常曉筱

摘要：我國國有企業(yè)過度投資嚴重的問題由來已久，為緩解這一問題，國資委在國有企業(yè)中推行EVA業(yè)績考核與評價機制。已有文獻研究表明EVA業(yè)績考核體系能夠有效抑制企業(yè)的過度投資現(xiàn)象，但我國仍然處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期，一些特殊的制度因素，比如預(yù)算軟約束問題會帶來融資條件的差異，從而會對微觀企業(yè)的過度投資產(chǎn)生影響。那么，預(yù)算軟約束問題是否會影響EVA考核治理過度投資的有效性這一問題就值得受到關(guān)注。本文通過分析，認為EVA可以有效緩解“內(nèi)部人控制”問題引起的預(yù)算軟約束所產(chǎn)生的過度投資問題，但無法有效緩解政策性負擔(dān)引起的預(yù)算軟約束所產(chǎn)生的過度投

資問題。

關(guān)鍵詞：預(yù)算軟約束；EVA；過度投資；國企

由于企業(yè)經(jīng)營權(quán)和管理權(quán)的分離，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)委托代理問題，而我國的國有企業(yè)面臨著同樣的問題。國企的所有者是全體人民，但管理者由政府指定委任，政府執(zhí)行監(jiān)督權(quán)，由此造成國企內(nèi)部所有者虛位的現(xiàn)象，從而產(chǎn)生“內(nèi)部人控制”問題。同時，國企的管理者收到兩種利益因素的影響：一是薪酬管制，二是尋求政治晉升。一方面，薪酬管制使得國企管理者通過薪酬以外的途徑追求短期利益，另一方面，國企的管理者為追求政治晉升，迎合政府將國企“做大做強”的導(dǎo)向。這兩方面的影響使得國企的管理者在做出投資決策時，通常注重短期效益而忽視長期利益，并且急于通過大型項目擴充企業(yè)規(guī)模，這些均加劇了國企過度投資的現(xiàn)象，即企業(yè)的經(jīng)營者將企業(yè)的資源投資于凈現(xiàn)值小于零的項目（Jensen，1986）。

針對上述問題，國資委于2010年制定了相應(yīng)的業(yè)績考核機制即引入EVA（經(jīng)濟增加值）業(yè)績考核評價體系來試圖緩解過度投資問題。EVA與傳統(tǒng)利潤指標的首要不同之處就是在考慮債權(quán)資本成本的基礎(chǔ)上仍會考慮股權(quán)資本成本對利潤的影響，強化了經(jīng)理人和股東利益的一致性，緩解了股東與經(jīng)理人之間的代理沖突。從而將投資決策對企業(yè)長遠利益的影響納入到業(yè)績考核體系中，使得國企的管理者能夠理性思考投資決策的長遠效益，有效降低過度投資的程度。（張先治，2012）但我國現(xiàn)階段仍處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的時期，國有企業(yè)還處在一些特殊的制度環(huán)境之中，如預(yù)算軟約束問題就使得國企相對民營企業(yè)而言，有著更加良好的融資條件。由于國有企業(yè)承擔(dān)著國家一部分政策性任務(wù)（稱之為“政策性負擔(dān)”），這些政策性負擔(dān)會使得國有企業(yè)傾向于完成社會目標而非追求自身利益最大化，從而會對國企的經(jīng)營產(chǎn)生負面影響。出于這一問題的考慮，當(dāng)國有企業(yè)在遭受損失的時候，其相對于非國有企業(yè)而言會得到政府的額外援助，這種由政府對國有企業(yè)的額外保護或救助就是“預(yù)算軟約束”。（梅丹，2009）盡管近年來政府一直在規(guī)范金融市場，進行國企改革，但市場化經(jīng)濟改革并沒有消除政策性負擔(dān)問題，由此導(dǎo)致的預(yù)算軟約束仍然對我國經(jīng)濟的發(fā)展具有嚴重的消極作用（盛明泉，2012）。尤其是預(yù)算軟約束加劇了過度投資問題。

國有企業(yè)和國有銀行的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)一致，政府對國有企業(yè)和國有銀行具有雙重預(yù)算軟約束（周雪峰，2014），預(yù)算軟約束使得國有企業(yè)可以從國有銀行獲得更多的貸款而不用承擔(dān)無法償還貸款的懲罰，那么國有銀行就失去了對國有企業(yè)發(fā)揮債權(quán)人的監(jiān)督作用（周雪峰，2014），而國有企業(yè)受制于政府目標會將銀行貸款用于非效率投資項目，由此造成銀行負債無法抑制過度投資行為（盛明泉，2012）。國有企業(yè)的預(yù)算軟約束問題促進了其過度投資的程度，并且這一問題至今仍繼續(xù)存在，而EVA業(yè)績考核體系可以有效緩解委托代理問題（池國華，2013），那么預(yù)算軟約束問題的存在是否會影響EVA業(yè)績考核治理過度投資的有效性？

