文｜安信證券農(nóng)牧行業(yè)首席分析師 吳立

農(nóng)業(yè)景氣整體復(fù)蘇上半年利潤同比增兩成

文｜安信證券農(nóng)牧行業(yè)首席分析師 吳立

2016年上半年農(nóng)林牧漁上市公司總收入同比增長，農(nóng)業(yè)行業(yè)整體呈現(xiàn)高景氣。

2016年上半年農(nóng)林牧漁上市公司總收入1350.46億元，同比增長1.50%；歸屬母公司股東的凈利潤 （扣除非經(jīng)常損益）24.49億元，同比增長23.73%。農(nóng)業(yè)行業(yè)整體呈現(xiàn)高景氣狀態(tài)。

養(yǎng)殖：盈利大幅增長

豬業(yè)方面，生豬價(jià)格從2016年年初延續(xù)2015年的漲勢，最高漲至21.2元/公斤，同比上漲了45%。豬價(jià)上漲帶動養(yǎng)殖類公司利潤大幅增長。

從存欄量來看，能繁母豬補(bǔ)欄進(jìn)度低于預(yù)期。產(chǎn)能去化下，豬鏈價(jià)格已經(jīng)全線超越歷史高位?；诰徛哪芊蹦肛i補(bǔ)欄進(jìn)度，預(yù)計(jì)本輪豬價(jià)高位（16元/公斤以上）震蕩將貫穿2017年，2017年養(yǎng)殖仍將維持高盈利（400—500元/頭）。

同時(shí)，玉米、豆粕價(jià)格下降，養(yǎng)殖成本下降推升養(yǎng)殖盈利。盈利方面，玉米價(jià)格下降將部分抵消豬價(jià)下降影響。目前，養(yǎng)殖頭均盈利在歷史最高位。主要是玉米等原料成本下降帶來的。當(dāng)前，玉米現(xiàn)貨價(jià)仍在1900元/噸左右，預(yù)計(jì)2017年仍有300元/噸的下降空間，則養(yǎng)殖成本有望繼續(xù)下降80—100元/頭。

禽業(yè)方面，上半年上游祖代雞供給緊缺帶來了相關(guān)企業(yè)大幅扭虧。禽鏈產(chǎn)品價(jià)格低迷導(dǎo)致了2015年行業(yè)大幅虧損。2015年，受2013年以來的高引種影響，白羽肉雞供給嚴(yán)重過剩，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格低迷。2015年，煙臺白羽肉雞苗均價(jià)僅1.57元/羽，年內(nèi)還在0.5—0.6元/羽的歷史最低價(jià)中徘徊了近一周。主產(chǎn)區(qū)白羽肉毛雞平均價(jià)7.29元/公斤，為4年來最低均價(jià)，甚至在10月中旬出現(xiàn)了5.29元/公斤的歷史最低價(jià)。

但隨著2014年白羽肉雞協(xié)會的引種自律下降以及2015年1月以來美法相繼發(fā)生禽流感使得國內(nèi)祖代引種斷絕，行業(yè)的供求格局開始發(fā)生改變。2016年一季度起，白羽肉雞相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)大幅回升，4家禽鏈上市公司一季度已開始實(shí)現(xiàn)盈利反轉(zhuǎn)。2016年一季度，煙臺白羽肉雞苗均價(jià)3.67元/羽，期間還一度沖高至5.85元/羽。主產(chǎn)區(qū)白羽肉毛雞平均價(jià)7.65元/公斤。二季度，禽鏈價(jià)格雖然有所回落，父母代雞苗價(jià)格依然維持在40—60元/套，商品代雞苗均價(jià)維持在3元/羽左右。主產(chǎn)區(qū)白羽毛雞平均價(jià)在7—8元/公斤區(qū)間震蕩。

當(dāng)前， 禽鏈投資已進(jìn)入第二階段。周期股投資一般分產(chǎn)能去化和價(jià)格實(shí)現(xiàn)二階段。第一階段已經(jīng)結(jié)束，當(dāng)前產(chǎn)能增加與否，都很難阻止2017年雞價(jià)創(chuàng)周期高點(diǎn)。未來股價(jià)上漲的重要邏輯是雞肉價(jià)格的上漲，尤其是毛雞價(jià)格的上漲（預(yù)計(jì)毛雞價(jià)有50%漲價(jià)空間，時(shí)間點(diǎn)大約在2017年三季度）。當(dāng)前正處價(jià)格上漲初期，雖近期上漲幅度緩慢，但趨勢明確。

