文/牛雨

“新常態(tài)”下企業(yè)債券違約的應(yīng)對與管理
——以東北特鋼為例

文/牛雨

2016年以來，我國債券市場出現(xiàn)了多起債券違約的案例，債券的信用風(fēng)險被逐步放大，債券市場的“新常態(tài)”顯現(xiàn)，這對債務(wù)人的合法權(quán)益和整個債券市場的穩(wěn)定帶來了不小的沖擊。本文以東北特鋼集團為例，回顧其債券連環(huán)違約的過程，分析其出現(xiàn)違約情況的原因，并對如何應(yīng)對債券違約，維護債券市場穩(wěn)定發(fā)展提出合理化建議。

債券違約；東北特鋼；信用風(fēng)險

一、“新常態(tài)”下債券違約的整體情況

債券違約，是指債券發(fā)行人在到期日有可能不能支付利息或在到期時不能清償面值。債券可以分為國家債券，金融債券和企業(yè)債券。其中企業(yè)債券由于其所處的經(jīng)營環(huán)境較為復(fù)雜，產(chǎn)生違約風(fēng)險的可能性更高。長期以來，在政府兜底的情況下，我國的債券市場一直上演著“零違約”的神話，雖然近年來陸續(xù)有一些公司出現(xiàn)償債困難，但都有驚無險，最終沒有違約。直到2014年3月5日，“11超日債”無法按時的支付全額利息，“零違約”神話被打破，債券的違約風(fēng)險逐漸被廣大投資者關(guān)注。

進入到2016年以來，這種風(fēng)險被逐漸放大，截止目前，公募債市場已經(jīng)有10個主體出現(xiàn)了實質(zhì)性違約，其中涉及了17只個券，債務(wù)的總規(guī)模接近100億元，而且不少的國營企業(yè)也出現(xiàn)了債券違約的情況。然而這種違約的情況還有蔓延的趨勢，成為了一種“新常態(tài)”。市場的風(fēng)險正在積聚，主要表現(xiàn)在：一是大規(guī)模的債券即將到期，從8月開始，將會有900億的債務(wù)到期；10月和11月將分別有902億和935億到期，這無疑會給整個行業(yè)的償債能力帶來一定的影響；二是短期債券比例升高，據(jù)彭博數(shù)據(jù)顯示，2016年以來中國非金融企業(yè)發(fā)行的4.3萬億人民幣債券中，有47％是一年或更短的期限，而今年出現(xiàn)違約的17例債券中，有10例就是這種短期債券。三是經(jīng)濟下行導(dǎo)致企業(yè)融資渠道不暢，因為目前股票的新股發(fā)行收到了嚴(yán)格的限制，銀行由于經(jīng)濟下行也加大了對貸款的審核，許多信用貸款被取消，這就導(dǎo)致大量企業(yè)選擇發(fā)行債券來籌集資金，債務(wù)規(guī)模也不斷增加。

事實上，債券違約并不可怕，在一定程度上還能夠促進債券市場的發(fā)展和成熟。日本在1993年出現(xiàn)首次違約事件后，并沒有引起大規(guī)模的恐慌，反而促進了信用市場評級機制的逐步建立，同時培養(yǎng)了投資者的風(fēng)險管理意識，并且探索出了債券違約的推出機制。那么，我們國家能否平穩(wěn)應(yīng)對債券違約的出現(xiàn)，需要我們在把握“新常態(tài)”的宏觀經(jīng)濟環(huán)境下正確認(rèn)識出現(xiàn)債券違約的原因，掌握合理應(yīng)對違約風(fēng)險的措施，來降低債券風(fēng)險，提高投資者信心。下面，我將以2016年出現(xiàn)違約的東北特鋼集團為例，了解其違約的具體情況，分析其違約的原因以及尋求應(yīng)對債券市場違約的合理途徑。

二、東北特鋼集團的債券違約歷程

東北特鋼是中國北方規(guī)模最大、最具市場影響力的特鋼企業(yè)。公司主導(dǎo)產(chǎn)品不銹鋼長型材、工模具鋼、中高檔軸承鋼、特種合金產(chǎn)量在國內(nèi)市場的占有率均居于國內(nèi)首位。同時，東北特鋼旗下四大公司一直是國家軍工、重大裝備制造業(yè)等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的重要力量。

自截稿之日，東北特鋼共出現(xiàn)了五只個券的，36億元債券的實質(zhì)性違約；而且東北特鋼還有5只存量債券，其中接近35.7億的債務(wù)會陸續(xù)在未來半年內(nèi)到期，還債能力不容樂觀。從2016年3月份開始，東北特鋼的“債券違約”大劇開始上演。3月18日，管理層還發(fā)布了公告，稱公司將如期償還到期債務(wù)。然而，在3月24日，其董事長楊華突然自殺身亡，三天后，“15東特鋼CP001”（8億元）宣布構(gòu)成了本息實質(zhì)性違約。隨后在4月5日、4月12日、4月27日，東北特鋼“15東特鋼SCP001”（10億元）、“13東特鋼MTN2”（8億元）、“15東特鋼CP002”（7億元）相繼出現(xiàn)違約。加上6月6日的“14東特鋼PPN001”（3億元），今年上半年到期的36億元債務(wù)全部出現(xiàn)違約。盡管公司及時成立了應(yīng)急委員會，相關(guān)主承銷商業(yè)分別召開了債務(wù)持有人會議，但是截止到發(fā)稿時，15東特鋼CP001、15東特鋼SCP001的本息以及13東特鋼MTN2的利息仍在拖欠中，而且到6月底，東北特鋼從國內(nèi)各家銀行獲得的綜合授信額度為185.60億元，目前尚未使用的額度僅剩下11.50億元，遠(yuǎn)低于其總債務(wù)規(guī)模，因此通過借舊債來償還債券本息的可能性幾乎為零。那么，究竟是什么原因?qū)е缕涑霈F(xiàn)如此窘境呢？

三、東北特鋼債券違約原因分析

東北特鋼的連環(huán)債務(wù)違約使我國債券的市場信用風(fēng)險問題浮出水面，折射出了一些產(chǎn)能過剩行業(yè)，如鋼鐵，煤炭，有色等行業(yè)的流動性壓力問題。然而，東北特鋼的違約不僅僅反映了特定的行業(yè)風(fēng)險，同時也與其自身財務(wù)狀況密切相關(guān)。下面我們來分析一下其債券違約的原因。

（一）鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩，經(jīng)營壓力較大

眾所周知，受到經(jīng)濟下行及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響，鋼鐵企業(yè)的需求出現(xiàn)明顯下降，產(chǎn)能過剩情況日趨嚴(yán)重，鋼鐵價格大幅度下降，而且由于其毛利率低，經(jīng)營周期長的行業(yè)因素，使得企業(yè)的現(xiàn)金流更難保持穩(wěn)定，導(dǎo)致其償債能力下降。而且大型的鋼鐵企業(yè)都是國企，普遍存在經(jīng)營效率低下的特點，無疑更加加劇了其經(jīng)營壓力。

（二）董事長意外離世

2016年3月24日，東北特鋼董事長楊華突然自殺，這對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營以及資金周轉(zhuǎn)無疑帶來了巨大的影響，從而也直接了三天后出現(xiàn)第一只債券的實質(zhì)性違約，從而帶來了一系列的連鎖反應(yīng)。董事長的自殺無疑給整個集團蒙上了一層陰影，也將其組織結(jié)構(gòu)以及高層之間的一些矛盾擺在了公眾的面前。

（三）周轉(zhuǎn)不靈導(dǎo)致流動性壓力過大

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