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        央行是否應(yīng)收緊銀根

        2017-06-02 23:55:36張威
        財(cái)經(jīng) 2017年12期
        關(guān)鍵詞:負(fù)債表存款貨幣政策

        張威

        金融整頓是必須的,若整頓產(chǎn)生強(qiáng)大貨幣緊縮效應(yīng),貨幣緊縮就應(yīng)該適當(dāng)延后,以避免重復(fù)出現(xiàn)因收緊貨幣政策導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫崩潰,進(jìn)而把國家拖入金融危機(jī)的錯(cuò)誤

        5月19日,央行向市場投放了800億元的“中央國庫現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定期存款”,為期三個(gè)月,中標(biāo)利率是4.5%,較上次利率上浮30個(gè)基點(diǎn)。

        1月到3月,央行總資產(chǎn)從34.8萬億元下降到33.7萬億元,減少了1.1萬億元。

        由于趕在美聯(lián)儲縮表窗口期,以及中國金融強(qiáng)監(jiān)管、去杠桿時(shí)間點(diǎn),央行資產(chǎn)負(fù)債表的變化被市場賦予了更多的關(guān)注。市場主要聲音認(rèn)為,在美聯(lián)儲縮表預(yù)期、中國外匯占款減速的同時(shí),中國縮表屬于被動(dòng)縮表,而央行縮表也一定程度反映了貨幣政策的取向變化。

        隨后,中國央行在貨幣政策報(bào)告中指出,“縮表”并不代表收緊銀根。4月份央行資產(chǎn)負(fù)債表總資產(chǎn)34.13萬億元,相比3月末上升3943.17億元。

        在此前雙雙寬松貨幣政策之后,中美央行“縮表”反映的貨幣政策有何不同?中國央行高達(dá)34.8萬億元的資產(chǎn)負(fù)債表是否有必要縮減?當(dāng)下,中國貨幣政策應(yīng)該如何抉擇?上周,《財(cái)經(jīng)》記者專訪了中國社科院學(xué)部委員余永定。

        余永定認(rèn)為,用“縮表”一詞來描繪當(dāng)前中國貨幣當(dāng)局貨幣政策的執(zhí)行情況并不準(zhǔn)確。他指出,與美國不同,不應(yīng)該簡單就“縮表”討論中國的貨幣政策,而更應(yīng)關(guān)注央行是否應(yīng)收緊“銀根”。在“金融監(jiān)管風(fēng)暴”驟起的時(shí)刻,貨幣緊縮的疊加效應(yīng)不可低估。避免貨幣緊縮對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成連帶傷害確實(shí)是對央行和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重要挑戰(zhàn),貨幣政策暫時(shí)還不宜從緊。

        “縮表”概念不能套用于中國

        《財(cái)經(jīng)》:針對季末央行“縮表”,市場主要聲音認(rèn)為,一方面是因外匯占款減少、美聯(lián)儲縮表預(yù)期導(dǎo)致的被動(dòng)縮表,你怎么看美國這次縮表?

        余永定:2014年10月29日,美聯(lián)儲主席耶倫宣布美聯(lián)儲將終止于2008年底開始執(zhí)行的購買長期國債和MBS的“資產(chǎn)購買計(jì)劃”。當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模是4.48萬億美元。兩年多以后的今天,美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模是4.5萬億美元,其中國債2.5萬億美元,按揭貸款支持債權(quán)(MBS)1.8萬億美元。2017年3月美聯(lián)儲貨幣政策會議紀(jì)要顯示,美聯(lián)儲可能在年底開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。

        美聯(lián)儲可以選擇兩個(gè)不同路徑“縮表”:把所持國債和MBS賣掉,或兩者到期后不再重新投資。前者的縮表速度快,但對債券市場沖擊較大;后者的縮表速度慢,但對債券市場沖擊也較小。特朗普和共和黨傾向前者,而美聯(lián)儲的大多數(shù)成員和民主黨傾向后者。伯南克表示:“試圖積極管理平倉過程可能在金融市場引發(fā)意想不到的巨大反應(yīng)?!辈峡嗽?013年5月僅僅表示美聯(lián)儲將會減少證券購買量,就立即在全球掀起了巨大波瀾。

