呂燕

摘要：文章研究銀根緊縮時(shí)，會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量對(duì)外部債務(wù)融資成本的影響。以2013—2015年我國(guó)深證證券交易所A股主板上市公司的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，研究銀根緊縮背景下會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量對(duì)外部債務(wù)融資成本的影響，探討銀根緊縮時(shí)銀行信貸資源配置效率，旨在加強(qiáng)上市公司會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量，減輕貨幣政策變動(dòng)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資所帶來(lái)的不利影響。

關(guān)鍵詞：貨幣政策 會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量 債務(wù)融資成本

一、研究背景及意義

與發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)相比，債務(wù)融資是我國(guó)企業(yè)的主要融資方式，而銀行貸款又是上市公司外部債務(wù)融資的主要方式。作為債權(quán)人的銀行希望通過(guò)企業(yè)充分的信息披露，降低信貸錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，能夠在規(guī)定的期限內(nèi)足額收回本金并且能使利率最大化。但企業(yè)的目標(biāo)是得到足夠借款同時(shí)能使利率最小化?；阢y行和企業(yè)目標(biāo)的差異性和競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的信貸市場(chǎng)，雙方存在著一定的博弈空間，企業(yè)信息不對(duì)稱是引發(fā)信貸錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的重要原因。有學(xué)者研究表明，降低信息不對(duì)稱、增強(qiáng)企業(yè)的信息透明度，可以降低企業(yè)的融資約束，或者增強(qiáng)企業(yè)信息透明度可以降低企業(yè)的借款成本。

我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，基于我國(guó)特殊的制度背景，政府在資源配置中仍然具有重要作用，而在金融體系中，中央銀行的貨幣政策是我國(guó)宏觀調(diào)控的重要手段之一，對(duì)融資具有很大影響，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中發(fā)揮著重要作用。貨幣政策制定和實(shí)施后，會(huì)通過(guò)一定的路徑影響微觀企業(yè)主體的資金來(lái)源和融資成本。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較為復(fù)雜，從而導(dǎo)致貨幣政策處于頻繁變動(dòng)中。由寬松型的貨幣政策向緊縮型的貨幣政策轉(zhuǎn)變時(shí)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)受到很大影響。針對(duì)我國(guó)企業(yè)嚴(yán)重依賴銀行貸款的現(xiàn)狀，貨幣政策緊縮時(shí)，企業(yè)普遍會(huì)受到很大程度的影響。在貨幣政策變動(dòng)調(diào)整時(shí)期，企業(yè)對(duì)銀行借款需求更大，而銀行對(duì)企業(yè)的實(shí)際能力，如盈利能力、償債能力等較難判斷，此時(shí)，企業(yè)更要不斷提高自身信息質(zhì)量披露水平，向銀行傳達(dá)較為真實(shí)可靠的會(huì)計(jì)信息，讓銀行對(duì)企業(yè)的償債能力、盈利能力等有比較全面的認(rèn)識(shí)；而銀行作為貸款者，對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露的質(zhì)量具有更高的要求。因此，以我國(guó)現(xiàn)有的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與成熟程度、貨幣政策及對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和企業(yè)融資需求的影響等為背景，研究會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量對(duì)企業(yè)外部債務(wù)融資的影響，具有很強(qiáng)的理論意義和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

為此，本文采用2013—2015年我國(guó)深證證券交易所A股主板上市公司的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，在綜合運(yùn)用了描述性統(tǒng)計(jì)分析、回歸分析等方法的基礎(chǔ)上，對(duì)本文提出的三個(gè)假設(shè)進(jìn)行了檢驗(yàn)，得出相關(guān)結(jié)論，并從宏觀環(huán)境政策、微觀企業(yè)主體和社會(huì)環(huán)境出發(fā)提出相關(guān)建議。

