【摘要】在我國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的體制中，國(guó)企占據(jù)重要位置。我國(guó)國(guó)有企業(yè)不僅數(shù)量眾多，且掌握國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈，控制絕大多數(shù)關(guān)鍵領(lǐng)域，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中具有舉足輕重的作用。本文選取國(guó)有大中型企業(yè)，尤其上市公司為研究對(duì)象，以融資為主、投資為輔進(jìn)行說(shuō)明研究，探討當(dāng)前國(guó)有企業(yè)投融資現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題，并簡(jiǎn)要提出對(duì)策。

【關(guān)鍵詞】國(guó)有企業(yè) 銀企關(guān)系 投融資市場(chǎng)導(dǎo)向 銀行導(dǎo)向

一、簡(jiǎn)述國(guó)有企業(yè)投融資歷史進(jìn)程

伴隨我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的巨變，國(guó)有企業(yè)投融資運(yùn)作也經(jīng)歷了翻天覆地的變化。下文主要探討從改革開(kāi)放至今，伴隨著國(guó)企的總體改革步伐，投融資體制的歷史進(jìn)程。

（一）初步階段

自1979年改革開(kāi)放伊始至1991年間可稱(chēng)為初步階段。初期的重點(diǎn)在于激發(fā)企業(yè)自身和員工的積極性，例如放開(kāi)經(jīng)營(yíng)的自主決定權(quán)等。但由于約束機(jī)制等配套制度不健全，也帶來(lái)了一些負(fù)面影響如內(nèi)部人控制、利潤(rùn)下降等。后期逐漸開(kāi)展了政企分開(kāi)，力求經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的分離，通過(guò)施行經(jīng)營(yíng)承包責(zé)任制和廠(chǎng)長(zhǎng)負(fù)責(zé)制等，并嘗試對(duì)部分大型國(guó)有企業(yè)開(kāi)展股份制和集團(tuán)制改革。鑒于出現(xiàn)的問(wèn)題，92年的國(guó)務(wù)院會(huì)議提出不再支持經(jīng)營(yíng)承包責(zé)任制。這段改革嘗試了多種方式，使得股份制的優(yōu)越性逐漸凸顯，實(shí)現(xiàn)了投融資體制的制度性突破。

（二）制度化階段

1992至2002年可稱(chēng)為制度化階段。1992年確定了建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的目標(biāo)，并提出國(guó)企改革的方向是建立適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)化大生產(chǎn)要求的現(xiàn)代企業(yè)制度，使之成為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展的市場(chǎng)主體。20世紀(jì)末，兩千余家試點(diǎn)國(guó)企約85%已實(shí)現(xiàn)股份有限公司或有限責(zé)任公司改革，初步建立法人治理結(jié)構(gòu)。

國(guó)企脫困仍然是這一階段的主要特征。國(guó)企投融資體制落實(shí)“撥改貸”政策后，部分企業(yè)因?yàn)樨?fù)債較多、經(jīng)營(yíng)效率低下等因素逐漸開(kāi)始經(jīng)營(yíng)困難、虧損加大，進(jìn)而導(dǎo)致銀行體系壞賬率增高，國(guó)企的融資需求已很難再通過(guò)債務(wù)融資方式來(lái)滿(mǎn)足，股權(quán)融資方式提上日程。十四屆三中全會(huì)上決定利用資本市場(chǎng)發(fā)展股票融資方式，一手抓國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展，一手通過(guò)國(guó)際國(guó)際資本市場(chǎng)來(lái)融資。

（三）全面深入階段

十六屆三中全會(huì)強(qiáng)調(diào)建立健全國(guó)有資產(chǎn)管理和監(jiān)督體制。尤其是國(guó)資委成立后，提出其管轄的大型國(guó)企要吸引社會(huì)化資金，實(shí)行產(chǎn)權(quán)多元化。為達(dá)到這一目標(biāo)，并成功完成國(guó)有企業(yè)的戰(zhàn)略改革任務(wù)，高效有力的資本市場(chǎng)成為必然選擇。隨著改革的深入，私營(yíng)成分壯大，社會(huì)資本逐漸充裕，同時(shí)貸款渠道的收緊導(dǎo)致國(guó)企越來(lái)越多地選擇在資本市場(chǎng)上開(kāi)展投融資行為。然而，這也導(dǎo)致了股權(quán)分置改革這一資本市場(chǎng)問(wèn)題，對(duì)整個(gè)金融體系的建立帶來(lái)部分扭曲，影響了資本市場(chǎng)定價(jià)和資源配置功能的實(shí)現(xiàn)，帶來(lái)一系列問(wèn)題。

二、融資中的主要問(wèn)題

（一）直接融資傾向明顯

間接融資到期后本息支付的時(shí)間約束較為“剛性”，直接融資方式則沒(méi)有明顯的“清償”要求，彈性較大，股息支出也很自由。實(shí)踐中，直接融資的成本要遠(yuǎn)低于間接融資，大多數(shù)企業(yè)股權(quán)融資實(shí)際上是“零成本”，因而導(dǎo)致國(guó)企首選股權(quán)融資。這導(dǎo)致片面追求上市融資、增資擴(kuò)股的行為，看似規(guī)模不斷增大，但企業(yè)價(jià)值少有增長(zhǎng)。多數(shù)國(guó)有上市公司長(zhǎng)期不分紅、低分紅，導(dǎo)致投資者信心普遍缺失。

