王喜榮　桂琰

摘 要：主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、新四板組成了多層次資本市場，各層次市場的要求不同，榆林本土企業(yè)可以根據(jù)自身條件選擇自己的上市路徑。研究認(rèn)為，新三板轉(zhuǎn)板、新四板后直接IPO是目前榆林本土企業(yè)最佳的上市路徑。

關(guān)鍵詞：IPO；上市融資；新三板；新四板

中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）03-0084-02

榆林市位于陜西省最北端，是晉陜蒙寧接壤區(qū)腹地，蘊(yùn)藏著豐富的煤、石油、天然氣資源，中國神華、兗州煤業(yè)、中煤集團(tuán)、陜煤集團(tuán)等各大中省企業(yè)都有大面積的開采區(qū)，第二產(chǎn)業(yè)占全市產(chǎn)值的60%以上，本土企業(yè)發(fā)展空間被嚴(yán)重擠壓，截至2016年10月底榆林市沒有一家本土上市企業(yè)，僅有2家新三板掛牌企業(yè)和2家新四板掛牌企業(yè)。然而新三板和新四板掛牌雖成功，卻不能取得實質(zhì)性的融資效果，所以，探尋榆林本土企業(yè)上市融資路徑是非常迫切的任務(wù)。

一、多層次資本市場

國家發(fā)改委2016年7月表示，我國已經(jīng)初步形成了多層次資本市場體系，即由場內(nèi)市場的主板、中小板（俗稱一板）、創(chuàng)業(yè)板（俗稱二板）、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng) （俗稱新三板）和區(qū)域性股權(quán)交易市場（新四板）都是我國多層次資本市場的重要組成部分。

直接在主板、創(chuàng)業(yè)板IPO的要求很高，是企業(yè)直接融資的重要途徑，是真正意義上的上市融資，企業(yè)能夠通過首次公開發(fā)行募集資金或者增發(fā)股票募集資金；新三板（全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)）掛牌不是上市，新三板掛牌主要通過交易雙方自主詢價完成，新三板掛牌并不意味著公司獲得了任何資金支持，目前掛牌企業(yè)直接融資成功的很少，主要是規(guī)范財務(wù)、獲得知名度；區(qū)域性股權(quán)交易市場（新四版）是經(jīng)省級政府批準(zhǔn)設(shè)立的非公開市場，原則上不得跨區(qū)域經(jīng)營，同樣沒有獲得任何資金支持，主要目的也是在區(qū)域內(nèi)提高知名度和信用度。不同層次的市場都有自己的發(fā)展空間和要求，企業(yè)應(yīng)該找準(zhǔn)定位，差異化發(fā)展。

二、榆林本土企業(yè)上市路徑

1.直接IPO。IPO即首次公開募股指企業(yè)通過證券交易所首次公開向投資者增發(fā)股票，以期募集用于企業(yè)發(fā)展資金的過程，上市前必須向公眾發(fā)行新股。直接IPO上市融資是大中型企業(yè)融資的主要方式，受到我國證券市場不完善等限制，直接IPO的條件很嚴(yán)苛，各省均有指標(biāo)限制，雖然實行了注冊制，但千軍萬馬過獨木橋的現(xiàn)象仍然存在，有的企業(yè)申請IPO幾年、十幾年都沒有成功，只有實力強(qiáng)大、在行業(yè)或地區(qū)有重大影響力的企業(yè)才能順利上市。榆林市政府對每一個上市成功企業(yè)給出2 000萬元的獎勵，對企業(yè)IPO有積極的推動作用。

