高佳毅

華東政法大學(xué)

不良資產(chǎn)證券化的原理、障礙及對策
——基于我國不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的重啟

高佳毅

華東政法大學(xué)

資產(chǎn)證券化是處理商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的重要方式，是一種金融創(chuàng)新。但在我國的發(fā)展不盡人意，隨著2016年不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的重啟，社會(huì)對其的關(guān)注度不斷增加。本文從一般原理出發(fā)，闡述不良資產(chǎn)證券化的機(jī)理，比較不良資產(chǎn)證券化與一般資產(chǎn)證券化的差異，并分析目前我國實(shí)施不良資產(chǎn)證券所面臨的困境，提出路徑優(yōu)化的建議。

資產(chǎn)證券化；金融創(chuàng)新

一、研究背景

不良資產(chǎn)證券化，是將一定規(guī)模和范圍的不良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，以不良資產(chǎn)未來可回收的現(xiàn)金流為支持發(fā)行證券。美國是最先實(shí)施不良資產(chǎn)證券化的國家，其不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)至今已經(jīng)運(yùn)行了三十幾年，模式和經(jīng)驗(yàn)被很多國家廣泛借鑒使用。我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)始于2005年，于2008年美國次貸危機(jī)后暫停。2016年五家大型商業(yè)銀行和招商銀行試點(diǎn)不良資產(chǎn)證券化，發(fā)行規(guī)模達(dá)156億元。目前我國經(jīng)濟(jì)下行，鋼鐵、煤炭等多個(gè)領(lǐng)域產(chǎn)能過剩，企業(yè)經(jīng)營能力持續(xù)下降，導(dǎo)致我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)不斷增多。不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的重啟，有利于商業(yè)銀行真實(shí)地處置不良資產(chǎn)，拓寬了不良資產(chǎn)的處置渠道，降低撥備覆蓋率，提升資本充足率。此外，不良資產(chǎn)證券化還有助于構(gòu)建不良資產(chǎn)的市場化定價(jià)機(jī)制，推動(dòng)我國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展和人民幣國際化。

二、不良資產(chǎn)證券化與普通資產(chǎn)證券化的比較分析

不良資產(chǎn)證券化與普通資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)是基本相同的：商業(yè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)先將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給信托公司；信托公司作為發(fā)行機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)進(jìn)行打包和結(jié)構(gòu)重組；經(jīng)過信用增級和信用評級后，再向投資者發(fā)行證券。但從具體操作上看，不良資產(chǎn)證券化與普通資產(chǎn)證券化存在以下幾個(gè)方面的差異：

(一)基礎(chǔ)資產(chǎn)不同

顧名思義，不良資產(chǎn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)是不良資產(chǎn)，包括信用卡不良貸款、小微企業(yè)不良貸款、對公不良貸款、住房按揭不良貸款等。普通資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)來源廣泛，一般為回收成功率高，回收期限較為確定的資產(chǎn)。

(二)投資者不同

不良資產(chǎn)證券化由于其風(fēng)險(xiǎn)較高，投資者的范圍要小于普通資產(chǎn)證券化。通常而言，只有擁有處理不良資產(chǎn)豐富投資經(jīng)驗(yàn)且有一定資本實(shí)力的投資者才會(huì)投資不良資產(chǎn)支持證券，如我國的四大資產(chǎn)管理公司以及部分私募基金組織，許多機(jī)構(gòu)限于其自身機(jī)構(gòu)條件無法成為合格投資者。

三、不良資產(chǎn)證券化的主要制約因素

(一)外部制度環(huán)境不完善

首先是相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)不完善，如我國SPV目前以信托模式為主，而國際流行的公司制受約束；二是還未形成一套標(biāo)準(zhǔn)化的信息披露體系，對基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息披露不足；三是基礎(chǔ)資產(chǎn)出表缺乏統(tǒng)一的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，實(shí)踐中判斷基礎(chǔ)資產(chǎn)是否出表的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并不統(tǒng)一；四是重復(fù)征稅問題，不良資產(chǎn)證券化不僅需要支付普通證券化所需的成本，還要因?yàn)楫a(chǎn)品結(jié)構(gòu)和催收成本等原因更高而支付更多的費(fèi)用。

