張紅梅

摘要：改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展取得了令世人震驚的、奇跡般的巨大成就，被世界各國譽(yù)為全球經(jīng)濟(jì)大國。靜心思考，中國的GDP總量雖居世界第二位，但它的科技含量與人均卻與世界發(fā)達(dá)國家相差甚遠(yuǎn)。中國將堅(jiān)定不移地進(jìn)行全面深化改革，經(jīng)濟(jì)規(guī)模增長需要換擋，更加注重科技含量、民生福祉。本文著重從深入經(jīng)濟(jì)體制改革、大力調(diào)整和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的層面，對促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的資本市場與高新技術(shù)企業(yè)相結(jié)合的機(jī)制進(jìn)行解析。從動因、資本市場與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、資本市場與企業(yè)相關(guān)制度環(huán)境、資本市場與高新技術(shù)企業(yè)規(guī)?；l(fā)展、高新技術(shù)企業(yè)期盼有效的融資體系建立、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制建立、高新技術(shù)企業(yè)與資本經(jīng)營七個(gè)方面進(jìn)行了闡述，最后簡要介紹了美國風(fēng)險(xiǎn)投資五種基金運(yùn)作模式，以備擴(kuò)展思維的參考。

關(guān)鍵詞：資本市場；高新技術(shù)企業(yè)；結(jié)合機(jī)制

中圖分類號：F240 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-913X（2017）01-0031-04

一、中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的指導(dǎo)理念

世界各國都十分關(guān)注中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展前景。2015年9月12日，習(xí)近平總書記在接受華爾街日報(bào)采訪時(shí)指出：……我想特別強(qiáng)調(diào)，無論發(fā)生什么情況，中國都將堅(jiān)定不移地全面深化改革，不斷擴(kuò)大開放。我們將統(tǒng)籌穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)和創(chuàng)新宏觀調(diào)控，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。

2015年10月18日，習(xí)總書記訪問美國前，接受路透社采訪時(shí)，再次引用英國歷史學(xué)家的名言：挑戰(zhàn)——應(yīng)戰(zhàn)是人類發(fā)展的重要?jiǎng)右颉Ｋ麖?qiáng)調(diào)：中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，正經(jīng)歷新舊動能轉(zhuǎn)化的陣痛，但中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的基本面沒有改變。中國新型工業(yè)化、信息化、城鎮(zhèn)化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化深入推進(jìn)，結(jié)構(gòu)改革正在深化，中國經(jīng)濟(jì)前景十分光明。

中國GDP總量從1978年的3650億元增長到2014年的636463億元，而世界第一經(jīng)濟(jì)體美國2014年的GDP總量為17.42萬億元，由此，中國被稱為經(jīng)濟(jì)大國。十年前拉動中國經(jīng)濟(jì)增長的是以制造業(yè)為主的第二產(chǎn)業(yè)，當(dāng)時(shí)占GDP總量的47%。2005年以服務(wù)業(yè)、零售業(yè)為主的第三產(chǎn)業(yè)，在GDP中所占比重為41%，十年后的2015年前三季度，第三產(chǎn)業(yè)在GDP中所占比重上升到51%，高出第二產(chǎn)業(yè)約11個(gè)百分點(diǎn)。我國已經(jīng)在穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、促改革之間找到平衡點(diǎn)，使中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)定致遠(yuǎn)。

但是，社會內(nèi)部與經(jīng)濟(jì)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性失衡，越來越成為中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的掣肘，而傳統(tǒng)性出口投資亦不能支撐如此龐大的經(jīng)濟(jì)體高速增長。經(jīng)濟(jì)規(guī)模告訴我們：經(jīng)濟(jì)規(guī)模增長至此需要換擋。換檔之后的經(jīng)濟(jì)增長引擎已經(jīng)點(diǎn)燃，更加注重GDP的科技含量、民生福祉，尊重經(jīng)濟(jì)規(guī)律，做實(shí)經(jīng)濟(jì)質(zhì)量。

