摘 要：匯率制度選擇是國際經(jīng)濟學關(guān)注的熱點問題。各國政策制定者面臨選擇固定匯率制還是浮動匯率制的挑戰(zhàn)。由于面臨大規(guī)模且高度波動的外匯流入，產(chǎn)油國匯率制度選擇的難題更加突出。2014年中期以來，國際原油價格大幅下跌，一些產(chǎn)油國轉(zhuǎn)向更具靈活性的匯率制度，而另一些則維持了釘住美元的匯率制度。本文對比了絲綢之路經(jīng)濟帶上的海灣阿拉伯合作委員會（以下簡稱GCC）1國家、高加索和中亞（以下簡稱CCA）2地區(qū)產(chǎn)油國在2014年中期油價暴跌以來的匯率制度變化情況，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多元化程度和財政空間大小是產(chǎn)油國是否放松釘住美元匯率制度的重要決定因素。在此基礎(chǔ)上，本文分析了產(chǎn)油國轉(zhuǎn)向更具彈性匯率制度的影響。

關(guān)鍵詞：絲綢之路經(jīng)濟帶；匯率制度選擇；匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)

中圖分類號：F830.31 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2016（12）-0051-03

一、引言

能源合作是“一帶一路”倡議的重要內(nèi)容。在絲綢之路經(jīng)濟帶上分布著沙特、科威特、卡塔爾、阿聯(lián)酋、伊朗、伊拉克、阿塞拜疆、土庫曼斯坦、哈薩克斯坦、俄羅斯等多個重要的產(chǎn)油國，以及中國、印度和印度尼西亞等重要石油進口國。通常來說，產(chǎn)油國比其他國家更加偏好固定匯率制。因為固定匯率制能夠穩(wěn)定其外匯流入，而高度波動的外匯流入是產(chǎn)油國面臨的最大宏觀經(jīng)濟挑戰(zhàn)。2014年中期之前，絲綢之路經(jīng)濟帶上多數(shù)產(chǎn)油國實行釘住美元的匯率制度。

按照克魯格曼的三元悖論假說，在開放經(jīng)濟體中，不同的政策目標之間存在著沖突，貨幣政策獨立性、匯率穩(wěn)定和資本流動性三個選項只能同時取其二。在國際資本流動日益提高的背景下，三元悖論實際上是在匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性之間的權(quán)衡。產(chǎn)油國選擇釘住美元的匯率制度，則擁有相對固定的匯率制度、高度的資本流動和作用有限的貨幣政策。財政政策，特別是政府支出成為管理經(jīng)濟周期的主要工具。

2014年中期以來，GCC產(chǎn)油國和CCA產(chǎn)油國面臨一系列重大外部沖擊，主要包括國際原油價格持續(xù)大幅下跌，美聯(lián)儲結(jié)束量化寬松政策并開始加息，俄羅斯盧布大幅貶值以及中國經(jīng)濟發(fā)展速度放緩等。盡管個別因素對GCC產(chǎn)油國影響更大，比如區(qū)域沖突。而另外一些因素對CCA產(chǎn)油國影響更大，比如俄羅斯危機及盧布貶值。但是總體來看，這兩個地區(qū)產(chǎn)油國都面臨著極大的宏觀經(jīng)濟壓力，表現(xiàn)為經(jīng)濟增長速度下滑，財政和經(jīng)常項目平衡惡化。

盡管面臨類似的外部失衡，但是這兩個地區(qū)產(chǎn)油國的應(yīng)對措施卻表現(xiàn)出較大的差異。GCC產(chǎn)油國維持了釘住美元（科威特為釘住以美元為主的一攬子貨幣）的匯率政策不變，主要依靠財政政策進行逆周期調(diào)節(jié)。而CCA3產(chǎn)油國則普遍采取匯率調(diào)整，轉(zhuǎn)向更具靈活性的匯率制度，并經(jīng)歷了匯率貶值，貶值幅度達到20-50%。