預(yù)算軟約束帶來的過度投資現(xiàn)象是否會因為EVA考核的實施而得到緩解，這與預(yù)算軟約束的成因有密切的關(guān)系。林毅夫（1999）的研究認為我國國有企業(yè)的政策性負擔(dān)是導(dǎo)致企業(yè)預(yù)算軟約束問題的根本原因。我國國有企業(yè)在改制上市的過程中，并沒有完全擺脫政策性負擔(dān)，有的企業(yè)采取存續(xù)分立的改制模式，即原企業(yè)作為上市公司的母公司繼續(xù)存續(xù)，從而承擔(dān)更多的政策性負擔(dān)，自生能力較差，而有的企業(yè)采取解散分立和整體上市的改制模式，就能夠較好的擺脫政策性負擔(dān)的影響。（劉慧龍，2012）而通過前述分析已知，對于承擔(dān)政策性負擔(dān)的企業(yè)而言，當(dāng)其在遭受損失的時候，其相對于非國有企業(yè)而言會得到政府的額外援助。但國有企業(yè)的管理者由于個人原因造成的決策失敗也會使企業(yè)遭受損失，而信息不對稱模糊了責(zé)任的界定，因為政府監(jiān)督者無法明確企業(yè)的虧損是由政策性負擔(dān)引起的，還是由管理者決策失誤引起的。這使得國企的管理者不用擔(dān)心過度投資影響到其個人利益，更加會通過過度投資達到個人私利和政治晉升的目的。上述分析解釋了政策性負擔(dān)帶來預(yù)算軟約束的過程，同時進一步分析了“內(nèi)部人控制”這一問題會利用政策性負擔(dān)進一步加劇預(yù)算軟約束。但政策性負擔(dān)是由于特殊制度環(huán)境造成的，和代理問題無關(guān)，因此，EVA考核的實施難以消除政策性負擔(dān)帶來的過度投資，那么同樣也無法治理基于政策性負擔(dān)的預(yù)算軟約束所帶來的過度投資問題。而基于“內(nèi)部人控制”問題導(dǎo)致的預(yù)算軟約束所帶來的過度投資問題是可以通過實施EVA得到緩解的，原因在于經(jīng)營者投資決策的前提是要確保經(jīng)濟利潤的最大化，就要確保項目的收益能夠補償股東和債權(quán)人的利益，因此其不再以最大化個人私利為前提，而是兼顧股東和債權(quán)人的利益，由此也就消除了個人私利導(dǎo)致的過度投資。

通過上述分析，可知EVA無法緩解由政策性負擔(dān)導(dǎo)致的預(yù)算軟約束所產(chǎn)生的過度投資，但可以緩解“內(nèi)部人控制”所導(dǎo)致的預(yù)算軟約束產(chǎn)生的過度投資。而通過近年來國企改革和政府對預(yù)算軟約束問題所采取的一些硬化措施，使得一部分國有企業(yè)在一定程度上逐漸在脫離政策性負擔(dān)，所以可以推斷預(yù)算軟約束問題更多的來源于“內(nèi)部人控制”問題。由此可知，當(dāng)企業(yè)承擔(dān)較重的政策性負擔(dān)時，實施EVA績效考核體系無法有效緩解由其導(dǎo)致的預(yù)算軟約束所產(chǎn)生的過度投資問題，而當(dāng)企業(yè)承擔(dān)較輕的政策性負擔(dān)時，即使預(yù)算軟約束的水平較高，那么EVA績效考核體系仍然可以有效的緩解高預(yù)算軟約束水平產(chǎn)生的過度投資。

本文的研究結(jié)論在一定程度上也可以為我們進行國企改革，完善績效考核體系，緩解過度投資問題，甚至于優(yōu)化金融市場環(huán)境，都有一定的借鑒意義。一是緩解國有企業(yè)的政策性負擔(dān)，尤其對于承擔(dān)較重的政策性負擔(dān)的企業(yè)，應(yīng)該逐漸使企業(yè)擺脫繁重的政策性任務(wù)。二是，由于EVA考核的實施年限尚短，仍需政府結(jié)合企業(yè)應(yīng)用的實踐經(jīng)驗對考核機制進行改革，逐漸完善考核細則制定的合理性和可操作性，提高考核的效率和效果，使企業(yè)能夠制定出更加適應(yīng)自身情況的考核機制和政策。三是，提高我國各地區(qū)的金融發(fā)展水平，不論對于何種原因?qū)е碌念A(yù)算軟約束問題均要采取有效措施進行緩解，加強銀行和企業(yè)的雙向監(jiān)督，尤其也要防止銀行經(jīng)營者的代理問題影響企業(yè)與銀行之間的貸款合理性。

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（作者單位：廣東石油化工學(xué)院經(jīng)濟管理學(xué)院）