貨幣資金對外投資或收購。但是天舟文化仍處于新聞出版行業(yè)高位水平，償債能力過強，對外投資與收購行為比較謹慎與保守，一定程度上影響公司的盈利能力，未能使公司效益及股東利益最大化。而華媒控股的速動比率現(xiàn)已介于國資委企業(yè)績效評價良好值與平均值之間，低于行業(yè)中值水平，應當予以關注。值得注意的是，浙報傳媒在2015年年底98%的基礎上，又下降了22個百分點，現(xiàn)處于較低的水平，短期償債能力進一步下降，發(fā)生到期債務無法償還的可能性加大，財務風險發(fā)生的概率比較大，應采取相應措施增加速動資金，防范財務危機。

3.現(xiàn)金比率

現(xiàn)金比率是指現(xiàn)金類資產(chǎn)對流動負債的比率，是最能反映企業(yè)直接償付流動負債的能力。對于應收賬款和存貨變現(xiàn)存在問題的企業(yè)，這一指標尤為重要，一般標準為0.2為宜。根據(jù)表6中2015年年報數(shù)據(jù)可知，這15家新聞出版上市公司的現(xiàn)金比率均過高。其中，天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒、博瑞傳播、皖新傳媒、大地傳媒、華媒控股以及中文傳媒這8家公司的現(xiàn)金比率均高于1，這意味公司有足夠支付債務的現(xiàn)金類資金，但現(xiàn)金類產(chǎn)品盈利能力過低，大量持有會對企業(yè)資產(chǎn)利用效率產(chǎn)生副作用。

表6 15家新聞出版上市公司的現(xiàn)金比率

縱向對比2015年年度數(shù)據(jù)和2016年上半年數(shù)據(jù)，2015年年底現(xiàn)金比率大于1的傳媒行業(yè)上市公司共8家，小于1的7家，天舟文化以3.41最高，長江傳媒以0.3最低。2016年上半年僅3家企業(yè)現(xiàn)金比率上升且幅度較小，其余12家上市公司出現(xiàn)不同程度的下降。其中，天舟文化降低1.28，但由于仍處于2.13的高位，資金充裕，需探索在保證有效償債能力的基礎上進行項目投資。另外，值得重視的是，浙報傳媒雖然僅下降0.32，但與2015年年底的0.68相比下降了47.06%，下降幅度較大，目前處于新聞出版行業(yè)最低，財務風險發(fā)生的概率進一步加大。

三、長期償債能力分析

長期償債能力是指企業(yè)償還非流動性負債的能力，或者是企業(yè)償還非流動負債的保障程度。分析企業(yè)的長期償債能力可通過資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權比率2個指標分析。對于企業(yè)的長期債權人和所有者來說，不僅關心企業(yè)的短期償債能力，更關心企業(yè)的長期償債能力。

1.資產(chǎn)負債率

資產(chǎn)負債率反映債權人發(fā)放貸款的安全程度，該指標越大，說明企業(yè)的債務負擔越重，如果該指標超過100%，則表明該企業(yè)已經(jīng)資不抵債達到破產(chǎn)警戒線。根據(jù)表7中2015年年報數(shù)據(jù)，結合國資委《2015企業(yè)績效評價標準值》（表1），出版業(yè)資產(chǎn)負債率55%為優(yōu)秀值，可以得出這15家公司的資產(chǎn)負債率均屬于優(yōu)秀值范圍，處于比較穩(wěn)健的經(jīng)營狀態(tài)，總體償債能力強，對于債權人的保障程度也較高。但從另一個側面反映，這15家公司在財務杠桿的運用上比較謹慎保守，其中天舟文化的資產(chǎn)負債率遠遠低于行業(yè)水平，是低風險、低報酬的財務結構。天舟文化在2010年年底上市后的短短5年內(nèi)，分別在2010年首次公開發(fā)行股票41,572 萬元，以及2014年非公開發(fā)行股票收購神奇時代的100%股份，說明該公司作為上市公司更傾向于在證券市場上募資，這是造成其資產(chǎn)負債率偏低的最主要的原因。從債權人的角度來看，天舟文化在融資時風險較低，但從股東及經(jīng)營者的角度來看，未免顯得有些保守。

表7 15家新聞出版上市公司的資產(chǎn)負債率（%）

根據(jù)表7中2016年上半年數(shù)據(jù)可以看出，整個行業(yè)的資產(chǎn)負債率都處于較低水平，整體償債能力都比較強，其中新華傳媒和浙報傳媒的資產(chǎn)負債率與2015年數(shù)據(jù)相比，還分別下降了7.39%和6.37%。但從另一個側面反映整個行業(yè)未充分利用資產(chǎn)負債率較低的優(yōu)勢，需利用財務杠桿增加負債融資規(guī)模，進行有效的投資與收購活動。其中以天舟文化為最，2015年年底資產(chǎn)負債率僅為7.03%，2016年上半年又降至6.23%，根據(jù)年報顯示，該公司流動負債總額及負債總額都減少了957.02萬元，長、短期借款2015年年底及2016年上半年都為0，可能因經(jīng)營意識較為保守。

2.產(chǎn)權比率

將負債與股東權益直接對比，稱為產(chǎn)權比率。對比表7和表8 數(shù)據(jù)，可以看出15家新聞出版上市公司在產(chǎn)權比率的排列順序與在資產(chǎn)負債率上的保持一致，這兩個指標具有相同的經(jīng)濟意義，只是產(chǎn)權比率更直觀地表現(xiàn)出負債受股東權益的保障程度。