        市場人士普遍預(yù)測美聯(lián)儲可能從2017年底開始縮表,但也有市場人士預(yù)測縮表可能在更早的時(shí)間開始。一般預(yù)料,在縮表的最初階段,美聯(lián)儲將只是停止重新購買部分滿期證券。此外,美聯(lián)儲的縮表進(jìn)程還將和升息進(jìn)程掛鉤。例如,有聯(lián)儲成員稱,縮表速度慢一些,升息次數(shù)就可以少一些;反之,則反。美聯(lián)儲表示會提前通知市場有關(guān)縮表的決定,使市場有充分準(zhǔn)備。

        美聯(lián)儲的數(shù)量寬松政策主要包括兩個(gè)組成部分:“資產(chǎn)購買計(jì)劃”和零利息率政策。兩者相互聯(lián)系,但又相互獨(dú)立。在終止資產(chǎn)購買計(jì)劃之后,美聯(lián)儲在2015年12月16日宣布升息25個(gè)基點(diǎn),結(jié)束了長達(dá)七年的零利率政策。需要強(qiáng)調(diào)的是:美聯(lián)儲無論是對退出零利息率政策還是對縮表都小心翼翼。美聯(lián)儲僅僅是終止了資產(chǎn)購買計(jì)劃,縮表還沒有開始。

        《財(cái)經(jīng)》:中國和美國在此之前都實(shí)行了寬松的貨幣政策,兩者有何不同,縮表反映的貨幣政策變化是什么?

        余永定:盡管中國和美國在金融危機(jī)爆發(fā)后都實(shí)行了擴(kuò)張性貨幣政策,但兩者在中間目標(biāo)、貨幣政策工具和貨幣政策操作方式等方面都有很大不同。美國執(zhí)行的是非傳統(tǒng)的擴(kuò)張性貨幣政策,而中國執(zhí)行的是傳統(tǒng)的擴(kuò)張性貨幣政策。在傳統(tǒng)上,為了實(shí)現(xiàn)最大限度就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定的最終目標(biāo),聯(lián)儲是以買、賣短期國債券為手段、以聯(lián)邦基金利息率為中間目標(biāo)。但在推行數(shù)量寬松政策時(shí),美聯(lián)儲不但購買國債券而且購買其他金融資產(chǎn)(MBS),不是購買短期國庫券而是購買長期國庫券。美聯(lián)儲的中間目標(biāo)不僅是讓聯(lián)邦基金利息率維持為零而且要直接壓低長期利息率,使整個(gè)收益率曲線下移、扁平化。

        美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)方的急劇膨脹導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣急劇擴(kuò)張。由于后危機(jī)期間貨幣乘數(shù)的急劇下跌(M1由危機(jī)前的1.6左右下降到危機(jī)后的0.8左右),廣義貨幣擴(kuò)張速度大大低于基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張速度,再加上次貸危機(jī)的一系列后遺癥, 美聯(lián)儲的擴(kuò)表并未導(dǎo)致通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫。

        但是,一旦經(jīng)濟(jì)增長恢復(fù)常態(tài),聯(lián)儲就需要考慮減少基礎(chǔ)貨幣,抽干堰塞湖的存水。美聯(lián)儲的負(fù)債幾乎完全由基礎(chǔ)貨幣(流通中的貨幣和銀行機(jī)構(gòu)存款)構(gòu)成,“政府存款”等項(xiàng)目在資產(chǎn)負(fù)債表上的比重極小,以致可以忽略不計(jì)。