(二)不良資產(chǎn)支持證券分的級別較少

國外發(fā)達(dá)證券市場發(fā)行的不良資產(chǎn)支持證券所分級別較多，每一級別的證券對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)不同，我國不良資產(chǎn)支持證券只分為優(yōu)先級和次級兩個(gè)級別，所分級別較少，對投資者的選擇較少，且次級平均占比達(dá)到了28%，表明不良資產(chǎn)證券化還不夠成熟。

(三)不良資產(chǎn)支持證券的折扣率偏低

由于我國證券市場的定價(jià)機(jī)制相比較于國外還存在著諸多缺陷，為了更好的推動(dòng)不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，商業(yè)銀行在折扣率上作出了一定的讓步。2016年銀行發(fā)行的八單不良資產(chǎn)支持證券的平均折扣率為29.53%，而通過其他渠道如將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司的折扣率一般在20%—40%，因而目前不良資產(chǎn)證券化與轉(zhuǎn)讓相比還沒有價(jià)格優(yōu)勢。

四、促進(jìn)不良資產(chǎn)證券化之建議

(一)完善外部制度環(huán)境

首先，通過明確SPV的法律地位，完善金融擔(dān)保制度、抵押變更登記制度等，建立健全有關(guān)法律法規(guī)體系，以促進(jìn)不良資產(chǎn)證券化的規(guī)范發(fā)展。其次，加大對基礎(chǔ)資產(chǎn)等基礎(chǔ)信息的披露力度，明確不良資產(chǎn)披露信息要點(diǎn)，建立一套標(biāo)準(zhǔn)化的信息披露體系。再次，統(tǒng)一目前會(huì)計(jì)師們的不同理解，對不良資產(chǎn)證券化資產(chǎn)出表出臺(tái)更對明確的細(xì)則；最后，應(yīng)當(dāng)避免不良資產(chǎn)支持證券的重復(fù)征稅問題，并且可以給予投資者適當(dāng)?shù)亩愂諆?yōu)惠以促進(jìn)投資。

(二)培育次級證券投資市場

我國不良資產(chǎn)證券化市場仍然處于起步階段，投資者的了解、參與程度還很不足，特別是次級證券的投資者非常少，目前主要是四大資產(chǎn)管理公司。依據(jù)國外經(jīng)驗(yàn)，可以適當(dāng)擴(kuò)大不良資產(chǎn)證券化投資者的主體，既包括資產(chǎn)管理公司，也包括對沖基金、證券公司、投資銀行等各類金融機(jī)構(gòu)。其次，要提高二級市場的流動(dòng)性，鼓勵(lì)經(jīng)驗(yàn)豐富的機(jī)構(gòu)探索做市商制度，為市場提供流動(dòng)性，在擴(kuò)大資產(chǎn)證券化機(jī)構(gòu)投資者范圍的同時(shí)，進(jìn)行投資者教育。

(三)完善不良資產(chǎn)支持證券內(nèi)部結(jié)構(gòu)

首先，針對不良資產(chǎn)支持證券分類級別少，借鑒國外發(fā)達(dá)證券市場的經(jīng)驗(yàn)，對不同風(fēng)險(xiǎn)作出不同的分類，細(xì)分風(fēng)險(xiǎn)類別，當(dāng)然隨著我國證券市場定價(jià)制度的發(fā)展，不良資產(chǎn)支持證券分類會(huì)更加細(xì)化；其次優(yōu)化不良資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)，引進(jìn)外部第三方機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用增級和擔(dān)保，優(yōu)先保護(hù)優(yōu)先級投資者利益；最后結(jié)合我國證券市場現(xiàn)狀適當(dāng)提高不良資產(chǎn)支持證券的折扣率，提高其價(jià)格優(yōu)勢，為商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)提供有效的渠道。

(五)結(jié)語

我國不良資產(chǎn)證券試點(diǎn)的重啟和擴(kuò)大是隨著我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的持續(xù)增多而進(jìn)行的，不良資產(chǎn)證券化作為商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)的一種有效方式，在實(shí)踐中仍存在著種種障礙與制約，而隨著我國證券市場的不斷發(fā)展完善，不良資產(chǎn)證券證券化作為一種金融創(chuàng)新會(huì)更好地推動(dòng)我國金融市場的繁榮發(fā)展。

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