橫向對比15家公司來看，整個新聞出版行業(yè)上市公司的產(chǎn)權比率都低于1，行業(yè)內(nèi)上市企業(yè)債務運行安全，自有資金保障長期償債能力較強。和天舟文化的籌資方式一樣，根據(jù)博瑞傳播2015年年報顯示，2009 年博瑞傳播斥資4.47億元收購成都夢工廠網(wǎng)絡信息有限公司100%股權，借此實現(xiàn)了從“報業(yè)第一股”到“網(wǎng)游第一股”的突破，實現(xiàn)了從平面媒體經(jīng)營業(yè)務向綜合性多媒體經(jīng)營業(yè)務的跨越。2015年又擬斥資11.5億元切入四川擔保業(yè)，促進公司產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化升級，同時成立兩支文化產(chǎn)業(yè)投資并購基金，推動文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展。雖然該公司償還長期債務的能力和抗風險能力較強，但在經(jīng)濟繁榮時期，相比于股票籌資，適度的舉債籌資不僅使資金成本更低，而且更有利于企業(yè)的經(jīng)營控制。

表8 15家新聞出版上市公司的產(chǎn)權比率（%）

縱向分析產(chǎn)權比率的變化可以看出，從2015年年底到2016年上半年，產(chǎn)權比率下降的有12家，僅有3家上升，債權人權益保障程度加強。但是根據(jù)2016年上半年財報數(shù)據(jù)，行業(yè)內(nèi)部分公司產(chǎn)權比率過低，而且比2015年年底都有所降低，反映出資金結構的很不合理，債權保障穩(wěn)健過度。尤其以天舟文化較為突出，幾乎未利用負債資金，募集資金使用率為88.84%，閑置資金用于收益率較低的委托理財產(chǎn)品，未能發(fā)揮募集資金應有的效能，更談不上充分發(fā)揮負債的財務杠桿效能創(chuàng)造更多的經(jīng)濟效益。從這一側面，反映出我國新聞出版上市企業(yè)雖然長期償債能力表現(xiàn)優(yōu)秀，但在利用外部資金的能力上尚有欠缺，投資渠道相對較窄，缺乏應有的投資驅動力。大多以自有資金投資為主，盡管經(jīng)營較為穩(wěn)健，但對于融資的態(tài)度卻比較謹慎，這一點與整個新聞出版行業(yè)長期以來過分依靠政府資金有關，同時也反映了新聞出版類公司上市帶來的融資利用問題。[7]

四、我國新聞出版上市公司未來發(fā)展建議

從15家新聞出版上市公司償債指標的分析可以看出，從流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率3個指標來看，除了浙報傳媒，其余14家公司短期償債能力較好。從資產(chǎn)負債率和產(chǎn)權比率2個指標來看，15家企業(yè)的長期償債能力均屬于優(yōu)秀值范圍。

本文結合2015年年報數(shù)據(jù)和2016年上半年財報數(shù)據(jù)，分析其指標中的問題以及可能的原因，提出提升我國15家新聞出版上市公司的償債能力的如下對策。

1.制定合理的償債計劃，選擇合適的舉債方式

新聞出版上市企業(yè)的財務管理能力有待提高，絕大部分出版上市企業(yè)的負債水平處于風險警戒范圍之內(nèi)，顯示了公司較強的財務償還能力。但同時也說明公司的經(jīng)營管理策略略顯保守。因此，事先制定好合理的償債計劃對企業(yè)的發(fā)展至關重要。新聞出版上市公司可利用財務杠桿原理“借雞下蛋”，以較少的企業(yè)資本調動更多的資金用于機會投資，提升企業(yè)的經(jīng)濟競爭水平。在經(jīng)濟繁榮時期，適度的舉債籌資不僅使資金成本更低，而且更有利于企業(yè)的經(jīng)營控制。對于像天舟文化、博瑞傳播這樣償債能力高的企業(yè)，最好對市場需求進行詳細分析，加大對市場的開拓力度，挖掘尋找新項目，選擇合適的舉債方式加大投資力度。

2.提高各類資產(chǎn)的質量，減少存貨積壓

要加強對存貨的管理，存貨的積壓會影響資金的流通，降低資金周轉速度，甚而影響企業(yè)現(xiàn)金流，因此要減少庫存，擴大銷售渠道。有些公司正在加強渠道的建設與合作，在提升自身出版內(nèi)容的品牌后，將利潤豐厚的中小學教材教輔資料在省外銷售。在這方面，中南傳媒在推出打造精品教材戰(zhàn)略、提高產(chǎn)品質量的同時，對旗下的新教材公司增資 1300 萬元，專門拓展省外銷售渠道。所以新聞出版公司應重點加強渠道的建設與合作，同時提高各類資產(chǎn)的質量，減少存貨積壓，推進已上市出版集團的業(yè)務擴展與延伸，走多元化發(fā)展之路，深度挖掘該行業(yè)延伸出來的產(chǎn)業(yè)，使之成為具有高質量的多元化企業(yè)。

3.充分利用融資，提供資金利用效率

公司上市的直接好處就是通過股權融資可以募集來資金，對于出版?zhèn)髅筋惿鲜泄緛碚f，如何利用募集來的資金是一大問題。當前許多新聞出版上市公司對募集來的資金顯得有些不知所措，募集資金的使用比例不高，熱衷于委托理財和委托貸款，募投項目進展緩慢。[8]新聞出版上市公司應充分利用募集來的資金進行出版發(fā)展趨勢的相關研究，如研究數(shù)字化出版、建設數(shù)字化平臺、培養(yǎng)數(shù)字化人才、開發(fā)出版物市場渠道、創(chuàng)新經(jīng)營管理模式等，努力提高資金利用效率，通過擴大對優(yōu)質項目的投資，創(chuàng)造更多的經(jīng)濟利益來提高新聞出版上市公司的償債能力。

（作者單位：南京大學信息管理學院）