中國共產(chǎn)黨第十八屆中央委員會第五次全體會議公報(bào)提出：到2020年全面建成小康社會，是我們黨確定的兩個(gè)百年奮斗目標(biāo)的第一個(gè)百年奮斗目標(biāo)。新的目標(biāo)要求：經(jīng)濟(jì)保持中高速增長，在提高發(fā)展平衡性、包容性、可持續(xù)性的基礎(chǔ)上，到2020年國內(nèi)生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)居民人均收入比2010年翻一番，產(chǎn)業(yè)邁向中高端水平。會議強(qiáng)調(diào)，實(shí)現(xiàn)“十三.五”時(shí)期發(fā)展目標(biāo)，破解發(fā)展難題，厚植發(fā)展優(yōu)勢，必須牢固樹立并切實(shí)貫徹創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享的發(fā)展理念。會議提出，堅(jiān)持創(chuàng)新發(fā)展，必須把創(chuàng)新擺在國家發(fā)展全局的核心位置，不斷推進(jìn)理論創(chuàng)新、制度創(chuàng)新、科技創(chuàng)新、文化創(chuàng)新等各方面創(chuàng)新，必須把發(fā)展基點(diǎn)放在創(chuàng)新上，形成促進(jìn)創(chuàng)新的體制架構(gòu)，塑造更多依靠創(chuàng)新驅(qū)動、更多發(fā)揮先發(fā)優(yōu)勢的引領(lǐng)型發(fā)展。

二、資本市場與高新技術(shù)企業(yè)相結(jié)合的機(jī)制解析

（一）動因

隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，市場機(jī)制和規(guī)律直接影響著國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展，特別是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、不匹配、不協(xié)調(diào)制約著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，以及產(chǎn)品落后、粗獷、技術(shù)含量低、附加價(jià)值低難以推動產(chǎn)品更新?lián)Q代和技術(shù)創(chuàng)新。究其原因，還是資本市場的作用的認(rèn)知問題不夠明晰。市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展到高級階段，必然由資本市場來呼應(yīng)，它既是宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，也是微觀經(jīng)濟(jì)主體的企業(yè)發(fā)展的需要。從宏觀上說，它能對社會資源優(yōu)化配置起著決定性作用，使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、合理化、可持續(xù)化。從微觀上說，企業(yè)產(chǎn)品更新?lián)Q代和技術(shù)創(chuàng)新，它能為企業(yè)提供資金來源和渠道，并能起到規(guī)范企業(yè)發(fā)展行為的作用。

需要強(qiáng)調(diào)的是：資本市場與高新技術(shù)企業(yè)相結(jié)合，不單單是資本市場可以為企業(yè)籌集資金、支持風(fēng)險(xiǎn)投資、使產(chǎn)品更新?lián)Q代，還能夠完善企業(yè)相應(yīng)的內(nèi)部、外部制度、環(huán)境，實(shí)現(xiàn)資本運(yùn)營，從而使企業(yè)增強(qiáng)發(fā)展的活力，走上良性循環(huán)的軌道。不難看出：資本運(yùn)營是企業(yè)的生命線、是企業(yè)技術(shù)進(jìn)步和技術(shù)創(chuàng)新以及產(chǎn)品更新?lián)Q代不可缺失的生產(chǎn)要素。進(jìn)而引申出，它還是國家經(jīng)濟(jì)增長方式和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的必要條件。

（二）資本市場與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級

近十多年以來，我國經(jīng)濟(jì)增長方式取得了顯著的、令人欣喜的成效，統(tǒng)觀今后的健康發(fā)展，實(shí)現(xiàn)“十三五”計(jì)劃的目標(biāo)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整力度和進(jìn)程會起到?jīng)Q定性的作用。從2015年第三季度的統(tǒng)計(jì)數(shù)字看，第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)在GDP總量中所占比重大約為：10：40：50（%），顯然，距離世界發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、合理化、可持續(xù)化相差甚大。提升經(jīng)濟(jì)增長方式和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的任務(wù)任重而道遠(yuǎn)。值得特別指出的是，掌握國家經(jīng)濟(jì)命脈的國有經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)換與升級是關(guān)鍵的關(guān)鍵。因?yàn)樗摹绑w重大”“基數(shù)大”，與中小微型企業(yè)比，在轉(zhuǎn)換升級中的影響因子非常多。

