何 秀 黃澤先 李芷清

(長沙理工大學(xué)，湖南 長沙 410114；長沙市雅禮中學(xué)，湖南 長沙 410021)

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基于EGARCH模型的湖南板塊股票指數(shù)波動性實(shí)證研究

何 秀 黃澤先 李芷清

(長沙理工大學(xué)，湖南 長沙 410114；長沙市雅禮中學(xué)，湖南 長沙 410021)

本文以湖南板塊股票指數(shù)為研究樣本，采取了2010年1月4日至2015年12月31日的日收盤價共1454個數(shù)據(jù)，運(yùn)用EGARCH模型對其股票收益率序列的波動性進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明：湖南板塊股票指數(shù)的波動呈現(xiàn)出尖峰厚尾、波動聚集性以及杠桿效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果也恰恰反映出湖南板塊股票指數(shù)短期波動較大，相應(yīng)短期投資風(fēng)險也較大。收益率波動的非對稱性明顯，股市對利空消息的反映大于利好消息，投資者多數(shù)為風(fēng)險規(guī)避型，面對利空消息時會作出過度反應(yīng)。根據(jù)實(shí)證結(jié)果，對進(jìn)一步促進(jìn)湖南板塊股市良好發(fā)展提出政策性建議。

湖南板塊；EGARCH模型；收益率波動；杠桿效應(yīng)

一、引言

中國股市自建立以來，一直動蕩不斷。從2005年6月6日至2008年10月28日股市經(jīng)歷了劇烈震蕩，從998.23點(diǎn)一路狂升到6124.04，2008年10月29日到2009年8月4日期間從1814.75點(diǎn)上漲至3478.01點(diǎn)，接下來低迷至2013年的12月25日，上證指數(shù)收于2096.38點(diǎn)，在2015年間我國股市波動異常明顯，6月15日上證指數(shù)達(dá)到5178.19點(diǎn)高峰，于7月9日跌至3373.54點(diǎn)，當(dāng)天振幅達(dá)到375點(diǎn)，而在7月24日升至4184.45點(diǎn)，但8月18日從4006點(diǎn)跌至26日的2850點(diǎn)，又創(chuàng)新低，波動是股票市場的一個特點(diǎn)，股票指數(shù)的波動反映了一個國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)的總體狀況，近年來，國內(nèi)外學(xué)者對股票市場收益率的波動研究有很多，但國內(nèi)大多是基于滬深兩市以及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的研究，本文選擇區(qū)域性湖南板塊股指為研究對象，運(yùn)用EGARCH模型進(jìn)行擬合，對湖南板塊股票指數(shù)收益率的波動性進(jìn)行分析，為湖南當(dāng)?shù)赝顿Y者提供指導(dǎo)，同時促進(jìn)其更好了解股市波動性特征，進(jìn)行價值投資。

二、EGARCH模型

Bollerslev(1986年)提出的廣義自回歸條件異方差模型即GARCH模型被廣泛用于金融資產(chǎn)波動性分析和預(yù)測，能對股票收益序列的集聚性很好的解釋同時能很好的處理厚尾能力。但是股票市場的價格行為中存在嚴(yán)重的杠桿效應(yīng)，此時GARCH模型已經(jīng)不能對股票的波動性非對稱性進(jìn)行解釋了。Nelson(1991)基于GARCH模型的基礎(chǔ)上提出了非對稱性的EGARCH模型對股票指數(shù)的非對稱信息沖擊進(jìn)行描述。本文主要對EGARCH(1，1)模型進(jìn)行描述：

均值方程yt=cxt+ut

三、實(shí)證分析

1.數(shù)據(jù)選取與處理

數(shù)據(jù)選取是湖南板塊指數(shù)從2010年1月4日到2015年12月31日的每日收盤價，共1454個樣本，收盤價來自同花順股票軟件。研究股票指數(shù)波動時，以股票收益率序列作為研究對象，即用當(dāng)期股票指數(shù)對數(shù)與前一期股票指數(shù)對數(shù)的差表示，然后運(yùn)用EVIEWS8.0軟件對收益率序列進(jìn)行分析處理。

