張良財

摘 要：上市型定增基金是證券市場比較熱門的投資品種。這類基金雖然比較穩(wěn)健，但也存在一些特定的風(fēng)險。文章分析了定增基金的風(fēng)險，并提出了相應(yīng)的投資策略，對投資者投資定增基金有一定的指導(dǎo)和幫助。

關(guān)鍵詞：上市型定增基金 投資風(fēng)險 投資者

中圖分類號：F830.91 文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）11-096-02

“江山代有爆款出，各領(lǐng)風(fēng)騷一時期。”用這句話來形容今年的基金市場恰如其分，從年初的保本基金、債券基金，到時下當(dāng)紅的商品基金、QDII基金，不到一年風(fēng)水已經(jīng)轉(zhuǎn)了好幾輪。

不過在這樣的背景下，有一類基金卻長期都是市場的寵兒，不僅機構(gòu)爭相發(fā)行，普通投資者的投資熱情也是居高不下，它就是上市型定增基金。

一、上市型定增基金概述

定增基金（全稱“定向增發(fā)投資基金”）是指參與上市公司定向增發(fā)為主的基金，即主要投資于上市公司非公開發(fā)行股票的投資基金。定向增發(fā)是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為，規(guī)定要求發(fā)行對象不得超過10人，發(fā)行價不得低于公告前20個交易市價的90%，發(fā)行股份12個月內(nèi)（認購后變成控股股東或擁有實際控制權(quán)的36個月內(nèi)）不得轉(zhuǎn)讓。

由于上市公司股票定向增發(fā)有發(fā)行對象的限制，以往定增是少數(shù)人的游戲，但由于公募基金涉足定增領(lǐng)域（定增基金的投資標(biāo)的以參與上市公司定向增發(fā)為主），普通投資者就能認購定增基金，類似“團購”分到定增市場收益的“一杯羹”了。

根據(jù)能否在證券交易所掛牌交易，定增基金可分為非上市型定增基金（如前海開源再融資主題精選基金，該基金投資者只能場外申購贖回，不能在交易所買賣交易）和上市型定增基金（封閉式基金，可以在交易所買賣交易），上市型定增基金經(jīng)過一定時間的封閉期后可上市交易，現(xiàn)在市場上的交易品種有九泰銳智、九泰睿富、國投瑞利、國投瑞銀、博時睿遠、博時睿利、財通多策略升級、財通多策略精選等。

二、上市型定增基金投資邏輯

上市型定增基金受穩(wěn)健型投資者青睞有加，主要有以下原因：

1.上市型定增基金多數(shù)情況下是折價交易的。眾所周知，投資者申購一般開放式基金，都要付出一定的手續(xù)費，手續(xù)費率在1.2%～1.5%之間，進入成本比較高。而在證券市場購買上市型定增基金，不但節(jié)省了不菲的申購手續(xù)費支出，還能以一定的折扣買到定增基金（大多數(shù)情況下折價交易），而且付出的交易手續(xù)費也非常低廉，通常只有交易金額的萬分之五。以下是8月29日的定增基金整體折價率計算表，從下表可以看出，絕大多數(shù)定增基金收盤價都低于其凈值，財通精選和國泰融豐的折價達到了5%。

備注：（1）名義折價率=（收盤價-凈值）/凈值

（2）實際凈值根據(jù)定增股票收盤價計算

（3）凈值低估率=（凈值-實際凈值）/凈值

（4）整體折價率=名義折價率+凈值低估率

2.上市型定增基金的凈值普遍被低估。根據(jù)相關(guān)政策規(guī)定，如果估值日當(dāng)天定增股票市價低于基金申購的成本價時，即按照市價來估值；如果定增股票市價高于基金申購的成本價，按照公式FV=C+（P-C）×（Dl-Dr）/Dl（FV為估值日該非公開發(fā)行股票的價值；C為該非公開發(fā)行股票的初始取得成本；P為估值日在證券交易所上市交易的同一股票的市價；Dl為該非公開發(fā)行股票鎖定期所含的交易天數(shù)；Dr為估值日剩余鎖定期，即估值日至鎖定期結(jié)束所含的交易天數(shù)，不含估值日當(dāng)天）。

比如，國投瑞利定增基金2016年4月8日以9.5元左右的價格拿到拓日新能（市價為13元）的定增，這3.5元的盈利不會在4月8日這一天呈現(xiàn)，而是在一年鎖定期（2016年4月8日—2017年4月7日）內(nèi)逐日分攤計入凈值。但是，如果拓日新能跌破定增價，比如現(xiàn)價為8.8元，虧損則要全部計入凈值。

也就是說，定增基金參與股票定增如果投資虧損，損失全部計入凈值；如果參與定增股票盈利則只計入一部分盈利，即基金公司公布的定增基金凈值是低估的。時間是定增基金投資者最好的朋友，隨著時間的延續(xù)，其定增股票收益會逐漸并入其凈值。我們根據(jù)定增股票的收盤價估算出定增基金的實際凈值。由上市型定增基金整體折價率計算表可看出大多數(shù)定增基金的凈值低于其實際凈值，其中財通升級凈值被低估了10.48%，九泰銳智更是被低估了13.45%。

名義折價率是市價低于凈值的比率，凈值低估率是基金公司公布的凈值低于其實際凈值的比率，這兩者之和就是定增基金的整體折價率。由上表可看出，大多數(shù)定增基金都存在5%以上的整體折價率，九泰銳智的整體折價率甚至達到了14.11%。這么高的折價為投資者提供了比較厚的安全墊和比較大的安全邊際。

3.定向增發(fā)股票的公司大都有一定的成長性。上市公司募集資金后，將會把大部分資金投入生產(chǎn)經(jīng)營，鞏固自己的經(jīng)營優(yōu)勢，開拓新的利潤增長點。所以上市公司的利潤很可能會增長，使得公司股票價格上漲，進而帶動定增基金凈值進一步上升。