當(dāng)然絕不能低估中小微型高新技術(shù)企業(yè)在轉(zhuǎn)換經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方式與優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中的作用，它們是形成新型產(chǎn)業(yè)的種子，發(fā)展前景廣闊，不僅能成為未來經(jīng)濟(jì)增長的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，而且在推動國有經(jīng)濟(jì)（包括上市公司為主體的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)）技術(shù)進(jìn)步方面，也會產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。因此，國有大企業(yè)與中小微企業(yè)二者不可偏廢，更不可割裂開。

為提高現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的科技含量，增加高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在整個(gè)行業(yè)中的比重，國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策為指導(dǎo)，加大對高科技產(chǎn)業(yè)的投資力度。減稅或免稅等，也可以依靠資本市場運(yùn)行，指導(dǎo)或引導(dǎo)資源優(yōu)化配置，使資金投向高科技產(chǎn)業(yè)以及與之相關(guān)聯(lián)的產(chǎn)業(yè)。從世界發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成功經(jīng)驗(yàn)來看：資本市場在國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、調(diào)整、升級中，扮演著極其活躍、極其重要、不可缺位的角色。所以，資本市場與高科技企業(yè)相結(jié)合，是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整見成效的根本保障。

（三）資本市場與企業(yè)相關(guān)制度環(huán)境

多層次、多元化、資本市場體系的建立與健全，尤其是二板市場、三板市場的開設(shè)，最大程度地推動高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，除了滿足企業(yè)急需的資金外，還可以推動高新技術(shù)企業(yè)生存與發(fā)展制度與環(huán)境的改革：一是二板資本市場運(yùn)行法規(guī)的設(shè)計(jì)與原有的《公司法》有很大改變（例如企業(yè)盈利記錄的年限、企業(yè)為高管經(jīng)理人員售股時(shí)限、無形資產(chǎn)占總股本中的比例等）。二是企業(yè)運(yùn)行機(jī)制上更加貼近市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律、更加符合國際慣例。（企業(yè)成功上市后的企業(yè)創(chuàng)建者能夠獲得較高的創(chuàng)業(yè)利潤和社會聲譽(yù)、更能鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)活動、更加有效地配置和使用資源和鼓勵(lì)生產(chǎn)性的謀利、遏止“零尋租”行為等），企業(yè)可以在尊重科學(xué)、尊重經(jīng)濟(jì)規(guī)律、尊重創(chuàng)新、尊重人才等的指導(dǎo)下，與資本市場密切合作，為中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出有效的貢獻(xiàn)。

（四）資本市場與高新技術(shù)企業(yè)規(guī)模化發(fā)展

高新技術(shù)企業(yè)具備技術(shù)優(yōu)勢、有技術(shù)人員、有開發(fā)創(chuàng)新能力，在國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展和成長中它以技術(shù)進(jìn)步作為內(nèi)涵要素，被國內(nèi)外理論界和市場經(jīng)濟(jì)人士所共認(rèn)。它的發(fā)展優(yōu)勢就是技術(shù)優(yōu)勢。

高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)業(yè)過程經(jīng)歷起步期、成長期、擴(kuò)張器、成熟期（如表）。起步期內(nèi)企業(yè)根據(jù)市場需求或前瞻性預(yù)測，確定開發(fā)新產(chǎn)品、新技術(shù)的項(xiàng)目，并正式申報(bào)立項(xiàng)亦可自擬（承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)），項(xiàng)目確定后，科技人員便投入工作，經(jīng)過科技團(tuán)隊(duì)的千辛萬苦，克服種種困難（資金不足、設(shè)施簡粗、冷諷熱嘲），反復(fù)比較方案，優(yōu)中選優(yōu)，反復(fù)試驗(yàn)，經(jīng)歷失敗、成功的苦與樂，獲得了研究成果。這僅僅是創(chuàng)業(yè)過程的開始。這些研究成果（例如發(fā)明專利或?qū)嵱眉夹g(shù)專利或經(jīng)過正式技術(shù)鑒定可轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的項(xiàng)目等）的取得，初始資金投入，可以是從企業(yè)利潤中撥出一定的資金（國際發(fā)達(dá)國家通常是5-10%，我國尚未超越）給以支持或者是向國家地方申報(bào)項(xiàng)目給以資金支持。在這個(gè)起步期內(nèi)也可以是高等院校和科研院所的研究成果轉(zhuǎn)讓給企業(yè)。

