劉洋

摘要：創(chuàng)業(yè)板市場是我國資本市場的新興板塊。2009年-2015年創(chuàng)業(yè)板進行現(xiàn)金股利分配的公司比例均在80%以上，創(chuàng)業(yè)板市場的高派現(xiàn)股利政策與主板市場差異甚大。而當前對于創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利分配政策研究較為匱乏，所以研究創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利分配政策對公司價值的影響顯得更為重要。

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利分配；公司價值；面板數(shù)據(jù)模型

中圖分類號：F830 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）030-000-01

前言

目前，國內(nèi)外學(xué)者對公司股利政策已有大量研究和分析。Klaus和B.Burcin（2004）發(fā)現(xiàn)股利支付上升對公司價值的增加有積極的影響。Norhayati和Shazelina（2010）發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利分配對公司價值有著正面影響。陳麗萍、楊凱（2013）研究顯示現(xiàn)金股利的支付水平與公司價值正相關(guān)。劉孟暉、高友才（2015）研究發(fā)現(xiàn)異常高派現(xiàn)會增加公司代理成本，從而降低公司價值。

一、實證分析

選取創(chuàng)業(yè)板2009年至2015年間的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，退市風(fēng)險公司在會計準則與財務(wù)管理方面與其他公司存在差異，因此從樣本中剔除?？偣?776個樣本，運用Stata12.0。有如下假設(shè)，假設(shè)1：創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利分配和公司價值是正相關(guān)關(guān)系。假設(shè)2：創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利支付水平和公司價值是正相關(guān)關(guān)系。假設(shè)3：創(chuàng)業(yè)板上市公司超能力派現(xiàn)行為與公司價值是負相關(guān)關(guān)系。

二、變量選取

被解釋變量為公司價值，托賓Q（股權(quán)市值+凈債務(wù)市值）/期末總資產(chǎn)

解釋變量：

派現(xiàn)，YN當年分配現(xiàn)金股利，取值為1，否則為0

每股現(xiàn)金股利，DPS公司年度稅前派息/公司總股本

控制變量：

公司規(guī)模，SIZE公司年末資產(chǎn)的自然對數(shù)

經(jīng)營性現(xiàn)金流，Cash/Asset現(xiàn)金流/資產(chǎn)

資產(chǎn)負債率，LEV期末負債總額/期末資產(chǎn)總額

是否虧損，LOSS當公司當年凈利潤非負，取值為1，否則為0

盈利水平，ROA公司總資產(chǎn)利潤率

股權(quán)集中度，F(xiàn)IRST第一大股東持股比例

二、模型設(shè)定

Qit=α0+α1YNit+ΣControlit+Σyearit+Σindustryit+uit （1）

Qit=α0+α1DPSit+ΣControlit+Σyearit+Σindustryit+uit （2）

三、現(xiàn)金股利分配對公司價值的影響

本文選用加權(quán)最小二乘法進行多元線性回歸。

結(jié)果分析如下：

在模型1中，從實證結(jié)果可看出創(chuàng)業(yè)板上市公司股利分配變量的回歸系數(shù)為0.0602，P值為2.92，表明在5%顯著性水平下創(chuàng)業(yè)板上市公司股利分配和公司價值呈顯著正相關(guān)關(guān)系。

在模型2中，從實證結(jié)果可看出創(chuàng)業(yè)板上市公司派發(fā)每股現(xiàn)金股利變量的回歸系數(shù)為1.042，P值為10.66，表明在1%顯著性水平下創(chuàng)業(yè)板上市公司每股現(xiàn)金股利和公司價值呈顯著正相關(guān)關(guān)系。

綜上所述，實證結(jié)果支持假設(shè)1和假設(shè)2。

四、超能力派現(xiàn)對公司價值的影響

本文將超能力派現(xiàn)定義為每股現(xiàn)金股利大于每股現(xiàn)金經(jīng)營流量凈額時，公司仍分配現(xiàn)金股利的行為。按照此定義對上文1776個樣本進行篩選，最后得到1334個觀測樣本，同上文模型變量。

結(jié)果分析如下：

在模型1中，從實證結(jié)果可看出創(chuàng)業(yè)板上市公司股利分配變量的回歸系數(shù)為0.102，P值為2.55，表明在10%顯著性水平下進行超能力派現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市公司股利分配和公司價值呈顯著正相關(guān)關(guān)系。

在模型2中，從實證結(jié)果可看出超能力派現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市公司每股現(xiàn)金股利變量回歸系數(shù)為1.141，P值為9.81，表明在1%顯著性水平下超能力派現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市公司派發(fā)每股現(xiàn)金股利和公司價值呈顯著正相關(guān)關(guān)系。

綜上所述，實證結(jié)果與假設(shè)3相反。

五、結(jié)論

本文對2009年-2015年間我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的現(xiàn)金股利分配政策對公司價值關(guān)系進行實證分析。得出以下結(jié)論：創(chuàng)業(yè)板上市公司進行現(xiàn)金股利分配，會給投資者發(fā)送公司經(jīng)營效益好的消息，能夠提升公司價值。創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利支付水平越高，上市公司自由現(xiàn)金流量會降低，進而降低代理成本，能夠提升公司價值。創(chuàng)業(yè)板上市公司普遍存在超能力派現(xiàn)現(xiàn)象，然而超能力派現(xiàn)對公司價值沒有消極影響，這一結(jié)論與假設(shè)不一致。本文認為有以下幾個原因：第一，通常的超能力派現(xiàn)，均認為是公司高管進行惡劣套現(xiàn)行為。但隨著有關(guān)證券法規(guī)的不斷完善，這種不理性超能力派現(xiàn)行為實際上是公司自身所能承受范圍內(nèi)；第二、創(chuàng)業(yè)板上市公司均屬于高新技術(shù)公司，其本身具備強大成長潛力，公司對未來發(fā)展前景很樂觀，所以給予投資者可觀的現(xiàn)金股利；第三，創(chuàng)業(yè)板上市公司為了達到能再融資的條件，需要進行必要現(xiàn)金股利分配，而如果當年公司盈利狀況不理想，就會出現(xiàn)超能力派現(xiàn)現(xiàn)象。因此，創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)根據(jù)自身具體情況，制定合理現(xiàn)金股利分配政策，才能對公司價值有積極的影響。

參考文獻：

[1]陳麗萍，楊凱.上市公司現(xiàn)金股利發(fā)放與公司價值關(guān)系的實證分析[J].對外經(jīng)貿(mào)，2013.

[2]劉孟暉，高友才.現(xiàn)金股利的異常派現(xiàn)、代理成本與公司價值[J].南開管理評論，2015.