        減少根據(jù)“資產(chǎn)購買計(jì)劃”買入的資產(chǎn),幾乎可以導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣一對一的減少。就美聯(lián)儲的貨幣政策而言,縮表就等于減少基礎(chǔ)貨幣(中國所說的“儲備貨幣”)。在中國,壓縮基礎(chǔ)貨幣規(guī)??赡軙?dǎo)致央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模縮減,但央行沒有也不需要通過壓縮資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模來實(shí)現(xiàn)減少基礎(chǔ)貨幣(抽緊“銀根”)的目的。因此,用“縮表”一詞來描繪當(dāng)前中國貨幣當(dāng)局貨幣政策的執(zhí)行情況是非常不準(zhǔn)確的。

        中國央行貨幣政策調(diào)整,是央行根據(jù)自己對中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢和未來發(fā)展路徑的判斷而作出的。即便央行采取了中性偏緊的貨幣政策,也只能說是央行采取了中性偏緊的貨幣政策,而談不上什么縮表不縮表。美聯(lián)儲縮表肯定會對中國貨幣政策的選擇產(chǎn)生影響。但直到目前為止(以后另說)這種影響還是有限,這里也談不上什么被動(dòng)縮表的問題了。

        外匯儲備發(fā)生變化會導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣發(fā)生相應(yīng)的變化。但央行的貨幣政策不會因外匯儲備的變化而變化。如果央行判斷貨幣政策應(yīng)該從緊, 外匯儲備無論是減少還是增加,央行都可以通過相應(yīng)的公開市場操作對沖外匯儲備的變化以減少基礎(chǔ)貨幣,實(shí)現(xiàn)貨幣緊縮。因而,盡管對沖操作本身存在一些問題,但目前并不存在央行因外匯儲備減少而必須縮表的問題。

        “縮表”不等于貨幣政策緊縮

        《財(cái)經(jīng)》:央行縮表或者擴(kuò)表與貨幣供應(yīng)量是什么關(guān)系,縮表是否真的意味著貨幣政策會進(jìn)一步收緊?

        余永定:從2017年1月到3月,央行的總資產(chǎn)從34.8萬億元下降到33.7萬億元,減少了1.1萬億元。其中,外匯儲備(以元計(jì)價(jià))由21.73萬億元減少到21.62萬億元, 減少了1100億元;“對其他存款性公司債權(quán)”(央行對商業(yè)銀行體系的債權(quán))由9.13萬億元下降到8.07萬億元,減少了1.06萬億元。從資產(chǎn)方可以看出,資產(chǎn)規(guī)模的減少主要是央行對商業(yè)銀行體系債權(quán)減少導(dǎo)致的。

        央行資產(chǎn)的減少必然同時(shí)反映為央行負(fù)債的等量減少。事實(shí)上,央行資產(chǎn)負(fù)債表中負(fù)債方的大多數(shù)科目都出現(xiàn)了不同程度的下降。其中,基礎(chǔ)貨幣(商業(yè)銀行存放在央行的準(zhǔn)備金、流通中的貨幣)由1月份的30.78萬億元下降到3月份的30.24萬億元,減少了5423億元;政府存款由1月份的近3萬億元下降到3月份的2.4萬億元,減少了5945.5億元。

        1月末到3月末,央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮了1.1萬億元,降幅達(dá)3.1%。這是否能夠說明央行是在緊縮貨幣呢?

        不一定,央行資產(chǎn)負(fù)債表上任何一個(gè)科目的變化都會影響央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模。同美聯(lián)儲的情況不同,看央行貨幣政策是否已經(jīng)抽緊,不能根據(jù)央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的變化作出判斷,而要看負(fù)債方之中的基礎(chǔ)貨幣的變化情況。前三個(gè)月央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模變化的一半以上是“政府存款”減少導(dǎo)致的。而基礎(chǔ)貨幣(負(fù)債方的“儲備貨幣”項(xiàng)目)的下降幅度不太大,只有1.76%。因而,客觀地說,今年以來央行確實(shí)抽緊了“銀根”,但幅度遠(yuǎn)不如“縮表”1.1萬億元給人感覺的那么大。根據(jù)3月份央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模減少這一事實(shí)還很難判斷央行貨幣政策是否發(fā)生了重要變化。

        央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模減小為我們觀察央行貨幣政策提供了一個(gè)視角,但它本身只是央行貨幣政策的結(jié)果,而不是什么先導(dǎo)指標(biāo)。判斷貨幣政策是否進(jìn)一步收緊,應(yīng)首先看準(zhǔn)備金的變化,其次是看貨幣乘數(shù)的變化。在中國的現(xiàn)實(shí)條件下, 圍繞“縮表”的概念討論央行貨幣政策沒有什么意義。

        《財(cái)經(jīng)》:許多人說一季度“縮表”主要是季節(jié)性以及財(cái)政收支等因素造成的。這種說法正確嗎?