成長期最為艱難的除資金外，工程技術(shù)人員的二次創(chuàng)新（研究人員不再是主力）突顯出來，即把理論指導(dǎo)下的研究成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力、轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，需要有生產(chǎn)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的人員團(tuán)隊(duì)，設(shè)計(jì)生產(chǎn)工藝過程以及完成這些工藝的裝備（簡稱為工裝設(shè)計(jì)）和檢測手段。

擴(kuò)張期需要把生產(chǎn)工藝過程及裝備電氣化自動化，以適應(yīng)大規(guī)模生產(chǎn)的需要。

正如表中所列，所有創(chuàng)業(yè)過程中的各個(gè)階段（期），都存在一個(gè)資金需求及來源問題。這里高新技術(shù)企業(yè)生存、發(fā)展、壯大中普遍存在“瓶頸”問題。各個(gè)發(fā)展階段對于資金的需求量，國外權(quán)威機(jī)構(gòu)提出1：10：100的比例，雖然并不完全準(zhǔn)確，但它闡明了隨著高新技術(shù)企業(yè)的逐步成長，所需資金會越來越大的趨勢。

（五）高新技術(shù)企業(yè)期盼有效的融資體系建立

這是在十五年前就提出的問題。民營企業(yè)如此處境，連國字號的高新技術(shù)企業(yè)也受到融資渠道狹窄、資金不足的困擾。以往，靠銀行貸款的間接融資，根本難以滿足高新技術(shù)企業(yè)日益增長的資金需求，何況所有商業(yè)銀行為了消除不確定的投資風(fēng)險(xiǎn)，盡可能減少對高新技術(shù)企業(yè)的投入或貸款。事實(shí)上，商業(yè)銀行為之貸款，除了得到正常的貸款利息外，項(xiàng)目一旦成功，銀行一無所得，全部風(fēng)險(xiǎn)收益都由企業(yè)獲得。然而項(xiàng)目一旦失敗，銀行則要承擔(dān)全部貸款風(fēng)險(xiǎn)。在這種風(fēng)險(xiǎn)與收益不對稱、不平等機(jī)制下，當(dāng)然商業(yè)銀行為了穩(wěn)定經(jīng)營，極不情愿向高新技術(shù)企業(yè)貸款。至于政策性銀行，根據(jù)政府主導(dǎo)下的貸款制度，像商業(yè)銀行一樣，政策性銀行與高科技企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)收益也處于不平等、不對稱狀態(tài)。然而項(xiàng)目一旦失敗或遭遇金融危機(jī)，必然會是兩敗俱傷，銀行產(chǎn)生大量的壞賬、死賬，企業(yè)擔(dān)負(fù)著大量不良資產(chǎn)、資不抵債、甚而倒閉。由此可見，此路不通！