2.基本統(tǒng)計(jì)描述

從圖一湖南板塊股票指數(shù)的日收益率趨勢圖可以看出具有持續(xù)波動和波動集聚的趨勢，較大的波動后伴隨著較大的波動，而較小的波動也伴隨著小的波動，即可以初步看出具有ARCH效應(yīng)。

圖一 湖南板塊指數(shù)日收益率趨勢圖

而由表一中，收益率序列的偏度為-0.668，峰度6.220大于3，而JB統(tǒng)計(jì)量為1033.814伴隨的概率值為0，這說明該收益率序列明顯不服從正態(tài)分布而且呈現(xiàn)出明顯的尖峰厚尾特征。

表一 湖南板塊指數(shù)收益率基本統(tǒng)計(jì)描述

3.平穩(wěn)性ADF和ARCH檢驗(yàn)

一般對于時間序列數(shù)據(jù)，最重要的是平穩(wěn)性，因此對湖南板塊指數(shù)收益率序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，如表二中ADF統(tǒng)計(jì)值在1%顯著水平下以-39.525拒絕原假設(shè)，說明該收益率序列呈平穩(wěn)狀態(tài)。

表二 ADF檢驗(yàn)結(jié)果

在檢驗(yàn)湖南板塊股票指數(shù)收益率序列平穩(wěn)性的基礎(chǔ)上，再對其殘差序列進(jìn)行ARCH-LM檢驗(yàn)，由表三得出兩個統(tǒng)計(jì)量結(jié)果均小于5%顯著水平下的臨界值，說明湖南板塊指數(shù)收益序列存在著ARCH現(xiàn)象。

表三 ARCH-LM檢驗(yàn)

4.EARCH模型估計(jì)

下面用EGARCH(1，1)對湖南板塊指數(shù)收益率序列進(jìn)行模擬，根據(jù)表四中湖南板塊收益率序列的α值為0.1395小于0.2，說明過去的波動對市場有著正向且比較緩慢的影響，從而股市出現(xiàn)波動聚集的現(xiàn)象，并且波動對沖擊的反應(yīng)速度不太迅速。β值0.9845接近1，說明股市波動對外部沖擊的反應(yīng)函數(shù)以一個相對較慢的速度遞減，股市對于短時間內(nèi)的波動很難消除過去的股市波動信息不能很快被投資者吸收，從而顯現(xiàn)出股市波動的長久記憶性。而對于模型估計(jì)結(jié)果中的非對稱項(xiàng)系數(shù)估計(jì)值γ為-0.032為負(fù)數(shù)，說明股市存在“杠桿效應(yīng)”，且“利空消息”對波動產(chǎn)生的影響要大于“利好消息”，即出現(xiàn)“利空消息”時，會產(chǎn)生一個0.1395+(-1)×(-0.032)=0.1715倍的沖擊，而“利好消息”產(chǎn)生一個0.1395+(-0.032)=0.1075倍的沖擊。

表四 EGARCH(1，1)模型估計(jì)結(jié)果

5.殘差檢驗(yàn)

由以上建立的EGARCH(1，1)模型對湖南板塊指數(shù)收益率序列進(jìn)行擬合后，需要再對擬合后的標(biāo)準(zhǔn)化殘差進(jìn)行平方自相關(guān)檢驗(yàn)以及ARCH-LM檢驗(yàn)。如下表五和表六，可以得出標(biāo)準(zhǔn)化的殘差平方序列的Q統(tǒng)計(jì)量明顯大于5%顯著水平，說明已經(jīng)不存在序列自相關(guān)性，同時進(jìn)行的ARCH-LM檢驗(yàn)，相伴概率為0.305，接受原假設(shè)，說明該殘差序列不存在ARCH效應(yīng)。說明EGARCH模型擬合很充分。