預(yù)計(jì)商品代雞苗8—9月迎來新一輪上漲。同時(shí)，終端消費(fèi)將受提振，雞肉產(chǎn)品售價(jià)回升。9—10月，兩節(jié)需求及中、高校開學(xué)，食品廠和經(jīng)銷商會開啟新一輪的備貨，加上國內(nèi)餐飲業(yè)加大力度開發(fā)胸肉（切排），雞肉產(chǎn)品綜合售價(jià)，尤其是雞胸肉價(jià)格將重回春節(jié)后高點(diǎn)13000元/噸。

2016年上半年主要子行業(yè)收入增速

2016年上半年各子行業(yè)凈利潤增速

2016年一季度起，4家禽業(yè)上市公司現(xiàn)盈利反轉(zhuǎn)

飼料：將迎盈利主升浪

2016年上半年，飼料板塊營業(yè)收入同比增長17%，環(huán)比大幅增長超預(yù)期?？鄯莾衾麧櫷仍鲩L78%，增長超過市場預(yù)期。

飼料企業(yè)上半年業(yè)績的大幅增長主要來自于玉米、豆粕原材料價(jià)格的下降。單噸凈利是企業(yè)盈利增長的主要推動力。從成本結(jié)構(gòu)來看，原材料成本占到飼料生產(chǎn)成本約94%。典型的飼料配方是能量占60%—65%，蛋白約占20%—25%，預(yù)混料占比8%，GGDS等添加劑占2%—5%。而餌料的成本結(jié)構(gòu)中玉米占比約45%，其次為豆粕，占比22%，小麥占11%，預(yù)混料及其他材料分別占8%、5%。

根據(jù)測算：從典型的豬飼料成本結(jié)構(gòu)出發(fā)，取玉米成本占比45%，豆粕占比22%。此時(shí)，玉米、豆粕價(jià)格每下降100元/噸，則對飼料成本分別為下降45元/噸、22元/噸。隨著2016年玉米收儲的結(jié)束，玉米價(jià)格仍有降價(jià)空間。預(yù)計(jì)5月玉米價(jià)格將快速回落。預(yù)計(jì)2016年2—4季度，玉米均價(jià)分別為1750元 /噸，1650元 /噸、1570元 /噸，同比下降699元/噸、711元/噸、484元/噸。按照之前的測算，則單噸玉米價(jià)格下降，2016年2—4季度，單噸毛利將同比提高111.82元/噸、113.84元/噸、77.51元/噸，全年平均提高90元/噸。

下半年，隨著生豬存欄的回升，我們認(rèn)為飼料企業(yè)將迎來毛利提升、銷量提升的盈利黃金期。同時(shí)，從調(diào)研數(shù)據(jù)了解到，進(jìn)入三季度，飼料公司銷量環(huán)比增長加速。7—8月飼料公司飼料銷量普遍同比增長30%，環(huán)比增長接近20%，且出現(xiàn)環(huán)比增長加速現(xiàn)象。銷量增長主要來自于兩個(gè)方面：

1）豬料銷量同比增長可能原來來自于養(yǎng)殖戶盈利增厚，養(yǎng)殖戶使用自配料減少，更多地使用外購的質(zhì)量好、營養(yǎng)高的飼料。但在豬價(jià)比前期緩慢回落情況下，豬料銷量環(huán)比增長加速說明生豬存欄量在上升。

2）豬料銷售結(jié)構(gòu)性增長明顯，毛利率提升。首先，母豬料和前端料的增長速度遠(yuǎn)大于其他類型的飼料，飼料公司母豬料和前端料銷量同比增長速度普遍接近60%。其次，飼料企業(yè)客戶結(jié)構(gòu)正在改善。從中國飼料協(xié)會的數(shù)據(jù)來看，大企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)，未來競爭的優(yōu)勢越來越明顯。1—7月月銷量在10000噸以上的企業(yè)飼料銷量同比增長5%，而月銷量在10000噸以下的企業(yè)飼料銷量同比下降5.8%。養(yǎng)殖大客戶比例的提高，在保證飼料企業(yè)飼料銷售收入的穩(wěn)定以外，由于養(yǎng)殖大戶傾向于使用優(yōu)價(jià)優(yōu)質(zhì)飼料，因此能夠提高飼料公司銷售的毛利率。飼料企業(yè)開始迎來毛利提升、銷量提升的高增長時(shí)期。

