王偉

摘 要 融資是決定企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素。對企業(yè)融資問題的研究，可以拓寬企業(yè)發(fā)展資金渠道，創(chuàng)新融資過程，完善資本構(gòu)成和結(jié)構(gòu)治理，有利于提高企業(yè)融資質(zhì)量、提升企業(yè)價值。隨著證券行業(yè)大力發(fā)展創(chuàng)新業(yè)務(wù)，資產(chǎn)證券化的推進力度也會明顯加大。證券業(yè)內(nèi)人士分析“2015年將成為券商資產(chǎn)證券化爆發(fā)元年，屆時新增量有望達到1500億元?！币虼?，對資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)性融資的探索將具有很大的價值。

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 概述 風(fēng)險收益 會計

一、資產(chǎn)證券化概述

20世紀70年代，美國投資銀行家萊維斯·S·瑞尼爾首先定義和使用了資產(chǎn)證券化的概念。資產(chǎn)證券化是指股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨立的、有收入流的財產(chǎn)或財產(chǎn)的集合中的所有權(quán)利益或由其所擔(dān)保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產(chǎn)時的風(fēng)險，以及確保這些財產(chǎn)更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本的所有權(quán)利益或債權(quán)有更多的流動性。

基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析是資產(chǎn)證券化的核心原理：現(xiàn)金流的基礎(chǔ)作用決定了其在資產(chǎn)證券化的核心地位，作為資產(chǎn)證券化的核心特征之一，基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可預(yù)期性是資產(chǎn)證券化的先決條件。因為基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流可預(yù)期性是確定資產(chǎn)所支撐證券的價值的關(guān)鍵，并且它也是評級機構(gòu)對企業(yè)進行信用評級的依據(jù)。從本質(zhì)上講，證券化的支持基礎(chǔ)并非資產(chǎn)本身，而是被證券化的資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。資產(chǎn)證券化的前提條件是具有可預(yù)期的穩(wěn)定的現(xiàn)金流，因此才確定了基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析在資產(chǎn)證券化原理中的核心位置。

第一，資產(chǎn)重組原理。其最重要的內(nèi)容之一是對資產(chǎn)的選擇，資產(chǎn)原始權(quán)益人確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)是在自身融資需求的基礎(chǔ)上進行的，重組自身所擁有的能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)形成一個資產(chǎn)池。因為只有特定的資產(chǎn)才適合于證券化，企業(yè)必須對資產(chǎn)加以選擇。資產(chǎn)證券化的支撐基礎(chǔ)是從整體資產(chǎn)中“剝離”出來的適合證券化的特定資產(chǎn)，并且所選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍也并非限于某一企業(yè)的資產(chǎn)，而是將不同地域、不同企業(yè)的資產(chǎn)加以組合形成證券化資產(chǎn)池，證券化資產(chǎn)池可以避免單一資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險和收益不確定性。

第二，風(fēng)險隔離原理。資產(chǎn)證券化交易的構(gòu)建應(yīng)當(dāng)保證發(fā)起人的破產(chǎn)不影響到特殊目的實體的正常運營，進而保證資產(chǎn)擔(dān)保證券持有人能夠按時償付。在證券化過程中，應(yīng)用風(fēng)險隔離原理實現(xiàn)破產(chǎn)隔離，進而順利實施證券化。資產(chǎn)證券化真實地將證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給有特別目的的機構(gòu)（該機構(gòu)一般不會破產(chǎn)），因此，由資產(chǎn)的原始所有人破產(chǎn)所帶來的風(fēng)險不會轉(zhuǎn)嫁給證券持有者。證券化交易的風(fēng)險只與證券化資產(chǎn)本身有關(guān)，而與資產(chǎn)原始持有人所帶來的風(fēng)險無關(guān)。

第三，信用增級原理。為了確保順利實施證券化，提高在資產(chǎn)證券化過程中資產(chǎn)支撐證券的信用級別，信用增級原理的運用是其重要特征之一。它可以吸引更多的投資者，減少發(fā)行的成本。而為了提高發(fā)行證券的信用級別，就需要增級整個資產(chǎn)證券化交易。

二、分析資產(chǎn)證券化融資的風(fēng)險收益

作為一項新的融資工具，資產(chǎn)證券化在企業(yè)收益上的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在增加新的融資渠道、降低企業(yè)成本和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)等三個方面。

第一，增加證券化企業(yè)的融資渠道，保障企業(yè)的自由現(xiàn)金流量。作為在金融市場上深化市場機制的產(chǎn)物，資產(chǎn)證券化是一種更高效的融資手段，它是以資產(chǎn)預(yù)期收益為導(dǎo)向的。資產(chǎn)證券化基本避免了原始權(quán)益人的綜合資信對證券化資產(chǎn)預(yù)期收益的影響，而以現(xiàn)金流量穩(wěn)定的資產(chǎn)為支撐進行證券融資，解決企業(yè)籌集資金的問題，拓寬企業(yè)的融資渠道。

第二，降低企業(yè)成本。資產(chǎn)證券化是一種低風(fēng)險、多樣化資產(chǎn)組合的融資手段。與傳統(tǒng)融資方式相比，具有利益高、成本低的特點。