事實(shí)上，市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的二十多年前，中國在上世紀(jì)九十年代就建立了證券市場，就是為了吸引社會上的閑散資金，優(yōu)化資源配置，增加企業(yè)發(fā)展的融資渠道。應(yīng)當(dāng)肯定，證券市場的建立，無疑對于高科技企業(yè)開辟了直接融資的渠道，有效地集聚了社會閑散資金，但是，并非所有高科技企業(yè)都能上市融資，上市是需要跨越門檻的。這個(gè)門檻主板市場就把不少高新技術(shù)企業(yè)拒之門外，例如企業(yè)的最低資本金額度、連續(xù)三年的盈利水平、地區(qū)行業(yè)的排名。以及政府對國有大中型企業(yè)存在某種程度的傾斜等等。這就使中小型及民營企業(yè)難以上市直接融資。即便如此，從1992年以后，民營企業(yè)的發(fā)展速度和對國民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國有企業(yè)（大約為5.9與4.1之比），成為我國經(jīng)濟(jì)成份重要組成部分。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家董輔礽認(rèn)為：“資金匱乏、融資渠道狹窄問題成為制約民營企業(yè)發(fā)展的重要‘瓶頸”。中國科學(xué)院院士、時(shí)任國家科技部部長徐冠華指出：科技部一直都在關(guān)注和推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板的建立，并向國務(wù)院提出了包括建立二板市場在內(nèi)的若干建議。1996年再次提出：條件成熟時(shí)，在上海、深圳證券交易所設(shè)立高新技術(shù)企業(yè)板塊，為高新技術(shù)企業(yè)、中小型科技企業(yè)上市和交易服務(wù)。同此后中央和國務(wù)院采取積極措施，通過建立資本市場中的二板市場，在這個(gè)直接融資機(jī)制運(yùn)行中，籌集資金與資金使用受到制度的監(jiān)管，保持資金運(yùn)作的透明度，避免了高風(fēng)險(xiǎn)和低效率，優(yōu)化了資金配置。

證券市場的建立與完善，對于處于發(fā)展各個(gè)階段的企業(yè)，三個(gè)板塊（主板、二板、三板）的市場定位和服務(wù)對象各有不同。主板市場定位于成熟期的企業(yè)，二板市場定位于成長期向擴(kuò)張期過度的高新技術(shù)企業(yè)，三板市場主要解決高新技術(shù)在創(chuàng)業(yè)過程中處于起步期向成長期過度的融資。三板市場的建立，可降低風(fēng)險(xiǎn)和融資成本，實(shí)際運(yùn)行中，三板入市條件較為寬松，無形資產(chǎn)和企業(yè)資信等級創(chuàng)業(yè)人員及企業(yè)經(jīng)營業(yè)績等經(jīng)評估后皆可成為入市條件。三板市場可以認(rèn)為是二板市場的補(bǔ)充。如果三板市場入場的企業(yè)，進(jìn)而經(jīng)過經(jīng)營具備了主板市場的入場條件，亦可射入主板市場，反之亦然，即逐步退出，這樣，三個(gè)板塊的有機(jī)結(jié)合，就形成了多層次資本市場體系。發(fā)展三板市場，夯實(shí)基礎(chǔ)，完全可以有力地促進(jìn)二板市場的更加完善，從而使資本市場全方位，全過程地為不同發(fā)現(xiàn)階段的高新技術(shù)企業(yè)做好堅(jiān)強(qiáng)有力的后盾。

（六）風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制建立

有進(jìn)無出，集聚的閑散資金進(jìn)入“死胡同”，賭塞了資金流動的渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資基金的籌集就無從談起，十多年前，胡啟桓院士指出：中國高新技術(shù)企業(yè)面臨的一個(gè)重要問題是融資渠道狹窄，缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資得以回收的渠道。風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)質(zhì)是向高新技術(shù)企業(yè)提供股權(quán)資本，并通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓來回收資金及收益的一種資本運(yùn)營行為。建立創(chuàng)業(yè)投資基金會有效地利用民間閑散資金在培育中小型高新技術(shù)企業(yè)中發(fā)揮重要作用。由于它的風(fēng)險(xiǎn)性較高，亦稱為風(fēng)險(xiǎn)投資基金。主要投資方向是尚未上市，具有高成長性；新生的高新技術(shù)企業(yè)。不以分紅和控股為目的，而是通過資本金與管理的投入，在企業(yè)成長中促進(jìn)資本增值，并在退出時(shí)實(shí)現(xiàn)資本增值。