2.新三板掛牌—轉(zhuǎn)板IPO。2016年11月16日，深交所副總經(jīng)理金立揚(yáng)在深圳舉行高交會“十三五規(guī)劃及供給側(cè)改革”主題論壇上表示，深交所將優(yōu)化創(chuàng)業(yè)板上市條件，更好幫助早期和起源企業(yè)，并推動新三板向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板，這有可能成為新三板企業(yè)向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點創(chuàng)造更好條件。榆林市政府對每一個新三板掛牌企業(yè)給予500萬元的獎勵，轉(zhuǎn)板成功后獎勵總額2 000萬元。所以，國家如果出臺了新三板轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板的機(jī)制、要求和細(xì)則后，會有很多符合新三板轉(zhuǎn)板條件的企業(yè)轉(zhuǎn)板到創(chuàng)業(yè)板上市，轉(zhuǎn)板機(jī)制應(yīng)該比直接IPO快捷、方便，這條路徑是目前榆林企業(yè)最具前景、最適合新三板掛牌企業(yè)上市的路徑。

3.新三板掛牌—直接IPO。企業(yè)在新三板掛牌后，雖然沒有融到大量資金，但對企業(yè)財務(wù)規(guī)范、知名度、信用度方面有了極大的提升，當(dāng)企業(yè)盈利等條件達(dá)到了IPO的要求，就可以選擇直接IPO上市融資，雖然直接發(fā)行股票上市的成本較高、成功率也比較低，但是只要IPO成果，對企業(yè)來說就是質(zhì)的飛躍，各地政府也有一些積極獎勵政策，對企業(yè)來說是非常有利的。

4.新四板掛牌—直接IPO。區(qū)域性股權(quán)交易市場又稱“新四板”，是為特定區(qū)域內(nèi)的企業(yè)提供股權(quán)、債權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資服務(wù)的私募市場，是公司規(guī)范治理、進(jìn)入資本市場的孵化器。掛牌條件、要求最低，是中小企業(yè)踏入資本市場最平穩(wěn)起步的地方，具有快速、高效、實用的特征，對于廣大中小企業(yè)進(jìn)入資本市場是一個最佳選擇。在新四板掛牌后，企業(yè)在區(qū)域內(nèi)的知名度和信用度也能有極大的提高，滿足IPO條件后可以直接IPO上市融資，IPO后企業(yè)的發(fā)展就會進(jìn)入新的階段。

5.新四板掛牌—新三板掛牌—直接IPO或者轉(zhuǎn)板。根據(jù)國務(wù)院的規(guī)定，在區(qū)域性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場進(jìn)行股權(quán)非公開轉(zhuǎn)讓的公司也可以申請在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公開轉(zhuǎn)讓股份，但必須滿足兩個條件：一是股份公司必須符合全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的掛牌條件；二是區(qū)域性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場必須符合《國務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場所 切實防范金融風(fēng)險的決定》（國發(fā)[2011]38號）的規(guī)定。在新四板掛牌的企業(yè)滿足條件，就可以申請在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）掛牌公開轉(zhuǎn)讓股份。掛牌新三板后，企業(yè)經(jīng)過不斷成長，規(guī)范財務(wù)，達(dá)到主板或者創(chuàng)業(yè)板的條件，可以直接IPO或者轉(zhuǎn)板。

三、榆林本土企業(yè)上市路徑選擇

1.新三板轉(zhuǎn)板上市。在多層次的資本市場體系中，每個層級的板塊都有自己的上市標(biāo)準(zhǔn)。一旦企業(yè)發(fā)展壯大，盈利能力和凈利潤等各項指標(biāo)達(dá)到了更高層次板塊的標(biāo)準(zhǔn)，則應(yīng)允許其申請進(jìn)入更高層次的板塊上市融資。相反，當(dāng)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r不盡如人意，無法滿足資本市場存續(xù)的要求時，也可將其轉(zhuǎn)入更低層級的板塊市場乃至退市。截至目前，所有的新三板公司后來IPO成果，都是按照正常IPO的規(guī)則進(jìn)行，并非轉(zhuǎn)板，轉(zhuǎn)板指的是新三板企業(yè)達(dá)到上市要求后，無須重新排隊進(jìn)行發(fā)行審核，可直接向交易所遞交上市申請。轉(zhuǎn)板機(jī)制的最大特點，就是簡化監(jiān)管部門的審批手續(xù)。

