馬芳

摘要：貨幣政策是一國(guó)進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要手段，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展腳步的加快，宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)變化愈發(fā)難測(cè)，市場(chǎng)對(duì)于建立完善的貨幣政策的需求也逐漸增加。貨幣政策有效性包括傳導(dǎo)機(jī)制的效率及選取工具能否達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，而對(duì)于貨幣政策有效性的判定則是依據(jù)其實(shí)施效果，即：貨幣政策對(duì)GDP增長(zhǎng)的影響來(lái)判定的。本文論述了貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，并選取了相關(guān)中介變量建立了向量自回歸模型，利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析了中介變量對(duì)GDP增長(zhǎng)的影響強(qiáng)度及影響時(shí)間，結(jié)果表明我國(guó)貨幣政策是基本有效的。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；有效性；向量自回歸模型

我國(guó)于1984年建立了完整的中央銀行體系，標(biāo)志著貨幣政策開始執(zhí)行。在過(guò)去的幾十年里，我國(guó)的貨幣政策隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的狀況不斷調(diào)整，保證了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行，也逐漸完善了國(guó)家的貨幣制度。2015年至今，我國(guó)更是宣布了多次定向降息和降準(zhǔn)政策，說(shuō)明我國(guó)仍然將貨幣政策的視作非常重要的調(diào)控手段。如今，貨幣政策的改革進(jìn)程逐步加快，其工具的選擇以及效果能否達(dá)到預(yù)期目標(biāo)都成了國(guó)內(nèi)學(xué)者以及政府決策者關(guān)注的重點(diǎn)。本文擬采用1990-2015年的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)貨幣政策的有效性進(jìn)行分析。

一、貨幣中性與非中性

對(duì)于貨幣政策有效性的研究主要是從貨幣政策中性與非中性展開的。

魏克賽爾首次提出了貨幣中性概念，認(rèn)為貨幣利率與自然利率一樣時(shí)，物價(jià)穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)是均衡的，所以貨幣呈現(xiàn)出中性狀態(tài)；當(dāng)兩者不一致時(shí)，貨幣政策為非中性的，會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。哈耶克在此基礎(chǔ)上繼續(xù)進(jìn)行發(fā)展，并提出了“貨幣中性”理論。

古典經(jīng)濟(jì)學(xué)主張貨幣中性論，采用“古典二分法”對(duì)其進(jìn)行討論，認(rèn)為貨幣決定一般價(jià)格水平而實(shí)物則決定產(chǎn)出，二者互不相關(guān)，所以貨幣并不能對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響。

凱恩斯主義基于粘性的存在，認(rèn)為貨幣是非中性的。由于資源未被充分利用，在未達(dá)到潛在產(chǎn)出時(shí)，貨幣的供應(yīng)量會(huì)引起利率的變化，進(jìn)一步影響國(guó)民產(chǎn)出。新凱恩斯主義從微觀角度進(jìn)行了深入分析，認(rèn)為價(jià)格水平的調(diào)節(jié)是緩慢的，所以短期內(nèi)貨幣政策可以影響實(shí)際產(chǎn)出，所以貨幣是非中性、有效的。

通過(guò)以上分析，我們可以看出貨幣的中性與非中性指的是貨幣對(duì)能否有效影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)并發(fā)揮作用。所以本文用實(shí)際產(chǎn)出對(duì)貨幣政策的反應(yīng)結(jié)果來(lái)衡貨幣政策的有效性。

二、貨幣政策理論框架

貨幣政策作為一個(gè)完整的體系，包括多個(gè)傳導(dǎo)環(huán)節(jié)，每個(gè)環(huán)節(jié)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行都起著至關(guān)重要的作用。

（1）貨幣政策工具。貨幣政策工具是指貨幣當(dāng)局能夠直接控制并通過(guò)金融渠道影響經(jīng)濟(jì)生活并實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的各種經(jīng)濟(jì)手段，主要分為以下三種：一般性貨幣政策工具，如再貼現(xiàn)率、法定存款準(zhǔn)備金率和公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)；選擇性貨幣政策工具和其他貨幣政策工具。

（2）貨幣政策目標(biāo)。最終目標(biāo)。我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)包括：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)和國(guó)際收支平衡。然而這四個(gè)目標(biāo)幾乎無(wú)法同時(shí)實(shí)現(xiàn)，這是由于我國(guó)貨幣政策實(shí)施的方強(qiáng)不可控制，因此便出現(xiàn)了多種貨幣政策目標(biāo)論。1995年，我國(guó)于第八屆全國(guó)人民代表大會(huì)第三次會(huì)議上明確規(guī)定幣值和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為我國(guó)主要目標(biāo)。這一規(guī)定的推出說(shuō)明了我國(guó)將貨幣穩(wěn)定作為根本任務(wù)的同時(shí)還需關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)問(wèn)題。

中介目標(biāo)。中介目標(biāo)具備三個(gè)特點(diǎn)：可測(cè)性、可控性和相關(guān)性?？蓽y(cè)性是央行可以對(duì)貨幣政策工具進(jìn)行觀測(cè)并作出判斷；可控性是指中央銀行能否在短期內(nèi)選擇正確的操作工具并影響變動(dòng)趨勢(shì)；相關(guān)性是指中介目標(biāo)的選擇必須與最終目的有密切的聯(lián)系。基于以上三個(gè)特點(diǎn)，可以作為中介目標(biāo)的金融指標(biāo)主要有：貨幣市場(chǎng)利率、貨幣供應(yīng)量和銀行準(zhǔn)備金率等。