創(chuàng)業(yè)基金或創(chuàng)業(yè)資本的特點(diǎn)是：資金和投資活動的周期流動性，順利流動是保持資金活力的基本前提，而順利流動的決定因素則是退出渠道的通暢。也就是說創(chuàng)業(yè)資本是以資本增值的形式取得投資報(bào)酬的，不斷循環(huán)運(yùn)動是創(chuàng)業(yè)資本生命力所在，因此，當(dāng)創(chuàng)業(yè)資本伴隨著創(chuàng)業(yè)走過最具風(fēng)險(xiǎn)的階段后，必須要有出口讓其退出，以便進(jìn)入下一個(gè)循環(huán)流動。所謂退出方式有兩種：一是通過上市，二是兼并出售。通過上市是理想的方式，較具有確定性。然而正如人所共知的主板上市的門檻較高，中小型高新技術(shù)企業(yè)在歷史凈資產(chǎn)、利潤額度等方面難以達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)，因而就有建立二板市場補(bǔ)充主板市場的缺陷的動因。建立二板市場，為風(fēng)險(xiǎn)資本（創(chuàng)業(yè)基金或風(fēng)險(xiǎn)投資）的退出提供了窗口。

風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展和二板市場的運(yùn)作存在著正向關(guān)系：風(fēng)險(xiǎn)資本要以二板市場作為退出窗口，只有活躍發(fā)達(dá)的證券市場才能夠極大地刺激風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展，而風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展可以為創(chuàng)業(yè)板市場培育一大批成長型高新技術(shù)企業(yè)，這些企業(yè)的上市就會活躍了證券市場。反之，二板市場缺位或萎縮，必然制約風(fēng)險(xiǎn)資本法人健康發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展不足，有會導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板市場失去活力，也導(dǎo)致證券市場萎縮，從而資本市場的前景不言而喻。以此，在主板市場外建立創(chuàng)業(yè)板市場（二板市場）是不可或缺的。

高新技術(shù)企業(yè)能夠上市的只是一部分，大部分是靠股權(quán)轉(zhuǎn)讓，并購等方式來實(shí)現(xiàn)未上市股權(quán)的買賣。風(fēng)險(xiǎn)投資家向企業(yè)投資，不是為了經(jīng)驗(yàn)而是為了獲利，因此三板市場的形成其重要的特征就是它的退出機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)投資退出一般可歸納為五種方式，除了上市外，還有出售、并購、回購、和清算。

（七）高新技術(shù)企業(yè)與資本經(jīng)營高新技術(shù)企業(yè)

為了在產(chǎn)品經(jīng)營和資本經(jīng)營兩個(gè)方面取得經(jīng)營收益，改變傳統(tǒng)的發(fā)展模式，使企業(yè)規(guī)模和經(jīng)營多元化得到迅速膨脹，達(dá)到企業(yè)升級，除了在資本市場直接上市進(jìn)行融資外，可以從下列幾方面進(jìn)行資本經(jīng)營：

1.間接上市（或稱借“殼”上市）

利用上市公司的“殼”資源以達(dá)到支持其業(yè)務(wù)發(fā)展目的的收購行為。步驟：首先要收購上市公司的股權(quán)，并取得控股地位，然后實(shí)施對被控股方的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，最后達(dá)到定期核心資產(chǎn)注入“殼”的目的。

2.利用資本市場達(dá)到戰(zhàn)略性控股的目的

與間接上市不同的是，戰(zhàn)略性控股在實(shí)施控股后，沒有伴隨著相應(yīng)的資產(chǎn)注入，被控股的上市公司原有的主業(yè)，并沒有改變。收購方將自身特定的戰(zhàn)略需要放在首位，而將上市公司的發(fā)展置于較次要的位置，這是實(shí)施戰(zhàn)略性控股上市公司出于長期融資的考慮。

3.利用資本市場出讓股份引進(jìn)戰(zhàn)略投資

高新技術(shù)企業(yè)可以通過資本市場出讓部分股份以此引進(jìn)具有實(shí)力的戰(zhàn)略投資者。采取這種方法的高新技術(shù)企業(yè)大多是處于產(chǎn)業(yè)化階段（規(guī)?；a(chǎn)），尤其是產(chǎn)業(yè)化初期，引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資更具有擴(kuò)張性和戰(zhàn)略性。

