楊玲

鼓勵良性合作，能防止重復建設和惡性競爭，降低資金成本，有助于行業(yè)健康發(fā)展，同時能保護投資者利益

截至2016年底，中國個人可投資金融資產總量已經達到126萬億元。為他們服務的主流財富管理機構主要有六類，其中銀行理財余額達到29萬億元，信托資產規(guī)模達到20.22萬億元，保險資金運用余額已經達到13.39萬億元，券商資管17.58萬億元，公募、公募專戶及其子公司專戶業(yè)務規(guī)模26.14萬億元，私募基金10.24萬億元。

但是在行業(yè)壯大的同時，資管產品琳瑯滿目但同質化嚴重的現狀也在降低高凈值投資人的體驗。筆者認為，未來財富管理正確的趨勢應是“合作”而非相互“碾壓”。

紛繁復雜的資管局面

各類機構在過去十年里曾各領風騷，2007年大牛市里，擅長權益類投資的公募基金迅速擴張，所占市值一度占據A股的25.7%；2009年起，信托因為其高收益低風險的特征也連續(xù)多年快速膨脹，連續(xù)四年增速超過50%；而銀行理財因為其保本收益自2014年起占據近三分之一的市場。

即使是2007年才開始大發(fā)展的私募證券投資基金，也在2008年憑借正收益引發(fā)高凈值人群的關注；截至2017年2月底，已經以2.7萬億元的規(guī)模成為不可忽視的品種，如果加上私募股權投資基金，私募基金的規(guī)?？蛇_到11萬億元，成為妥妥的主流品種。

但是近年來，財富管理行業(yè)在發(fā)展壯大的同時，各領風騷的局面越來越難看到（除了銀行理財一家獨大）。這主要是因為混業(yè)經營的趨勢使得各類機構的業(yè)務范圍在趨同。例如私募證券和股權投資業(yè)務，除了私募基金可做，公募基金專戶、公募基金子公司、信托和券商資管都可以做。再比如公募業(yè)務，除了公募基金可做，目前保險、券商資管及其子公司和私募基金都可以申請公募牌照。

這意味著，對行業(yè)中的資產管理機構而言，競爭正在越來越激烈。對投資人而言，則面臨著投資品種繁多但同質化嚴重、從而導致選擇困難的局面。比如固定收益類產品，不僅有銀行理財和信托集合計劃中的固收產品和券商集合理財，有公募貨基和分級A，有保險萬能險、分紅險等等，甚至還有2015年興起的互聯網金融產品等等。

這導致了惡性競爭，此前基金子公司、信托和券商資管在通道費用的價格戰(zhàn)上打得不可開交、甚至低到萬分之三，就是惡性競爭的結果。在這樣的局面下，資產管理機構和投資人如何自處？

合作而非互相碾壓

展望未來，資管機構各有優(yōu)勢，更適合合作而非惡性競爭。經過多年的分業(yè)發(fā)展，各類資管機構各有短板和長處，這不是短期可以拉平的。以銀行為例，長期以來，銀行和保險機構擅長固定收益投資，風險控制體系的優(yōu)勢在于信貸。由分業(yè)向混業(yè)轉型的過程中，權益類投資（無論是一級市場還是二級市場），投資團隊的建立和風控體系的建立需要一定時間。目前銀行投貸聯動試點僅批了10家，監(jiān)管層“暫不考慮第二批”，而且不得使用任何形式的非自有資金進行股權投資，在一定程度上透露了監(jiān)管層的顧慮。

保險公司同樣如此。進一步來看，銀行、保險這種負債端龐大的機構，其資管資金體量太大，如果設立全產品線，并且悉數自建團隊，需要建設龐大的團隊，成本上并不現實。近兩年來，來自銀行和保險機構的“委外投資”大潮，恰恰是人才隊伍缺失的無奈體現和必然選擇。

而有的機構在投資端的比較優(yōu)勢則非常明顯，例如私募證券投資基金。2012年前，私募證券投資基金連合法身份都沒有，只能以借助信托通道發(fā)產品的方式生存，可以說在資金端沒有優(yōu)勢，因此只能把全部的精力都放在千方百計地建設投資隊伍和提升投資能力上。