表五 EGARCH(1，1)模型標(biāo)準(zhǔn)化殘差平方自相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果

表六 EGARCH(1，1)模型標(biāo)準(zhǔn)化殘差A(yù)RCH-LM檢驗(yàn)結(jié)果

6.結(jié)論和建議

通過EGARCH(1，1)模型對湖南板塊股票收益率序列進(jìn)行擬合的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)湖南板塊指數(shù)波動的特點(diǎn)具有以下特點(diǎn)：股票收益率序列不服從正態(tài)分布，且波動具有集聚效應(yīng)，大的波動后面緊跟著大的波動，而較小波動又緊隨較小波動，可見股市存在著嚴(yán)重的短期炒作現(xiàn)象；同時，波動具有長久記憶性和杠桿效應(yīng)，利空消息能帶來比利好消息更大的波動沖擊性，這說明股市投資者多為風(fēng)險規(guī)避型。針對湖南板塊股票指數(shù)的波動特征，提出以下三點(diǎn)政策性建議，以便更好的完善湖南股票市場運(yùn)行。

(1)完善監(jiān)督管理機(jī)制，健全法律法規(guī)

首先，完善市場準(zhǔn)入機(jī)制，放寬市場準(zhǔn)入范圍，是上市公司準(zhǔn)入逐漸由核準(zhǔn)制向工商注冊制轉(zhuǎn)變，在準(zhǔn)入的門檻上增添便利性，建立一個覆蓋面廣、低成本交易、高效率、高監(jiān)管水平的多層次股權(quán)市場，不僅要擴(kuò)大主板、中小板市場，同時也要增加新三板和戰(zhàn)略性的新興板促進(jìn)戰(zhàn)略性新興企業(yè)更好的發(fā)展。再次，加快股票市場監(jiān)管的創(chuàng)新視角，探討更多地利于深化中國股票市場改革的新方案和新思路。最后，借鑒國外資本市場監(jiān)管制度，結(jié)合我國國情制定出適合我國股市發(fā)展的具體實(shí)施細(xì)則，做到股票市場主體做到有法可依。

(2)完善股市信息傳導(dǎo)和信息披露機(jī)制

頻繁的內(nèi)幕交易和高額的獲取信息成本是導(dǎo)致股市震蕩，市場效率降低的罪魁禍?zhǔn)祝虼送晟坪瞎善笔袌龅男畔⑴?，提高市場透明度減少內(nèi)幕交易，提高公司質(zhì)量，擴(kuò)大市場規(guī)模是解決市場信息不對稱的主要途徑。

(3)規(guī)范投資者行為，減少非理性投資

隨著我國證券市場的快速發(fā)展和家庭理財(cái)觀念的普及，大部分的儲蓄國民轉(zhuǎn)為新股民，但眾多的新股民的風(fēng)險意識薄弱，缺乏良好的技能投資，因而常出現(xiàn)盲目跟風(fēng)，非理性投資情況嚴(yán)重，這使得股市風(fēng)險以及個人投資理財(cái)?shù)娘L(fēng)險加大。所以，必須加強(qiáng)中小投資者的風(fēng)險意識，湖南政府、證券公司應(yīng)該加強(qiáng)投資者的基礎(chǔ)投資理念，定期的組織投資者進(jìn)行技能培訓(xùn)，加強(qiáng)投資風(fēng)險意識，并進(jìn)行理性投資宣傳，使股民形成價值投資理念。同時，對財(cái)務(wù)信息造假以及信息披露不全的上市公司予以嚴(yán)重打擊，堅(jiān)定投資者的信心。

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均值復(fù)歸與股票指數(shù)原型的模型不確定性研究，國家社科基金，主持人:黃澤先；編號:14BJY227。均值復(fù)歸原型及其在金融序列中的實(shí)證研究，主持人：何秀，湖南省金融工程與金融管理研究基地項(xiàng)目，編號：15FEFM02。