梁愷

摘要：本文選取我國醫(yī)藥行業(yè)股票以及相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)影響指標(biāo)，在分析其理論機(jī)理后對其2009年1月至2015年9月的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，研究結(jié)果表明我國醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間存在長期均衡關(guān)系，但各個經(jīng)濟(jì)變量與其相關(guān)性以及影響程度不同。

關(guān)鍵詞：醫(yī)藥行業(yè)；宏觀經(jīng)濟(jì)因素；股票收益

一、引言

醫(yī)藥行業(yè)是關(guān)乎人民生活和生命安全的特殊產(chǎn)業(yè)，與人民生活息息相關(guān)，對國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展影響巨大，因此在各國經(jīng)濟(jì)中都占有舉足輕重的地位。我國的醫(yī)藥行業(yè)起步較晚，改革開放以后，尤其在過去的十幾年，中國醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)歷了一個快速成長的黃金年代，我國的醫(yī)藥制造行業(yè)的產(chǎn)值年均增長率達(dá)到17%以上，這一比例高于同期的工業(yè)年均增長速度?，F(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)已經(jīng)成長為我國六大支柱行業(yè)之一，被稱為“永不衰落的朝陽行業(yè)”。隨著2009年新醫(yī)改的逐步實(shí)施，作為“十二五”規(guī)劃期間主要內(nèi)容和重心，以及“十三五”規(guī)劃大力扶持醫(yī)藥健康物聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的提出和醫(yī)藥醫(yī)療重點(diǎn)突破領(lǐng)域劃定，也不難看出國家對于醫(yī)藥行業(yè)的重視及改革的決心。

正因如此醫(yī)藥行業(yè)股票也顯現(xiàn)出增長穩(wěn)定，收益豐厚的特征，成為近幾年股市中為數(shù)不多的看漲類板塊股票，而醫(yī)藥類股票價格既受到整個宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響，也得益于醫(yī)藥行業(yè)的快速發(fā)展。

因此，本文將從宏觀層次對醫(yī)藥類股票收益的影響因素進(jìn)行實(shí)證研究，從而得出影響醫(yī)藥行業(yè)股票收益的相關(guān)因素。

二、影響我國醫(yī)藥行業(yè)股票收益的宏觀因素分析

宏觀經(jīng)濟(jì)影響居民的收入、消費(fèi)和心理預(yù)期以及企業(yè)的投資和生產(chǎn)，從而直接或間接的影響股票的價格，進(jìn)而影響股票收益；此外一些與醫(yī)藥行業(yè)相關(guān)的特定宏觀因素也會對其行業(yè)發(fā)展水平造成影響。總體而言，一般可以從以下幾個指標(biāo)考慮：

（一）國內(nèi)生產(chǎn)總值

國內(nèi)生產(chǎn)總值代表一國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。一般情況下，當(dāng)一國國內(nèi)生產(chǎn)總值持續(xù)上升時，經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景樂觀，國民積極投資股市，有助于整體股票市場與各個行業(yè)板塊股價的上升，進(jìn)而表現(xiàn)為大多數(shù)股票收益的上升；反之，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況下行時，投資前景慘淡，股票市場往往呈現(xiàn)出下跌的趨勢。

（二）通貨膨脹

通貨膨脹水平與居民生活關(guān)聯(lián)十分密切，一方面適度的通貨膨脹會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生促進(jìn)作用，會造成市場供求的同步提升，企業(yè)預(yù)期收益增加，股票價格上升；而過度的通貨膨脹則會導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)所需原材料、勞務(wù)價格等成本飛速上漲，使公司盈利水平下降，從而影響到公司股價。

（三）貨幣供應(yīng)量

貨幣供給增加會刺激經(jīng)濟(jì)增長，可以增加流通中的現(xiàn)金量。從利率的角度看，隨著貨幣供應(yīng)量的增加，利率水平會隨之下降，從而降低醫(yī)藥企業(yè)籌資成本，增加企業(yè)未來的預(yù)期收益。從預(yù)期效應(yīng)看，貨幣供應(yīng)量的增加意味著國家可能實(shí)行的是擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策，從而促使大量閑散資金進(jìn)入股市，推動股價的上漲。

（四）利率

利率同樣會對醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平產(chǎn)生影響。利率提高會提高居民的儲蓄需求，從而抑制消費(fèi)與投資；此外，利率的提高也會增加醫(yī)藥企業(yè)的籌資成本，降低收益水平與投資規(guī)模，進(jìn)而影響醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展。

（五）醫(yī)藥制造業(yè)固定資產(chǎn)投資

醫(yī)藥制造業(yè)固定資產(chǎn)投資水平的增加說明醫(yī)藥行業(yè)本身處于穩(wěn)定的發(fā)展態(tài)勢，并對未來行業(yè)發(fā)展具有良好預(yù)期；另一方面，固定資產(chǎn)投資也會對擴(kuò)大醫(yī)藥行業(yè)中各個企業(yè)本身的規(guī)模，作為收入增加的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，進(jìn)而對股票市場造成影響。