（二）銀行貸款依存度高

一方面，由于歷史沿革、體制運(yùn)作等原因，銀行貸款“偏好”流向國(guó)企，國(guó)企對(duì)貸款高依存度扭曲了銀企關(guān)系，體現(xiàn)了國(guó)企融資結(jié)構(gòu)的不合理性。另一方面，從“撥改貸”開(kāi)始，銀行開(kāi)始取代政府變?yōu)閲?guó)企融資的主要來(lái)源。由于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展水平低，大部分居民儲(chǔ)蓄以銀行存款形式出現(xiàn)，國(guó)企的資金需求天然偏向由銀行貸款方式滿(mǎn)足。

（三）內(nèi)在融資動(dòng)力缺失

這與我國(guó)政策傾向及國(guó)企效益低下，國(guó)企與社會(huì)分配關(guān)系未理順有關(guān)。國(guó)企的特殊地位和政府資金、政策支持使其通過(guò)政府幫助即可獲得融資而不需通過(guò)市場(chǎng)化手段，尤其是大型國(guó)企的二、三級(jí)公司。缺乏內(nèi)在融資動(dòng)力，沒(méi)有市場(chǎng)化融資的壓力，是其融資能力低下的根本原因。同時(shí)，國(guó)企很少有內(nèi)源融資。雖然資本金近年略有增長(zhǎng)，占資產(chǎn)之比仍相對(duì)低，更加上經(jīng)營(yíng)效率與凈資產(chǎn)收益率較低的因素，導(dǎo)致許多國(guó)企缺乏資金生成能力，卻不停消耗資金，帶來(lái)內(nèi)源融資渠道枯竭，資金運(yùn)作能力低下。

三、投資中的主要問(wèn)題

（一）委托-代理問(wèn)題

這一問(wèn)題在國(guó)企中特別明顯。首先表現(xiàn)是政企不分。領(lǐng)導(dǎo)層即使是上市公司董事會(huì)，往往由黨政機(jī)關(guān)任命。部分上市國(guó)企，表面股東所有，實(shí)際由政府控制，規(guī)范運(yùn)作的體制如無(wú)源之水。其次表現(xiàn)為嚴(yán)重權(quán)責(zé)不對(duì)稱(chēng)。國(guó)企管理者類(lèi)似于政府官員，其切身利益往往不取決于企業(yè)業(yè)績(jī)好壞，因此更看重主管部門(mén)的評(píng)價(jià)而非企業(yè)效率。這造成國(guó)企投資的隨意性和盲目性。

（二）產(chǎn)權(quán)不清

國(guó)企產(chǎn)權(quán)不清晰是其諸多問(wèn)題的根源。國(guó)企本身不是國(guó)有資產(chǎn)的所有者，而僅是經(jīng)營(yíng)者，但又被賦予法人資格，一面要力圖國(guó)資保值增值，對(duì)相應(yīng)的主管部門(mén)負(fù)責(zé)；一面又要對(duì)企業(yè)和員工負(fù)責(zé)，改善經(jīng)營(yíng)獲得發(fā)展。在實(shí)踐中即使經(jīng)營(yíng)不好也會(huì)有政府兜底。正因產(chǎn)權(quán)缺位，國(guó)企對(duì)投資是較為保守的。一旦失利，國(guó)企領(lǐng)導(dǎo)層就要承擔(dān)相應(yīng)的政治責(zé)任，影響個(gè)人發(fā)展。這也造成了國(guó)企資金的浪費(fèi)，一些企業(yè)常年巨額資金存在銀行，造成巨大浪費(fèi)。

四、對(duì)策

（一）推動(dòng)深層次改革，締造健康銀企關(guān)系

只有實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)明晰，才能徹底解決投融資中存在的問(wèn)題。從實(shí)踐來(lái)看，大多數(shù)國(guó)企已初步建立起了公司治理結(jié)構(gòu)，但未形成真正的現(xiàn)代企業(yè)機(jī)制，沒(méi)有觸及根本的產(chǎn)權(quán)界定問(wèn)題，政企不分矛盾仍然存在，行政化的運(yùn)行模式較普遍。同時(shí)，銀企關(guān)系改革刻不容緩。締造新的銀企關(guān)系要從國(guó)有銀行入手，打造成真正獨(dú)立的市場(chǎng)主體，理順信貸機(jī)制。

（二）引導(dǎo)股權(quán)市場(chǎng)，促進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)展

有效發(fā)展和規(guī)范股權(quán)投資市場(chǎng)是優(yōu)化國(guó)企資本結(jié)構(gòu)的有力措施，要逐漸改變國(guó)企“圈錢(qián)”和包裝的行為，逐步規(guī)范投機(jī)性現(xiàn)象。適當(dāng)降低債券市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻，促進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)展是豐富國(guó)企投融資渠道、增強(qiáng)其活力的重要方法。

（三）加強(qiáng)投融資中介機(jī)構(gòu)建設(shè)

加強(qiáng)多種中介機(jī)構(gòu)如會(huì)計(jì)師律師事務(wù)所、金融機(jī)構(gòu)、咨詢(xún)公司等中介機(jī)構(gòu)建設(shè)，引導(dǎo)創(chuàng)新性的投資銀行蓬勃發(fā)展，利用“外部智力”加強(qiáng)國(guó)企資本運(yùn)作能力，促進(jìn)國(guó)有企業(yè)投融資運(yùn)作。

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作者簡(jiǎn)介：李原草（1986-），男，漢族，安徽六安人，就讀于北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，研究方向：私募股權(quán)投資。