哈薩克斯坦從2015年8月20日起，貨幣政策框架調(diào)整為通貨膨脹目標制，并轉(zhuǎn)向匯率自由浮動，2015年哈薩克斯坦堅戈對美元實際貶值36.5%；2015年阿塞拜疆匯率政策由緊盯美元改為美元、歐元雙外匯籃子，最后變?yōu)樽杂筛訁R率。阿塞拜疆馬納特兩次大幅貶值，阿塞拜疆馬納特全年對美元貶值幅度達到97.2%；土庫曼斯坦在2015年1月1日宣布馬納特兌美元一次性貶值22%，其匯率由2008年5月以來長期保持的1美元兌2.85馬納特調(diào)整為1美元兌3.5馬納特。此外，土庫曼斯坦和烏茲別克斯坦進行了大量的外匯干預(yù)，采取了行政管制手段。

面臨相似的宏觀經(jīng)濟沖擊，為什么GCC產(chǎn)油國與CCA產(chǎn)油國在匯率制度選擇上出現(xiàn)了背離？本文重點分析這一問題。

二、匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)與產(chǎn)油國宏觀政策工具選擇

一般認為，更具彈性的匯率制度能夠有效抵御油價下跌帶來的沖擊。但是產(chǎn)油國的一些結(jié)構(gòu)性特征，制約了匯率變動調(diào)整外部失衡的能力，限制了產(chǎn)油國宏觀政策工具的選擇。

（一）匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)。在開放經(jīng)濟中，匯率影響貿(mào)易的主要渠道是支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)（Obstfeld and Rogoff， 1996； 2007；Gervais and others， 2016）。比如，本幣名義匯率貶值將導(dǎo)致進口品價格相對本國產(chǎn)品價格上升，抑制進口。此外，貶值引起國內(nèi)實際收入下降，同樣抑制進口。本幣名義匯率貶值還引起國內(nèi)產(chǎn)品價格相對國外產(chǎn)品下降，刺激出口。事實上，很多學者將具有競爭力的匯率視作促進出口和經(jīng)濟增長的有力工具（Freund and Pierola，2012，Eichengreen and Gupta，2013， Nicita，2013）。

（二）匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)影響因素。匯率支出轉(zhuǎn)換影響一國匯率變動調(diào)整貿(mào)易收支平衡的能力，支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)取決于匯率向相對價格的傳導(dǎo)以及相對價格向進出口規(guī)模的傳導(dǎo)。匯率變動對進出口商品價格的傳遞程度受廠商市場定價（Pricing to Market，PTM）4策略的影響（Krugman，1987），通常認為商品的名義價格固定。在此假定下，若廠商完全以商品生產(chǎn)地貨幣定價，一國匯率貶值意味著以本幣表示的進口品價格與匯率貶值保持相同幅度的上升，同時以本幣表示的出口商品價格保持不變（以外幣表示的價格下降）。相反，若廠商完全以商品銷售市場當?shù)刎泿哦▋r，則匯率變動不影響進出口商品的相對價格，即本國商品在國際市場上不會變得便宜，本國進口商品也不會變得昂貴。大量的實證文獻表明匯率向國際相對價格的傳導(dǎo)是不完全的，介于以上兩種情況之間。實證研究發(fā)現(xiàn)，相當數(shù)量的廠商遵循市場定價（銷售商品當?shù)刎泿哦▋r）模式，因此出口商僅僅部分按照匯率變動調(diào)整價格（Goldberg and Campa，2010）。與此一致，Leigh and others （2015）研究發(fā)現(xiàn)匯率向進口產(chǎn)品價格（以本幣表示）和出口價格（以外幣表示）的長期傳遞效應(yīng)接近0.65。

相對價格向進出口規(guī)模的傳導(dǎo)取決于進出口商品的供給和需求彈性。一國匯率貶值使其出口商品在國外市場更便宜，刺激出口商品的國外需求，其效應(yīng)的大小取決于國外需求曲線的斜率，也即國內(nèi)主要出口產(chǎn)品的需求彈性。類似地，一國匯率貶值導(dǎo)致進口商品更加昂貴，同時本國實際收入下降，本國進口將部分轉(zhuǎn)向本國商品。