        余永定:是否能夠說財(cái)政支出加快(“政府存款”減少)是3月份“縮表”的原因呢?在中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表中,有些項(xiàng)目是央行所不能直接控制的,但有些項(xiàng)目,如“對其他存款性公司債權(quán)”項(xiàng)目,央行卻可以直接控制。只有在中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模和表中負(fù)債方中其他各項(xiàng)規(guī)模不變的情況下,“政府存款”項(xiàng)的減少才必然導(dǎo)致“儲備貨幣”項(xiàng)或基礎(chǔ)貨幣的增加。

        而實(shí)際情況應(yīng)該是:央行根據(jù)自己對宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的判斷,認(rèn)為基礎(chǔ)貨幣應(yīng)該略有減少,于是通過減少貸款、貼現(xiàn)和逆回購的力度使“對其他存款性公司債權(quán)”項(xiàng)減少了1.06萬億元?!皩ζ渌婵钚怨緜鶛?quán)”項(xiàng)和其他一些資產(chǎn)項(xiàng)的減少導(dǎo)致資產(chǎn)規(guī)模減少1.1萬億元。而資產(chǎn)規(guī)模的減少最終會通過某種傳遞機(jī)制導(dǎo)致負(fù)債規(guī)模的等量減少。

        由于負(fù)債規(guī)模的減少,盡管“政府存款”項(xiàng)減少了5945億元,儲備貨幣不但并未增加反倒減少了5423億元。問題的關(guān)鍵不是“政府存款”減少了,而是央行不愿意增加基礎(chǔ)貨幣。如果央行不在意基礎(chǔ)貨幣的增加,它就不會在資產(chǎn)方減少貸款、貼現(xiàn)和逆回購的力度。在這種情況下,在負(fù)債方,基礎(chǔ)貨幣的增加就會抵消 “政府存款”的減少。這樣,即便“政府存款”減少,央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模也可能不會減少。

        因而, 把中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的減少歸結(jié)于“政府存款”項(xiàng)減少是搞錯(cuò)了因果關(guān)系。同樣,季節(jié)性因素可以改變央行資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)。但如果愿意,央行完全可以通過公開市場操作抵消季節(jié)性因素對央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的影響。

        《財(cái)經(jīng)》:目前中國央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模是34萬億元,您認(rèn)為在當(dāng)下時(shí)點(diǎn),央行是否有必要進(jìn)行進(jìn)一步縮表?市場為什么特別擔(dān)憂央行“縮表”?

        余永定:我已經(jīng)說明,“縮表”的概念不適用于中國。更準(zhǔn)確的問法應(yīng)該是:央行是否應(yīng)該收緊“銀根”,例如減小基礎(chǔ)貨幣規(guī)模或提高準(zhǔn)備金率?

        到3月底為止,央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模是33.74萬億元 。在同期,美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模為4.458萬億美元。從對GDP的比例來看,中國中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模比美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模大不少。美聯(lián)儲擔(dān)心急劇膨脹的資產(chǎn)負(fù)債表在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常之后會導(dǎo)致通脹和資產(chǎn)泡沫,因而決定“縮表”。

