□文/黃　橋　鄒　帥　方紅志

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院　安徽·蚌埠）

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我國養(yǎng)老基金投資管理探究

□文/黃橋鄒帥方紅志

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院安徽·蚌埠）

［提要］2015年國務(wù)院印發(fā)《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》的通知，明確養(yǎng)老保險(xiǎn)金可以用于投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品，這一規(guī)定使得養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資問題再次成為輿論熱點(diǎn)。本文通過對(duì)我國養(yǎng)老基金的投資管理現(xiàn)狀分析，并與世界成熟養(yǎng)老基金相對(duì)比，以尋找不斷優(yōu)化我國養(yǎng)老基金投資管理的啟示和途徑。

關(guān)鍵詞：養(yǎng)老基金；入市；國際比較；投資優(yōu)化

收錄日期：2015年12月2日

2014年末，我國60周歲及以上老年人口數(shù)為2.12億，占總?cè)丝诘?5.5%，是世界老年人口數(shù)第一大國。老齡化帶來了一系列的蝴蝶效應(yīng)，導(dǎo)致養(yǎng)老金、醫(yī)療及福利等社保支出不斷增加。而我國養(yǎng)老基金的投資收益低又是不爭的事實(shí)。數(shù)據(jù)表明：2001～2010年10年間，基本養(yǎng)老基金投資收益率不足2%。在扣除通貨膨脹后，年收益率可為負(fù)數(shù)?？梢姡覈B(yǎng)老金投資存在嚴(yán)重貶值問題，而我國目前可用于實(shí)際投資的養(yǎng)老金數(shù)額大約2萬億元，如何將如此之多的養(yǎng)老金做好資產(chǎn)組合投資，實(shí)現(xiàn)保值增值是我們所要面對(duì)的重要問題。

下面我們就我國養(yǎng)老金投資管理現(xiàn)狀與困境、對(duì)比國外成熟的養(yǎng)老金管理方式、尋找優(yōu)化我國養(yǎng)老金投資管理方式三個(gè)方面展開分析。

一、我國養(yǎng)老基金投資管理現(xiàn)狀剖析

（一）我國實(shí)行的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。從1997年至今，我國實(shí)行的是社會(huì)統(tǒng)籌賬戶與個(gè)人賬戶相結(jié)合的部分積累制，在該模式下，來自企業(yè)和職工個(gè)人的當(dāng)年繳費(fèi)收入一部分計(jì)入社會(huì)統(tǒng)籌，另一部分計(jì)入職工個(gè)人賬戶。社會(huì)統(tǒng)籌資金由政府統(tǒng)一管理運(yùn)用，個(gè)人賬戶基金作為個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄。退休人員的養(yǎng)老金一部分來源于社會(huì)統(tǒng)籌，一部分來源于本人個(gè)人賬戶的積累。

（二）我國養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模。由于政府的推廣，以及在參保單位和人員逐漸增多的推動(dòng)下，近年來我國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收入不斷增加且增速較快。截至2014年底，我國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人數(shù)約為34，124萬人，較上年增長了1，906萬人，增長5.9%。其中，參保職工25，476萬人，參保離退休人員8，648萬人，分別比上年末增加1，299萬人和607萬人。全年城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金總收入25，310億元，比上年增長11.6%；基金總支出21，755億元，比上年增加3，285億元，增長17.8%，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余3.18萬億元，城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余0.38萬億元，合計(jì)約3.5萬億元?？紤]到這些資金一部分需要用于當(dāng)期待遇支付或支付準(zhǔn)備，不可能全部用于投資，所以初步估計(jì)，目前可用于投資的資金數(shù)目大約為2萬億元。