二、研究假設(shè)與檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?/p>

根據(jù)制度經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，企業(yè)是一個(gè)契約集合體，企業(yè)與債權(quán)人這一利益相關(guān)者的關(guān)系也屬于這一種契約關(guān)系。企業(yè)會(huì)定期向債權(quán)人支付本息來(lái)解除契約關(guān)系，所支付的利息和相關(guān)費(fèi)用組成了企業(yè)的“顯性”債務(wù)成本，而債權(quán)人因信息不對(duì)稱所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)構(gòu)成了“隱性”資本成本。Jaffee和Russell（1976）、Stiglitz和Weiss（1981）等發(fā)現(xiàn)信貸市場(chǎng)發(fā)生信貸錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的重要原因是銀企間的信息不對(duì)稱。銀行作為貸款者，需保證其貸款能全額收回。銀行在發(fā)出貸款后，為降低貸款收回的風(fēng)險(xiǎn)，需要企業(yè)提供會(huì)計(jì)信息了解其使用貸款的真實(shí)情況。如果銀企間信息不對(duì)稱程度低，銀行就能很好地了解企業(yè)的貸款資金情況，對(duì)其貸款資金償還具有可靠的預(yù)期。因此，影響信貸決策的一個(gè)重要因素是信息不對(duì)稱程度。銀企間信息不對(duì)稱程度越高，企業(yè)獲得銀行借款的可能性較低，借款利率也會(huì)比較高；相反，若信息不對(duì)稱程度越低，企業(yè)更有可能獲得更多的貸款，償付更低的利率。因此，信息不對(duì)稱程度越高，企業(yè)所要支付的融資成本越高?；诖?，我們提出假設(shè)一和假設(shè)二：

假設(shè)一：會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量越高，企業(yè)能獲得的銀行借款越多。

假設(shè)二：會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量越高，企業(yè)所需支付的借款利率越低。

在我國(guó)，銀行和企業(yè)之間出現(xiàn)信息不對(duì)稱的主要原因是企業(yè)不愿披露較多的信息而且企業(yè)沒(méi)有披露真實(shí)信息的動(dòng)機(jī)，而銀行也沒(méi)有足夠的動(dòng)機(jī)去辨別所獲得信息的真實(shí)可靠性。為了保護(hù)相關(guān)者的利益，我國(guó)先后制定了一系列會(huì)計(jì)信息披露法規(guī)，并逐漸形成了與我國(guó)新興資本市場(chǎng)相適應(yīng)的一套信息披露體系。而且隨著我國(guó)商業(yè)銀行改革的進(jìn)一步深入，銀行對(duì)信貸資源的管理更加規(guī)范，銀行在信貸決策中更加關(guān)注企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。

貨幣政策作為國(guó)家調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)的重要手段，當(dāng)貨幣政策發(fā)生變化時(shí)，企業(yè)、債權(quán)人和股東的行為也將隨之發(fā)生改變。貨幣政策的變化，比如貨幣政策由寬松型向緊縮型轉(zhuǎn)變，企業(yè)將面臨更大的不確定性。此時(shí)，企業(yè)對(duì)銀行信貸需求增加，而銀行對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、償債能力更難預(yù)測(cè)。同時(shí)，貨幣政策由寬松向緊縮轉(zhuǎn)變時(shí)，銀行的可貸資金規(guī)模也將受到很大程度的限制，銀行會(huì)對(duì)其貸款的配置重新安排，如提高某類企業(yè)的貸款利率，或減少對(duì)某類企業(yè)的資金供給。已有文獻(xiàn)研究指出貨幣政策變動(dòng)對(duì)債務(wù)融資成本的影響，如祝繼高、陸正飛（2009）研究結(jié)果表明，我國(guó)貨幣政策調(diào)整會(huì)改變公司的外部融資約束，緊縮型的貨幣政策降低了信貸資源的配置效率。

銀根緊縮時(shí)，會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量較高的企業(yè)的銀行借款額和借款利率所受到影響更小。銀根緊縮時(shí)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生變化，將變得更加復(fù)雜，此時(shí)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況也會(huì)隨之發(fā)生改變，其未來(lái)盈利的不確定性變大，從而導(dǎo)致銀行對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、償債能力預(yù)測(cè)難度加大。在貨幣政策變動(dòng)時(shí)，如企業(yè)愿意對(duì)外披露質(zhì)量較高的會(huì)計(jì)信息，與外部利益相關(guān)者分享企業(yè)的真實(shí)情況，將會(huì)盡可能減少由于信息不對(duì)稱所增加的不確定。提高信息披露質(zhì)量，增強(qiáng)企業(yè)的信息透明度，對(duì)銀行而言至關(guān)重要。銀行會(huì)在銀根緊縮時(shí)，把貸款投向不確定程度較低的企業(yè)?；诖耍覀兲岢黾僭O(shè)三：

