文/姚志剛 編輯/白琳

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美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)投資入門

文/姚志剛 編輯/白琳

如何降低風(fēng)險(xiǎn)，更穩(wěn)妥地投資美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)，是國(guó)內(nèi)高凈值人群需要了解的問(wèn)題。

近幾年，中國(guó)投資者海外投資的廣度和影響力都在不斷擴(kuò)大。2015年上半年，中國(guó)投入到海外商業(yè)地產(chǎn)的投資同比增長(zhǎng)約46%，達(dá)66億美元，在所有投向海外的亞洲資本中占比超過(guò)三分之一。其中，在美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)上的總投資額高達(dá)36.76億美元，是2014年全年（19.62億美元）的1.5倍以上。除了機(jī)構(gòu)投資者之外，國(guó)內(nèi)高凈值人群也是美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)投資浪潮中的新生主力軍。如何降低風(fēng)險(xiǎn)，更穩(wěn)妥地投資美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)，是這部分富裕群體需要了解的問(wèn)題。

為什么投資美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)

在對(duì)美國(guó)高凈值人群的統(tǒng)計(jì)中，地產(chǎn)投資占據(jù)重要地位（見附圖）。2014年，美國(guó)高凈值人群的投資中，地產(chǎn)占14%。在美國(guó)的主要城市當(dāng)中，芝加哥的地產(chǎn)投資只占9%，而洛杉磯的地產(chǎn)投資的比例則高達(dá)20%。其主要原因是洛杉磯的華人較多，而華人普遍偏好地產(chǎn)投資。

投資商業(yè)地產(chǎn)主要有以下好處。

一是投資收益相對(duì)較高。由于目前銀行利率很低，商業(yè)地產(chǎn)投資則有6%—7%的回報(bào)率，高于存款和一般債券，且未來(lái)還有一定的增值空間。

二是可以根據(jù)相關(guān)的稅收政策通過(guò)合理途徑延遲或規(guī)避稅收。

三是可分散風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)作為一種投資產(chǎn)品，其上漲和下跌的時(shí)間周期與其他投資產(chǎn)品（如高科技股票、債券、貴金屬）的走向不同，可以起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

四是易于控制。地產(chǎn)作為實(shí)實(shí)在在的建筑物，比較直觀，投資者可以了解其所投資地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)狀況、室內(nèi)裝修等。

當(dāng)然，房地產(chǎn)投資也有其缺點(diǎn)，包括不容易變現(xiàn)，出售時(shí)間也比較長(zhǎng)等。

投資回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn)分析

商業(yè)地產(chǎn)在美國(guó)是相對(duì)于住宅而定義的。實(shí)際上，多單元出租公寓樓（Multifamily）這類住宅也被納入商業(yè)地產(chǎn)的定義。價(jià)值比較大的住宅，比如超過(guò)20個(gè)單元，有專門的物業(yè)公司管理，就可以視為商業(yè)地產(chǎn)。

商業(yè)地產(chǎn)主要以盈利為目的。它的現(xiàn)金流分為三個(gè)部分：（1）運(yùn)營(yíng)期間的凈現(xiàn)金流（Cash flow）=持有地產(chǎn)的租金收入－運(yùn)營(yíng)支出－銀行貸款本息；（2）每年償付本金部分在貸款償還時(shí)的累計(jì)（Amortization）；（3）資產(chǎn)增值=房屋出售時(shí)的增值。這三個(gè)部分的總和就是持有商業(yè)地產(chǎn)總的現(xiàn)金流，通過(guò)復(fù)利原理可以求出這些現(xiàn)金流的內(nèi)部收益率（IRR）。

我們平時(shí)常見的商業(yè)地產(chǎn)的主要形態(tài)有公寓出租、零售商鋪、寫字樓、倉(cāng)儲(chǔ)倉(cāng)庫(kù)、養(yǎng)老院、賓館等。不同用途物業(yè)的收入來(lái)源、風(fēng)險(xiǎn)高低、投資回報(bào)和管理難度會(huì)有所區(qū)別（見表1）。美國(guó)有一種優(yōu)質(zhì)凈利包租物業(yè)（Triple Net），比如一家藥店把整個(gè)物業(yè)租下來(lái)，租期60年，藥店除向投資者支付固定租金外，還負(fù)責(zé)管理物業(yè)開支、地產(chǎn)稅、保險(xiǎn)等其他全部支出，管理難度就很低。