（三）我國養(yǎng)老基金投資面臨的困境

1、投資途徑狹窄。在2015年8月17日國務(wù)院頒發(fā)新的《基本養(yǎng)老基金投資管理辦法》之前，中國基本養(yǎng)老基金的投資途徑受到嚴(yán)格的限制，根據(jù)1997年文件《國務(wù)院關(guān)于建立統(tǒng)一的企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的決定》明確規(guī)定：“加強(qiáng)對(duì)基本養(yǎng)老基金的管理，基金的結(jié)余額，除預(yù)留相當(dāng)于兩個(gè)月的支付費(fèi)用外，應(yīng)全部購買國債和存入銀行專戶，嚴(yán)禁投入其他金融和經(jīng)營性事業(yè)。新辦法發(fā)布后，明確了養(yǎng)老金可以投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品，投資比例合計(jì)不得高于養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值的30%。雖然增加了投資股市這一新的途徑，但是辦法第三十四條明確規(guī)定：“養(yǎng)老金僅限于境內(nèi)投資”。

2、養(yǎng)老金收益低。養(yǎng)老基金投資效益低一直以來都是我國養(yǎng)老基金管理部門很頭疼的問題，拿近幾年的養(yǎng)老金收益率與銀行存款利率相對(duì)比，如表1所示。（表1）

表1　養(yǎng)老金投資收益率與銀行存款利率近6年對(duì)比

從表1可以看出，除最近的2014年外，養(yǎng)老金每年收益率都低于同期銀行一年期存款利率，而銀行存款利率已經(jīng)是眾多理財(cái)產(chǎn)品中年收益率最低的。倘若考慮到近年我國約4%的通貨膨脹率的話，那么我國養(yǎng)老基金不僅每年不能實(shí)現(xiàn)保值增值，而且還在不斷的縮水，由此可見我國養(yǎng)老基金收益令人擔(dān)憂的現(xiàn)狀。

3、養(yǎng)老金管理方面存在漏洞。據(jù)人社部統(tǒng)計(jì)，2012年城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶“空賬”已經(jīng)達(dá)到2.5萬億元，較2011年增加約3，000億元。2012年城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶累計(jì)記賬額達(dá)到29，543億元，比2011年增加了18.84%。同時(shí)，試點(diǎn)了許多年的個(gè)人賬戶做實(shí)工作推進(jìn)艱難，2012年13個(gè)做實(shí)個(gè)人賬戶的試點(diǎn)省份中，基金收入共計(jì)722億元，累計(jì)做實(shí)個(gè)人賬戶基金收入為3，499億元。以此計(jì)算，即使減去做實(shí)的個(gè)人賬戶基金，個(gè)人賬戶空賬依然超過2.6萬億元。2012年城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余額為23，941億元。這就是說，即使把城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金積累的所有資金都用于填補(bǔ)個(gè)人賬戶，仍然會(huì)有缺口?？梢?，我國養(yǎng)老金在管理方面也存在嚴(yán)重問題。

二、國外成熟養(yǎng)老金投資管理制度

（一）新加坡的中央公積金統(tǒng)一管理制度。新加坡模式是一種國家集中管理的中央公積金模式，1955年7月建立，該模式下，政府立法強(qiáng)制個(gè)人儲(chǔ)蓄、建立個(gè)人公積金賬戶，勞動(dòng)者于在職期間與其雇主共同繳納養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)，勞動(dòng)者在退休后完全從個(gè)人賬戶領(lǐng)取養(yǎng)老金，國家不再以任何形式支付養(yǎng)老金。國家對(duì)個(gè)人賬戶的基金通過中央公積金局統(tǒng)一進(jìn)行管理和運(yùn)營投資。中央公積金的投資主要分為兩個(gè)部分：第一部分用于購買特殊政府債券，其由新加坡政府發(fā)行和擔(dān)保，按照票面利率定期支付利息，安全性很高；第二部分是中央公積金投資計(jì)劃，該計(jì)劃允許公積金成員獨(dú)立選擇投資工具實(shí)現(xiàn)投資增值。1986 年5月中央公積金引入核準(zhǔn)投資計(jì)劃，允許公積金成員最多可將20%的普通賬戶資金，由成員自主投資于股票（限于藍(lán)籌股）、單位信托基金、黃金等。