假設(shè)三：會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量較好的企業(yè)在銀根緊縮時(shí)獲得的銀行借款更多。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源與研究設(shè)計(jì)

由于只有深圳證券交易所提供了信息披露考核結(jié)果，而主板市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模較大，多數(shù)產(chǎn)品流動(dòng)性較好并且流通股本大，利于大資金進(jìn)出，因此本文選取2013—2015年我國(guó)深圳證券交易所A股主板上市公司的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本。剔除了ST樣本和數(shù)據(jù)不完整的樣本，最終得到228家A股非ST類上市公司684個(gè)樣本數(shù)據(jù)。

借鑒前人的實(shí)證模型，基于之前提出的研究假設(shè)，建立了如下模型：

BDRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MP×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

FIRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MPt×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

其中，BDR表示銀行借款融資率，用（短期銀行借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+長(zhǎng)期銀行借款）/營(yíng)業(yè)總收入來(lái)表示。MP表示貨幣政策，該指數(shù)通過(guò)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和中國(guó)人民銀行共同完成的“全國(guó)銀行家問(wèn)卷調(diào)查報(bào)告”得到。若貨幣政策為緊縮型，則MP=1；反之，若貨幣政策為寬松型，則MP=0。InfoDA表示信息披露質(zhì)量，本文采用深交所“誠(chéng)信檔案”所公布的信息披露考評(píng)結(jié)果來(lái)衡量。深圳證券交易所將信息披露的考核結(jié)果區(qū)分為優(yōu)秀、良好、及格和不及格。若上市公司考核結(jié)果為優(yōu)秀或者良好，則InfoDA=1；若上市公司考核結(jié)果為及格或者不及格，則InfoDA=0。本文用上一年的信息披露考核結(jié)果來(lái)衡量下一年的債務(wù)融資成本。IFG是內(nèi)部融資缺口，按照Shyam-Sunder和Myres（1999）用股利支付+資本性支出+營(yíng)運(yùn)資本凈增額-稅后經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流來(lái)計(jì)算內(nèi)部融資缺口。SIZE是公司規(guī)模。本文以上市公司當(dāng)年總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量。TANG是有形資產(chǎn)比率。有形資產(chǎn)比率=（固定資產(chǎn)+存貨）/總資產(chǎn)。Growth表示公司成長(zhǎng)性。公司成長(zhǎng)性為上一年?duì)I業(yè)收入的增長(zhǎng)率。ROA是總資產(chǎn)凈利率。總資產(chǎn)凈利率等于凈利潤(rùn)除以總資產(chǎn)。LEV是財(cái)務(wù)杠桿。財(cái)務(wù)杠桿用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量，資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/總資產(chǎn)。負(fù)債率越低，企業(yè)償債越有保障，其銀行借款也就越安全。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