        對高達(dá)30.24萬億元的基礎(chǔ)貨幣和高達(dá)159.96萬億元的廣義貨幣(M2)余額 (2017年3月末)所隱含的通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫威脅,中國當(dāng)然更應(yīng)該感到擔(dān)心。但是,這是一個(gè)長期問題。央行的法定最終貨幣政策目標(biāo)是“保持幣值穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。貨幣政策是宏觀經(jīng)濟(jì)政策,宏觀經(jīng)濟(jì)政策是短期政策。因而央行必須首先考慮短期問題。目前我們既不能肯定中國經(jīng)濟(jì)增長是否已經(jīng)處于L型的底部,也不能肯定通貨收縮是否已經(jīng)克服,現(xiàn)在就開始緊縮貨幣似乎還言之過早。

        如果央行收緊銀根導(dǎo)致流動(dòng)性緊張和利息率上升,投資者持有的各種證券的價(jià)格就會下跌、一些金融機(jī)構(gòu)的資金鏈條就會中斷。“金融監(jiān)管風(fēng)暴”早已使許多金融機(jī)構(gòu),特別是沒有穩(wěn)定資金來源的中小金融機(jī)構(gòu)感到壓力沉重,貨幣緊縮可能會成為壓倒它們的最后一根稻草。 “市場”擔(dān)心央行“縮表”是很自然的。

        《財(cái)經(jīng)》:4月份央行總資產(chǎn)為34.13萬億元,相比3月末上升3943.17億元,雖然擴(kuò)表,但是大摩預(yù)計(jì)中國央行資產(chǎn)負(fù)債表在2017年到2018年間每個(gè)月將收縮850億元。

        余永定:我不知道大摩是如何計(jì)算央行資產(chǎn)負(fù)債表未來“縮表”幅度的,我不認(rèn)為這類計(jì)算有很大意義。姑且聽之吧。

        貨幣政策現(xiàn)在還不宜從緊

        《財(cái)經(jīng)》:在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)、金融形勢下,你認(rèn)為中國的貨幣政策應(yīng)該如何選擇?

        余永定:2016年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出,貨幣政策要保持穩(wěn)健中性。中性貨幣政策是一個(gè)同“自然利息率”相聯(lián)系的概念。而自然利息率是無法直接觀察的,只能事后判斷。我不知道中性貨幣政策是什么意思,但從央行的貨幣政策執(zhí)行情況來看,央行不想讓貨幣政策發(fā)生太大變化。我認(rèn)為這種慎重態(tài)度是正確的。

        今年一季度中國經(jīng)濟(jì)取得不俗表現(xiàn),GDP實(shí)現(xiàn)了6.9%的增長,延續(xù)了自2016年一季度以來的企穩(wěn)、反彈。更重要的是PPI已經(jīng)連續(xù)八個(gè)月正增長。大多數(shù)實(shí)物指標(biāo)也比2016年有較大改善。

        但是,也應(yīng)該看到,自2016年下半年以來的經(jīng)濟(jì)反彈并不穩(wěn)固。在一季度的反彈中,基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資發(fā)揮了重要作用。兩者的(名義)增長速度分別達(dá)到23.3%和9.1%,然而在未來兩者的增速是否可以維持則很難預(yù)料。特別是,在嚴(yán)控房價(jià)措施下,房地產(chǎn)投資可能會大幅度下降。中國2013年以來CPI一直處于低位。PPI從2012年3月到2016年9月更是經(jīng)歷了54個(gè)月的負(fù)增長。2017年3月CPI同比上漲1.4%,依然處于低位。雖然PPI同比上漲7.6%,但翹尾因素約為5.8個(gè)百分點(diǎn)。剛剛公布的2017年4月經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示,4月份中國經(jīng)濟(jì)基本延續(xù)了2017年一季度的變化趨勢。特別值得注意的是,盡管目前PPI同比仍然是正增長,但環(huán)比在4月份下降了0.45%。

        總之,雖然中國經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)趨穩(wěn),但仍然存在反復(fù)的可能性。特別是,如果PPI回到負(fù)增長區(qū)間,中國企業(yè)的盈利狀況就會再次惡化、債務(wù)負(fù)擔(dān)就會加重,中國經(jīng)濟(jì)就有可能重新陷入“需求不足-通貨收縮”和“債務(wù)-通貨收縮”的惡性循環(huán)。此外,中國中小企業(yè)融資難、融資貴的問題并未得到根本解決;中國還在執(zhí)行積極的財(cái)政政策,利息率的上升可能會迅速惡化中國的財(cái)政狀況;加強(qiáng)監(jiān)管產(chǎn)生的金融抑制效應(yīng)也需要相應(yīng)的貨幣政策加以對沖。