（二）智利的私人化市場型運(yùn)營模式。正好與新加坡國家集中管理相反，智利是私人分散管理的完全市場型養(yǎng)老金管理模式。1980年，智利政府頒布了《養(yǎng)老基金法》，新法規(guī)定采用完全積累制，個(gè)人繳費(fèi)，個(gè)人所有，并由私人機(jī)構(gòu)運(yùn)營投資的管理模式。每人每月按工資收入的10%繳費(fèi)，并存入養(yǎng)老基金的個(gè)賬戶進(jìn)行積累。雇員自由選擇一個(gè)養(yǎng)老金管理公司對(duì)自己的養(yǎng)老金進(jìn)行管理和投資。

養(yǎng)老金管理公司負(fù)責(zé)養(yǎng)老金的投資，國家法律對(duì)其有著嚴(yán)格的規(guī)定。智利養(yǎng)老金的投資范圍和比例受到法律嚴(yán)格限制，但是投資范圍是逐步放寬的，在改革之初，由于養(yǎng)老金規(guī)模小，國內(nèi)資本市場不發(fā)達(dá)，只能存銀行和買政府公債；隨著資本市場發(fā)展和養(yǎng)老保險(xiǎn)改革力度加深，開始涉足公司債和股票。20世紀(jì)80年代，養(yǎng)老金可以投資公共設(shè)施公司的股份，90年代開始投資海外市場。如今，養(yǎng)老金的投資范圍很寬，包括了銀行定期存款、短期存款、政府債券、公司債券、股票、基金、商業(yè)票據(jù)、抵押貸款和國外證券及衍生品等。政策允許股票的投資占比可以在30%以上，而國外證券占比高達(dá)80%。

（三）美國的政府結(jié)合市場模式。美國養(yǎng)老保險(xiǎn)金分為三大支柱。第一個(gè)支柱是社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃，即在聯(lián)邦政府層面進(jìn)行全國統(tǒng)籌，以稅收的形式強(qiáng)制征收，雇主和雇員共同繳納，稅率遠(yuǎn)低于我國的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)率；第二個(gè)支柱是由雇主發(fā)起的私人企業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃，分為兩種：一是傳統(tǒng)的受益確定型（DB），由雇主支付承諾給雇員的一定資金；另一種是以401 （K）為代表的繳費(fèi)確定型（DC），對(duì)受益不承諾，但可以獲得累計(jì)基金的投資收益；第三個(gè)支柱是自愿性個(gè)人養(yǎng)老金，即個(gè)人退休賬戶計(jì)劃。

作為公共養(yǎng)老部分，根據(jù)美國的法律，美國的社會(huì)保險(xiǎn)基金只能投資國債等，在保值增值方面與我國一樣頗為保守，但與其搭配的企業(yè)年金中主要的401（K）計(jì)劃投資則靈活了許多，債券、基金和股票均在其投資范圍之內(nèi)。公共養(yǎng)老金主要投資國債，2000年以來始終保持4%以上投資回報(bào)率。401（K）計(jì)劃的投資策略兼顧了安全性和成長性，長期獲得了6%以上的年平均回報(bào)率，而且通過資金的不斷補(bǔ)充和投資獲取收益，1984～2012年之間資產(chǎn)規(guī)模從1984年的917億美元增加到3.5萬億美元。平均每個(gè)美國企業(yè)雇員持有的401（K）計(jì)劃養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模翻了5倍多，也使得美國第二支柱在養(yǎng)老金體系中的比重從不到20%上升到了53%，有效減輕了公共養(yǎng)老負(fù)擔(dān)。