2.直接或者新三板、新四板IPO上市。世紀(jì)瑞爾、北陸藥業(yè)、久其軟件、博暉創(chuàng)新、華宇軟件、佳訊飛鴻、東土科技、安控科技等新三板掛牌后來IPO成功的企業(yè)，均是嚴(yán)格按照 IPO 程序進(jìn)行，即證監(jiān)會接受上市申請之后，先在新三板暫停交易，待正式獲得證監(jiān)會新股發(fā)行核準(zhǔn)之后，再從新三板摘牌，其 IPO 的條件與其他非新三板企業(yè)無異。這就相當(dāng)于重新IPO一次，需要大量的人力、物力、財力和時間，2—3年時間是正常時間，有的企業(yè)IPO 排隊等待時間更長。

3.新三板、新四板掛牌。當(dāng)前，我國企業(yè)首次公開發(fā)行上市可以選擇國內(nèi)、香港、美國、日本、新加波等，但是條件都比較嚴(yán)格，對企業(yè)的盈利情況都有較高的要求，普遍存在排隊時間長，發(fā)審時間長，程序復(fù)雜，申請企業(yè)基本無法確定能否通過，上市的門檻較高，平均1個 IPO 企業(yè)需歷時 2—3 年，有的長達(dá)十多年。相比之下，新三板從改制到掛牌僅需 5—8個月就能完成，上市成本相對較低，需要150萬～200 萬元上市費(fèi)用，每年 20 萬元左右的運(yùn)營費(fèi)用。新四板時間更短，費(fèi)用更低，約60萬～70萬元，但會收到區(qū)域的限制。

4.榆林本土企業(yè)的選擇。榆林本土企業(yè)大都存在財務(wù)不規(guī)范，企業(yè)的競爭力弱，榆林市重點扶持和培育的企業(yè)大部分屬于第二產(chǎn)業(yè)，第一、三產(chǎn)業(yè)的企業(yè)較少，大都是傳統(tǒng)企業(yè)，在行業(yè)內(nèi)影響力和信用度都不高，直接IPO上市融資非常困難，在榆林市政府大力度獎勵政策下，依然沒有企業(yè)成功，說明直接IPO這條路徑太困難，不適合榆林本土企業(yè)。新三板掛牌條件較低，新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制實行后，與直接IPO相比，轉(zhuǎn)板的條件也應(yīng)該相對較低，IPO成功概率會有很大提升，雖然不能直接獲得融資，但對企業(yè)的知名度、財務(wù)規(guī)范等有很多好處，政府還有500萬元的獎勵，所以先在新三板掛牌然后轉(zhuǎn)板到創(chuàng)業(yè)板是最好的路徑。

新三板掛牌成功后不管是轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板還是直接IPO都能獲得政府獎勵，對企業(yè)有非常大的好處，還有一些企業(yè)在新三板掛牌也比較困難，就可以選擇先在區(qū)域性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場（新四板）掛牌，通過規(guī)范的運(yùn)作，達(dá)到IPO條件就可以直接IPO 上市，當(dāng)然新四板沒有轉(zhuǎn)板的可能，IPO需要排隊等待，且成功率也不高。所以，這條路雖可選，卻也有難度。

至于一些企業(yè)先在新四板掛牌，規(guī)范化運(yùn)作后，掛牌新三板，最后在轉(zhuǎn)板或者直接IPO就顯得沒有必要了，多走路很多彎路，最終是浪費(fèi)巨大的人力、物力和財力?？傊?，根據(jù)榆林市本土企業(yè)的實際情況，筆者認(rèn)為，新三板掛牌轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板是最佳的上市路徑，掛牌新四板再IPO也可以選，但成功率較低。

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