        央行貨幣政策的選擇取決于其對最終目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況的判斷??紤]到上述種種情況,中國貨幣當(dāng)局在考慮是否退出2014年以來的較為寬松的貨幣政策時(shí)應(yīng)該采取十分謹(jǐn)慎的態(tài)度。如果形勢需要,適度放松貨幣政策也未嘗不可。當(dāng)然,無論采取何種貨幣政策,央行都必須加強(qiáng)同市場的溝通、讓市場充分理解央行的政策動(dòng)機(jī),并為迎接這種變化事先做好準(zhǔn)備。

        《財(cái)經(jīng)》:那么,中國央行在制定貨幣政策時(shí)要兼顧什么重要問題?

        余永定:央行2017年的工作重點(diǎn)之一是“切實(shí)防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)”。中國金融秩序混亂、監(jiān)管套利活動(dòng)猖獗。政府狠抓金融整頓、加強(qiáng)金融監(jiān)管的政策是完全正確的。但是“金融監(jiān)管風(fēng)暴”和貨幣緊縮的疊加效應(yīng)確實(shí)不可低估。

        目前業(yè)界談?wù)撦^多的風(fēng)險(xiǎn)包括:房地產(chǎn)泡沫、理財(cái)產(chǎn)品暴跌、公司債務(wù)違約、地方政府債務(wù)違約等。中國貨幣政策中的最大問題恐怕是自2009年以來房地產(chǎn)貸款的高速增長。房地產(chǎn)貸款余額由2009年的7.3萬億元上升到2016年的26.7萬億元,累計(jì)增長了264%。中國房地產(chǎn)價(jià)格飛漲同房地產(chǎn)貸款的急劇增長是脫不了干系的。據(jù)劉勝軍先生提供的數(shù)字,2016年四大行新增貸款超過60%流向房地產(chǎn)。其中某一大行的房地產(chǎn)貸款比重超過80%。這些數(shù)字是非常驚人的,其含義不言而喻。

        為了防范化解金融風(fēng)險(xiǎn),貨幣的適度緊縮在理論上是沒有爭議的,但在實(shí)踐中分寸的拿捏卻十分困難。

        各國經(jīng)驗(yàn)證明,面對泡沫化的資產(chǎn),升息和其他緊縮措施會導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下跌和流動(dòng)性短缺。給定資本金,資產(chǎn)價(jià)格下跌意味著杠桿率的上升。杠桿率的上升使金融機(jī)構(gòu)更難于從貨幣市場獲得短期融資,于是不得不進(jìn)一步出售資產(chǎn),從而使資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下跌,杠桿率進(jìn)一步上升。惡性循環(huán)一旦形成就會最終導(dǎo)致金融危機(jī)。金融機(jī)構(gòu)(特別是商業(yè)銀行)的去杠桿可能意味著實(shí)體經(jīng)濟(jì)將得不到必要的信貸。這樣,在一定條件下,金融危機(jī)又會進(jìn)一步發(fā)展為經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

        金融整頓是必須的,但當(dāng)整頓本身已產(chǎn)生強(qiáng)大貨幣緊縮效應(yīng)的時(shí)候,貨幣緊縮似乎應(yīng)該適當(dāng)延后,以避免重復(fù)在其他國家出現(xiàn)過的由于收緊貨幣政策,導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫崩潰,并進(jìn)而把國家拖入金融危機(jī)的錯(cuò)誤。總之,金融整頓應(yīng)該更多依靠監(jiān)管措施,應(yīng)該更多運(yùn)用貨幣政策之外的政策手段;而貨幣政策的主要任務(wù)是穩(wěn)定物價(jià)、維持經(jīng)濟(jì)增長。

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