（三）產(chǎn)油國經(jīng)濟特征與匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)。產(chǎn)油國的一些重要經(jīng)濟特征制約匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)。第一，國際原油以美元定價，產(chǎn)油國的石油出口面臨完全彈性需求曲線。第二，產(chǎn)油國的非石油商品出口在總出口中占比很小，尤其是在經(jīng)濟多元化程度較低的產(chǎn)油國。最后，產(chǎn)油國普遍依賴進口，且對進口產(chǎn)品的國內(nèi)替代能力有限。

首先，匯率變動對石油出口規(guī)模幾乎沒有影響。石油和天然氣幾乎是沒有差別的產(chǎn)品，其價格由國際市場決定。一國匯率變動只改變其貨幣與外幣的相對價格，不改變國外對本國石油的需求，匯率變動幾乎不影響石油出口數(shù)量。其次，匯率變動對非石油出口的影響有限。由于產(chǎn)油國普遍面臨經(jīng)濟多元化程度低，非石油商品出口占總出口的比重小，無法對貿(mào)易平衡帶來實質(zhì)性改善。最后，匯率變動對進口規(guī)模的影響有限。產(chǎn)油國經(jīng)濟多元化程度低，很難以本國生產(chǎn)替代進口。此外，本國匯率貶值通過實際收入效應(yīng)降低進口。產(chǎn)油國普遍存在龐大的公共部門進口支出，而公共部門對進口產(chǎn)品的需求彈性小于私人部門，這降低了產(chǎn)油國匯率貶值的收入效應(yīng)。

綜上，產(chǎn)油國的經(jīng)濟特征決定了匯率難以成為調(diào)整外部失衡的有效工具。另一方面，產(chǎn)油國通常擁有長期的財政和外部盈余，以及高儲蓄率。因此財政政策，特別是政府支出成了管理經(jīng)濟周期的主要工具。

三、產(chǎn)油國的匯率選擇：GCC產(chǎn)油國與CCA產(chǎn)油國對比的視角

由匯率支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)的分析可知，產(chǎn)油國通過匯率調(diào)整改善外部失衡的能力，與石油依賴負相關(guān)、與公共部門支出負相關(guān)、與進口占國內(nèi)總需求的比重負相關(guān)。

我們對比GCC產(chǎn)油國與CCA產(chǎn)油國部分宏觀經(jīng)濟指標發(fā)現(xiàn)，GCC產(chǎn)油國經(jīng)濟多元化程度顯著低于CCA產(chǎn)油國（以石油GDP占GDP的比重表示），進口占國內(nèi)總需求的比重以及政府支出占總需求的比重更高，且具有更加充裕的官方儲備，意味著擁有更大的財政空間。能夠部分解釋在油價沖擊下，GCC成員國保持了釘住美元的匯率制度，而CCA產(chǎn)油國轉(zhuǎn)向更具彈性的匯率制度，并經(jīng)歷了大幅度貶值。

四、產(chǎn)油國轉(zhuǎn)向更具靈活性的匯率制度的影響

美元作為全球首要儲備貨幣的地位與石油美元體系緊密相關(guān)。1971年美元與黃金脫鉤，布雷頓森林體系崩潰，美元大幅貶值。為了保證美元在國際貨幣體系中的霸權(quán)地位，美國和沙特簽訂了一系列協(xié)議，其核心內(nèi)容是原油以美元結(jié)算，原油貿(mào)易賺取的美元投資于美國國債。這一系列協(xié)議造就了石油美元體系。原油是全球交易量最大且最具戰(zhàn)略價值的大宗商品，使用美元對原油交易進行結(jié)算是世界其他國家持有大量美元儲備的不可抗拒的原因。比如印度希望從卡塔爾購買石油，那么印度必須首先從外匯市場買入美元用于支付購買石油的費用。此外，卡塔爾從原油貿(mào)易中賺取的石油美元又投資于美元標價資產(chǎn)，增加了美國金融市場和離岸美元市場的深度和流動性。