因此，下半年隨著存欄的增加，飼料銷量將進(jìn)入全面增長階段，飼料行業(yè)將迎來盈利加速期，量增帶來的主升浪即將到來。

種業(yè)：并購成為成長主邏輯

2016年上半年，種子公司整體業(yè)績同比好轉(zhuǎn)，整體歸母凈利潤同比增長64%。當(dāng)前，我國正處于種業(yè)市場化改革的深化期。改革的重點(diǎn)從銷售、產(chǎn)權(quán)向科研、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。當(dāng)前的政策走向整體上沿著提高行業(yè)競爭門檻，強(qiáng)化具備品種研發(fā)實(shí)力的種企競爭力，推動龍頭企業(yè)進(jìn)一步做大做強(qiáng)的方向演進(jìn)，種業(yè)龍頭企業(yè)也迎來了巨大發(fā)展機(jī)遇。

目前，國內(nèi)主要農(nóng)作物的品種均已推廣多年，進(jìn)入次代更替期。品種次代更替對于種企而言既是機(jī)遇也是風(fēng)險(xiǎn)。新次代品種相對于老品種有全面優(yōu)勢，將帶來企業(yè)盈利高增長。典型如2009—2011年先玉335的熱銷給登海種業(yè)和敦煌種業(yè)帶來的高增長。同時(shí)，我 們必須看到，由于商業(yè)化育種周期較長，一旦錯過品種更替大潮，意味著企業(yè)將至少錯過5—8年的發(fā)展期。登海種業(yè)在過去10年的盈利波動完美地闡釋了這一點(diǎn)。

更加值得關(guān)注的是，種業(yè)也處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重塑期。一是商業(yè)育種的發(fā)展將會重塑產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。種業(yè)分為育種—制種—銷售三個(gè)環(huán)節(jié)，各有其不同的經(jīng)營模式。國內(nèi)種子行業(yè)高度分散化，源自于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代的產(chǎn)業(yè)鏈分工與隔離。其中最重要的一個(gè)遺留影響在于育種研發(fā)體系的雙軌制，即科研機(jī)構(gòu)與種業(yè)企業(yè)同時(shí)參與商業(yè)化育種。未來，隨著種企資本實(shí)力的增強(qiáng)、政策對于育繁推一體化企業(yè)的扶持，行業(yè)競爭優(yōu)勢將進(jìn)一步向育繁推一體化企業(yè)集聚。而商業(yè)育種體系的建立，正是這場推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)重塑的最關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

二是農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化帶來經(jīng)營模式升級。傳統(tǒng)種業(yè)銷售，嚴(yán)重依賴于當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商，渠道占據(jù)了約50%的利潤。隨著農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化的推進(jìn)，土地適度規(guī)模經(jīng)營大量出現(xiàn)，以農(nóng)業(yè)合作社、家庭農(nóng)場為代表的“新農(nóng)人”逐漸崛起。規(guī)模效益的推動下，“新農(nóng)人”對于產(chǎn)品的要求進(jìn)一步提高，推動種子銷售模式悄然發(fā)生改變：從單一渠道變成種藥肥一體化的渠道共享，從銷售產(chǎn)品變成銷售系統(tǒng)化種植解決方案，并由互聯(lián)網(wǎng)帶動經(jīng)營模式的升級。

水稻與雜交水稻的種子

在資本的不斷介入下，種業(yè)的并購浪潮興起。國內(nèi)種子企業(yè)規(guī)模偏?。?duì)I業(yè)收入3億元以上的僅有19家），而且行業(yè)高度分散（現(xiàn)登記注冊種企有5064家），為行業(yè)并購提供可能。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，并購整合是種業(yè)的發(fā)展必經(jīng)之路。將國際種業(yè)的發(fā)展歷程和中國種業(yè)相對比可以看出，目前中國正類似于美國20世紀(jì)60—80年代的情況，即將進(jìn)入第一輪并購浪潮期。產(chǎn)業(yè)并購需要資本的支持，當(dāng)前，各路資本蜂擁進(jìn)入國內(nèi)種業(yè)。以中化集團(tuán)、中農(nóng)發(fā)集團(tuán)為代表的央企，加大對旗下子公司中國種子集團(tuán)、中農(nóng)發(fā)種業(yè)的扶持力度，在產(chǎn)業(yè)內(nèi)展開大肆并購。未上市企業(yè)則加快上市步伐，或選擇在新三板掛牌，如北大荒墾豐種業(yè)，河南秋樂種業(yè)、德宏種業(yè)等；或選擇被上市公司并購，實(shí)現(xiàn)間接上市。而在上市公司中，則掀起一股定向增發(fā)熱潮，紛紛引進(jìn)金融、產(chǎn)業(yè)資本，為后續(xù)資本運(yùn)作埋下伏筆，種業(yè)并購大潮將起。