由表1可知，銀行借款融資率（BDR）均值為0.6431，說(shuō)明上市公司的外部債務(wù)融資占收入的比重很大。其最小值為0，說(shuō)明有些上市公司沒(méi)有外部銀行債務(wù)融資額；最大值為8.7，說(shuō)明有些上市公司債務(wù)占收入的比重很大，公司甚至?xí)霈F(xiàn)資不抵債。借款利率（FIR）的均值為0.0672，其最小值為0，最大值為0.87，說(shuō)明有些上市公司的銀行借款利率非常高。貨幣政策衡量指標(biāo)的均值為0.3333，根據(jù)中國(guó)人民銀行和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局共同完成的“全國(guó)銀行家問(wèn)卷調(diào)查報(bào)告”調(diào)查結(jié)果顯示，2013—2015三年之間，前兩年貨幣政策寬松，2015年貨幣政策趨緊。信息披露考核結(jié)果（InfoDA）的均值為0.8114，說(shuō)明大部分上市公司信息披露考核結(jié)果較好，表明大部分上市公司的信息披露工作做得比較好。內(nèi)部融資缺口（IFG）均值為-857460000，說(shuō)明大部分上市公司的內(nèi)部融資不足無(wú)法滿足融資需求，需要進(jìn)行外部融資，其最大值為5340000000，最小值為-38200000000，說(shuō)明不同上市公司的融資缺口存在很大差異，有些企業(yè)的內(nèi)部融資能滿足自身發(fā)展需求，有些企業(yè)內(nèi)部融資無(wú)法滿足其發(fā)展需要，需要進(jìn)行大量的外部融資。公司規(guī)模（SIZE）均值為22.3021，其最小值為19.18，最大值為26.41，說(shuō)明不同上市公司的規(guī)模相差不大。有形資產(chǎn)（TANG）均值為0.4673，說(shuō)明有形資產(chǎn)是我國(guó)上市公司資產(chǎn)中非常重要的組成部分。其最小值為0，最大值為0.94，說(shuō)明我國(guó)上市公司的有形資產(chǎn)存在很大差異。公司成長(zhǎng)性（Growth）的均值為0.2942，說(shuō)明我國(guó)上市公司的年平均收入增長(zhǎng)率達(dá)到了20%，處于較快的增長(zhǎng)期。該變量最小值為-0.88，最大值為8.4，說(shuō)明有些上市公司成長(zhǎng)性存在很大差異，有些上市公司的收入出現(xiàn)了萎縮，相反有些上市公司的收入實(shí)現(xiàn)了數(shù)倍增長(zhǎng)。資產(chǎn)收益率（ROA）的均值為0.0467，最小值為-0.18，最大值為0.49，說(shuō)明不同公司之間的盈利能力也存在很大差異，有些上市公司資產(chǎn)的盈利能力很差，有些上市公司的盈利能力則很強(qiáng)。財(cái)務(wù)杠桿（LEV）的均值為0.5606，說(shuō)明債務(wù)是上市公司發(fā)展的重要來(lái)源。其最小值為0.07，最大值為1.10，表明有些上市公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)很小，基本上沒(méi)有負(fù)債，而有些公司則出現(xiàn)資不抵債。

（二）回歸分析

表2是銀行借款融資率的回歸結(jié)果，貨幣政策M(jìn)P的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明相對(duì)寬松型貨幣政策時(shí)期，銀根緊縮時(shí)，銀行借款融資率越低，企業(yè)獲得的銀行借款越少。信息披露質(zhì)量InfoDA的回歸系數(shù)為負(fù)，但其回歸結(jié)果不顯著，表明信息披露質(zhì)量越好，銀行借款融資率越低，企業(yè)所獲得的銀行借款越少。信息披露質(zhì)量越好，上市公司信息透明度高，會(huì)傾向于采用多種方式進(jìn)行融資，這與假設(shè)一不相符。MP×INFODA的交互變量顯著為正，表明相對(duì)寬松型的貨幣政策時(shí)期，貨幣政策趨緊時(shí)，相對(duì)于信息披露質(zhì)量差的上市公司，信息披露質(zhì)量越好，銀行借款融資率越高，說(shuō)明越能獲得較多的銀行借款，這與假設(shè)二相符。內(nèi)部融資缺口IFG的回歸系數(shù)為正，但其回歸結(jié)果不顯著，表明銀行存款融資率與內(nèi)部融資缺口正相關(guān)，但影響不顯著。IFG×INFODA回歸系數(shù)顯著為正，相對(duì)于信息披露較差的企業(yè)，信息披露質(zhì)量越好，在面對(duì)較大的融資缺口時(shí)，能獲得較多的銀行借款。IFG×INFODA×MP的回歸系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)于寬松型貨幣政策，貨幣政策趨緊時(shí)，信息披露質(zhì)量越好的上市公司借款融資率越高，獲得的銀行借款越多。公司規(guī)模SIZE的回歸系數(shù)顯著為正，表明公司規(guī)模越大，能獲得的銀行借款越多。公司成長(zhǎng)性GROWTH顯著為負(fù)，表明盈利越好的上市公司雖對(duì)資金的需求比較大，但有足夠的現(xiàn)金流滿足其發(fā)展需求。財(cái)務(wù)杠桿LEV回歸系數(shù)為正，表明企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率高，負(fù)債占資產(chǎn)的比重大，從一定程度上也可以理解為企業(yè)取得的借款越多。