綜上所述，定增基金市價低于凈值，而其凈值又存在一定程度的低估，所以在二級市場購買定增基金相當(dāng)于購買有雙重折扣的證券投資基金。所以定增基金投資是穩(wěn)健型投資者非常喜歡的一類投資品種。

三、上市型定增基金投資風(fēng)險

上市型定增基金投資相對其他股票型基金來講投資風(fēng)險會小一些，但還是存在以下風(fēng)險：

1.可能遭遇市場大跌的風(fēng)險。很多基金公司宣傳定增基金時，都會以“折扣價”買股票吸引投資者，吹噓公司可以低于市場20%的折扣拿到定增股票。不過，當(dāng)證券市場大跌，即便是20%的折扣也不管用。

比如國投瑞利定增基金2015年3月份以面值附近的價格在深圳證券交易所掛牌上市，隨著去年上半年“國家牛市”的發(fā)展，其價格在去年6月份達到了1.21元的價位，隨后就遇到了百年一遇的股災(zāi)，在這次股災(zāi)中，該基金參與定增的股票紛紛跌破成本價，帶動其凈值和市價直線跳水，該基金價格最低跌到了0.689元，高位買入的投資者損失慘重。所以，“折價”只是噱頭，關(guān)鍵還是要看證券市場的未來行情。

2.可能遭遇定增“純度”不夠的風(fēng)險。雖然定增基金都打出了“定增”的旗號，但能拿到多少定增項目和定增股票，還要靠實力說話。如果實際上參與的定增項目并不多，買這樣的定增基金也沒有多少意義。

比如國投瑞銀瑞利定增基金成立于2015年2月5日，經(jīng)過了一年時間的運作，截止2016年1月31日，該定增基金參與的定增項目占基金資產(chǎn)比僅為39.8%，遠遠低于投資者對其參與定增進度的預(yù)期。

3.可能遭遇基金公司參與定增盲目競價的風(fēng)險。永貴電器（300351）于2016年7月6日定向發(fā)行股票，公司自行確定的發(fā)行低價是30.63元。在該公司的本次定增發(fā)行過程中，相關(guān)基金公司為了拿到定增的股票份額，盲目競價，中融基金報出了37.50元的價格，該價格比當(dāng)天的市價還高出16.56%，最終永貴電器的定增價格確定為31.55元。一周后永貴電器股票價格跌穿31.55元的定增成本線，參與定增基金的投資者不但沒有分享到定增市場的投資收益，還承受了一定的投資損失。

4.定增股票解禁后投資者相互踩踏的風(fēng)險。定增股票有一年的鎖定期，鎖定期后定增基金才能賣出股票。如果參與定增的投資者在解禁期后都賣出股票的話，那定增股票價格就會快速下行，定增基金投資定增股票的收益就會快速縮水，甚至產(chǎn)生虧損。

四、上市型定增基金投資策略

針對上市型定增基金投資過程中存在的以上風(fēng)險，投資者可以采用以下策略來應(yīng)對。

1.擇機投資上市型定增基金。因為定增股票有一年時間的鎖定期，其投資收益和一年后的市場行情密切相關(guān)，所以投資者應(yīng)當(dāng)盡量在市場低迷時期購買定增基金。中投在線對2008年—2015年的定增產(chǎn)品做了研究，該研究結(jié)果表明：在大盤小于2500點時，定增產(chǎn)品平均收益在70%左右，而大于2500點時平均收益率不足50%。以往情況來看，大盤指數(shù)在2500點以下的定增，85%以上盈利，3500點以下60%-70%可以盈利，而4000點以上的定增平均虧損15%。

2.購買有較強實力基金公司發(fā)行的定增基金。目前定增市場被越來越多的機構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)，有越來越多的基金公司參與到這個市場。前文提及有些定增基金定增純度不夠，有些定增基金盲目競價，這些都降低了投資者的投資收益。為了應(yīng)對這一類風(fēng)險，投資者應(yīng)選擇有較強實力基金公司發(fā)行的定增基金。目前來看，九泰、財通、博時、華安在定增市場深耕的時間比較長，有著比較強的投資實力，投資者可以重點關(guān)注。

3.可采用股指期貨對沖來應(yīng)對市場大跌。盡管上市型定增基金對投資者極具吸引力，但1年的鎖定期，仍會給投資者帶來系統(tǒng)性風(fēng)險的困擾，一旦市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)折下行，投資者購買定增基金風(fēng)險就會增加。也就是說，當(dāng)增發(fā)股票流通時，可能出現(xiàn)市場價格低于現(xiàn)貨價格的風(fēng)險。那么投資者怎樣來應(yīng)對股市下行的系統(tǒng)性風(fēng)險，鎖定定增基金利潤呢？

為了規(guī)避鎖定期股市的系統(tǒng)性風(fēng)險，定增基金的投資者可以運用股指期貨實施賣出套期保值策略，即在鎖定期內(nèi)擇機做空股指期貨。當(dāng)股指出現(xiàn)趨勢性下跌時，投資者可以賣出股指期貨或者買入廣發(fā)多空杠桿看跌份額進行對沖。通過對現(xiàn)貨股票市場走勢的研判，選擇恰當(dāng)時機做空股指期貨，當(dāng)現(xiàn)貨市場的系統(tǒng)性風(fēng)險釋放后再了結(jié)期貨頭寸。最終用股指期貨的盈利來彌補股價下跌的損失，由此可規(guī)避鎖定期股票下跌風(fēng)險。

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（作者單位：浙江經(jīng)貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 浙江杭州 310018）

（責(zé)編：紀毅）