下面我們將新加坡、智利和美國三者的養(yǎng)老金投資管理主要內(nèi)容進(jìn)行對(duì)比，見表2。（表2）

表2　新加坡、智利和美國三者投資管理對(duì)比表

三、通過國際比較尋求解決我國養(yǎng)老金困境方法

（一）關(guān)于拓展投資渠道方面。第一，股市方面，在新辦法出現(xiàn)之前，我國一直嚴(yán)格規(guī)定只能將養(yǎng)老金用于投資國債和存入銀行，考慮到今年我國新發(fā)布的養(yǎng)老金管理辦法，規(guī)定明確可以將養(yǎng)老金投入股市，但投資額不得超過30%，大概明年可以實(shí)現(xiàn)。這應(yīng)該也是受到國外的啟發(fā)，以上三個(gè)國家都是將其部分養(yǎng)老金投資于股市，而且取得很好的收益；第二，海外資產(chǎn)方面，由于新辦法中提到，養(yǎng)老金只允許投資國內(nèi)市場，不禁讓人思考，海外市場投資是否真的不可行。提起海外投資，挪威無疑是最好的一個(gè)例子。近年來，挪威一直憑借養(yǎng)老基金蟬聯(lián)全球主權(quán)財(cái)富基金榜首，挪威銀行2015年3月發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，挪威政府全球養(yǎng)老基金2014年的投資回報(bào)率達(dá)到7.6%，在股票、債券和房地產(chǎn)三個(gè)領(lǐng)域的資產(chǎn)配置比例分別為61.3%、36.5%和2.2%。可見，挪威敢于將基金投資于海外，并且取得了很好的收益，這一點(diǎn)值得我們學(xué)習(xí)，希望我國在不久的將來也可以實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金海外資產(chǎn)的配置。

（二）考慮管理方式市場化。我國養(yǎng)老金一直以來都是國家統(tǒng)一負(fù)責(zé)投資管理的，不存在像智利那樣基金公司的介入，國家負(fù)責(zé)返還給職工最基本的養(yǎng)老金，所以在投資方面就會(huì)直接選擇最穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)最低的投資品種，無法將養(yǎng)老保險(xiǎn)金的價(jià)值發(fā)揮到最大。而將養(yǎng)老金交給市場去運(yùn)作，政府只要給予足夠的監(jiān)督，基金公司就會(huì)在保證足夠安全的條件下將養(yǎng)老金的投資做得更好，這也是資本市場資本追逐利潤的最終結(jié)果。智利和美國都是我們學(xué)習(xí)的對(duì)象。對(duì)于基金公司的介入，筆者認(rèn)為可以考慮先給出一家基金公司兩個(gè)名額，給予一定的養(yǎng)老金作為試點(diǎn)，讓其投資，然后再結(jié)合我國資本市場發(fā)展的狀況作出決定，以此來改善我國養(yǎng)老金投資回報(bào)率的困境。

（三）解決養(yǎng)老金管理漏洞問題。面對(duì)養(yǎng)老金的虧空形勢(shì)日益嚴(yán)重，國家出臺(tái)了延遲退休的計(jì)劃，這無疑是治標(biāo)不治本的暫時(shí)性辦法。歸根結(jié)底還是制度原因，養(yǎng)老制度中存在不合理、模糊的規(guī)定，個(gè)人賬戶與統(tǒng)籌賬戶管理不嚴(yán)，存在交叉局面，使得資金的使用不明。針對(duì)這種情況，我國養(yǎng)老金制度可以向目前國際上健全的養(yǎng)老金制度學(xué)習(xí)，厘清政府、企業(yè)、個(gè)人的養(yǎng)老責(zé)任，建立當(dāng)今世界主流的三支柱養(yǎng)老模式。有些類似于美國：第一支柱為公共養(yǎng)老金，提供參保者最基本生活保障；第二支柱為職業(yè)養(yǎng)老金，由國家提供一定的稅收優(yōu)惠，激勵(lì)每個(gè)人在工作階段不斷積累，企業(yè)匹配一定比例的資金，同時(shí)這些資金通過參與投資保值增值，分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果，并實(shí)現(xiàn)自我累積，成為養(yǎng)老金體系的核心支柱，以確保社會(huì)的養(yǎng)老安全。歷史數(shù)據(jù)表明，發(fā)達(dá)和發(fā)展中國家的第二支柱養(yǎng)老金長期回報(bào)率都在年均6%以上；第三支柱是個(gè)人自愿參加的養(yǎng)老金計(jì)劃。

主要參考文獻(xiàn)：

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［7］張爍.養(yǎng)老基金投資管理國際比較的啟示——以智利、新加坡和中國香港為例.暨南大學(xué)，2011.

中圖分類號(hào)：F83

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