五、實(shí)證結(jié)論與政策建議

綜合以上各部分的理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下研究結(jié)論：上市公司會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量與外部債務(wù)貸款額之間呈負(fù)相關(guān)但不顯著，表明較好的信息披露質(zhì)量使企業(yè)能以多種途徑進(jìn)行融資，如股權(quán)融資等。銀根緊縮時(shí)，會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量較好的企業(yè)能獲得更多的銀行借款，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量較好的企業(yè)在內(nèi)部融資缺口較大時(shí)獲得的銀行借款更多。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，充分的信息披露能降低銀行和企業(yè)之間的信息不對(duì)稱程度，降低信貸錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，有利于企業(yè)獲得更多的銀行借款。針對(duì)上述研究結(jié)論提出如下政策建議：

（一）實(shí)證結(jié)果表明銀行已經(jīng)能區(qū)分上市公司不同會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量并能對(duì)其進(jìn)行區(qū)別對(duì)待。相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)該開(kāi)發(fā)制定一套完整的上市公司信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)體系，然而我們國(guó)家資本市場(chǎng)的信息披露考核制度并不健全，建立健全適合我國(guó)上市公司的信息披露制度，要不斷完善我國(guó)的信息披露評(píng)級(jí)制度，并構(gòu)建相應(yīng)的信息披露體系。目前比較權(quán)威的只有深圳證券交易所于2004年7月開(kāi)始在深交所網(wǎng)站上的誠(chéng)信檔案所公布的深市上市公司的信息披露考核結(jié)果，但是該考核結(jié)果并不詳盡，只是將其分為了四個(gè)等級(jí)。因此，要不斷完善信息披露評(píng)級(jí)制度，構(gòu)建自愿披露與強(qiáng)制披露相結(jié)合的信息披露體系，并且應(yīng)該由第三方建立一整套完善的信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)體系，將企業(yè)的相關(guān)信息真實(shí)地反映給外部債權(quán)人，并在此基礎(chǔ)上建立和完善外部監(jiān)管體系，建立一整套由證監(jiān)會(huì)、會(huì)計(jì)中介機(jī)構(gòu)和相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)組成的完善的信息披露監(jiān)管體系。

（二）提高會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量。從微觀企業(yè)主體方面，首先要不斷完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。一套健全有效的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)可以通過(guò)權(quán)力分配和制衡，緩解兩權(quán)分立所帶來(lái)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。其次，應(yīng)不斷完善獨(dú)立董事的監(jiān)督作用，真正有效發(fā)揮獨(dú)立董事的監(jiān)督作用，提高會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量。最后，要提高會(huì)計(jì)人員的職業(yè)道德水平，其職業(yè)道德水平的高低對(duì)會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量和傳播有著至關(guān)重要的作用。加強(qiáng)會(huì)計(jì)職業(yè)道德建設(shè)，有利于防止企業(yè)會(huì)計(jì)信息的弄虛作假，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，從而進(jìn)一步提高信息披露質(zhì)量。

（三）加強(qiáng)全社會(huì)會(huì)計(jì)文化建設(shè)。政府應(yīng)出臺(tái)相關(guān)政策給予支持，教育部門應(yīng)發(fā)揮奠定良好會(huì)計(jì)文化基礎(chǔ)的功能，企業(yè)會(huì)計(jì)領(lǐng)導(dǎo)者應(yīng)當(dāng)成為會(huì)計(jì)文化的領(lǐng)導(dǎo)者。全社會(huì)形成一種會(huì)計(jì)文化意識(shí)。學(xué)者應(yīng)致力于對(duì)會(huì)計(jì)領(lǐng)域的理論研究，從而指導(dǎo)實(shí)踐，例如對(duì)會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量的研究有利于信息使用者掌握更多真實(shí)可靠的信息，從而做出正確的決策。X

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