投資者在選擇時(shí)還需要結(jié)合美國(guó)某個(gè)具體行業(yè)的基本面進(jìn)行考量。前段時(shí)間出租公寓樓非常火，原因是金融危機(jī)之后，很多美國(guó)人從買房改為租房，再加上銀行對(duì)住房貸款的限制更加嚴(yán)格，租房的價(jià)格就被炒得很高，租售比也越來(lái)越低。

商業(yè)地產(chǎn)除了按照用途劃分外，還可以根據(jù)物業(yè)的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流是否穩(wěn)定來(lái)區(qū)分，同樣可以分為三類：第一類是核心投資（Core Asset），這類物業(yè)的現(xiàn)金流已經(jīng)很穩(wěn)定（例如在核心地段的地產(chǎn)），房屋租戶的信用也比較高。第二類是高附加值投資（Value Added Asset），這類的物業(yè)現(xiàn)金流還不穩(wěn)定。舉例來(lái)說(shuō)，假設(shè)一家購(gòu)物中心的最大租戶——大型超市破產(chǎn)搬出，整個(gè)購(gòu)物中心的現(xiàn)金流出現(xiàn)大的虧空，且購(gòu)物中心的原投資者沒有找到新的租戶，也沒有資金來(lái)進(jìn)行改造。此時(shí)，如果投資者能夠低價(jià)買入并進(jìn)行翻新改造，再將空置面積租出，就可以實(shí)現(xiàn)物業(yè)增值。這樣的投資就是高附加值投資。第三類是機(jī)會(huì)投資（Opportunistic），是在物業(yè)現(xiàn)金流非常不穩(wěn)定的情況下（如需要地產(chǎn)開發(fā)、收購(gòu)不良資產(chǎn)等）進(jìn)行投資。投資時(shí)需要注意順位的問(wèn)題。順位越高就越安全，反之風(fēng)險(xiǎn)越大。同時(shí)，高順位的回報(bào)也是最低的，所以風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)是正相關(guān)的（見表2）。

按照資金順位從高到低排列，依次為：高級(jí)貸款、夾層貸款、股權(quán)投資。筆者經(jīng)常接觸到的中國(guó)EB5投資人，一般會(huì)將這類投資設(shè)計(jì)為夾層貸款，也有少部分會(huì)設(shè)計(jì)為高級(jí)貸款和股權(quán)投資。因?yàn)镋B5投資人主要追求的是資金返還而不是回報(bào)，夾層貸款比股權(quán)投資更加安全，資金會(huì)比股權(quán)投資更早返還。

不同的資金順位在投入一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，進(jìn)入的順序依次是股權(quán)投資、夾層貸款、高級(jí)貸款。對(duì)于一個(gè)開發(fā)案，最先進(jìn)入的是股權(quán)投資，例如開發(fā)商會(huì)用自己的股權(quán)來(lái)買一塊地；然后進(jìn)入的是夾層貸款，作為打地基等基礎(chǔ)工程的資金。在前兩部分資金到位后，高級(jí)貸款如銀行貸款才會(huì)進(jìn)入。如果項(xiàng)目的其他資金未到位，或者開發(fā)商未能滿足貸款協(xié)議中的其他條件，高級(jí)貸款有權(quán)拒絕放款。

圖　美國(guó)高凈值人士資產(chǎn)配置

表1　不同用途物業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)

表2　投資地產(chǎn)類別和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期

資金順位對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的另一個(gè)影響是資金退出的順序。與資金投入時(shí)的順序相反，還款時(shí)的順序依次是高級(jí)貸款、夾層貸款、股權(quán)投資。如果項(xiàng)目退出時(shí)的錢遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投入時(shí)的錢，那么股權(quán)投資者的收益將上不封頂，而高級(jí)貸款和夾層貸款的所得，則是利息加本金。

美國(guó)地產(chǎn)稅收策略三部曲

應(yīng)對(duì)美國(guó)地產(chǎn)稅收的策略可分為三個(gè)步驟，有一個(gè)說(shuō)法將其歸納為“defer-defer-die”，即“延稅-延稅-轉(zhuǎn)讓給子女”，這樣就可以把稅收全部抹去。