2016年10月，人民幣成為SDR籃子貨幣。我國推動人民幣國際化的主要任務(wù)是提升人民幣投資儲備和金融交易功能。由于全球儲備結(jié)構(gòu)與匯率制度，特別是產(chǎn)油國的匯率制度具有緊密的關(guān)聯(lián)性。若石油和美元脫鉤，產(chǎn)油國轉(zhuǎn)向更具彈性的匯率制度，將縮減全球美元區(qū)版圖，動搖美元在國際原油市場計價結(jié)算貨幣地位，為人民幣國際化創(chuàng)造空間。

五、建議

我國“一帶一路”倡議與絲綢之路經(jīng)濟帶產(chǎn)油國普遍推行的經(jīng)濟多元化戰(zhàn)略之間存在較多的契合點，人民幣國際化即是其中之一。我國推進“一帶一路”倡議，加強與絲綢之路經(jīng)濟帶產(chǎn)油國的產(chǎn)能合作，促進其產(chǎn)業(yè)多元化程度，發(fā)展其金融市場，將加快石油與美元脫鉤的進程，為人民幣國際化創(chuàng)造空間。而絲綢之路經(jīng)濟帶產(chǎn)油國在推動經(jīng)濟多元化的過程中，將加快國內(nèi)市場開放，促進我國對這些國家的貿(mào)易和投資，推動人民幣國際化。

一是加強與GCC和CCA產(chǎn)油國的戰(zhàn)略對接。我國與GCC和CCA產(chǎn)油國應(yīng)加快市場開放，加強資本投資和金融合作，加強產(chǎn)能合作。發(fā)揮亞歐博覽會、歐亞論壇、中阿合作論壇、中阿博覽會平臺的重要作用，加緊推進中國與GCC的自貿(mào)談判協(xié)定。

二是推進人民幣在GCC和CAA產(chǎn)油國的跨境使用。建立健全與GCC和CCA產(chǎn)油國金融交易的基礎(chǔ)設(shè)施，如雙邊外匯交易即期和遠期市場；鼓勵我國金融機構(gòu)在對方金融市場創(chuàng)新人民幣借貸和結(jié)算產(chǎn)品，加快人民幣離岸中心的形成；加強貨幣互換和貨幣直接交易。

三是進一步完善人民幣匯率制度改革，推進人民幣資本賬戶開放，鞏固人民幣SDR籃子貨幣的基礎(chǔ)。為更多國家選擇人民幣作為儲備貨幣和人民幣發(fā)揮大宗商品計價貨幣奠定基礎(chǔ)。

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The Silk Road Economic Belt Oil-producing Countries Exchange Rate System Choice and RMB Internationalization

WU Da

（Yinchuan Provincial Sub-branch PBC， Yinchuan Ningxia 750001）

Abstract： The choice of exchange rate system is a hot issue of international economics. Policymakers face the challenge of choosing a fixed exchange rate system or a floating exchange rate regime. As confronting a large-scale and highly volatile foreign exchange inflows， oil-producing countries face more prominent problems regarding the choice of exchange rate system. Since mid-2014， international crude oil prices have fallen sharply， some oil-producing countries turn to a more flexible exchange rate system， while others have maintained a peg to the dollar exchange rate system. The paper compares the dynamic exchange rate regime of the Gulf Cooperation Council （GCC） and the Caucasus and Central Asia （CCA） oil-producing countries along the Silk Road economic belt after the mid-2014 oil prices plunged， finds that the degree of the industrial diversification and the size of fiscal space are important determinants whether the oil-producing countries relax their peg to the dollar exchange rate regime. On this basis， the paper analyzes the impact of oil-producing countries turning to a more flexible exchange rate regime.

Keywords： Silk Road economic belt； exchange rate system choice； exchange rate expenditure conversion effect

責任編輯、校對：王紅莉