一是減少融資成本，基于企業(yè)資產(chǎn)證券化所使用的資產(chǎn)都是能夠帶來預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，比企業(yè)直接發(fā)行證券的成本要低，因此降低了融資成本；二是降低交易成本；三是降低企業(yè)財務(wù)成本，降低企業(yè)陷入財務(wù)困境的幾率，規(guī)避企業(yè)財務(wù)風(fēng)險；四是減少企業(yè)的資本成本。

第三，提高企業(yè)持續(xù)增長能力，增加企業(yè)價值，增強企業(yè)財務(wù)管理的靈活性。

三、分析企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的風(fēng)險

資產(chǎn)證券化的發(fā)起人在打包出售資產(chǎn)時，必須保證其自有資產(chǎn)未來預(yù)期具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，如此才能保障按時支付投資者的本金和利息。但在資產(chǎn)實際證券化過程中，融資資產(chǎn)往往具有潛在的風(fēng)險和波動性，這些風(fēng)險主要包括提前償付風(fēng)險和信用風(fēng)險。

（一）提前償付風(fēng)險

它是指在證券存續(xù)期前由于某些不確定因素致使發(fā)起人不得不提前償還投資者的行為所帶來的風(fēng)險。毫無疑問，這一行為必然會對企業(yè)的現(xiàn)金流、企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生較大影響，同時提前償付行為還影響到資產(chǎn)支持證券的定價。

（二）信用風(fēng)險

它是指資產(chǎn)證券化參與主體違背其所承諾的各種合約由此可能帶來的損失，它產(chǎn)生于資產(chǎn)證券化的信用鏈結(jié)構(gòu)之中。信用風(fēng)險體現(xiàn)在證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流無力支持本金和利息。資產(chǎn)支持證券的承銷商及代表投資者管理和控制交易的托管人是投資者在整個資產(chǎn)證券化交易的過程中最信賴的兩方，任何一方違約都必然會給投資者帶來巨大的風(fēng)險。

四、資產(chǎn)證券化融資中所遇到的會計制度方面的問題

（一）真實銷售的確認問題

根據(jù)我國現(xiàn)行的《企業(yè)會計制度》，其在商品銷售收入確認原則的相關(guān)規(guī)定無明確規(guī)定在證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓過程中處于帶有追索權(quán)和剩余權(quán)益返還的情況，這一漏洞缺乏法律保護。而《試點規(guī)定》規(guī)定：發(fā)起人轉(zhuǎn)移信貸資產(chǎn)95%以上的風(fēng)險和報酬時，或者發(fā)起人放棄對該信貸資產(chǎn)的控制權(quán)，可以確認為真實銷售，資產(chǎn)便可以轉(zhuǎn)出發(fā)起人資產(chǎn)負債表。由此可見，《試點規(guī)定》明確給出了風(fēng)險和報酬分析法及金融融合成分分析法兩種確認方法。

（二）初始確認和終止確認的標(biāo)準(zhǔn)問題

在我國目前實行的《試點規(guī)定》中規(guī)定了發(fā)起人的終止確認和SPV的初始確認標(biāo)準(zhǔn)，即真實出售的實現(xiàn)也意味著發(fā)起人在交易日對證券化資產(chǎn)終止確認，這些會計準(zhǔn)則不但無法明確金融資產(chǎn)的終止確認標(biāo)準(zhǔn)，而且也不可能確定其初始確認標(biāo)準(zhǔn)。

五、推動我國資產(chǎn)證券化的政策建議

作為一種新的融資工具，資產(chǎn)證券化所具有的獨特優(yōu)勢使得世界各國快速發(fā)展資產(chǎn)證券化，不斷擴大融資規(guī)模。證券化品種日益增多解決了企業(yè)在資金上的難題，同時也滿足了投資者的需求。盡管我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展較晚，主要是金融機構(gòu)或大型工商企業(yè)，但我國經(jīng)濟發(fā)展的良好形勢為其創(chuàng)造了良好的生長環(huán)境，在中國的發(fā)展前景可觀，其在中國經(jīng)濟發(fā)展的舞臺上的作用必然越來越重要。作為我國的新興事物，其還受到我國法律、制度等方面的限制，借鑒國外發(fā)達國家在資產(chǎn)證券化方面的成功經(jīng)驗，結(jié)合我國特色社會市場經(jīng)濟的具體國情，筆者總結(jié)出以下幾方面的建議。

第一，結(jié)合我國市場經(jīng)濟發(fā)展的特點，結(jié)合資產(chǎn)證券化運作的具體要求，制定并實施針對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的相關(guān)法律條例，實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的法律化、制度化管理，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展創(chuàng)造適宜的法律土壤。

第二，降低債券發(fā)行的限制條件，擴大其規(guī)模，積極發(fā)揮政府的主導(dǎo)作用，加強市場監(jiān)管及基礎(chǔ)市場建設(shè)，完善對市場和投資產(chǎn)品的級別評價，為證券化打造一個良好的市場發(fā)展平臺。

第三，打造本國專業(yè)化的資產(chǎn)證券化中介機構(gòu)，培育高水平、經(jīng)驗豐富的證券化會計師人才。由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)技術(shù)性強、專業(yè)化程度高、程序復(fù)雜等特點，國家需要打造自己的中介機構(gòu)并在引進人才的同時培養(yǎng)自己的人才。

（作者單位為國海證券）

參考文獻

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