第一步：用折舊抵消收入。房地產(chǎn)在稅收上允許投資者將每年的折舊視為一項(xiàng)運(yùn)營(yíng)成本抵消收入（土地部分不能折舊）。抵消的收入在當(dāng)時(shí)不需要交稅，可以遞延到未來(lái)作為增值稅交付（美國(guó)的折舊年限為住宅用商業(yè)地產(chǎn)為27.5年，非住宅用商業(yè)地產(chǎn)為39年）。

第二步：借助1031條款推延。所謂的1031替換條款（1031 Like-kind Exchange）即在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)，通過(guò)賣出并買入相同種類的地產(chǎn)，來(lái)遞延增值稅。具體來(lái)說(shuō)，如果投資者通過(guò)出售A物業(yè)來(lái)?yè)Q取另一同種類B物業(yè)，那么暫時(shí)無(wú)需繳納增值稅。投資者需要在出售舊物業(yè)后45天報(bào)新物業(yè)目標(biāo)，出售舊物業(yè)后180天購(gòu)置新物業(yè)，就可以延遲繳納增值稅的時(shí)間。

第三步：繼承后抹去增值稅。第一步和第二步可以將稅收遞延，但不能抹去。根據(jù)美國(guó)稅收，子女在繼承房產(chǎn)時(shí)如果房產(chǎn)金額不大（大約1000萬(wàn)美元以下）則可以免除遺產(chǎn)稅。2015年，美國(guó)稅務(wù)居民的遺產(chǎn)稅額度為543萬(wàn)美元，且夫妻雙方可以彼此繼承對(duì)方的額度，共有1086萬(wàn)美元的遺產(chǎn)稅豁免。在子女繼承房產(chǎn)后，資產(chǎn)的計(jì)稅基礎(chǔ)從父母購(gòu)置物業(yè)時(shí)很低的稅基（并逐年通過(guò)折舊遞減）調(diào)高為市場(chǎng)價(jià)值，因此物業(yè)沒有增值，繼承遺產(chǎn)的子女可以完全免去增值稅。也就是說(shuō)，增值稅可以通過(guò)遺產(chǎn)繼承被完全抹去。但如果房產(chǎn)金額大于豁免額，就需考慮遺產(chǎn)稅的問(wèn)題了。

案例

假設(shè)投資一家便利店，價(jià)值為5000萬(wàn)美元，其中1100萬(wàn)是土地價(jià)值，3900萬(wàn)是建筑物價(jià)值。

第一步，假設(shè)每年回報(bào)率是6%，因?yàn)橛姓叟f，3900萬(wàn)美元的建筑物部分每年可以用折舊抵消收入。例如每年用100萬(wàn)美元折舊正好可以抵消6%的凈收入，那么投資者在賬面上的收入為零，不需要交稅。

第二步，假設(shè)5年之后便利店升值到8000萬(wàn)美元，投資者可以把它賣掉。房屋增值3000萬(wàn)美元，再算上每年的折舊，如果不進(jìn)行1031條款的替換，每年要繳納15%以上的增值稅。但是美國(guó)政府鼓勵(lì)投資者擁有房地產(chǎn)，投資者只要在半年內(nèi)可以找到置換的物業(yè)，就可以延后交稅。

第三步，假設(shè)投資者去世時(shí)，房屋增值到1億美元。如果沒有特別規(guī)定的話，子女需要面對(duì)的是5000萬(wàn)美元的資產(chǎn)增值加上折舊。但是按照美國(guó)稅法，子女在繼承遺產(chǎn)時(shí)的稅基變回市場(chǎng)價(jià)值，子女可以立即賣掉繼承的地產(chǎn)而不交增值稅。但本案例中的房產(chǎn)價(jià)值較高，因此很可能還需要交一部分遺產(chǎn)稅。

（本文是由作者對(duì)其在中國(guó)人民大學(xué)北美校友會(huì)下屬“財(cái)富管理微信群”的演講加以整理而成）

作者系美國(guó)太平洋地產(chǎn)投資顧問(wèn)公司創(chuàng)辦人