（3）傳導(dǎo)機(jī)制。我們將貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制分為四種渠道，分別是：通過(guò)調(diào)整利率、調(diào)整資產(chǎn)價(jià)格、改變信貸規(guī)模和改變本幣在國(guó)際間的競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行傳導(dǎo)。

三、實(shí)證分析一建立VAR模型

（1）變量的選取。實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)：貨幣政策最終目標(biāo)之間是相互矛盾的，其重要性會(huì)隨著時(shí)間和國(guó)際環(huán)境的變化而發(fā)生改變。鑒于上文中將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和穩(wěn)定物價(jià)作為我國(guó)宏觀調(diào)控的目標(biāo)，所以本研究中選用國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)這兩個(gè)變量作為衡量指標(biāo)。

貨幣政策指標(biāo)：中國(guó)貨幣政策工具實(shí)際上有兩個(gè)：貨幣數(shù)量和利率。由于我國(guó)利率體系不夠完善，所以不能夠及時(shí)的反映貨幣政策的既定效果，因此在這里我們選用貨幣數(shù)量為中介變量。中國(guó)人民銀行于1996年價(jià)格M1確立為貨幣政策的中介目標(biāo)，與此同時(shí)將MO和M2作為觀測(cè)目標(biāo)。雖然央行將M1定位貨幣政策的中介目標(biāo)，但實(shí)際上廣義貨幣數(shù)量M2與我國(guó)經(jīng)濟(jì)以及國(guó)民收入更為緊密。所以我們將M1和M2共同選為中介目標(biāo)。

綜上所述，本文選取1990年-2015年的GDP、CP1、M1、M2同比增長(zhǎng)率作為研究變量，由于我們選取的數(shù)據(jù)都是名義變量，為了排除物價(jià)水平、通貨膨脹率對(duì)實(shí)證結(jié)果的干擾，我們用其他三組變量分別與CPI相除得到實(shí)際變量，記為：RGDP、RCPl、RMl、RM2。

（2）格蘭杰因果檢驗(yàn)。數(shù)據(jù)均通過(guò)了平穩(wěn)性檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)，證明變量問(wèn)存在著長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。首先我們先進(jìn)性格蘭杰因果檢驗(yàn)。根據(jù)AIC準(zhǔn)則，我們選擇滯后階數(shù)為2。

由表1可以看出在5%的置信區(qū)間下，RM1、RM2對(duì)RGDP和RCPI的結(jié)果均為拒絕原假設(shè)，說(shuō)明RMl和RM2是RGDP和RCPI的格蘭杰原因，那么我國(guó)的貨幣政策與經(jīng)濟(jì)目標(biāo)之間是存在著因果關(guān)系的。

（3）向量自回歸模型（VAR）

根據(jù)AIC準(zhǔn)則，我們確立滯后2階是合理的，并建立傳導(dǎo)渠道的VAR模型，其向量形式表示為：

通過(guò)AR根檢驗(yàn)，我們清晰的看到所有的圓點(diǎn)均落在單位圓內(nèi)，說(shuō)明滿足穩(wěn)定性條件，可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，脈沖響應(yīng)圖如下所示：

從GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)圖來(lái)看，狹義貨幣數(shù)量M1在初期對(duì)GDP有正的影響，并且影響高達(dá)5%，第七年回落為負(fù)值且趨于穩(wěn)定；廣義貨幣數(shù)量M2對(duì)GDP在第三期有一個(gè)正的沖擊，且影響為1%左右，到第四期開始回落為負(fù)值，并于第五期穩(wěn)定趨于0.1%。

從CPI的脈沖響應(yīng)圖來(lái)看，M1在第二年對(duì)CPI有2.5%的正向沖擊，之后迅速回落為0，又跌破零點(diǎn)，于第四期開始保持-0.05%的沖擊力度；M2對(duì)CPI的沖擊波動(dòng)幅度明顯低于M1，一直在零點(diǎn)上下徘徊，沖擊力度的絕對(duì)值不超過(guò)1%。4.5實(shí)證結(jié)論

四、結(jié)論及建議

（1）M1和M2都是影響我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要因素，但從短期來(lái)看，影響比較明顯，長(zhǎng)期變趨于穩(wěn)定，由此可以說(shuō)明貨幣政策是短期有效的。

（2）M1與M2的沖擊方向隨著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況發(fā)生改變。我們觀察到狹義貨幣數(shù)量和廣義貨幣數(shù)量對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)的沖擊存在著正負(fù)交替的現(xiàn)象，這是由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的不同造成的。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于通貨膨脹階段，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的沖擊時(shí)正向的，而當(dāng)我國(guó)出現(xiàn)通貨緊縮時(shí)，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)便是負(fù)的效應(yīng)了。

（3）狹義貨幣M1的作用比廣義貨幣M2的作用要更加明顯且持久。我們從脈沖響應(yīng)分析圖上可以清晰地看到當(dāng)M1發(fā)生了改變時(shí)，GDP和CPI對(duì)于M1的沖擊反應(yīng)更強(qiáng)烈一些，在圖上表現(xiàn)為波動(dòng)幅度更大；并且對(duì)M1的反應(yīng)通常在第七期以后趨于平穩(wěn)，說(shuō)明在前面的幾期，M1對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有著持續(xù)不斷的作用。

綜上所述，我國(guó)貨幣政策對(duì)實(shí)際產(chǎn)出和物價(jià)水平能產(chǎn)生一定的影響，說(shuō)明我國(guó)貨幣政策是基本有效的。并且對(duì)于中介目標(biāo)的選擇，M1的效果要優(yōu)于M2。