（六）外商直接投資

外商直接投資可以為我國本土醫(yī)藥企業(yè)帶來大量的資本、人才、技術(shù)以及先進(jìn)的生產(chǎn)經(jīng)營管理模式，進(jìn)而提升醫(yī)藥行業(yè)的就業(yè)規(guī)模、創(chuàng)新能力、競爭水平以及市場開拓，有助于我國醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展與完善。

（七）上證指數(shù)

作為反映我國整個股票市場價格水平的指標(biāo)，其上升代表我國股票市場大多數(shù)行業(yè)板塊收益的增加，下跌代表主要行業(yè)股票價格下降。

（八）醫(yī)藥行業(yè)出口

醫(yī)藥行業(yè)出口的增加代表行業(yè)內(nèi)部投入與生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，此外，也能夠反映出我國藥品質(zhì)量已經(jīng)達(dá)到了國際化的合格標(biāo)準(zhǔn)以及由醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)部效率提升帶來的國際競爭力提升；另一方面，醫(yī)藥行業(yè)出口也會增加醫(yī)藥行業(yè)公司的收入，進(jìn)而使股價與收益水平上升，促進(jìn)醫(yī)藥行業(yè)的良性循環(huán)發(fā)展。

（九）醫(yī)藥類商品零售額

醫(yī)藥類商品零售額的增加表明醫(yī)藥行業(yè)對于我國國民生活水品的提升有著不可替代的重要性。一方面體現(xiàn)出國民收入增加對健康要求的提高，進(jìn)而增加對醫(yī)藥的需求；另一方面也會對醫(yī)藥行業(yè)中各個企業(yè)的收入產(chǎn)生正面影響，從而提升公司股票價格，增加股票收益。

三、研究設(shè)計與實(shí)證分析

通過上文的分析，可以發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥行業(yè)股票收益受到多方面宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響。因此，本文選取相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)變量，通過多元線性回歸的方法對醫(yī)藥行業(yè)的股票收益及其影響因素的關(guān)系進(jìn)行研究。

（一）指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)來源

本文是在宏觀背景下研究股票收益與其影響因素的關(guān)系，選取醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)（880400）代表醫(yī)藥類股票價格水平。在宏觀指標(biāo)選取上，具體指標(biāo)如下表：

本文采用2009年1月到2015年9月的月度數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。數(shù)據(jù)來源于招商證券智遠(yuǎn)理財服務(wù)平臺、國家統(tǒng)計局官網(wǎng)和同花順數(shù)據(jù)庫。在進(jìn)行數(shù)據(jù)處理時，除SHIBOR外，其他數(shù)據(jù)均使用對數(shù)值，這樣可以縮小變量的取值范圍，減小模型的誤差，并且可以反映比率變化的相互影響。

（二）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

在時間序列分析時，數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性是應(yīng)該首先需要處理的問題。如果數(shù)據(jù)為非平穩(wěn)數(shù)據(jù)，常常會出現(xiàn)“虛假回歸”現(xiàn)象。所以在進(jìn)行時間序列分析之前應(yīng)對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。本文采用ADF檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如下：

從上表可以看出，在95%的置信水平下，除了廣義貨幣供應(yīng)量為二階單整I（2），其他所有變量都是一階單整的I（1）。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

一般而言，對于多變量（>2）之間的協(xié)整檢驗(yàn)，一般利用Johansen檢驗(yàn)方法。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在95%的置信水平下，拒絕沒有協(xié)整關(guān)系和至多有一個、兩個、三個協(xié)整關(guān)系的假設(shè)，而接受最多有四個協(xié)整關(guān)系的假設(shè)。說明這十個宏觀變量之間存在著協(xié)整關(guān)系，即存在長期均衡的關(guān)系。

（四）回歸模型

將以上存在協(xié)整關(guān)系的變量提取，利用Eviews7.0根據(jù)相關(guān)系數(shù)矩陣進(jìn)行逐步回歸，在剔除影響不顯著的變量之后得到多元線性回歸方程?；貧w結(jié)果如下表：

上述多元線性回歸結(jié)果顯示出醫(yī)藥行業(yè)股指與GDP、CPI、上證綜合指數(shù)以及醫(yī)藥類商品零售值之間存在長期均衡關(guān)系。

（五）回歸結(jié)果分析

從回歸結(jié)果來看，模型整體顯著（Prob（F-statistic）=0）、逐步回歸變量均通過t檢驗(yàn)、擬合優(yōu)度較高（2=0.877843），因此模型回歸結(jié)果較好。此外，多元線性回歸方程顯示，在所選取的宏觀經(jīng)濟(jì)變量中，GDP變化率、CPI變化率、上證綜合指數(shù)變化率以及醫(yī)藥類商品零售值變化率對醫(yī)藥行業(yè)股指變化率（即收益率）的影響為顯著正相關(guān)，回歸結(jié)果符合基本經(jīng)濟(jì)情況，說明醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平基本受到宏觀經(jīng)濟(jì)因素和醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的影響。