4.利用資本市場進(jìn)行吸收合并

高新技術(shù)通常很不愿意吸收合并這種方式，但是當(dāng)企業(yè)處于極端困境、瀕臨倒閉時(shí)，可以通過資本市場進(jìn)行的股權(quán)置換為主要方式的吸收合并。這樣，創(chuàng)業(yè)者雖然失去了本公司的產(chǎn)權(quán)，但會擁有上市公司的部分股權(quán)，從而使高新技術(shù)企業(yè)避免了倒閉的結(jié)局，而且是自己的資產(chǎn)得到一定程度的保值，甚至增值。

5.利用資本市場進(jìn)行剝離式合資

高新技術(shù)企業(yè)可以以擁有的部分專利產(chǎn)品或部分技術(shù)資源，與上市公司合資設(shè)立新企業(yè)。對于一些擁有多項(xiàng)科技成果，而尚無能力進(jìn)行轉(zhuǎn)化的高新技術(shù)企業(yè)，可以將自己的部分成果和技術(shù)資源輸出，與上市公司實(shí)施合資。這樣既有利于將有限的資源集中到各個(gè)產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化之上，又可使自己擁有的技術(shù)和無形資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)其內(nèi)在價(jià)值。

6.利用資本市場進(jìn)行離殼式合資

高新技術(shù)企業(yè)可以將核心業(yè)務(wù)（而非核心技術(shù)）與上市公司合資并保留其公司外殼。此種方式的意義在于：自己原有的無形資產(chǎn)，并沒有隨核心業(yè)務(wù)的分離而轉(zhuǎn)移，仍然一定程度的保留在原有的殼內(nèi)。這種方式。對于已經(jīng)具有成熟技術(shù)和產(chǎn)品并占有相當(dāng)市場份額的高新技術(shù)企業(yè)，非常適用，同時(shí)也是一些迫切尋找新利潤增長點(diǎn)的上市公司所追求的。是一種雙贏的合作方式。

7.利用資本市場進(jìn)行控制權(quán)轉(zhuǎn)讓

高新技術(shù)企業(yè)通過資本市場轉(zhuǎn)讓自身的控股權(quán)，意味著創(chuàng)業(yè)者可能失去對企業(yè)的控制，是不得已而為之的方式或行為。雖然對于上市公司而言，對控股方式更加感興趣，但是對于高新技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者而言，需要承受自己創(chuàng)業(yè)的企業(yè)控股權(quán)轉(zhuǎn)讓而失去的巨大壓力。因此在不得已的情況下，特別需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)者要經(jīng)過謹(jǐn)慎、周密、細(xì)致地對發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行分析對市場進(jìn)行調(diào)研后，以非凡的氣魄和長遠(yuǎn)的眼光，去與合作者完成這項(xiàng)計(jì)劃。對于技術(shù)型創(chuàng)業(yè)者來說，尋找一個(gè)優(yōu)秀的控股股東并將企業(yè)委托給他進(jìn)行管理是明智的舉動。但需要控股方支付滿意的轉(zhuǎn)讓費(fèi)用，并在控股后設(shè)計(jì)一個(gè)合適的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

三、美國風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作模式

它山之石，可以攻玉。美國風(fēng)險(xiǎn)投資興起已有十幾年的歷史，不論是在理論上還是實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)上，都取得顯著成就。據(jù)美國風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會的研究，風(fēng)險(xiǎn)投資對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，其投入產(chǎn)出比是1：11的關(guān)系。美國風(fēng)險(xiǎn)投資基金中，基于有限合作制的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，占風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的80%以上，每一支基金的資本在1千萬至3億美元之間。