這樣一來，私募證券投資基金反而有“三合一”的比較優(yōu)勢——良好的投資能力、靈活的機制、超強的專注力。以星石為例，自從2007年成立十年來，所有產品都采用同一個策略。管理規(guī)模從成立之初的1.5億元到如今的超百億，資金規(guī)模在不斷變大，要在單一策略上給客戶提供持續(xù)穩(wěn)定的、還不錯的投資體驗并不容易，星石配備了近50人的投研團隊，又靠自主培養(yǎng)和合伙人激勵機制來保證團隊穩(wěn)定。

私募證券投資基金行業(yè)這么做的并非星石一家，目前有不少同行專注于單類策略、走精品路線，并為之配置比較多的投研資源和制度。這在銀行保險則很難做到，所以這也是合作的空間所在。根據中國證券投資基金業(yè)協會的數據，截至2017年2月底，證券投資類私募基金7781家，管理規(guī)模過百億的有23家，其中至少7家以上都是策略單一、在細分領域做到了龍頭的私募基金。

混業(yè)經營下，資管機構可以“自產”，但不能放棄“外采”。相互合作有助于取長補短，為高凈值人群提供更優(yōu)質產品。

更何況，高凈值客戶也是稀缺資源，他們被很多服務機構圍繞，要爭取到他們必須是依靠更優(yōu)質的產品，而不是全面的產品線。

這樣的情況不僅僅存在于銀行、保險、公募專戶、基金子公司、券商資管和私募證券投資基金之間，也可以存在他們和私募股權基金、信托之間，畢竟私募股權基金在一級市場、信托在非標準化債權資產的投資已經有多年的經驗，可以為這些機構提供良好的長期限的權益類和固收產品。

總之，未來產業(yè)鏈式的合作，對于投資人來說，福祉更大。因為同質化多樣化下，信息不對稱更明顯，選擇難度加大，但是合作帶來的是優(yōu)質產品。而對于財富管理機構來說，后者才能贏取客戶。未來資管機構之間的正確發(fā)展方向，不應該是相互碾壓，而應該是合作共贏。

合作趨勢獲認可

從實際情況來看，合作已經被實踐證明是市場所認可的。在私募行業(yè)，一些風控合規(guī)較好、業(yè)績常青的私募證券投資基金，早已與信托、公募專戶、基金子公司和券商資管等廣泛開展了合作，以投資顧問方式參與到這些機構的投資管理中。

截至2017年3月29日，根據中國證券投資基金業(yè)協會的官方統(tǒng)計數據，已經有6979只產品采用投資顧問管理的方式發(fā)行，這是市場自發(fā)的合作，在一定程度上證明了私募的投資能力已經得到資管行業(yè)廣泛認可。

越來越多的銀行愈發(fā)認同這一點。在近期與銀行的接觸中，我們發(fā)現，部分銀行在委外投資的存量調整上，越來越傾向于與優(yōu)秀的證券投資基金合作，因為在利率上行的環(huán)境下，資金成本難以下降，必須通過與專業(yè)優(yōu)秀、擅長投資的機構合作，才可以保持穩(wěn)定的良好收益；還有的銀行總行層面也開始給分行下放權力允許其私募證券投資基金的白名單，既可以減少總行在合作審批上的繁冗流程，還可以讓這一合作更加個性化、更緊隨市場趨勢，可以說，是銀行與私募合作模式的“升級版本”。

合作共贏的趨勢，也在上層建筑層面得到認可。全國“兩會”期間，“一行三會”多位領導表態(tài)，大資管產品統(tǒng)一監(jiān)管的政策已經得到監(jiān)管層認可。

監(jiān)管統(tǒng)一是混業(yè)經營的升級和完善，是在鼓勵資管機構之間良性合作。所謂良性合作，是指稟賦之間的合理配合。這種稟賦不是政策資源稟賦，那會導致監(jiān)管套利。鼓勵良性合作，能防止重復建設和惡性競爭，降低資金成本，有助于行業(yè)健康發(fā)展，同時能保護投資者利益。預計未來將有更多的政策鼓勵投資端業(yè)務外包、規(guī)范合作。

隨著合作共贏越來越成為趨勢，高凈值人群將真正迎來財富管理服務的“春天”。

（作者為星石投資總經理，編輯：王東）