其中，GDP變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平正相關(guān)，這也與國內(nèi)外大多數(shù)研究的結(jié)果一致。表明當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況較好、國民收入穩(wěn)步增加時，與民生密切相關(guān)的醫(yī)藥行業(yè)也會受到同向影響并得到發(fā)展，并表現(xiàn)出醫(yī)藥行業(yè)股票收益率的提升。

CPI變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平正相關(guān)，本文用CPI來反映通脹，一方面適度的通貨膨脹會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生促進(jìn)作用，會造成市場供求的同步提升，企業(yè)預(yù)期收益增加，股票價格上升，另一方面CPI的上升也可能是由于消費(fèi)需求增加而引起的，隨著國民收入水平的增長，居民對醫(yī)藥健康的要求的不斷提高，對醫(yī)藥產(chǎn)品的需求也體現(xiàn)出一種上升的態(tài)勢，進(jìn)而可能導(dǎo)致醫(yī)藥相關(guān)產(chǎn)品銷售旺盛，從而引起醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)公司利潤的增加，導(dǎo)致股票價格指數(shù)的上漲。

上證綜合指數(shù)變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平正相關(guān)，這是因?yàn)獒t(yī)藥行業(yè)股指是大盤指數(shù)的一部分，兩者之間必然存在著一定的聯(lián)系，而且由于醫(yī)藥行業(yè)在我國國民經(jīng)濟(jì)中的特殊重要地位，其與整體股市行情多數(shù)表現(xiàn)為波動上的一致性。

醫(yī)藥類商品零售值變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平正相關(guān)，該指標(biāo)的提升能夠反映出整個醫(yī)藥行業(yè)的消費(fèi)需求與生產(chǎn)供給都處于穩(wěn)步上升的水平，基本能夠代表醫(yī)藥行業(yè)的總體情況與景氣程度，可以說明我國醫(yī)藥行業(yè)正處于擴(kuò)張發(fā)展階段，醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)公司的收入與利潤不斷增加，從而醫(yī)藥行業(yè)股票投資收益水平也不斷上升。

然而，廣義貨幣供應(yīng)量M2變化率、醫(yī)藥制造業(yè)固定資產(chǎn)投資額變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平關(guān)系不顯著，探究其原因，可能的是由于貨幣政策傳導(dǎo)存在時滯，從商業(yè)銀行信貸與貨幣供應(yīng)量增加，到實(shí)體經(jīng)濟(jì)消費(fèi)與投資增加，再到資金流入證券市場，這中間的傳導(dǎo)環(huán)節(jié)需要一定的周期來完成；固定資產(chǎn)投資也存在滯后性，當(dāng)期的固定資產(chǎn)投資可能并不會馬上生效，而是會對接下來幾期的生產(chǎn)經(jīng)營活動造成影響。

SHIBOR變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平關(guān)系不顯著，可能的解釋是，雖說SHIBOR的浮動范圍較大，但由于主要資本市場的利率管制，銀行存款與貸款利率波動幅度受限，反向影響SHIBOR的反映市場資金供求的能力。

反映我國醫(yī)藥行業(yè)對外貿(mào)易狀況的指標(biāo)FDI合同項目數(shù)變化率、醫(yī)藥制造業(yè)出口交貨值變化率與醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平關(guān)系不顯著，上文在進(jìn)行宏觀因素分析時僅僅考慮了FDI對醫(yī)藥行業(yè)的有利影響，而沒有考慮其存在技術(shù)壟斷、市場排擠以及盈利目的性過強(qiáng)等原因造成的不利影響，因此無法明確FDI的影響程度；而醫(yī)藥出口方面，由于出口順差、國民收入增加、資金流入證券市場之間也可能存在一定周期的問題，當(dāng)期出口增加可能對當(dāng)期的收益率影響并不顯著。

四、本文結(jié)論

本文通過對2009年1月至2015年9月醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平的宏觀影響因素進(jìn)行理論與實(shí)證分析，得出以下主要結(jié)論：

我國醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間存在長期均衡關(guān)系，但各個經(jīng)濟(jì)變量與其相關(guān)性以及影響程度不同，其中國內(nèi)生產(chǎn)總值、通貨膨脹水平、上證綜合指數(shù)以及醫(yī)藥類商品零售值與我國醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，且都表現(xiàn)為正向影響；而貨幣供應(yīng)量、利率水平、醫(yī)藥制造業(yè)固定資產(chǎn)投資、外商直接投資以及醫(yī)藥行業(yè)出口這些宏觀因素對國醫(yī)藥行業(yè)股票收益水平的影響并不顯著。（作者單位：蘇州大學(xué)東吳商學(xué)院）

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