（一）風(fēng)險(xiǎn)投資基金

基金經(jīng)理人的年齡結(jié)構(gòu)合理，多數(shù)人都有在風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域中從事運(yùn)作15年的經(jīng)驗(yàn)。該基金的自有資金為2.5億美元。從中拿出1億美元參與了13支基金，用1億美元自己發(fā)起了兩支基金，手中的5千萬美元進(jìn)行組合投資。該組合投資模式是：參與了13支基金，每支基金大約投資3-5個(gè)項(xiàng)目，一年共有30-45個(gè)項(xiàng)目在創(chuàng)業(yè)第一階段投資；由于是1支基金的參與者能夠掌握所投資項(xiàng)目的信息，就可以從這30-45個(gè)項(xiàng)目優(yōu)選6-10個(gè)項(xiàng)目，供自己發(fā)起的2個(gè)基金做第二階段的投資，在這6-10個(gè)項(xiàng)目中在選出1-3個(gè)項(xiàng)目，供自己掌握的5千萬美元進(jìn)行第三階段的投資，完成科技企業(yè)創(chuàng)業(yè)的技術(shù)經(jīng)濟(jì)過程，并將企業(yè)送到資本市場去上市。如此，既將多個(gè)基金組合在一起進(jìn)行整個(gè)創(chuàng)業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)過程的投資，又可實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)過程多個(gè)階段地之間的組合投資。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資基金

該基金只做創(chuàng)業(yè)早期階段的投資，且只做科研院所的科技轉(zhuǎn)化成果。由于基金經(jīng)理人掌握著近1億美元資金，他與科研院所建立了緊密的聯(lián)系，同時(shí)也與其他專門的做后期投資基金有著緊密聯(lián)系，一旦科技成果得到肯定，或者是軍事成果解密允許民用化，便對成果項(xiàng)目給予投資額在50萬美元之內(nèi)的投資，每年投資大約10-30個(gè)項(xiàng)目，一旦科技成果轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，就立即將該項(xiàng)目轉(zhuǎn)手給后續(xù)基金繼續(xù)投資，其項(xiàng)目的價(jià)值將比原始投資時(shí)要提高3-5倍。這種投資模式，一手掌握在科研院所，一手聯(lián)系著其他投資基金，每個(gè)項(xiàng)目投資期在3-18個(gè)月，當(dāng)超過24個(gè)月還得不到其他投資人的認(rèn)可，就只能任其自然發(fā)展了。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資基金

該基金長期堅(jiān)持既投資傳統(tǒng)科技創(chuàng)新項(xiàng)目，又投資商業(yè)模式創(chuàng)新項(xiàng)目，也投資信息產(chǎn)業(yè)方面的項(xiàng)目。（這在多元方向的投資組合容易躲過網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅的劫難。）

該基金投資一項(xiàng)制造汽車輪轂的技術(shù)，在同樣的條件和質(zhì)量要求下，用該技術(shù)制造輪轂，可以比其他制造節(jié)約25%的制造成本，投資該技術(shù)將其工程化之后，在將其以5倍的價(jià)格賣給了相關(guān)的制造商，投資期不到兩年，投資經(jīng)濟(jì)效益、社會效益顯著。

（四）風(fēng)險(xiǎn)投資基金

該基金管理團(tuán)隊(duì)：市場營銷專家、財(cái)務(wù)經(jīng)營專家、金融市場專家，他們都有在大企業(yè)工作的經(jīng)驗(yàn)。對創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目投資，都是以大企業(yè)將來能否并購為前提的，即風(fēng)險(xiǎn)資本的撤出有大企業(yè)并購來完成。

（五）風(fēng)險(xiǎn)投資基金

該基金按照有限合伙的規(guī)定，一共發(fā)展創(chuàng)建了7支基金，而且7支基金之間也是實(shí)施組合的。該基金管理人員在40歲之間從事實(shí)業(yè)工作，在40歲以后開始作風(fēng)險(xiǎn)投資。在2000年前后網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅時(shí)，人們很難融到資金，而基金（五）卻融得了2億美元的資金。這說明，有了實(shí)業(yè)經(jīng)驗(yàn)再來做風(fēng)險(xiǎn)投資，并長期堅(jiān)持一個(gè)方向，往往更容易獲得其他投資者的認(rèn)可。

其所以介紹美國風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作模式，是為了對本文第二部分的補(bǔ)充，以能給國人同行提供一些擴(kuò)展思維的參考。

[責(zé)任編輯：金永紅]